报告公司投资评级 - 首次覆盖携程集团 - S，给予“买入”评级 [6][10] 报告的核心观点 - 实物到服务消费趋势下，中国服务消费有增长空间，旅游市场复苏，在线旅游潜力大，OTA 行业竞争格局改善 [2] - 携程有卡位和产品力优势，全球化战略布局海外，国内业务优势显著，海外业务贡献新增量，具备长期配置价值 [3][4][10] 根据相关目录分别进行总结 1. 服务消费崛起，在线旅游增量可期 1.1 实物到服务消费趋势风口，服务消费需求前景广阔 - 居民服务消费支出占比随人均 GDP 上升，美、日、韩服务消费占比分别达 67%、56%、60% [21] - 中国居民消费结构转型，服务消费占比从 2013 年的 40%升至 2023 年末的 45%，与发达国家比仍有增长空间 [22] - 中国消费支出和服务业增加值占 GDP 比重低于发达国家，服务消费市场有望扩大 [26] 1.2 国内旅游市场强劲复苏，居民消费意愿持续攀升 - 2024 年国内出游人次 56.15 亿，同比增长 14.8%，旅游花费 5.75 万亿元，同比增长 17.1%，每人次消费 1024 元 [28] - 居民旅游消费支出意愿增强，未来三个月准备增加旅游支出占比位列第一，国内旅游将稳中有升 [29] 1.3 跨境游积极恢复，有望助力旅游消费水平提升 - 中高收入群体旅游消费及频次高，跨境游将成旅游市场新增量 [32] - 2024 年前三季度中国出境旅游人数近 9500 万人次，同比增长 52.0%，亚太地区出境游接近 2019 年水平 [33] - 中国入境政策优化，外国游客来华旅游热度升温，2024H1 来华外国游客约 1100 万人次，恢复到 2019 年同期七成 [37] 1.4 在线旅游市场强劲复苏，住宿在线化率提升空间大 - 截至 2024 年 6 月，中国互联网普及率达 78%，在线旅行预订用户规模 4.97 亿人，占网民总数 45.2% [41] - 2023 年在线旅游行业交易规模恢复至 2019 年同期，在线住宿市场占比增加 3.7pct 至 23.1% [44] - 2023Q1 旅游预订线上渗透率达 60.6%，交通在线化率高，住宿在线化率 2019 年为 31.4%，提升空间大 [47][48] 1.5 银发人群在线旅游需求崛起，代际更替新动能 - 2024 - 2030 年 55 岁及以上银发人口预计从 4.1 亿增至 4.9 亿左右，其旅游消费崛起将影响旅游行业 [50] - 银发人群消费能力强、空闲时间多、文化需求高，2021 年 45 - 64 岁人群出游 9.02 亿次，占比 27.8% [52] - 60 岁及以上老年人在线旅行预订比例为 23.2%，2023 年 50 岁及以上人群出游下单用户数较 2019 年同期增长九成 [54] 1.6 在线旅游规模测算 - 预计 2025 年、2026 年在线旅游市场规模达 3.1 亿元、3.4 亿元，2023 - 2026 年 CAGR 为 13.6% [56] - 假设 2024 - 2026 年人口数每年下降 0.1%，国内旅游人次 CAGR 为 10%，2026 年在线化率达 50% [57] 2. 携程：卡位优势及产品力共筑壁垒，出海开辟新增量 2.1 行业格局：行业竞争格局改善，国内 OTA 平台差异化竞争 - 携程最早进军国内 OTA 行业，具备先发优势，国内 OTA 行业格局 2018 年后稳固，各平台差异化竞争 [59] - 携程全球化扩张，同程下沉市场，飞猪年轻化定位，美团本地生活服务优势，抖音种草功能对 OTA 格局影响有限 [61] - 携程定位中高端市场，竞争优势显著，与专注下沉市场公司错位竞争 [63] 2.2 卡位优势：全方位业务布局，资源整合能力强 - 携程提供一站式旅行解决方案，涵盖住宿、交通、旅游度假及商旅管理四大业务，旗下有多个知名品牌 [64] - 携程与超 170 万家酒店、600 多家航空公司合作，提供多元化旅游产品和服务，股权结构稳定 [66] - 2023 年携程净营业收入同比增长 122.1%，收入以交通和住宿为主，合计占比约 80%，疫后业绩回升，毛利率、净利率超疫情前 [68][70][71] - 携程酒店资源丰富，中高端酒店增量大，OTA 对连锁酒店渗透提升，酒店直营影响可控，酒店供给回升，OTA 助力引流 [73][75] - 交通票务线上化率高，携程份额高，预计 2024、2025 年交通出行市场 GMV 分别恢复至 2019 年同期的 115%、137% [77] - 携程会员机制完善，积分可兑换多重礼遇，提升用户体验和粘性 [81] 2.3 产品力强：精准把握用户需求，AI 赋能产品创新 - 携程研发团队强大，技术创新实力强，针对不同客群打造专属产品，AI 赋能降本增效 [83] - 携程用户高消费、高线城市群体和中青年群体占比相对较高，46 岁以上群体占比从 2023 年的 14%提升到 2024 年的 17% [84][85] - 携程旅行吸引中高端客户，去哪儿受年轻用户喜爱，两平台用户重合度增长，年轻人收入提升后会转至携程 [89] - 携程研发投入占比高，2023 年研发费用率 27.2%，研发员工占比约 45%，主要集中在 AI 等领域 [93] - 携程针对银发人群推出老友会，针对年轻人群推出“展演 + X”策略，提供特色化产品和服务 [98][99] - 携程客服员工数量占比高，截至 2023 年占 38%，AI 助力客服效率提升，降本增效 [101][105] - AI 能提高编程效率，携程问道和 TripGenie 提供便捷机酒查询和行程规划，携程发力内容运营，榜单和热点有参考和营销价值 [107][109] 2.4 全球化战略：携程出海进行时，亚太区域重点布局 - OTA 平台在出境游市场更具优势，产品丰富、履约能力强，携程通过收购和投资布局全球市场 [112][113] - 携程海外业务由 Trip.com、Skyscanner 构成，Trip.com 面向亚太市场，Skyscanner 是全球领先旅游比价搜索引擎 [116] - 2017 年收购 Trip.com 提升品牌知名度和用户体验，2016 年收购天巡拓展海外用户基础，提升全球市场地位 [116][119] - 亚太地区跨境旅游增长强劲，Trip.com 未来 3 - 5 年聚焦亚太市场，通过机票获客等策略提升市占率 [120] 3. 盈利预测与投资建议 3.1 盈利预测与关键假设 - 预计携程集团 2024 - 2026 年分别实现收入 528.50/609.49/682.46 亿元，同比增速分别为 +18.7%/+15.3%/+12.0% [10] - 预计 2024 - 2026 年归母净利润 166.53/181.65/208.52 亿元，同比增速分别为 +67.9%/+9.1%/+14.8% [10] 3.2 投资建议 - 参考可比公司 2025 年平均 PE 为 21.4X，携程集团 2025 年目标 PE 20X，对应目标价 577 港元，首次覆盖给予“买入”评级 [10]