报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 全周10Y国债活跃券250016收益率较前一周上行2.90BP至1.8170%；下周债市重要关注点为核心宏观数据公布与利率债大量供给；资金利率小幅回升但流动性整体仍宽松均衡，市场杠杆高位小幅回落；一级债券供给方面利率债与存单净融资规模均大幅减少并整体呈净偿还状态；二级市场运行方面长端明显承压，短端受益于资金面平稳宽松继续下行，收益率曲线大幅走陡 [2][3][4] 各目录总结 货币市场 - 公开市场流动性投放：本周（2026.03.9 - 2026.03.13）央行公开市场净回笼流动性2511亿元，投放逆回购1765亿元，回笼逆回购到期2776亿元、国库现金定存到期1500亿元，截至2026.03.13，7天期逆回购余额为1765亿元，环比前一周减少1011亿元 [11] - 资金面运行情况：央行继续回笼流动性，资金利率中枢小幅抬升但整体仍宽松充裕，截至2026年3月13日，DR007为1.46%环比前一周上行4.67BP，R007为1.50%环比前一周上行1.13BP；机构交投活跃，银行间质押式回购成交量自高位微幅回落，截至2026年3月13日，银行间质押式回购成交量（5DMA口径）为8.57万亿元，环比前一周下降0.07万亿元 [19] 现券市场 - 一级供给情况：本周利率债净供给总规模为 - 867.86亿元，环比前一周减少2050.65亿元，年内利率债累计净供给规模为26526.40亿元，国债、政金债、地方债分别为5338.60亿元、200.30亿元、20987.50亿元；本周存单净融资总规模为 - 1130.60亿元，环比前一周减少1446.40亿元，其中国债净供给规模为 - 2940.00亿元，政金债净供给规模为1440.00亿元，地方债净供给规模为632.14亿元，国有行净融资规模为 - 1495.80亿元，股份行净融资规模为365.20亿元 [33] - 二级运行情况 - 绝对水平：长端表现不如短端，利率曲线继续陡峭化，如国债、国开债收益率曲线趋于陡峭，10Y、30Y国债收益率大幅上行，20Y国开债收益率大幅上行，各期限地方债收益率均有所抬升，各期限存单均小幅下行 [38][49] - 期限利差：长端期限利差大多走阔，9M/1Y存单利差压缩，如10Y - 1Y国债、国开债期限利差走阔，30Y - 10Y国债期限利差大幅走阔，30Y - 10Y地方债期限利差小幅收窄，9M - 6M AAA存单期限利差小幅走阔，1Y - 9M AAA存单期限利差收窄 [48][54] - 品种利差：本周各品种利差均有所收窄，如1Y、10Y国开/国债品种利差，30Y地方债/国债品种利差，1Y存单/国开债品种利差均收窄 [57] - 海外利差：10Y中美利差走阔，1Y中美利差收窄（考虑汇兑收益后） [62] 下周债市事项一览 - 公开市场操作到期情况：下周总回笼量分别为周一6485亿元、周二395亿元、周三265亿元、周四245亿元、周五375亿元，包括7天期逆回购到期和182天期买断式逆回购到期 [66] - 国债供给情况：周三有5Y国债1550亿，周五有3Y国债1750亿、10Y国债1850亿 [66] - 地方债供给情况：下周总供给分别为周一74.06亿元、周二1144.05亿元、周三396.61亿元、周四1357.29亿元、周五450.34亿元，涵盖5年、7年、10年、15年、20年、30年等不同期限 [66] - 国内重要月频数据：周一公布1 - 2月经济数据，周五公布3月LPR数据 [66]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月中旬，受中东地缘冲突及原油价格攀升影响，国内通胀预期升温，债市调整幅度放大，长端利率上行，短期内债市主线利多不明、支线利空居多，资金面稳定是决定债市走势的关键，可等待长端利率对利空钝化后再配置，当下可考虑3年期左右国债与国开债、1年期左右口行债与农发债、1年期存单作偏防御选择，3月中下旬需逐步减小组合杠杆暴露 