报告核心观点 - A股业绩企稳回升，全A两非改善明显，部分行业在政策支持下好转，后续可关注TMT、低位周期股“困境反转”及稳健类板块投资机会 [7][8] 各部分总结 A股业绩整体企稳回升，全A两非改善相对明显 - 全A两非营收和归母净利润同比增速提升，全A非金融石油石化2025Q1归母净利润同比增长5.13%，较2024全年增速提升19.02个百分点 [7][11] - 新兴成长板块表现优，中小盘股亮眼，如深证成指、创业板指、中证500、中证1000等指数的归母净利润同比增速上升 [15][19] - 全A股ROE降幅边际收窄，销售利润率回升，ROE下降受总资产周转率影响，销售利润率处近5年同期高位 [21] - 大类行业中科技优于消费优于周期，个股业绩分化，2025Q1亏损企业占比29.8%，较2024年同期和全年上升 [25][27] 行业拆分：TMT、有色金属板块业绩相对占优 - 25年一季度30个行业中17个行业营收和净利润增速同比增长，科技、公用和部分周期板块业绩好 [29] - TMT板块电子、通信、计算机、传媒营收和归母净利润增速同比增加，计算机板块利润大幅上升 [30] - 周期板块钢铁、建材与有色金属利润大幅增加，但钢铁和建材利润相比21 - 22年仍较低 [33] - 金融板块业绩分化，国有大行业绩承压，非银金融业绩回暖，2025年一季度非银金融归母净利润同比增加21.30% [38] - 农林牧渔板块利润大幅改善，公用大类中公用事业利润同比增长明显，环保与交通运输利润小幅上升 [40] 价格压力整体持续，政策支持下部分行业“困境反转” - 2023年以来经济需求侧增速不足，2025年Q1 23个行业销售净利率低于10%，13个低于5%，地产板块亏损 [4][41] - 25年一季度19个行业归母净利润增速高于营收增速，上游周期部分行业、中游制造部分行业、下游消费家用电器板块利润改善 [44] PB - ROE视角下，部分行业存在估值修复潜力 - 30个一级行业中14个行业ROE好转，TMT板块4个一级行业和周期板块有色金属、钢铁ROE同比提升 [45] - 科技板块通信估值修复潜力大，周期板块石油石化、有色金属、基础化工PB或有修复空间，公用大类具备长期配置价值 [48] - 非银金融一季度ROE修复至历史中间位置以上，市净率仍低，但二季度市场热度或回落 [51] 行业配置：关注“困境反转”与低位稳健类板块 - 出口链4月关税落地后或有风险，出口上游板块有韧性，科技板块全年高景气，金融板块业绩持续性有风险 [53] - 行业配置关注三条主线：TMT景气贯穿全年，港股或更具优势；关注低位周期股“困境反转”；关注稳健类板块 [54][55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场处于下行趋势格局，赚钱效应约 -1%，短期关注 wind 全 A30 日均线得失，突破前保持中性 [2][4][8] - 即将迎来美联储议息窗口期，利率不确定压制全球风险偏好，4 月进出口数据受关注，全 A 指数 30 日均线构成压力位，但估值不高，压力位突破前维持中性仓位 [2][4][8] - 中期行业配置推荐困境反转型板块，如恒生医疗、消费出口链相关的轻工/家电等行业；TWO BETA 模型推荐科技板块，关注信创和 AI 芯片；银行板块虽周五大跌但仍延续上行趋势，值得关注 [3][4][8] - wind 全 A 指数整体 PE 位于 50 分位点附近属中等水平，PB 位于 20 分位点附近属较低水平，以 wind 全 A 为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位至 50% [3][10][14] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 上周全 A 指数 30 日均线构成压力位，wind 全 A 维持原状；中证 2000 上涨 0.84%，中证 500 上涨 0.08%，沪深 300 下跌 0.43%，上证 50 下跌 0.59% [1][9] - 中信一级行业中，传媒、计算机表现较强，传媒上涨 