行业投资评级 - 基础化工行业评级为"标配" [1] 核心观点 电子气体国产化机遇 - 日本关东电化工厂三氟化氮产线爆炸导致产能受损，该企业占据日本90%市场份额，主要客户包括三星电子与铠侠，短期内产能难以恢复 [6] - 三井化学即将退出三氟化氮生产，国内企业有望承接国际市场，推荐关注南大光电、中船特气、昊华科技等电子气体相关企业 [6] 人形机器人产业化加速 - 2025世界人形机器人运动会汇聚280支队伍、500余台机器人，覆盖国内外头部企业如天工、宇树科技等，展现技术练兵、产业助推等价值 [6][14] - 赛事推动人形机器人向规模化、竞技化发展，产业化进程有望提速 [14] 化工板块市场表现 - 上周（2025/8/11~8/15）申万基础化工指数上涨2.46%，跑赢沪深300指数0.09pct，子板块中改性塑料（+12.29%）、氟化工（+5.81%）涨幅居前 [6][18] - 价格涨幅前五品种：盐酸（+15.38%）、丙烯（+4.00%）、硝酸（+3.76%）；跌幅前五：丁酮（-7.16%）、液氨（-5.89%） [6][26] 供给侧结构性优化 - 国内政策推动"反内卷"，海外企业因成本压力退出产能，建议关注供给弹性大的有机硅、膜材料等板块，代表企业包括合盛硅业、东材科技等 [6][15] - 煤化工龙头宝丰能源、氟化工巨头巨化股份等具备相对优势 [6][15] 需求驱动方向 - 健康添加剂需求提升，食品添加剂龙头百龙创园、金禾实业受益 [6][16] - 化工新材料国产替代加速（自给率56%），关注半导体材料、高端工程塑料等领域，如金发科技、彤程新材等 [6][17] 重点公司动态 - **中欣氟材**：上半年扭亏为盈，净利润541.2万元，含氟新材料业务突破 [33] - **万华化学**：烟台TDI装置（30万吨/年）8月19日起检修40天，福建TDI二期（36万吨/年）投产 [35] - **蓝晓科技**：中标罗布泊盐湖提锂项目，金额3577.12万元 [36] - **赛轮轮胎**：拟投资2.91亿美元在埃及建年产360万条轮胎项目 [40] 数据跟踪 - 价差涨幅前五：丙烯-丙烷（+33.47%）、炭黑-煤焦油（+11.34%）；跌幅前五：双酚A价差（-26.57%）、丙烯酸价差（-20.98%） [28][29] - 原油催化裂化价差、乙烯价差等关键指标走势详见图表 [44][49]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[5] 行业竞争格局 - 水泥行业呈现央企主导、集中度较高的竞争格局，24年CR10/CR5/CR2产能集中度分别达到57%/44%/31%[1] - 央国企产能占比预计在45%左右，前十大水泥企业中央国企占据前四家[1] - 中国建材和海螺水泥为行业双龙头，24年中国建材产能占比18.8%，海螺水泥占比12.2%[12][14] 行业效益分析 - 24年行业最差时期企业亏损面超过55%，四季度明显好转[1] - 25年上半年行业实现利润总额150-160亿元，扭亏为盈（去年同期亏损11亿元）[1] - 截至8月初全国水泥均价344元/吨，同比低43.7元/吨，盈利水平回到去年前三季度最差阶段[1][20] - 24年行业利润总额260亿元，利润率4.1%，较过去五年高峰下滑86%[16] 供需格局 - 24年熟料设计产能18.1亿吨，真实产能利用率仅53%，供给过剩矛盾突出[3][22] - 参考发达国家经验，预计我国水泥需求底在12-15亿吨，较24年仍有18%-34%下降空间[3] - 过去五年熟料产能基本稳定在18亿吨左右，24年净新增产能为-0.16亿吨[28] 