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 通胀预期升温，长端利率上行 - 3月9 - 13日，通胀担忧扰动债市定价，利率小幅上台阶，长端国债和部分国开债收益率上行，短端1年国债活跃券收益率下行，3年国债活跃券收益率上行 [8] - 受霍尔木兹海峡封锁影响，输入性通胀风险成债市博弈热点，测算显示布油3月底不同价格对3月PPI同比有不同拉动，市场预期3月或成全年PPI同比转正关键节点 [11] - 本周多项数据出炉，2月通胀数据超预期，1 - 2月外贸数据远超市场预期，2月金融数据高于预期；10日晚间金融时报提及降准、降息仍是货币政策可选项；11日50年期国债招标结果偏弱；12日非银活期存款自律机制升级是利多因素；13日6M买断式回购缩量续作净回笼1000亿元 [11] - 3月第二周，央行连续净回笼后逆回购余额回落，资金面自发平衡，短端因宽松流动性和非银活期存款定价自律趋严预期下行，长端在通胀预期驱动下上行，利率曲线陡峭化；信用债中短端占优、长端面临调整压力；同业存单利率下行 [12] 债市挑战：主线利多不明，支线利空居多 - 3月中旬，中东地缘冲突使原油价格攀升，国内通胀预期升温，债市调整幅度放大，虽非银活期存款自律趋严驱动债市修复，但整体利多效用有限 [18] - 基本面改善，近期多项基本面数据强于市场预期，但数据短期改善可能受春节效应影响，中长期能否持续改善需观察，数据好转或减弱市场“宽货币”预期 [19][20] - 通胀担忧暂难缓解，油价与欧线航运飙升影响扩散，各类商品期货主力合约价格涨幅不同，市场对通胀冲击顾虑难消 [21][23] - 机构行为不稳定性上升，机构对短期亏损容忍度降低，潜在风险显现时交易盘会一致性减仓，过去一周券商自营和基金大幅减持债券，机构赎回委外果断 [26] 季末时点渐近，理财规模转降 周度规模：环比降445亿元 - 3月首周理财规模如期回升但增幅弱于历史同期，随着季末考核临近，9 - 13日理财存续规模转降，预计后续两周仍将季节性收敛且收缩幅度或扩大 [34] 理财风险：含权类产品回撤收窄，产品负收益率占比下降 - 关注理财区间负收益率表现，3月9 - 13日权益市场偏弱震荡，偏债混合类产品回撤幅度收窄，纯债类产品净值平稳，理财产品整体负收益率占比回落，近三个月滚动负收益率占比仍处历史低位 [41] - 理财破净水平小幅回落，各机构破净率普遍下降；产品业绩未达标占比同步回落，各机构表现分化 [50] 杠杆率：银行间、交易所均下降 - 3月9 - 13日，央行连续净回笼资金，资金利率小幅波动，银行间质押式成交规模和平均隔夜占比下降，银行间、交易所和非银机构杠杆率均下降 [56][60] 利率型中长债基压缩久期 - 3月9 - 13日，债市收益率震荡上行，利率型中长债基久期压缩，信用型中长债基久期拉升，中短债基金久期压缩，短债基金久期拉升 [67][68][73] 政府债发行提速 - 3月9 - 13日政府债计划发行量大幅提升，18日还将发行贴现国债，按缴款日计算3月16 - 20日政府债净缴款规模扩大 [75] - 地方债方面，本周多地披露化债专项债发行计划，截至3月20日置换债发行有一定进度，下周、月度和年初至3月20日的发行和净发行规模有相应数据 [77][78] - 国债方面，下周、月度和年初至3月20日有相应的发行和净发行规模数据 [79] - 政金债方面，下周、月度和年初至3月16日有相应的发行和净发行规模数据 [80]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 本周（3月9日 - 3月13日）各类资产表现不一，权益市场整体调整，转债市场多走弱，债券市场多走弱且短端调整，商品期货涨跌不一，原油表现较强 [5][10][11] 各目录总结 本周大类资产表现 - A股方面，上证指数本周累计下跌0.7%，收于4095.45点，深证成指上涨0.76%，收于14280.78点，创业板指上涨2.51%，收于3310.28点，市场交投活跃度较上周小幅下降，上证、深证全周成交额合计12.4万亿元 [5][10] - 港股方面，恒生指数下跌1.13%，收于25465.6点，恒生科技指数上涨0.62%，收于4978.08点 [5][10] - 转债市场整体多走弱，中证转债指数近一周下跌1.1%，上证转债指数下跌1.52%，近一月以来中证转债指数跌幅为3.38%，上证转债指数跌幅为4.02% [5][10] - 债券市场整体多走弱，短端调整，1年期中债国债到期收益率下行0.9bp，3年期上行0.75bp，5年期上行2.78bp，7年期上行3.71bp，10年期上行3.33bp，30年期上行8.53bp [5][10] - 商品期货涨跌不一，COMEX黄金下跌3.05%，COMEX白银下跌4.78%，LME铜下跌1.04%，LME铝上涨0.23%，WTI原油上涨8.59%，SHFE螺纹钢上涨1.75%，CBOT大豆上涨1.83%，CBOT玉米上涨1.36% [5][11] 权益市场表现 - 股票 - 本周权益市场震荡下行，上证指数周初延续震荡修复，周中持续走高，周五回落 [13] - 行业方面多数上涨，建筑、煤炭等板块领涨，国防军工、有色金属、石油石化等板块跌幅居前，国防军工领跌下跌5.3%，有色金属下跌5.07%，石油石化下跌4.22%，建筑板块领涨上涨7.7%，煤炭上涨5.85%，农林牧渔上涨5.43%，综合板块上涨0.08% [13][16] - 市场轮动活跃，风格切换，建筑类和能源类板块领涨，消费板块调整，半导体、芯片等科技成长板块周内相对走弱 [13] - 行情原因是美以伊局势升级致原油价格暴涨，国家发改委发布能源体系规划推动能源板块走强，两会政策叠加节后复工加速使建筑板块获资金关注 [13] 权益市场表现 - 转债 - 本周权益市场下跌，转债市场跟随股市下行，截至2026年3月13日，中证转债指数下跌1.1%，上证转债指数下跌1.52%，近一月以来中证转债指数跌幅为3.38%，上证转债指数跌幅为4.02% [17] - 本周市场转债及正股成交额分别为3466.32亿元、8131.09亿元，正股交投活跃度较上周有所修复，转债成交额有所下降 [17] - 行情原因是本周转债市场走势偏弱，整体跟随股市调整，受伊朗局势影响，跌幅较上周收窄，资金从前期涨幅较高板块向低估值、政策高景气板块切换 [17] 固收市场表现 - 本周债券市场收益率多数上行，1年期国债收益率小幅下行，1年期中债国债到期收益率下行0.90bp，3年期上行0.75bp，5年期上行2.78bp，7年期上行3.71bp，10年期上行3.33bp，30年期上行8.53bp [21] - 行情原因是3月12日央行行长强调继续实施“适度宽松”的货币政策，财政部对1.3万亿超长期特别国债使用方向作出细化安排，缓和了市场对长端利率的供给担忧 [21] - 后续需关注财政工具落地节奏和通胀数据实际表现 [21] - 资金面方面，本周逆回购与买断式逆回购合计实现净回笼，但与春节后现金持续回笼、银行体系流动性总量处于较高水平有关，预计后续央行将继续保持流动性合理充裕 [22] - 截至2026年3月13日，沪深300指数股债溢价率（ERP）为5.22%，较前一周下降4.33bp，反映权益资产相对债券的估值优势有所减弱，仍处于1YMA 2倍标准差下限至1YMA区间 [29] 商品市场表现 - 本周南华商品指数多走强，能化表现强势，贵金属偏弱，综合上涨5.18%，能化品种领涨较前一周上涨9.76%，金属上涨1.11%，贵金属下跌1.52%，工业品上涨6.29%，农产品上涨2.72% [32] - 本周黄金价格冲高回落，周初大幅攀升后于后半周显著回调 [33] - 行情原因是美以对伊朗军事行动升级，地缘冲突引发国际油价突破每桶100美元，美欧等多国紧急宣布释放战略石油储备，美伊冲突不可控性加剧，能源供应风险未解除，贵金属避险配置价值凸显，预计短期将维持高位震荡 [33][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周美伊冲突致全球能源市场波动，A股市场波动加剧，转债市场延续平价估值“双杀”，高平价区间转债估值压缩明显，但部分高价且赎回预期不明个券受投资者博弈热情高；进入3月中下旬上市公司财报将陆续披露，市场或回归基本面定价，建议结合个券价格及溢价率，关注AI算力链、具身智能、自动驾驶方向机会，以及创新药、两轮车补涨机会；近日条款博弈难度加大，建议规避强赎风险较高的标的 [2][19] 市场走势 股市 - 周初市场避险情绪升温，股市一度承压，后在多国释放战略石油储备、AI智能体热潮、TACO交易等影响下企稳，但持续性有限，后半周科技板块降温，市场再度回调 [1][7] - 周一A股三大指数集体下跌，上证指数跌0.67%，深成指跌0.74%，创业板指跌0.64%，成交额26706亿元，较上日放量4513亿元；周二A股上涨，上证指数涨0.65%，深成指涨2.04%，创业板指涨3.04%，成交额24168亿元，较上日缩量2538亿元；周三A股继续上涨，上证指数涨0.25%，深成指涨0.78%，创业板指涨1.31%，成交额25283亿元，较上日放量1115亿元；周四A股三大指数集体下跌，上证指数跌0.1%，深成指跌0.63%，创业板指跌0.96%，成交额24606亿元，较上日缩量677亿元；周五A股继续下跌，上证指数跌0.81%，深成指跌0.65%，创业板指跌0.22%，成交额24173亿元，较上日缩量433亿元 [7] - 分行业看，上周申万一级行业多数收跌，煤炭(5.03%)、电力设备(4.55%)、建筑装饰(4.12%)、公用事业(3.07%)、银行(1.39%)涨幅居前；国防军工(-6.64%)、石油石化(-4.33%)、综合(-4.30%)、有色金属(-3.69%)表现靠后 [8] 债市 - 上周债市收益率在多重因素交织下震荡上行，地缘冲突引发油价飙升、2月通胀数据加速回升、1 - 2月进出口数据表现强势等，均对债市情绪形成压制；周五10年期国债利率收于1.81%，较上周上行3.33bp [1][8] 转债市场 - 上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周 - 1.10%，价格中位数 - 1.68%，算术平均平价全周 - 0.90%，全市场转股溢价率与前周相比 - 1.66% [1][8] - 平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率变动 +3.16%、 - 3.66%、 - 6.19%，处于2023年来97%、96%、91%分位值 [8] - 上周转债市场多数行业收跌，煤炭（2.06%）、钢铁（0.21%）、石油石化（0.18%）、环保（ - 0.15%）表现居前，社会服务（ - 7.10%）、国防军工（ - 6.55%）、美容护理（ - 5.67%）、有色金属（ - 4.81%）表现靠后 [12] - 个券层面，万凯（瓶片）、百川转2（精细化工）、和邦（磷化工）、信服（网络安全）、大中（锂矿）转债涨幅靠前；锋工（精密刀具）、永22（胶粘材料）、振华（铬盐）、盟升（军工）、水羊（护肤品）转债跌幅靠前 [13] - 上周转债市场总成交额3374.40亿元，日均成交额674.88元，较前周有所下降 [16] 估值一览 - 截至2026/03/13，偏股型转债中平价在80 - 90元、90 - 100元、100 - 110元、110 - 120、120 - 130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为49.88%、44.86%、33.31%、21.92%、13.48%、13.48%，位于2010年以来/2021年以来98%/97%、98%/98%、98%/98%、93%/94%、83%/76%、96%/93%分位值 [20] - 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为 - 4.43%，位于2010年以来/2021年以来的2%/5%分位值 [20] - 