2.86%；综合金融、房地产表现较差，综合金融下跌 3.21% [1][9] - 上周成交活跃度上，银行、传媒和家电流入明显 [1][9] 择时体系 - wind 全 A 长期均线（120 日）和短期均线（20 日）距离继续缩小，20 日线收于 4908，120 日线收于 5092.8，短期均线在长线均线之下，两线距离由 -3.08%缩小至 -3.63%，绝对值大于 3%，市场处于下行趋势格局 [2][9] 宏观方面 - 即将迎来美联储议息窗口期，利率不确定性压制全球风险偏好，4 月进出口数据受关注 [2][4][8] 配置方向 - 中期行业配置推荐困境反转型板块，如恒生医疗、消费出口链相关的轻工/家电等行业 [3][4][8] - TWO BETA 模型推荐科技板块，关注国产替代下的信创和 AI 芯片 [3][4][8] - 银行板块虽周五大跌但仍延续上行趋势，值得关注 [3][4][8] 估值指标 - wind 全 A 指数整体 PE 位于 50 分位点附近属中等水平，PB 位于 20 分位点附近属较低水平 [3][10][14] 仓位建议 - 以 wind 全 A 为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位至 50% [3][10][14]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：均线距离择时模型** - **模型构建思路**：通过计算wind全A指数的短期均线（20日）与长期均线（120日）的距离，判断市场趋势（上行/下行）[2][9] - **模型具体构建过程**： 1. 计算20日均线（短期）和120日均线（长期）的数值： $$ \text{20日均线} = 4908, \text{120日均线} = 5092.8 $$ 2. 计算两线距离百分比： $$ \text{均线距离} = \frac{\text{20日均线} - \text{120日均线}}{\text{120日均线}} \times 100\% = -3.63\% $$ 3. 判断规则：若距离绝对值>3%且短期均线低于长期均线，则为下行趋势[2][9] 2. **模型名称：TWO BETA行业配置模型** - **模型构建思路**：结合市场Beta和行业Beta特性，筛选具有超额收益潜力的行业板块[4][10] - **模型具体构建过程**： 1. 计算科技板块（如信创、AI芯片）与市场整体的Beta相关性 2. 结合国产替代政策导向，赋予科技板块更高权重[4][10] 3. **模型名称：仓位管理模型** - **模型构建思路**：综合估值分位数（PE/PB）和趋势信号动态调整仓位[3][10] - **模型具体构建过程**： 1. 估值分位数判断： - PE位于50分位（中等） - PB位于20分位（较低） 2. 结合均线距离模型的下行趋势信号，输出仓位建议[3][10] --- 模型的回测效果 1. **均线距离择时模型**： - 当前均线距离：-3.63%[2][9] - 市场状态：下行趋势[2][9] 2. **TWO BETA模型**： - 推荐行业：科技板块（信创、AI芯片）[4][10] 3. **仓位管理模型**： - 建议仓位：50%[3][10] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：估值分位数因子** - **因子构建思路**：通过PE/PB历史分位数判断市场估值水平[3][7] - **因子具体构建过程**： 1. 计算wind全A指数PE/PB的10年历史分位数（2014-2025） 2. 当前取值： - PE分位数：50% - PB分位数：20%[3][7] 2. **因子名称：赚钱效应因子** - **因子构建思路**：监测市场赚钱效应是否转正以判断趋势反转[2][10] - **因子具体构建过程**： 1. 定义赚钱效应为近期市场收益率的滚动均值 2. 当前取值：-1%[2][10] --- 因子的回测效果 1. **估值分位数因子**： - PE分位数：50%[3][7] - PB分位数：20%[3][7] 2. **赚钱效应因子**： - 当前值：-1%[2][10]

