公司战略重组 - 华纳兄弟探索宣布将通过免税交易拆分为两家上市公司：Streaming & Studios(S&S)和Global Networks(GN) [1] - 拆分被视为释放公司未被充分认知价值的最优路径，经多种情景分析显示拆分有望创造可观股权价值 [1] - Streaming & Studios包含电视电影集团、DC工作室、游戏部门、HBO及HBO Max等核心资产，被视为媒体领域"皇冠上的明珠" [1] - Global Networks包含全球线性娱乐、体育和新闻电视频道等资产，在当前估值水平下仍具股权价值创造潜力 [2] 业务板块估值分析 - 在假设情景下，Global Networks承担4倍杠杆，Streaming & Studios将承担56.14亿美元净债务，对应1.7倍净杠杆比率 [2] - Global Networks以5倍2026年EBITDA估值且持有Streaming & Studios 20%股权价值上限60亿美元，每股隐含价值4.61美元 [2] - Streaming & Studios以12-14倍2026年EBITDA估值，扣除Global Networks所持股权价值后，股权价值约328亿美元，每股隐含价值13.34美元 [3] - 若以私募市场或潜在收购倍数考量，Streaming & Studios资产价值可能接近20倍估值水平，每股隐含价值约26美元 [3] Streaming & Studios发展前景 - 流媒体业务已实现盈利，预计2025年EBITDA达13亿美元以上，同比增长90%以上 [3] - 增长动力包括订阅用户增长、国际扩张、定价策略优化及广告规模扩大 [3] - 工作室业务未来增长驱动因素包括DC重启、游戏业务复苏、电影业绩提升等，目标使工作室EBITDA超过30亿美元 [3] - HBO Max凭借丰富内容库可能成为其他流媒体公司合并或合资的优质选择 [4] - 拥有大量优质知识产权(如哈利・波特、DC、指环王等)，对大型媒体公司或科技公司具吸引力 [4] Global Networks战略选项 - 潜在战略选项包括整合国际市场的线性资产以实现成本协同效应 [4] - 管理业务产生现金流用于偿还债务，预计在5倍EV/EBITDA估值下可产生约20%自由现金流收益率 [4] - 出售部分被低估资产(如CNN等)以创造价值并加速去杠杆化 [4] - 可能成为私募股权的投资目标 [4] 现金流与估值 - 两大独立实体有望实现自由现金流的自给自足 [5] - 流媒体业务在达到一定规模后具备正向现金流属性，影视授权业务也是稳定现金流贡献者 [5] - 目标股价基于2025年预期EV/EBITDA约7.4倍估值倍数，略高于同行 [6]