全部转债的平均隐含波动率为46.65%，位于2010年以来/2021年以来的93%/96%分位值；转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为5.14%，位于2010年以来/2021年以来的90%/90%分位值 [20] 一级市场跟踪 上周情况 - 无转债公告发行，海天转债上市 [28] - 海天转债正股海天股份隶属于环保行业，截至3月13日市值47.75亿元；公司以供水和污水处理业务为核心，2024年实现营业收入15.19亿元，同比18.95%，实现归母净利润3.05亿元，同比25.97%；2025年预计实现归母净利润1.66 - 2.03亿元，同比减少33.40% - 45.54%；2025H1供水总量达5340.29万吨，户表安装量为18836个；本次发行可转债规模为8.01亿元，信用评级为AA，于3月12日上市；扣除发行费用后，2.042亿元用于简阳海天数智化供水及综合效能提升工程，2.538亿元用于资阳市供水基础设施韧性升级与数智化建设项目，1.03亿元用于夹江县城市生活污水处理厂扩建项目，2.40亿元用于补充流动资金 [28] 下周情况 - 截至3月13日公告，2026/3/16 - 2026/3/20暂无转债公告发行和上市 [29] 审核进度 - 上周交易所同意注册的有斯达半导1家，上市委通过的有迪威尔1家，交易所受理的有天山电子1家，董事会预案的有中科环保1家，无新增股东大会通过的企业 [29] - 截至目前，待发可转债共计101只，合计规模1649.6亿，其中已被同意注册的5只，规模合计51.3亿；上市委通过的9只，规模合计81.6亿 [29] - 详细列出了各公司可转债发行规模、方案进度、主承销商、同意注册日等信息 [30][31][32]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 定期梳理公开渠道可获得的最新私募 EB 项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，本周无新增项目信息（部分项目因合规原因未列示），私募发行条款发行过程可能更改，以最终募集说明书为准，发行进度与相关主承销商咨询 [1] 根据相关目录总结（私募 EB 项目情况） 已通过项目 - 华邦生命健康股份有限公司 2026 年科技创新可交换公司债券，主承销商为华泰联合、西南证券，规模 10，标的股票凯盛新材，更新日期 2026/3/3 [2] - 福达控股集团有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商中德证券，规模 12，标的股票福达股份，更新日期 2026/1/5 [2] - 南山集团有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商金圆统一证券，规模 30，标的股票南山铝业，更新日期 2025/12/25 [2] - 奥瑞金科技股份有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商中信建投证券，规模 3.5，标的股票永新股份，更新日期 2025/12/5 [2] - 新希望集团有限公司 2025 年科技创新可交换公司债券，主承销商中金公司，规模 45，标的股票新希望，更新日期 2025/11/27 [2] - 杭州钢铁集团有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商浙商证券，规模 10，标的股票杭钢股份，更新日期 2025/11/7 [2] - 广东省广新控股集团有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商中信证券，规模 30，标的股票生益科技，更新日期 2025/10/30 [2] - 福建省国有资产管理有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商国新证券，规模 