供给侧改革回顾 - 2016年国办发34号文严禁新增产能，使行业从增量博弈转为存量博弈[2] - 错峰生产政策使北方11省冬季停产，南方淡季错峰，通过"减产量"实现"减产能"[2] - 行业利润从2016年518亿元恢复至2019年1867亿元历史新高[2] - 2016年金隅/冀东、中国建材/中国中材等头部企业兼并重组加速[29] 未来反内卷路径 - 短期：错峰生产继续发挥压舱石作用，25年7月中央会议明确反内卷定调[30] - 中期：限制超产倒逼企业补齐产能差额，若全部中小产线补指标将带动产能下降19.5%至17.7亿吨[31] - 长期：2027年碳交易配额收紧，外购碳排配额将使单吨熟料成本增加78元以上，加速落后产能退出[32][35] - 碳交易政策下，头部企业如华新水泥单条5000吨/日生产线或获得12万吨富余碳配额[35] 重点公司数据 - 华新水泥：24年单吨熟料二氧化碳排放量0.809t，25年EPS预测1.51元[9][35] - 海螺水泥：24年EPS 1.45元，25年预测1.91元，24Q1最低净利率4.31%[9][16] - 西部水泥：25年EPS预测0.31港元，PE 7.58倍[9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国自2005年以来经历多次债券熊市，主要受经济周期、货币政策和资金趋势等因素影响，当前债市大幅走熊概率低，近1 - 2年更可能维持震荡格局，阶段性看多债市，10Y国债收益率可能重回1.65%左右，调整后信用债机会突出 [1][106] 根据相关目录分别进行总结 历次债券熊市特征：基本面、政策面、资金面透视 - 2007 - 2008年：经济过热和通胀高企，CPI同比一度超8%，央行连续6次加息，10年期国债收益率从2007年初3%升至2008年8月4.5%附近 [5] - 2010 - 2011年：“四万亿”刺激后通胀攀升，CPI同比突破6%，央行多次上调存款准备金率和加息，10年期国债收益率从2010年9月3.2%升至2011年9月4.1% [8] - 2013年：“钱荒”和金融监管引发流动性危机，通胀预期升温，央行收紧流动性，隔夜回购利率一度超30%，10年期国债收益率从2013年5月3.4%升至年末4.6% [9][10] - 2016 - 2017年：金融强监管、供给侧改革与棚改货币化，经济L型运行、资金泛滥，美联储加息等致资本外流，10年期国债收益率从2016年10月2.7%左右升至2017年底3.9% [11] - 2020年：经济复苏与政策退出，公共卫生事件后经济回暖，资金利率回归正常，10年长端利率4月30日开始上行 [15] - 2022年：公共卫生事件结束提升市场经济复苏预期叠加理财负反馈，10年期国债收益率从2022年8月2.6%升至11月2.9% [19][21] - 债市熊市共性特征：政策驱动为货币政策收紧和金融监管强化；与经济周期关联，宏观经济向好、通胀上行时债市易走熊；资金是政策和市场纽带，未来债市波动围绕宏观经济、政策取向和全球流动性环境，需关注通胀、地产政策及金融监管动向 [22][23][24] 为何当前债市大幅走熊的可能性较低 过往牛转熊拐点信号 - 基本面拐点：6次拐点均伴随基本面拐点，且领先或同向于牛转熊拐点，但前期变化幅度大，后续不明显 [83] - 政策面拐点：6次拐点中有3次伴随明显货币政策紧缩，2次货币政策拐点领先于债市拐点 [83] - CPI或PPI回升：6次拐点中有2次伴随CPI明显上行，85次CPI破2%，2次破3%；4次伴随PPI明显上行，PPI见底6 - 12个月、平均9.3个月后债市转熊 [85] - 