24 年及1Q25 业绩低于我们预期 发展趋势 基于公司尚处产品及渠道调整阶段，下调25-26 年净利润预测22%/17%至6.7/7.9 亿元，当前股价对应25- 26 年26/22x P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整及板块估值中枢上行，下调目标价12%至53 元，对应25-26 年33/29P/E，有31%的上行空间。 1、主品牌薇诺娜聚焦核心单品，子品牌培育稳步推进。①分品牌：24 年主品牌薇诺娜收入同比-5.5% 至49 亿元，品牌发布2.0 战略，持续聚焦大单品战略，明星单品特护霜完成2.0 升级，于天猫双11 期间 敏感肌面霜赛道蝉联榜首；修白瓶位列抖音双11 美白精华Top1；薇诺娜宝贝收入同增34.0%至2.0 亿 元；AOXMED 收入同增65.6%至0.6 亿元，新并购品牌姬芮/泊美分别贡献收入4.7/0.5 亿元；②分渠 道：24 年线上收入同比+10.1%，其中抖音渠道同比+31%，表现亮眼；OMO/线下收入同比分 别-0.4%/-10.7%。 风险 2、产品聚焦、渠道控价带动1Q25 毛利率显著优化，资产减值损失、营销投放增加导致24 年及Q1 净利 率同比下滑。24 年/ ...

事件 盈利预测与投资建议 考虑到公司组织变革仍在持续，我们预计公司2025-2027 年收入分别为63.38/69.40/75.16 亿元，对应增 速分别为10.5%/9.5%/8.3%；归母净利润分别为7.37/8.46/9.37 亿元，对应增速分别为 46.6%/14.7%/10.8%；EPS 分别为1.74/2.00/2.21 元/股，维持"买入"评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；销售平台相对集中的风险；销售季节性波动的风险 公司发布2024 年年报与2025 年一季报：2024 年营收57.36 亿元（同比+3.9%），归母净利润5.03 亿元 （同比-33.5%）；2025Q1 营收9.49 亿元（同比-13.5%），归母净利润0.28 亿元（同比-84.0%）。 组织变革持续推进，利润增长短期承压 2024 年营收增长稳健，利润增长波动，主要源于：1）美妆行业2024 年"双11"等线上大促活动销售普遍 不如预期，公司未达成"双11"预期销售目标；2）市场竞争加剧影响，公司营销费用投入增加；3）悦江 投资业绩承诺未能如期完成，公司基于谨慎性原则，计提长期资产减值准备金；4）公司长期资产折旧 摊 ...

24 年线上阿里系增长承压，抖音京东等增速较快24 年公司阿里系/抖音系/京东系三方平台销售收入分 别达17.3/8.27/5.27 亿元，同比分别-2.07%/+30.96%/+40.69%。因线上获客成本提升及人员费用影响，公 司毛利率略降（73.74%/yoy-0.16pct），同时销售费用率也因品牌建设投入及全域营销扩展提升2.71pct 至49.97%。 盈利预测与估值 24 年营收57.36 亿元/yoy3.87%；归母净利5.03 亿元/yoy-33.53%。25Q1营收9.49 亿元/yoy-13.51%，归母 净利2834.05 万元/yoy-83.97%。24 年及25Q1 利润同比下滑主要系线上大促销售承压、市场竞争加剧致 营销费用攀升、资产减值计提及运营成本上升等多重因素叠加所致。25Q1 公司聚焦核心品类，毛利率 已有显著优化，奠定良好产品基础。期待公司后续恢复增长及盈利能力修复。维持买入评级。 主品牌增长阶段性放缓，瑷科缦及薇诺娜宝贝快增24 年薇诺娜营收49.09 亿元/yoy-5.41%；瑷科缦 （AOXMED）锚定高端抗衰市场，营收yoy66%至5992 万元；薇诺娜宝贝深耕 ...

根据年报数据，贝泰妮2024年全年实现营业收入57.36亿元，同比增长3.87%，尽管归母净利润受到多重因素影响，同比下降33.53%至5.03亿元，但公司核心 财务指标仍保持健康，资产总额达83.04亿元，净资产规模突破60亿元。 | | 2024 年末 | 2023 年末 | 本年末比上年 增減 | | --- | --- | --- | --- | | 总资产 | 8,303,551,892.22 | 7.506.930.342.79 | 10 | | 归属于上市公司股东的净资产 | 6,049,901,389.45 | 5,860,994,371.02 | 3 | | | 2024 年度 | 2023 年度 | 本年比上年 | | | | | 增減 | | 营业收入 | 5,735,865,254.21 | 5.522.168.263.00 | 3 | | 归属于上市公司股东的净利润 | 503,053,586.13 | 756,795,007.56 | -33 | | 归属于上市公司股东的扣除非经常性损 | 240,289,033.33 | 618.058.791.53 | -61 | | 益的净利 ...