2，标的股票福光股份，更新日期 2025/10/29 [2] - 北京和谐恒源科技有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商红塔证券，规模 6，标的股票四川双马，更新日期 2025/7/18 [2] - 蜀道投资集团有限责任公司 2025 年可交换公司债券，主承销商中信证券、宏信证券，规模 50，标的股票四川路桥，更新日期 2025/4/30 [2] - 中国平煤神马控股集团有限公司 2024 年可交换公司债券，主承销商平安证券，规模 10，标的股票神马股份/平煤股份，更新日期 2025/4/29 [2] - 万安集团有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商浙商证券，规模 6，标的股票万安科技，更新日期 2025/4/25 [2] - 内蒙古霍林河煤业集团有限责任公司 2024 年碳中和绿色可交换公司债券，主承销商平安证券，规模 5.4，标的股票电投能源，更新日期 2025/4/25 [2] 已反馈项目 - 湖北安琪生物集团有限公司 2026 年可交换公司债券，主承销商华泰联合证券，规模 10，标的股票安琪酵母，更新日期 2026/2/27 [2] - 上海其辰企业管理有限公司 2026 年可交换公司债券，主承销商东吴证券，规模 5，标的股票协鑫能科，更新日期 2026/2/9 [2] - 深圳华强集团有限公司 2026 年可交换公司债券，主承销商金圆统一证券，规模 24，标的股票深圳华强，更新日期 2026/2/4 [2] - 海南省农垦投资控股集团有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商中信证券，规模 21，标的股票海南橡胶，更新日期 2025/12/8 [2] - 海峡创新互联网股份有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商东莞证券，规模 3，标的股票蜂助手，更新日期 2025/11/13 [2] - 广州智能装备产业集团有限公司 2025 年可交换公司债券，主承销商中金公司，规模 10，标的股票广日股份，更新日期 2025/9/26 [2] 已受理项目 - 辽宁成大股份有限公司 2026 年可交换公司债券，主承销商中信建投证券，规模 40，标的股票广发证券，更新日期 2026/3/4 [2] - 浙江中贝九洲集团有限公司 2026 年可交换公司债券，主承销商华泰联合证券，规模 8，标的股票九洲药业，更新日期 2026/2/13 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 30 - 10y利差短期或在40 - 50bp核心区间波动，50bp上方可关注波段交易机会，后续关注超长特别国债发行节奏 [3][19] - 同业活期存款监管升级，规模影响或相对较小，对负债改善幅度有限，存单供求环境与2024年不同 [5][35] - 债市策略上短端拥挤，长端关注30y情绪演绎和10y国开利差挖掘 [5] 根据相关目录分别进行总结 30 - 10y利差会到什么位置 - 利差短期或在40 - 50bp核心区间波动，对应利差或在30 - 60bp波动，50bp上方可关注波段交易机会，配置盘在50bp上方或吸引资金进场，交易盘券商进一步卖空力量有限 [3][19][22] - 后续关注超长特别国债发行节奏，若3月底Q2国债计划显示4月不安排超长普通国债，特别国债节奏或较快，若4月仍安排增发，发行时点或在其之后 [3][29] 同业活期存款监管“打补丁”，影响几何 - 同业活期存款监管升级，要求高于7天逆回购OMO政策利率（1.4%）的同业活期存款规模季度末占比不超过10% - 20% [34] - 与2024年监管相比，规模影响相对较小，对负债改善幅度有限，存单供求环境本质不同 [5][35] 债市策略：短端拥挤，长端关注30y情绪演绎和10y国开利差挖掘 - 