投资评级与目标价 - 报告给予牧高笛“推荐”评级，并维持该评级 [2] - 报告给出的目标价为24.9元/股 [2] 核心观点与业绩总结 - 报告核心观点认为，牧高笛作为露营装备龙头，品牌力与产品力基础扎实，通过“荒野横断计划”持续强化硬核户外定位，随着库存逐步回归健康水平，经营压力有望缓解 [8] - 2025年，公司实现营业收入10.12亿元，同比下降22.40%；实现归母净利润-0.34亿元，同比下降140.82%；扣非归母净利润-0.45亿元，同比下降175.49% [2] - 2026年第一季度，公司实现营业收入2.68亿元，同比下降19.80%；实现归母净利润0.20亿元，同比下降33.30%；扣非归母净利润0.20亿元，同比下降22.78% [2] 分业务与渠道表现 - 自主品牌业务：2025年实现营收6.01亿元，同比下降22.33%；毛利率为28.22%，同比下降1.60个百分点 [8] - 线上渠道：表现坚韧，2025年实现收入2.87亿元，同比增长2.96% [8] - 线下渠道：承压明显，其中大牧线下/加盟店/直营店2025年分别实现营收2.44/0.58/0.11亿元，同比分别下降40.10%/19.59%/22.77% [8] - 代工业务：2025年实现营收4.11亿元，同比下降22.51% [8] - 2026年第一季度渠道：线上/线下渠道分别实现营收0.45/2.23亿元，同比分别下降0.83%/22.83% [8] 盈利能力与费用分析 - 2025年毛利率与净利率：综合毛利率为28.61%，同比微增0.13个百分点；归母净利率为-3.38%，同比下降9.80个百分点 [8] - 2025年费用率：销售/管理/研发/财务费用率分别为12.56%/10.30%/2.69%/0.22%，同比分别+3.29/+1.12/+0.68/+0.34个百分点，销售费用率大幅提升主要系公司聚焦线上平台业务增加推广所致 [8] - 2026年第一季度盈利能力：毛利率为30.43%，同比提升3.65个百分点；归母净利率为7.63%，同比下降1.54个百分点 [8] - 2026年第一季度费用率：销售/管理/研发/财务费用率分别为8.59%/6.89%/2.86%/0.58%，同比分别+1.42/-0.57/+0.67/+0.56个百分点 [8] 运营与财务状况 - 存货去化：截至2026年第一季度末，公司存货金额为3.83亿元，较年初的4.29亿元继续下降，库存水平逐渐改善 [8] - 经营性现金流：2026年第一季度经营活动产生的现金流量净额为-5576万元，较上年同期的-6961万元显著收窄 [8] - 主要财务指标预测： - 营业收入：预计2026-2028年分别为11.07亿元、11.97亿元、12.77亿元，同比增速分别为9.4%、8.1%、6.6% [4] - 归母净利润：预计2026-2028年分别为0.69亿元、0.83亿元、1.06亿元，同比增速分别为300.7%、20.4%、28.2% [4] - 每股收益：预计2026-2028年分别为0.74元、0.89元、1.14元 [4] - 市盈率：对应2026-2028年预测净利润的PE分别为31倍、26倍、20倍 [4] 估值与投资建议 - 报告采用DCF估值法，得出目标价24.9元/股 [8] - 基于对公司2026-2028年归母净利润分别为0.7亿元、0.8亿元、1.1亿元的预测，对应PE分别为31倍、26倍、20倍，维持“推荐”评级 [8]