资金面拐点：收益率底滞后资金底区间为0 - 8个月，平均2.5个月；熊市拐点滞后资金底区间为0 - 19个月，平均10个月；危机模式下快速宽松会使资金底与收益率底同步，正常经济周期有滞后 [87] CPI回升是否为债市牛转熊的充分或必要条件 - CPI回升既不是牛转熊拐点的充分条件，也不是必要条件；过去十年CPI波动收窄，对债市影响趋于弱化，供给冲击导致的通胀暂时性上行对债市趋势影响有限 [95][96] 当前债市大幅走熊可能性低的原因 - 货币政策：2025年上半年货币政策阶段性调整，下半年经济面临压力，年内显著转向紧缩概率极低 [97][98] - 经济基本面：2025年上半年经济运行稳健但价格承压，25Q2名义GDP增速仅3.9%，GDP平减指数连续9个季度为负，PPI持续下行，短期内债券市场更可能维持震荡格局 [100] - 资金面：资金面偏宽松，DR001和DR007下降且波动率收敛，无趋势性收紧信号，债市调整反映经济弱复苏预期，10Y国债收益率突破1.80%难度大 [101] - “反内卷”政策：当前反内卷政策缺乏需求端强力刺激配套，难以复制2016年政策效果，债市更可能维持区间震荡 [104] - 外部环境：美国经济减速、就业疲软，加息预期低，对我国债市难以构成实质性利空压力 [105] 投资分析意见 - 当前债市大幅走熊概率低，阶段性看多债市，10Y国债收益率可能重回1.65%左右；调整后信用债机会突出，建议重视长久期下沉的城投债及资本债、保险次级债，力推民生、渤海、恒丰长久期资本债，看多城投点心债及美元债，关注北部湾银行、天津银行、中华财险等资本债 [106][107]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计短期纯碱市场淡稳震荡，供应宽松需求回落价格承压，伴随反内卷炒作或有变数，建议纯碱主力短期待逢低布局多单 [2] - 玻璃市场临近旺季有望开启补库预期，若价格回落至1100元附近关注20号降息预期机会，建议主力合约逢低布局多单 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 纯碱主力合约收盘价1386元/吨，环比-9；玻璃主力合约收盘价1212元/吨，环比+1 [2] - 纯碱与玻璃价差174元/吨，环比-10；纯碱主力合约持仓量1398920手，环比-10970；玻璃主力合约持仓量1115020手，环比+19010 [2] - 纯碱前20名净持仓-361252，环比+3587；玻璃前20名净持仓-264184，环比+40727 [2] - 纯碱交易所仓单10192吨，环比无变化；玻璃交易所仓单2438吨，环比-805 [2] - 纯碱9月 - 1月合约价差-114，环比-12；玻璃合约9月 - 1月价差-182，环比-17 [2] - 纯碱基差-115元/吨，环比+25；玻璃基差-128，环比-5 [2] 现货市场 - 华北重碱1280元/吨，环比+20；华中重碱1325元/吨，环比无变化 [2] - 华东轻碱1270元/吨，环比无变化；华中轻碱1220元/吨，环比无变化 [2] - 沙河玻璃大板1088元/吨，环比无变化；华中玻璃大板1110元/吨，环比无变化 [2] 产业情况 - 纯碱装置开工率87.32%，环比+1.91；浮法玻璃企业开工率75.34%，环比+2.34 [2] - 玻璃在产产能15.96万吨/年，环比无变化；玻璃在产生产线条数223条，环比无变化 [2] - 纯碱企业库存189.73万吨，环比+0.35；玻璃企业库存6342.6万重箱，环比+157.9 [2] 下游情况 - 房地产新开工面积累计值30364.32万平米，环比+7180.71；房地产竣工面积累计值22566.61万平米，环比+4181.47 [2] 行业消息 - 国内纯碱市场走势一般，碱厂装置运行稳定，供应增量，下游需求一般，预计短期淡稳震荡 [2] - 浮法玻璃现货价格1153元/吨，环比-7元/吨，各区域市场价格有不同表现 [2] - 7月70城房价出炉，各线城市商品住宅售价环比下降，同比降幅整体收窄 [2] 宏观面 - 纯碱供应端开工率和产量上涨，检修不及预期但利润下滑，预计后续产量下行，需求端玻璃产线冷修无变化，产量底部 [2] - 玻璃供应端产量底部，需求端地产低迷，深加工订单小幅抬升，采购刚需为主，汽车增长边际减弱，临近旺季有望补库 [2]

市场表现 - 三大指数集体高开并持续上行 中证石化产业指数高开后小幅震荡 [1] - 成分股中凯赛生物涨超5% 巨化股份 联泓新科 中复神鹰等跟涨 [1] 行业分析 - 化工行情推动力从需求刺激转向供给侧改革 政策催化在PPI底部区间顺势而为 [1] - 当前化工周期在底部区间徘徊已久 需求端CPI PMI 居民杠杆率等指标短期改善有限 [1] - 行业将通过供给端突破优化供需格局 推动高质量发展转型 [1] 指数构成 - 中证石化产业指数前三大行业为炼化及贸易(28.79%) 化学制品(22.8%) 农化制品(19.45%) [1] - 指数有望受益于反内卷 调结构和淘汰落后产能等政策 [1] 产品跟踪 - 石化ETF(159731)及其联接基金(017855/017856)紧密跟踪中证石化产业指数 [1]

核心观点 - 权益市场回暖带动"百亿级"主动权益基金业绩反弹，多只基金年内收益率超20%-70% [1][2] - 医药、科技、先进制造等热门行业布局是基金业绩回暖主因 [1][2][6] - 机构普遍看好A股进入"慢牛"阶段，政策托底+流动性宽松+产业升级构成核心驱动 [1][7][9] 基金业绩表现 - 全市场22只"百亿级"主动权益基金多数实现正收益，鹏华碳中和主题A（73.46%）、永赢先进制造智选A（65.27%）领跑 [2][4] - 工银前沿医疗A（34.06%）、睿远成长价值A（32%）收益率超30% [4] - 兴全合宜A（28.77%）、中欧医疗健康A（27.4%）、广发多因子（22.95%）、中欧时代先锋A（21.16%）收益率超20% [4][5] 行业配置策略 - 医药行业：工银前沿医疗A超配创新药板块，中欧医疗健康A重点配置创新药 [2][6] - 科技领域：睿远成长价值A布局电子、互联网科技、精密制造，中欧时代先锋A重仓人工智能产业链 [2][6] - 先进制造：鹏华碳中和主题A、永赢先进制造智选A重点持仓人形机器人等先进制造业 [2][4] 市场展望 - 上证指数突破3700点，资金面正循环驱动指数上行，高风险偏好资金与机构投资者形成共振 [7] - "新质生产力"为核心的科技产业升级（AI/机器人/高端制造）与传统行业转型将推动中国资产价值重塑 [9] - 宏观数据显示"强供给弱需求"特征，需关注地方项目开工和"反内卷"政策成效 [7]

培训活动安排 - 华创宏观将于8月20日至9月6日举办为期18天的压箱底培训活动 每天下午15:30进行一期 [1][5] - 培训材料获取方式为转发文章至朋友圈 并上传截图至指定链接 活动结束后PPT将发送至预留邮箱 [1] - 培训内容涵盖宏观经济多个领域 包括宏观方向洞察 经济结构变化 存款搬家观察 低利率应对 财政规律分析等 [6][8][10][11] 培训主题与讲师 - 系列一主题为洞察宏观大方向 由华创研究所副所长张瑜主讲 [6][8] - 系列二关注经济新形态的十大结构变化 由宏观组副组长陆银波讲解 [8] - 系列三分析存款搬家现象 通过三支箭观察存款流向 由文若愚主讲 [8] - 系列四探讨低利率环境下的投资策略 由殷雯卿进行分析 [8] - 系列五解读财政十大经验规律 由高拓主讲 [8] 后续培训内容 - 系列六聚焦地方财税问题 由袁玲玲讲解 [8][9] - 系列七关注政策微变化追踪 继续由袁玲玲主讲 [8] - 系列八分析美国两党博弈 由付春生解读 [10] - 系列九至十三分别涵盖出口分析 供给侧改革 资产表现 汇率研判 战略重构等主题 [11]