出品：新浪财经上市公司研究院 作者：新消费主张/cici 上市4年，贝泰妮交出了上市以来最差的一份财报，营收微增，归母净利润大幅下降。2024年，公司营业收入为57.4亿元，同比上升3.9%；归母净利润为 5.03亿元，同比下降33.5%；扣非归母净利润为2.4亿元，同比下降61.1%。 贝泰妮的这份年报，实则也属意料之中。公司业绩过度依赖的主品牌"薇诺娜"近年来势能下滑严重，2024年该品牌销售额同比下降5.45%，而其他品牌又难 接力增长，进而拖累公司整体业绩。 向内求增长不能如意，贝泰妮2023还试图通过收并购、对外投资等方式加速品牌多元化。2023年，贝泰妮收购悦江投资51%股权，但该标的2023年及2024年 均未完成业绩承诺，业绩完成率分别为86.2%、34.47%，计提商誉减值损失进一步拖累了贝泰妮的利润水平。 贝泰妮陷入业绩颓势：营收增长乏力、盈利能力持续下滑 市值蒸发超千亿 炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 2021年，贝泰妮顶着"药妆第一股"的光环登陆创业板，上市初期贝泰妮股价一度飙升至289.35元/股，总市值一度高达1205亿。然而，截至2025 ...

公司业绩表现 - 2025年一季度营业收入9.49亿元，同比下滑13.51% [1] - 归母净利润2834.05万元，同比暴跌83.97% [1] - 经营活动现金流净额为负，一季度达-6865.22万元 [2] 品牌与产品问题 - 薇诺娜品牌增速持续放缓，市场地位动摇 [1] - 功效性护肤赛道竞争白热化，品牌布局后知后觉 [1] - 新品牌未能有效接力薇诺娜 [1] - 斥资5.36亿元收购姬芮、泊美等品牌，但新业务尚未形成有效支撑 [1] - 标的公司连续两年未能完成业绩承诺 [1] 渠道表现 - 线上渠道显露疲态，2023年天猫双11期间薇诺娜在美妆类目排名从第5位跌至第9位 [1] - 线下渠道承压，商超专柜因客流锐减出现撤柜潮 [1] - CS渠道受制于高额返利政策侵蚀利润 [1] 行业与竞争 - 中国美妆企业"重营销轻研发"模式面临局限性 [2] - 流量红利消退，消费者趋于理性 [2] - 珀莱雅、华熙生物等对手在功效赛道持续加码 [2] 转型建议 - 亟需停止盲目并购，将资源聚焦于活性成分创新、医研共创体系完善等核心领域 [2] - 重建技术壁垒、夯实产品力才能破局 [2]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6][18] 报告的核心观点 - 报告公司目前处于品牌矩阵打造以及渠道战略转型期，短期业绩承压明显，但主品牌薇诺娜在敏感肌护肤领域仍有深厚的消费者认可度，围绕中国皮肤健康生态，积极拓展医美及大健康领域布局，有望带动长期发展，考虑新品培育周期拉长，转型期各项费用率仍维持高位，下调2025 - 2026归母净利预测，并新增2027年预测 [4][18] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营收57.36亿/yoy + 3.87%，归母净利5.03亿/yoy - 33.53%，扣非归母净利2.40亿/yoy - 61.12%；2025Q1实现营收9.49亿/yoy - 13.51%，归母净利0.28亿/yoy - 83.97%，业绩仍有一定承压 [1][7][8] - 归母净利下滑主要由于双十一等大促销售不及预期、抖音等平台营销费用较高；非经损失主要是悦江业绩对赌未完成计提减值准备、政府补贴计入非经常性损益、投资理财收益减少 [1][7] 品牌与渠道表现 - 分品牌看，2024年薇诺娜主品牌收入49.1亿/yoy - 2.8%，明星大单品特护霜完成2.0升级，清透防晒乳系列产品在天猫防晒类目市场份额提升至6.83%；薇诺娜宝贝收入2亿/yoy + 34.03%；瑷科缦销售达6000万/yoy + 65.59% [2][8] - 分渠道看，2024年线上销售渠道实现收入39.12亿/yoy + 10.13%，阿里/抖音/京东平台分别实现17.26亿/8.27亿/5.27亿，同比yoy - 2.07%/+30.96%/+40.69%，线上销售毛利率提升2.23pct至73.47%；OMO渠道实现5.21亿/yoy - 0.35%；线下渠道实现12.74亿/yoy - 