行业投资评级 - 行业评级为强于大市，且维持此评级 [7] 核心观点 - 报告认为年内资金面总体无大碍，阶段性小幅收敛可能会有，但持续紧张则无 [2] - 货币政策呵护态度并未改变，但效力更强的工具如降息等落地节奏可能滞后 [3][19] - 不排除央行会引导商业银行加大第四季度信贷投放力度 [5][26][29] 资金面季节性规律分析 - 11月份资金利率走势总体符合季节性规律，11月中旬通常为月内利率峰值 [2][13] - 2025年11月中上旬资金利率相较于月初最高抬升19个基点，与历史同期水平基本吻合 [2][13] - 资金面收敛与大型促销活动如双十一后的备付金集中缴存有关，缴存基数为上一个月客户备付金日均余额 [2][15] - 历史数据显示，除2021年外，其他年份11月中旬DR001中枢相较于上旬上行均值达15个基点 [13] 货币政策基调与工具分析 - 2025年第三季度货币政策执行报告重提“做好逆周期和跨周期调节”，此为2024年第二季度后再度提及 [3][19] - “跨周期”与“逆周期”并存意味着货币政策需兼顾短期波动平抑与长期目标，是央行的相机调整 [3][19] - 央行将继续运用OMO、MLF、国债买卖等工具呵护流动性，但强力工具落地节奏可能滞后 [3][19] - 11月OMO存量余额回落至5000亿元以下，较10月末降幅约1.5万亿元，未明显偏离季节性规律 [4][20] - 预计11月份国债净买入规模在1000-2000亿元，意味着基础货币可能未明显收缩 [4][21] 信贷投放与银行行为分析 - 考虑到当前信贷偏弱，3个月期跨年票据利率在10月末一度降至0附近，不排除央行引导银行加大信贷投放 [5][26][29] - 2024年第四季度新增人民币贷款仅2.07万亿元，为历史同期偏低水平 [28] - 参考2023年底情况，预计2025年11-12月份信贷或有边际改善但强度不大，对月内资金有小幅扰动 [6][32] - 预计2026年开门红贷款依然能实现较好增长，而存款在特定背景下可能使银行资负缺口进一步走扩 [6][32] - 2025年第一季度至第三季度，中小银行债券投资新增5.7万亿元，卖出回购新增1.5万亿元，皆为2021年以来历史同期新高 [25]