短端杠杆套取息差空间被极度压缩，配置性价比下降，存单短期或在接近1.55%的区间低位波动 [47][48] - 长端预计10y国债维持1.8% - 1.85%窄区间波动，操作上建议多看少动，30y国债若上行至2.3%以上配置盘可介入 [52] - 票息挖掘上，长端关注10y国开利差挖掘机会，中短端聚焦4y政金债，超长端保险把握收益率高点配置15y - 20y地方债 [54][56] 利率债市场复盘：同业活期存款新规叠加通胀担忧，债市曲线陡峭化 - 资金面央行OMO净回笼，资金面均衡宽松 [12][72] - 一级发行中国债、地方债、同业存单净融资减少，政金债净融资增加 [69] - 基准变动上国债和国开债期限利差均走扩 [67][78]

固定收益 | 证券研究报告 — 周报 2026 年 3 月 15 日 护航前景存疑、相互威慑升级 高频数据扫描 证券分析师：肖成哲 下周应重点关注美伊围绕哈尔克岛的博弈，其次关注美国何时能在霍尔木兹 海峡提供护航。 相关研究报告 《新旧动能与利率定价》20240407 《特朗普交易：预期与预期之外》20241124 《如何看待美国通胀形势》20250119 《美债成为贸易摩擦焦点》20250413 《贸易摩擦将迎关键数据》20250427 《美国财政前景的变数》20250609 《财政、司法、货币、贸易纠缠中的关税摩擦》 20250701 《从通胀形势看美联储"换帅"可能性》20250720 《美国就业数据爆冷、财政变数增加》20250908 《如何看长期收益率后续走势》20251013 《关税辩论、就业降温、美债震荡》20251110 《AI 效益与美债》20251123 《债市测试"平衡边界"》20251207 《分歧"变小"、压力变大——美联储 12 月会 议点评》20251211 《降息有没有"下半场"？》20251221 《如何理解融资成本低位运行》20251228 《美债波动风险或放大》20260 ...

证券研究报告 | 固定收益定期 gszqdatemark 2026 03 15 年 月 日 固定收益定期 长债短债分化的逻辑与前景 本周债市呈现分化格局，短端利率下行而长端利率上行。本周债市分化再度加剧， 短端利率有所下行，1 年国债下行 0.9bps 至 1.28%，1 年存单利率下行 1.8bps 至 1.53%。而长端利率则显著调整，10 年国债利率上行 3.3bps 至 1.81%，30 年国 债更是大幅上行 8.5bps 至 2.37%。 短端和长端利率的分化难以获得统一的解释。当前持续宽松的流动性推动短端利 率继续走低，但并不能解释为何长端利率持续大幅调整。而通胀预期上升虽然可 以认为是推升利率原因，但作为周期性因素却主要推升了长期利率而非短期利率， 也并不是很符合逻辑。因而我们认为，目前短端和长端利率是各自在不同机构行 为下的交易结果，主导逻辑不同，但中期会收敛。 短端利率下行的逻辑在于银行缺资产导致流动性持续宽松。今年银行存贷差增速 拉大，导致银行资产缺口上升。一方面，1-2 月存款同比多增 5200 亿元。而贷款 增速则继续放缓，1-2 月贷款合计同比少增 5300 亿元，同比增速也从去年 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 随着中国资管机构投资规模和品类的增长，美债市场受重视 本报告梳理美国债券市场基本情况、运行机制和基础设施，并对比中美债市，助投资者了解美债市场特征 [20] 根据相关目录分别进行总结 美国债券市场概况 - 全球最大债市 截至2024年，美国固定收益证券存量约占全球债券市场40%，美债利率是全球资产定价锚 [21] - 中期国债占据主导 美债品种体系完整，可多维度划分 国债存量规模最大，占比半壁江山 市政债和MBS主要是长期债券，国债以中等期限为主，中期国债占比最高 [23][25][31] - 品类间存在显著差异 不同期限债券对应品种、发行主体及风险收益特征有差异 高收益公司债利率水平高于其他品种，国债及机构债收益率对经济周期和政策利率变化敏感 [31][37] 