投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [6][6] 核心观点 - 公司2025年前三季度营收1,005.2亿元，同比增长11.6%，但归母净利润53.2亿元，同比下滑32.69% [1] - 单季度（Q3）业绩承压明显，营业收入289.67亿元，环比下滑24.93%，归母净利润2.64亿元，同比大幅下滑87.84% [2] - 运营商业务受国内投资下降影响是利润下滑主因，但算力业务（同比增长180%）已成为新增长点，营收占比达25% [2][3] - 公司深化“连接+算力”战略，在自研芯片、智算服务器及终端AI应用等领域布局，有望塑造第二成长曲线 [5][6] 财务表现分析 - 2025年第三季度毛利率为25.85%，同比大幅下滑14.5个百分点，环比下滑5.05个百分点，主要因高毛利率的运营商业务占比下降 [2] - 第三季度末存货达461亿元，较中报时的420.6亿元有较多增加 [2] - 盈利预测调整：将2025-2027年归母净利润预测调整为73/83/92亿元（原为85/93/102亿元），对应市盈率（PE）为28/25/22倍 [6] 业务板块表现 - 运营商网络业务：受国内运营商通信基础设施投资下降影响，营收承压，其中国内市场下降，国际市场增长 [2] - 算力业务：前三季度算力营收同比增长180%，其中服务器及存储营收同比增长250%，数据中心产品营收同比增长120% [3] - 政企业务：提升较快，占比上升，但其毛利率相对较低，影响了公司整体毛利率水平 [2] - 终端业务：家庭及个人业务持续增长，合计营收占比25% [3] 技术与战略布局 - 芯片自研能力：公司具备交换芯片自研能力，已具备12.8T关键芯片转发能力，并计划向51.2T能力升格 [4] - 智算解决方案：通过自研芯片、智算服务器、超大规模集群等提供全栈国产化智算解决方案，自研DPU及大容量交换芯片支持GPU卡高性能互联 [5] - 终端AI应用：积极推动AI端侧应用，提出“AI Together”理念，推出多款创新终端如努比亚Z70S Ultra、二合一云PAD等 [5] - 客户拓展：智算服务器已进入阿里、腾讯、字节、百度等国内多家互联网及金融、电力头部企业的核心业务场景 [3] 市场与估值 - 当前股价为42.6元，A股总市值为171,594.18百万元 [7] - 基于盈利预测，2025年预期每股收益（EPS）为1.53元，预期市盈率（P/E）为27.91倍 [10]