财务表现 - 2024年公司营业总收入35.73亿元，同比-7%，归母净利润2.52亿元，同比-44%，扣非净利润2.38亿元，同比-38% [1] - 2024Q4营业总收入10.34亿元，同比+15%，归母净利润0.80亿元，同比-32%，扣非净利润0.94亿元，同比-8% [1] - 2025Q1营业总收入8.59亿元，同比+12%，归母净利润0.77亿元，同比+38%，扣非净利润0.74亿元，同比+71% [1] - 2025Q1归母净利率8.9%，同比+1.6pcts，环比+1.2pcts [3] 业务分析 - 2024年智能控制部件收入同比-14%，创新消费电子产品收入同比-2%，汽车电子产品收入同比+19%，健康环境产品收入同比-53% [2] - 雕刻机收入预计同比下降较多，Ebike预计同比实现不错增长，电子烟业务受劳工问题影响但逐季度改善 [2] - 水冷散热业务收入同比承压，视频会议产品收入同比实现不错增长 [2] - 汽车电子产品市场份额提升拉动收入增长 [2] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率同比+0.5/+2.1/+0.2/+0.1pcts [2] 季度趋势 - 2024Q4/2025Q1营收同增15%/12%，电子烟业务逐季度收入提升 [3] - 马来西亚基地劳工问题解决后，2024Q4起电子烟整机、加热模组等供货份额提升 [3] - 2025Q1雕刻机业务触底回升，罗技、ebike业务稳定增长，汽车电子收入同比持平 [3] - 利润率逐季修复趋势明确，2025Q1归母净利润同比+38% [3] 公司优势 - 具有整机研发实力，与客户共同研发新产品 [4] - 建设全球化供应链体系，加大海外智造基地本土化开发力度 [4] - 马来西亚智造基地二期建设推进，匈牙利智造基地三期开建，墨西哥智造基地预计2025年下半年投入使用 [4] 未来发展 - 2025年股权激励考核目标为收入同增25%~50%至45~54亿元 [4] - 预计电子烟、汽车电子等贡献主要增量，利润增速预计显著高于收入增速 [4] - 预计2025-2027年实现归母净利润5.0/6.9/8.7亿元 [4]

困境反转逻辑 - 公司2024年及2025年一季度营业收入分别为56.79亿元、17.04亿元，净利润为-8.33亿元、2.17亿元，均同比下滑但展现出基本面改善迹象[1] - 2024年亏损主要受商誉减值6.1亿元及改革阵痛影响，实际经营性亏损较轻，商誉减值源于汤美星业务规划调整及管理层更换[2] - 公司主动降低社会库存，2024年末存货同比下降13.3%，百货渠道库存周转天数从342天降至89天[3] 改革成效 - 线上经销转为自营模式后价盘控制改善，双11大促减少促销力度仍提升转化率[3] - 2025年一季度线上业务和美妆业务收入同比两位数增长，历史包袱基本卸除[3] - SKU数量从超1万个优化至3000个左右，资源集中提升产品效能[4] 战略重塑 - 研发创新驱动：六神升级驱蚊蛋系列核心成分，玉泽发布第二代屏障修护面霜及防晒霜，强化专业定位[4] - 线上能力突破：玉泽线上渠道占比超70%且以自播为主，六神等品牌抖音自播GMV一季度实现三位数增长[6] - 公司打通线上能力后，通过自播降低第三方流量成本，沉淀用户资产[6] 行业趋势 - 美妆行业竞争趋向功效导向，专业力成为突破同质化的关键[5] - 公司凭借多年专业力积累，契合消费理性化趋势[5]

泉果基金赵诣：关注AI方向及困境反转机会 金十数据4月22日讯，泉果旭源发布2025年度一季报。知名基金经理赵诣表示，随着贸易摩擦的加剧， 对于出口将产生较大的不确定性，因此对于全球化公司是否能有海外属地化运营能力将尤为关键；同时 在出口受到影响的情况下，国内对冲政策的力度也将值得关注。赵诣表示，他会主要关注两个投资方 向，一是处于较快增长的AI相关领域的头部互联网企业、计算机、电子、机械等方向；二是高端制造 中的新能源、军工等可能出现困境反转的方向。 ...

