报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 伴随着二级市场创新药估值重塑、创新药A/H上市募集资金和一级退出通道打通、创新药对外BD涌现为研发投入注入新动力和主要动力等，中国创新药研发投入或进入新一轮景气周期 [2][10][44] 根据相关目录分别进行总结 "创新链"渐趋明朗 - 医药行业多横向细分，2017 - 2021年CXO公司、2020 - 2022年Biotech和生命科学服务公司密集上市，使医药内部"垂直产业链"浮现，创新链从生命科学服务到CXO再到创新药一脉相承 [18] - 创新药对CXO外包率2022年达42.6%，生命科学服务70 - 80%客户为医药工业端，产业链条内部需求占比相关性高 [19] 中国创新药研发景气度渐趋改善 中国生物医药投融资金额有望触底回升 - 中国生物医药投融资金额数据显示最差时候或已过去，在《全链条支持创新药发展实施方案》政策支持下，各地区生物医药产业投资基金加快设立，市场环境优化，投融资有望触底回升 [6] 创新药上市通道变宽，IPO募集资金充沛研发投入 - 创新药企业港股IPO热潮重现，2019年起62家创新药企业在港股上市，2025H1有8家成功上市，截至2025年7月9日，39家医药企业排队上市，其中创新药企业20家 [26] - 未盈利企业科创板上市通道或将打开，2025年6月18日证监会主席表示重启未盈利企业适用于科创板第五套标准上市，7月1日未盈利企业禾元生物通过上交所上市审核委员会审议 [28] - 创新药港股IPO募集资金大幅增加，2025Q2医药公司H股IPO募集资金大增且主要是创新药；随着未盈利企业科创板上市重启，A股IPO募集资金或成创新药企业研发投入主要资金来源之一 [30] - 创新药企业港股IPO热潮、未盈利企业科创板上市通道或将打开，为生物医药投融资提供退出途径，推动投融资生态良性循环 [7][32] 医药上市公司增发规模加大，进一步充实账面现金 - 医药上市公司增发规模加大，尤其是港股医药公司 [8][33] BD首付款：研发投入新资金来源和主要资金来源 - 中国创新药出海扩张加速，临床数据质量和数量创新高，在AACR、ASCO年会曝光度上升；2015 - 2024年原研创新药数量超美国排名第一，FIC药品全球占比24%仅次于美国；2024年近三分之一大型跨国制药公司外部创新项目源自中国Biotech企业，较2022年稳步增长；重磅交易金额从2021年100亿美元跃升至2024年430亿美元，占全球总额18.3% [38] - 对外BD首付款成研发投入新且主要资金来源，还有大额潜在里程碑，近3个季度对外BD首付款占比稳定在40%以上，2025Q2对外BD首付款17.3亿美元远超同期中国生物医药投融资金额6.9亿美元 [9][40] - 传统药企创新转型、创新药企近1年加大研发投入、其他企业入局创新药，中国创新药研发投入或进入新一轮景气周期 [44] 投资观点 药品 - 医保"腾笼换鸟"持续演绎，创新药出海为投资主线，看好现金流健康、有源头创新能力、差异化布局、搭建成熟研发技术平台的创新药企，关注突破性疗法和技术突破带来的板块性热度，看好细胞因子免疫疗法等新赛道 [49] 创新链（CXO + 生命科学服务） - 出海条线CDMO不少标的订单和业绩趋势向好；内需条线或周期见底，2025年以来创新药研发投入或进入新一轮景气周期，重视内需复苏条线下产业链相关标的投资机会 [49] 医疗器械 - 2024年政策影响院内手术量/诊疗量，2025年政策边际缓和，看好院内业务恢复正常增速，短期关注设备更新落地，院内耗材关注电生理、骨科等领域；中长期关注家用医疗器械板块 [50] 中药 - 关注基药目录、集采推进、比价政策，跟踪库存水平和中药材价格，预计2025年行业迎收入利润拐点，优先看好具备成长性的品牌OTC药企和需求刚性、分红高的稳健资产 [50] 生物制品 - 优先胰岛素/血制品，持续关注疫苗。胰岛素预约降价温和，国产替代进口、三代取代二代加速；血制品短期跟踪价格优势，长期优选浆站龙头；疫苗景气度低迷，关注大品种、创新和出海 [50]