10.72%，毛利率下降7.53pct至72.70% [2][9] 盈利能力与费用率 - 2024年公司毛利率/净利率分别同比 - 0.16/-5.12pct，2025Q1分别同比 + 5.39/-12.43pct，一季度毛利率提升因聚焦核心品类、打造核心大单品及全渠道严格维价 [3][12] - 2024年销售/管理/研发费用率分别同比 + 2.71/+1.46/-0.27pct，2025Q1分别同比 + 9.30pct/+5.54pct/+3.13pct，收入压力导致费用率持续上行 [3] 营运能力与现金流 - 2024年/2025Q1存货周转天数分别同比减少15天/9天，主要由于新系统完善、自产比例增加及砍掉长尾产品；2024年应收账款周转天数为39天，同比增加12天，25Q1为62天，同比增加18天 [3][16] - 2024年经营性现金流净额为6.95亿/yoy + 13.83%，2025Q1为 - 0.69亿/yoy + 56.47%，与营收水平保持基本稳定 [16] 盈利预测调整 - 下调2025 - 2026归母净利至6.87/8.22（原值为8.26/9.42）亿，并新增2027年预测9.08亿元，对应PE分别为25/21/19x [4][18] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,522|5,736|6,327|6,909|7,372| |(+/-%)|10.1%|3.9%|10.3%|9.2%|6.7%| |净利润(百万元)|757|503|687|822|908| |(+/-%)|-28.0%|-33.5%|36.6%|19.7%|10.5%| |每股收益（元）|1.79|1.19|1.62|1.94|2.14| |EBIT Margin|18.0%|13.6%|11.1%|12.3%|12.8%| |净资产收益率（ROE）|12.9%|8.3%|10.5%|11.6%|11.7%| |市盈率（PE）|22.60|33.99|24.89|20.80|18.83| |EV/EBITDA|17.48|21.43|23.33|19.65|17.93| |市净率（PB）|2.92|2.83|2.62|2.41|2.21|[5][21]

报告公司投资评级 - 行业为美容护理/化妆品，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 公司主品牌头部地位稳固，新品牌有望打造第二条增长曲线，渠道端强化终端渗透，大力拓展海外市场，考虑到行业市场竞争加剧，下调盈利预期，预计公司2025 - 2027年营收为63.35/72.60/84.91（原2025 - 2026为75.57/86.91）亿元，归母净利润为7.61/9.23/10.57（原2025 - 2026为8.47/9.61）亿元，对应PE22/19/16x，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营业收入57.36亿元/同比+3.87%；归母净利润5.03亿元/同比 - 33.53%；扣非归母净利润2.40亿元/同比 - 61.12%。24Q4营业收入17.18亿元/同比 - 17.82%；归母净利润0.88亿元/同比 - 50.29%；扣非归母净利润 - 1.01亿元/同比 - 191.87%。2025Q1营业收入9.49亿元/同比 - 13.51%；归母净利润0.28亿元/同比 - 83.97%；扣非归母净利润0.21亿元/同比 - 86.44% [1] 毛利率与费用率 - 2024年毛利率73.74%/同比 - 0.16pp，归母净利率8.77%/同比 - 4.93pp。2025Q1毛利率77.47%/同比+5.38pp；归母净利率2.99%/同比 - 13.13pp。2024年销售费用率49.97%/同比+2.71pp；管理费用率8.94%/同比+1.46pp；研发费用率5.15%/同比 - 0.26pp。2025Q1销售费用率56.03%/同比+9.30pp；管理费用率12.44%/同比+5.54pp；研发费用率6.1%/同比+3.12pp [2] 分行业与分渠道收入 - 分行业，2024年护肤品收入48.01亿元/同比 - 1.41%，占比83.70%，毛利率74.61%/同比+0.95pp；医疗器械收入3.55亿元/同比 - 23.35%，占比6.19%；彩妆收入5.51亿元/同比+226.48%，占比9.60%；服务及其他收入0.29亿元/同比+41.66%，占比0.51%。