公司财务与退市风险 - 公司2023年营收2.85亿元、归母净利润-2.17亿元 因未达3亿元营收且净利润为负 触发退市风险警示 股票简称变更为*ST岩石 [1] - 2023年酒类收入从2022年超10亿元暴跌至2.68亿元 毛利率减少9个百分点 各品类跌幅40%-96% [12] - 会计师事务所对年报出具保留意见 原因包括存货被查封无法监盘、持续经营能力存疑、诉讼事项审计证据不足 [13] 公司治理与运营危机 - 2023年关联方海银系暴雷后 公司大规模裁员 2024年营收萎缩至前一年两成以下 高管团队陆续离职 [2] - 实控人韩啸被警方控制 股票遭司法冻结 公司因拖欠工程款成多起诉讼被告方 [8] - 年报出现重大数据错误 将2.85亿元营收误写为28454.84亿元 [9] 股东结构与市场反应 - 股东总数从2023年底23834户增至2024年底45972户 增幅近翻倍 截至2025年3月底仍有44304户股东 [3][14] - 部分散户押注困境反转或接盘预期 复牌前股吧出现涨停预期言论 [14] - 当前市值约27亿元 [15] 历史沿革与业务转型 - 股票代码600696三十年来十度更名 曾用名包括匹凸匹、多伦股份等 多次被ST [5] - 2018年收购酒业电商切入白酒赛道 2021年酒类收入从6000万元暴增至5.84亿元 2022年超10亿元 [6] - 2023年承认关联方存在员工"带单入职"及自垫资金销售行为 此前多次否认类似质疑 [7] 渠道与供应链问题 - 2024年经销商数量减少3693家 仅剩772家 显示渠道体系崩溃 [13] - 控股子公司高酱酒业行政负责人被紧急任命为总经理 反映管理层真空 [8]

文章核心观点 - 港股核心指数领跑全球，科技核心资产重估进行时，互联网维持高增速，地产初见困境反转迹象，未来关注恒生互联网和顺周期/地产链两个关键边际板块 [1][2][3] 市场表现 - 截止2025年3月28日，恒生指数、恒生科技分别上涨16.8%、23.2%，在全球主要权益市场中涨幅靠前，2024年以来港股科技龙头累计涨幅超美股科技龙头 [1][2] - ERP已来到过去几次高点的压力位附近，市场博弈和波动加剧 [2] - 今年以来市场涨幅主要由估值贡献 [2] - 港股市场绝对估值水平仍不高，但全球截面来看与盈利水平匹配，恒生指数预测估值抬升、但盈利预测小幅下滑，恒生科技盈利预测进一步上修 [2] 基本面情况 - 截止2025年3月28日，港股初步公告的披露进度约达84%，整体法下基本面企稳得到进一步确认，可比口径下，24年年报全部港股、港股通、仅H股上市整体法净利润同比分别为12.0%、4.9%、33.5% [2] - 互联网板块在去年中报高增速后仍维持相对强劲的绝对增速，地产链在去年低基数情况下增速翻正，但有待全部报表出炉后确认 [1][3] - 未来需关注恒生互联网的基数抬升问题和顺周期/地产链在地产下行压力缓和下的困境反转 [1][3] 各类资金边际流向与定价问题 - 港股整体资金面从绝对成交水平、换手率指标看均处于过去10年最高水平，AH溢价在本轮行情中一度跌破2021年4月、2023年1月、2024年5月市场高点所对应的溢价水平 [4] - 港股通资金定价力增强，持仓结构上红利行业仍超配最显著，成长板块是过去一个阶段流入最显著的板块，顺周期行业整体低配，但去年四季度后仓位有一定提升 [4] - 海外资金过去半年节奏为特朗普胜选后主动型外资大幅卖出，年末年初有小幅回补，近期继续维持主动型流出、被动型流入的态势 [4]

