投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心观点与财务表现 - 报告核心观点：2025年BC（背接触）产能快速释放，新型金属化技术（铜浆）预计在2026年6月量产导入，有望降低生产成本，公司规模化交付能力行业领先，并在国内外高价值市场取得突破 [1][6] - 2025年业绩： 实现营业收入703.47亿元，同比下降15%；归母净利润为-64.2亿元 [2][6] - 2025年第四季度： 实现营业收入194.32亿元，同比下降19%，环比增长7%；归母净利润为-30.16亿元 [2][6] - 2026年第一季度： 实现营业收入111.92亿元，同比下降18%，环比下降42%；归母净利润为-19.20亿元 [2][6] 业务运营与市场分析 - 组件业务： 2025年组件总出货86.58GW，对外销售82.19GW，同比增长11.85%；其中BC组件销量22.87GW，占比接近28% [12] - 组件盈利能力： 2025年电池组件毛利率为0.19%，同比下降6.08个百分点，单瓦亏损预计同比扩大 [12] - 硅片业务： 2025年硅片总出货111.56GW，对外销售48.57GW，同比增长4.32%；硅片及硅棒毛利率为-5.30%，同比增加9.01个百分点，单瓦亏损预计同比收窄 [12] - 2026年第一季度业务： 组件出货12.62GW，其中BC组件销量8.34GW，占比大幅提升至66%；电池组件毛利率预计环比修复，但受汇率影响单瓦亏损预计环比扩大；硅片出货20.49GW，对外销售7.64GW [12] 财务与成本控制 - 费用管控： 2025年期间费用率为8.98%，同比下降0.60个百分点；销售、管理、研发费用降幅均在两位数以上 [12] - 资产减值： 2025年计提资产减值损失29.92亿元，其中存货跌价损失17.37亿元，固定资产减值9.14亿元 [12] - 资金状况： 2026年第一季度末在手现金超过500亿元，资产负债率保持在66%左右，资金状况优于行业水平 [12] 未来展望与战略规划 - 产能布局： 截至2025年末，BC 2.0自有产能达46GW，与合作伙伴的协作产能规模达11GW，后续可能根据市场情况进行BC产线改造 [12] - 技术进展： 新型金属化技术（铜浆）研发顺利，预计2026年6月将建成20GW产线，有望进一步降低BC生产成本 [12] - 市场目标： 2026年计划组件出货80GW，其中BC组件占比65%以上，海外市场占比50%以上；储能系统出货目标为6GWh，打造第二增长曲线 [12] - 财务预测： 预测公司归母净利润将于2026年扭亏为盈，达到2.82亿元（对应EPS 0.04元），并持续增长至2028年的68.55亿元（对应EPS 0.90元）[17]