美国债券市场核心运行机制与关键基础设施 - 一级市场发行 运行在注册制框架下，由承销商通过簿记建档完成 有多层次豁免发行体系 承销商是枢纽，承担多种责任 簿记建档确定发行价 不同债券市场有核心系统 [40][42][43] - 核心运行中枢 一级交易商是美联储执行货币政策的关键伙伴，确保国债发行顺畅、流动性充足和政策传导 [47] - 二级市场交易 以场外交易为主，电子化交易平台是核心基础设施 TRACE系统保障市场透明度，降低信息不对称 [49][52] - 清算与结算 依赖DTCC，其下属FICC提供中央对手方清算，DTC负责证券托管与交割 2024年5月结算周期缩短至T+1，对跨境投资者有挑战 [55][58] 债券评级：信用、ESG和信息披露多维度评定 - 信用评级 标普、穆迪、惠誉三大机构构建信用分层框架，以违约概率和偿债能力为核心 [67][68] - ESG评级 晨星、MSCI、伦敦证交所三套评价体系，从不同角度刻画ESG风险与表现 [73] - 信息披露 体系完善且分层明确，不同债券类别披露规则不同 [77] - 违约情况 不同债券类型违约率分化显著 公司债违约率最高，国债与机构债券最低 高收益公司债CDS利差高于投资级债券 [80][81] 中美债券市场有何区别？ 市场复杂度：品种与交易机制的成熟度差异 - 美国债市品种丰富、交易机制复杂，OTC与电子平台并存 中国债市结构相对集中，市场层级和交易模式清晰 [86] 机构行为：交易活跃度与投资策略差异 - 中美债市均由机构投资者主导 美国机构投资者策略多样，主动交易和对冲普遍 中国机构投资者以配置型和稳健型投资为主 [89] 监管强度：多机构法治监管与集中式监管的差异 - 中美都重视债市监管 美国多机构分工协作，以法治和市场规则为核心 中国监管体系相对集中，政策协调和行政引导突出 [91]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前转债市场风险偏好趋于收敛，叠加估值整体处于高位，组合操作宜以防御为先，在哑铃型配置框架内，实现由成长向价值的风格再平衡，策略层面以做多波动率为核心，以交易性思维应对市场[1] - 市场风险偏好下行，压制转债估值与价格表现，哑铃策略或阶段性占优，可将哑铃组合中偏进攻的一端由前期高成长方向逐步切换至价值风格[2] - 强动量品种集中兑现，多数风格亦承压，建议投资者在市场回调阶段将防守放在首位，规避高位高偏离度品种，向避险标的转移[3] - 展望后市，建议采取以做多波动率为核心的交易策略，挖掘超跌个券，维持哑铃型策略框架并进行风格再平衡，增配价值型品种，可选取煤炭、钢铁、化工等估值相对偏低的板块布局[4] 根据相关目录分别进行总结 转债周度思考 - 过去一周可转债市场震荡下跌，核心驱动因素是外部不确定性加剧使全市场风险偏好下行，压制转债估值与价格表现，动量、流动性与波动率风格多数承压，资金对高估值、高价位品种风险偏好收敛，哑铃策略或阶段性占优，可将哑铃组合中偏进攻一端由高成长方向切换至价值风格[2][11] - 近一周转债市场全面调整，风险偏好显著收缩，估值、流动性与波动率风格多数承压，动量风格呈现“高位倾覆”特征，前期涨幅过大的强动量品种集中兑现，多数风格因子失效，建议投资者防守为主，规避高位高偏离度品种，向避险标的转移[3][14] - 成长风格短期处于逆风环境，建议在哑铃型配置框架内进行由成长向价值的风格再平衡，哑铃策略需兼顾短周期与长周期逻辑，短期侧重价值风格，中长期坚守成长方向[16] - 后市建议采取以做多波动率为核心的交易策略，挖掘超跌个券，增强组合防御性，选取煤炭、钢铁、化工等估值相对偏低的板块布局[4][19] 可转债行情方面 可转债行情方面 未提及具体内容 转债个券方面 - 展示了近一周个券涨跌幅前十名和后十名[24][26] - 提供了可转债指数行情一览（%）[25] 转债估值方面 - 展示了债性、平衡性、股性可转债估值走势以及不同平价可转债的转股溢价率估值走势[27][33] 转债价格方面 - 展示了高价券占比走势和转债价格中位数[35]