报告投资评级 - 买入(维持) [1] 核心观点 - CPU与GPU配比提升，驱动内存互连芯片需求景气向上，澜起科技作为行业龙头有望受益 [1][3][26] - Agentic AI时代生产工作负载向CPU集中，CPU用量增长将多方面驱动内存互连芯片需求提升 [3][23][25] - PCIe Retimer芯片在高速数据传输中重要性提升，CXL技术商业化进程持续推进，为公司提供新增长点 [4][7][35][40] 公司概况与市场地位 - 公司是全球领先的无晶圆厂集成电路设计公司，为云计算及AI基础设施提供互连解决方案，拥有互连类芯片和津逮系列两大产品线 [1][11] - 互连类芯片产品矩阵丰富，包括内存接口芯片、内存模组配套芯片、PCIe Retimer芯片、CXL MXC芯片及时钟芯片等 [1][11][12] - 2024年，公司在全球内存互连芯片市场以4.3亿美元收入占据36.8%的市场份额，排名第一 [1][21] - 2024年，公司在PCIe Retimer芯片市场以4000万美元收入占据10.9%的市场份额，位列全球第二 [21] 财务表现与增长 - 公司业绩高速增长，归母净利润从2021年的8.29亿元上升至2025年的22.36亿元，2021-2025年复合年增长率达28.15% [2] - 2026年第一季度，公司实现营收14.61亿元，同比增长19.51%；实现归母净利润8.47亿元，同比增长61.30% [2] - 内存接口芯片是主要收入来源，2025年占总收入比例达94.17%，毛利率为65.57% [16] - 2026年第一季度，公司互连类芯片毛利率达71.5% [16] AI时代驱动因素：CPU与内存互连需求 - Agentic AI架构中，CPU负责任务编排、代理执行与工具调用、政策与安全等，生产工作负载正向CPU集中 [3][23][25] - AI从训练转向推理，CPU重要性提升，CPU与GPU配置比例从1:8向1:1靠拢，甚至可达4:1 [3][26] - CPU在AI服务器用量增加将推动内存模组需求增长，典型AI服务器单颗CPU配置的内存模组用量是通用服务器的2倍左右 [27] - 下一代CPU平台支持的内存通道数或将从当前的8/12条提升至16条，从而增加可搭配的内存模组数量及互连芯片需求 [3][28][32] - CPU多核化趋势稀释单线程内存带宽，推动更高带宽的MRDIMM需求，其可较标准DDR5 DIMM提供37.5%额外带宽 [4][33] - MRDIMM中“1颗MRCD+10颗MDB套片”的价值量远高于RDIMM中的RCD芯片，将带动内存互连芯片市场扩容 [33] - 长期来看，DDR6内存模组或将需要更多、更复杂的内存互连芯片，推动市场规模进一步增长 [34] 技术演进与新增长点：PCIe Retimer与CXL - 随着PCIe协议速率从4.0（16GT/s）向6.0（64GT/s）、7.0（128GT/s）演进，信号衰减问题凸显，PCIe Retimer芯片重要性提升 [4][35] - AI服务器对PCIe Retimer芯片需求强劲，以配置8块GPU的典型AI服务器为例，通常需要8至16颗，部分国产服务器配置达24颗 [7][38] - 单颗PCIe Retimer芯片价格约为25-50美元 [38] - 公司于2025年1月推出PCIe6.x/CXL3.x Retimer芯片并向客户送样，计划2026年完成PCIe7.0 Retimer工程样片流片 [7][38] - CXL技术用于内存扩展与池化，可有效缓解AI推理等场景的“内存墙”限制，降低系统总拥有成本 [40][48] - 行业预计2026年是CXL规模化部署起点，2027年将进入规模商用元年 [8][49] - 某头部云厂商单个内存池配置16-32颗CXL MXC芯片，单颗芯片价格约为100-1000美元 [49] - 公司于2022年全球首发CXL MXC芯片，并于2025年9月推出CXL3.1 MXC芯片，已向主要客户送样测试，保持技术引领地位 [8][49] 盈利预测 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为70.51亿元、105.93亿元、148.92亿元，同比增长率分别为29%、50%、41% [9][10][50] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为34.26亿元、54.23亿元、75.73亿元，同比增长率分别为53%、58%、40% [9][10][50] - 对应2026-2028年预测市盈率分别为96.98倍、61.26倍、43.87倍 [9][10]