分渠道，2024年线上渠道产品销售收入39.12亿元/同比+10.13%，占主营业务收入比68.21%，毛利率73.47%/同比+2.23pp；OMO渠道产品销售收入5.21亿元/同比 - 0.35%，占主营业务收入比9.08%；线下渠道产品销售收入12.74亿元/同比 - 10.72%，占主营业务收入比22.20%，毛利率72.70%/同比 - 7.53pp；线下渠道服务及其他收入0.29亿元/同比+41.66%，占主营业务收入比0.51% [3] 品牌发展战略 - 薇诺娜大单品战略升级，精简产品线，围绕特护霜（修护）、清透防晒乳（防晒）、修白瓶（美白）、银核霜（抗老）以及屏障特护霜（医美术后）五大核心单品，打造“敏感肌PLUS”综合解决方案，通过“单品+套组”组合策略，提升客单价。新品牌差异化突围，定位清晰，薇诺娜宝贝专注宝贝婴幼儿肌肤护理、瑷科缦关注高功效专业抗老护肤、贝芙汀专业祛痘、姬芮大众美妆、泊美专注于大众植物护肤 [4] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025 - 2027E营业收入分别为63.35、72.60、84.91亿元，归母净利润分别为7.61、9.23、10.57亿元等，还涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率预测 [4][11]

投资者交流基本信息 - 活动类别为线上交流会，282个机构及个人参与 [2] - 时间为2025年4月25日17:00 - 18:00，地点为网上直播 + 电话会议 [2] - 接待人员包括董事长郭振宇、CFO王龙等 [2] 子品牌建设成果 - “薇诺娜宝贝”收入突破2亿元，同比增长34%，新老单品协同发展 [2] - “瑷科缦”收入约6000万，同比增长超65%，在“双11”表现出色并获两项大奖 [2][3][4] - “姬芮”收入4.7亿，新推多款产品，营销活动使全域曝光量超10亿次 [2][4] - “泊美”收入5000多万，核心胶原系列种草营销效果好，回归百货专柜超20家并登陆中国台湾省市场 [2][4] - “贝芙汀”社交平台曝光量超3.2亿次，进驻线下终端超900家，线上私域运营复购率高 [4] 产品盈利能力 - 2024年度销售毛利率为73.74%，2025年一季度为77.47%，以品牌建设为中心提升毛利率 [3] 库存周转情况 - 2023年存货周转率1.78次/年，2024年1.87次/年，同比增长5.43% [3] - 2023年底存货9亿多，2024年底降至6亿，2025年一季度降至5.6亿，主动控制规模并动态清出存货 [3] 分红情况 - 2021 - 2024年度累计分红10.98亿，占4年累计归母净利润34.60% [3] - 2024年度分红约2.5亿，占归母净利润超50%，回报股东 [3] 大单品战略表现 - “舒敏保湿特护霜”完成升级，天猫“双11”敏感肌面霜赛道蝉联榜首 [3] - “修白瓶”系列“双11”登顶抖音美白精华TOP1 [3] - “清透防晒乳”系列市场份额扩大，2024年天猫防晒类目市场份额提升至6.83% [3] 线下渠道发展 - OTC分销渠道2024年底覆盖全国药房门店超12.9万家 [4] - 专柜渠道新开品牌直营店179家，聚焦一二线城市核心商圈 [4] - 自建OMO线上销售平台薇诺娜专柜服务平台商城大额订单占比约62.82%，平均客单价超1500元 [5]

纪要涉及的公司 贝泰妮集团，旗下有维诺娜、维诺娜宝贝、奥卡斯、贝芙汀、贝斯美、艾克曼等品牌 纪要提到的核心观点和论据 业绩表现 - 2024 年营收 57.35 亿元，同比增长 3.87%，归母净利润同比下降 33%至 5.03 亿元，扣非净利润大幅下降 60%至 2.4 亿元，盈利能力承压[2][4][5] - 线上渠道占比 69%，私域渠道占 9%，线下渠道降至 22%，销售重心向线上转移[2][4][5] - 维诺娜主品牌收入同比下降 5.45%至 49.1 亿元，宝贝品牌和奥卡斯品牌分别增长 66%，品牌间业绩分化，新品牌增长潜力显著[2][4][5] - 毛利率从 2024 年的 73.7%提升至 2025 年一季度的 