券商评级调整概况 - 过去一周（3月21日至3月27日）共有15只股票被分析师调整评级 [1] - 评级上调主要基于业绩改善与困境反转逻辑，地产板块的金地集团同时被中金公司及中银证券上调评级 [1] - 多只消费股因业绩不及预期或盈利下降被下调评级，部分公司因短期涨幅过大被下调 [1] 困境反转逻辑驱动的评级上调 - 金地集团2024年营收753.44亿元（同比-23.22%），归母净利润-61.15亿元（同比-788.54%），但债务压力大幅减轻（2025-2026年国内债券到期规模仅5.6亿/5.0亿元），并在核心城市重启拿地，中银证券上调至"买入"，中金公司上调至"跑赢行业" [3][4] - 中国石化2024年归母净利润503.1亿元（同比-16.8%），东方证券因炼油行业格局改善上调至"买入"，目标价7.42元/股 [4] 业绩改善驱动的评级上调 - 福瑞达2024年扣非净利润显著增长，第四季度化妆品收入回暖，方正证券上调至"强烈推荐" [6] - 海螺水泥2024年归母净利润76.96亿元（同比-26%），但第四季度净利24.98亿元（同比+42%），中邮证券上调至"买入" [6][7] 事件驱动型评级上调 - 卓越新能因脂肪醇涨价及产能投放预期被方正证券上调至"强烈推荐" [7] - 华大九天因拟收购芯和半导体被国海证券上调至"买入" [7] - 移远通信因全球物联网模组龙头地位及端侧AI应用潜力被东方财富证券上调至"买入" [7] 消费板块评级下调 - 舍得酒业2024年净利3.46亿元（同比-80%），金徽酒净利3.88亿元（同比+18%但估值偏高），均被中国银河证券下调至"谨慎推荐" [9][10] - 劲仔食品被太平洋证券下调至"增持"，爱美客被国证国际证券下调至"增持" [10] - 万通液压因短期涨幅过大且机器人产品处于研发阶段被江海证券下调至"持有" [10]

亿海国际案例 - 2016年上市时市值不到30亿 2015年收入8.4亿 利润1.25亿 市盈率约20倍 [2] - 2019年利润增至7.9亿 收入42亿 5年利润增长6倍 年复合增长率35% [2] - 2020年市值达1200亿 市盈率150倍 股价从2.6涨至148 涨幅57倍 [2] - 疫情后利润暴跌 毛利率从39%降至30% 2019-2022年利润停滞 [2] - 股价从148跌至9块 当前15块 市盈率从150倍降至17倍 [2] 泡泡玛特案例 - 2020年上市 最高股价107 2019-2021年利润从4亿增至8亿 [3] - 市值达1337亿 市盈率167倍 2022年利润腰斩至4亿 [3] - 股价从107跌至10块 跌幅90% 市值降至130亿 市盈率30倍 [3] - 2023年利润翻倍 2024年持续增长 股价回升至125 [3] 中国飞鹤案例 - 2019年利润39亿 2020年增至74亿 增长89% [4] - 2021年利润68.7亿 同比下滑7.6% 毛利率下降 营销费用上涨 [4] - 股价从25.7跌至6块 跌幅75% 2023年利润进一步下滑至34亿 [4] - 2024年重仓买入时股价4块 占仓位45% [4] - 近期股价上涨源于人口政策预期 市场预计2025-2026年利润大幅增长 [5] 古井贡酒案例 - 2008年股价6块 市值15亿 利润3500万 市盈率50倍 [5] - 1998-2008年利润从1.9亿跌至3500万 跌幅超80% [5] - 2008年推出年份原浆酒 聚焦中高端市场 压缩低端产品 [5] - 2009年利润同比增长300% 股价从6块涨至48 涨幅8倍 [6] 泸州老窖案例 - 2011年利润29亿 2012年增至44亿 增长50% [7] - 2013年利润下滑22%至34亿 股价已从高点跌70% [7] - 当前股价从300多跌至100多 反映市场对未来利润的担忧 [7] 投资策略 - 市场能提前1-2年预判公司业绩变化 [3][4][6] - 买入标准为扣除现金后3-5倍市盈率 [8] - 典型案例包括600亿市值买五粮液 1200亿买贵州茅台 300亿买中国飞鹤 120亿买卫龙美味 [8]