服务消费供给不足问题 - 供给总量不足：3岁以下婴幼儿入托率不到10%，低于OECD国家平均约36%的水平 每千名老年人拥有养老床位27.7张，低于多数OECD国家 [1] - 供给质量有待提升：服务消费存在低端化、同质化供给过剩，专业化、个性化供给不足 家政服务企业集中于基础保洁业务，难以满足营养膳食、健康护理等专业化需求 [1] - 企业盈利能力不足：服务消费领域盈利水平受消费群体偏好影响明显 新兴消费领域的盈利模式仍在探索中 [1] 金融支持消费政策 - 发挥货币政策总量和结构双重功能：保持流动性充裕，推动社会综合融资成本下降 强化结构性货币政策工具激励，落实服务消费与养老再贷款政策工具 用好支农支小再贷款额度 [2] - 拓宽支持消费的融资渠道：稳固信贷支持力度，发展债券、股权等多元化融资渠道 加大对服务消费供给企业的金融资源投入 支持经营主体产业升级、业态融合 [2] - 强化政策协同配合：发挥财政、就业和社保等政策的协同效应 加快制定中长期消费发展战略 加大低收入群体保障力度，优化养老、育幼、医疗等服务体系 [2]

光伏产业链价格动态 - 8月13日光伏产业链价格总体持稳，多晶硅价格略有上涨，部分企业价格上调1元/公斤 [1][2] - 7月多晶硅价格已调至成本线，头部企业签单量较大，去库效果显著，个别企业实现清库 [2] - 组件排产方面，7月为52.4GW（环比6月53GW微降），预计8月维稳在52-53GW [3] 供给侧与供需修复 - 部分硅料企业计划9月协同限产，若落实到位，产出有望环比持平，缓解供需压力 [2] - 上游价格积累的涨幅或对组件价格形成支撑，部分型号/市场存在小幅上涨可能 [3] - 行业正摆脱低价恶性竞争困境，9月排产下修有助于市场预期修复 [2][3] 政策与行业规范 - 中国光伏行业协会8月6日公开征求对《价格法修正草案》的意见，重点涉及价格行为规范、调控机制等 [3] - 价格法修订或推动产业链回归理性竞争，为不低于成本价销售提供法律依据 [3] 企业经营与竞争格局 - 当前多晶硅价格仍处低位，头部企业凭借成本与品质优势经营改善更显著 [2] - 中国市场分布式与集中式项目因"先并后装"及四季度项目前移仍在拉货 [3]

市场表现 - 中证石化产业指数8月15日早盘低开高走 盘中涨幅一度超1.5% [1] - 指数成分股中联泓新科 新凤鸣 金发科技领涨 [1] - 石化ETF（159731）跟随指数上行 [1] 行业格局 - 化工行业面临产品价格走弱 产能利用率走低问题 [1] - 供给端竞争加剧导致企业面临增收不增利甚至亏损局面 [1] - 新一轮供给侧改革势在必行 有望改善行业竞争格局 [1] 政策环境 - 2025年以来多项扩内需政策逐步落地 [1] - 国内需求有望企稳修复 [1] - 供给侧改革将推动化工行业向更高质量发展阶段转型 [1] 产品结构 - 石化ETF（159731）及其联接基金（017855/017856）紧密跟踪中证石化产业指数 [1] - 指数以基础化工和石油石化行业为主 权重占比合计超93% [1] - 前十大重仓股包含中国石油 中国石化 中国海油 权重占比合计超23% [1]