77.47%，库存金额从 9 亿元优化至 5.5 亿元，成本控制和运营效率改善[2][4][6] 研发创新 - 截至 2024 年底，12 款新原料取得化妆品新原料备案，获专利授权 88 项，参与 6 个国家标准和 13 个团体标准建设，发布学术论文 128 篇，拥有 19 项体外评估技术模型[7] - 2025 年一季度对防晒包装全面升级，官宣魏大勋为亚太地区防晒代言人，推出敏肌抗老新品银河霜，邀请蒋欣和张康乐为新品牌形象大使[7] 市场推广与销售策略 - 加大抖音渠道投入，修白瓶品类成绩显著，双 11 抖音美白精华榜首位，天猫平台舒敏类面霜榜首，清透防晒市占率 6.83%，主品牌连续 8 年双 11 稳居天猫前十[8] - 开拓 OTC 等线下渠道，2024 年底覆盖 12.9 万家门店，开设 179 家专柜服务平台，平均客单价超 1500 元，复购率超 50%[8] 未来战略 - 聚焦核心品类与打造核心大单品，执行全渠道维价策略，提高毛利率和消费者忠诚度[9] - 优化库存管理，完善 SMOP 系统实现精准销售计划，加大资产比例投资提高生产效率[9] - 持续分红回购，彰显发展信心并回馈股东[9] 各品牌表现与战略 - 维诺娜宝贝 2024 年聚焦婴儿湿疹，实现两次销售突破，同比增长 33%，线下覆盖 1.8 万家终端[11] - 奥卡斯品牌 2024 年销售额 6000 万元，同比增长 66%，双 11 大促成绩优异[12][13] - 贝芙汀 2025 年重点发力，专注祛痘，提供科学精准治痘全面解决方案[14] - 贝斯美定位高端抗老，2024 年千万级销售额，2025 年预计增长不低于 50%；贝泰妮 2024 年 6000 万销售额，2025 年预计增长不低于 100%；艾克曼 2025 年目标 0 到 1 增长且稳定[42][44] ESG 举措 - 建立完善 ESG 体系，万得华中评分为双 A 级并位列榜首，展示一颗青刺果 ESG 之旅，体现绿色发展理念[15] - 制定 2025 - 2030 年低碳环保目标，FSC 纸张新品覆盖率 2025 年扩至 93%，2030 年扩至 98%，85%以上塑料包装可重复使用或回收，2024 年空瓶回收 267 万瓶，同比增长 8 倍[16][17] 运营管理 - 倡导多元平等，女性员工占比超 75%，女性管理人员占比超 50%，设互帮互助微基金，累计帮助 41 人次，金额达 130 万元[18] - 推广非遗项目结合云南特色，连续 9 年开展“微笑阳光”公益活动，2024 年支持 38 个公益项目，捐款超 2100 万元，志愿者 67 人，时长超 2400 小时[18] - 强调会员运营提升客单价，加强渠道协同管理应对全渠道冲突[19] 行业发展与竞争 - 功效护肤品市场 2020 年 5 月 1 日进入美容教育服务时代，敏感肌赛道竞争激烈，促使公司创新提升[22] - 化妆品市场竞争激烈，需极致供应链管理，靠创新和差异化战略取胜，薇诺娜通过核心技术实现差异化[28] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2025 年每 10 股派发现金红利 6 元，总计现金分红 2.53 亿，占归母净利润比例超 50%[10] - 2025 年薇诺娜主品牌重点发力敏感肌防晒产品及评估技术，延续美白产品增长，针对不同敏感肌推出精准解决方案[31] - 2025 年电商端，货架电商重点在敏感肌人群迁移和方案升级，老客运营投入多，抖音渠道持续发力投资[32][33] - 2025 年一季度抖音数据好转，通过生意结构调优和费用优化提升毛利率、销售与利润[34] - OTC 渠道计划妆字号产品覆盖药店扩至 15 万家，械字号扩至 25 万家，39 个城市实现线上医保支付打通，聚焦三高三线产品，新产品净红凝胶预计覆盖 300 多家医疗机构和 1000 多家药店[35][36] - 2025 年利润一季度下滑，预计后续通过防晒升级、新品投放等措施促进营收增长，提升利润至两位数水平[38] - 过去两年研发投入超行业平均，2024 年达三个多亿，占比超 5%，设立日本和法国研发中心，未来深耕现有产品并优化[39] - 砍掉 50%长尾商品和 SKU 系列，优化线下渠道结构，解决渠道冲突，提升品牌形象和运营效率[25][40] - 将产品分为 A、B、C 三类，维护全渠道共推产品价格体系[41]