核心观点 - 居民存款向非银存款转移趋势强化 反映资金活性提升及居民资产配置向权益市场倾斜 [3][6][7] - M1-M2剪刀差收窄至2021年6月以来最低值 印证经济活动中资金活化程度增强 [4][5] - 存款搬家现象与资本市场表现形成联动 后续趋势可能延续但居民部门仍存谨慎预期 [8][9][11] 货币供应与存款结构 - M2余额331.98万亿元 同比增长8.8% 增速与上月持平但较上年同期高2.5个百分点 [5] - M1余额111.23万亿元 同比增长6% 较上月加快0.4个百分点 [5] - M1-M2剪刀差收窄至-2.8% 较上月收窄0.4个百分点 为2021年6月以来最低值 [5] - 非银存款新增1.18万亿元 同比多增5500亿元 居民存款新增1100亿元 同比少增6000亿元 [3][6] - 居民与非银存款连续两个月呈跷跷板关系 7月非银存款新增2.14万亿元创2015年以来同期最高 [3][9] 资金流向与市场联动 - 存款搬家现象与股市行情紧密关联 7月上证指数上涨3.74% 两市成交额环比增超40% [9] - 债券市场利率低位运行削弱固收类产品吸引力 推动资金转向权益市场 [9] - 非银存款作为资金流入资本市场的滞后指标 其增速回升初期被视为牛市中继信号 [9] - 居民资产多元化配置尚未影响存款与非存款资产同步增长 权益类配置仍有广阔空间 [10] 居民部门行为特征 - 居民储蓄意愿强劲 63.8%受访者倾向更多储蓄 较上季度提升1.5个百分点 [11] - 居民贷款增长乏力 前8个月人民币贷款累计增7110亿元 同比少增7290亿元 [11] - 居民存贷差持续扩大 7月达8.98万亿元 8月进一步升至9.06万亿元 [11] - 居民部门杠杆率逆势下降0.4个百分点至61.1% 主因房地产销售转跌及提前还贷增加 [12] 政策与趋势展望 - 促消费政策持续发力 包括消费券发放、贷款贴息及新设再贷款工具 [12] - 存款吸引力下行与资产荒未缓解背景下 资本市场或成核心外溢方向 [10] - 高利率定期存款集中到期叠加资产配置需求旺盛 存款流向权益市场趋势可能延续 [10] - 居民存款搬家仍处起步阶段 信息杠杆效应可能强化资金入市持续性 [10]

核心观点 - 存款搬家仍在进行中 居民存款向非银机构转移 货币周转效率提升 经济循环最差时期已过去[4][6][14] - 中国居民没有超额储蓄 只有防御性存款 储蓄占收入比重疫情前后基本持平 约为35%-36% 存款搬家是储蓄内部结构从防御性存款向正常存款的转化 而非储蓄转消费[4][20][27] - 存款搬家向实体经济传导的关键在于创造有投资回报的投资性储蓄 而非存款性储蓄 股价改善带动一级市场投资是可行路径[4][8][27] - 企业贷款多寡不必然对应经济好坏 贷款仅是企业获取资金的一种方式 偏弱的生产性贷款反而有利于改善供需失衡问题[4][9][31] - 股票配置价值已打开 稳市政策降低波动率提升风险调整后收益 债券收益率底部确定性高于顶部[5][33] 存款搬家现状与跟踪指标 - 8月居民存款同比回落 非银存款同比多增5500亿元 存款搬家持续进行[6][45] - 居民新增存款占M2比重为53% 较2020-2021年均值54%有所回落 但仍高于2016-2019年均值43% 显示货币向实体经济和金融市场流动效率提升[15] - 企业居民存款剪刀差为-5.6% 较2020-2021年均值-3.9%和2016-2019年均值-0.1%仍偏低 但持续向上修复 领先PMI约半年 领先万得全A净利润约一年[6][16][17] - 居民存款与沪深北股票总市值之比为1.55倍 虽从高位回落 但仍高于2020-2021年均值1.25倍和2016-2019年均值1.31倍 对权益市场影响处于起步阶段[6][17] 存款搬家对实体经济的影响机制 - 居民储蓄分为存款性储蓄（现金/存款）和投资性储蓄（买房/一二级市场投资） 前者对企业无影响 后者可改善企业现金流或长期预期[4][8][27] - 房价、股价、PPI走弱导致居民减少投资性储蓄 增加防御性存款 资金淤积于居民账户[4][27] - 房地产和影子银行曾是投资性储蓄重要载体 当前需依靠股价改善带动PE、VC、IPO等路径实现资金向实体传导[8][27] 信贷与货币视角下的经济解读 - 8月人民币贷款新增5900亿元 同比少增3100亿元 余额同比增长6.8% 居民贷款新增303亿元 同比少增显著 企业贷款结构中以短期贷款为主（增700亿元）[36] - 企业流动性诉求通过M1（新口径同比6%）体现 贷款非唯一资金来源 政府支出、居民消费或投资行为均可提供流动性[9][30][45] - 生产性信贷（如非房地产企业贷款）增长高于终端需求信贷（如消费贷） 加剧供需失衡 偏弱的生产侧信贷反而有利于价格止跌[9][31] 资本市场影响与配置逻辑 - 股票夏普比率持续抬升 稳市政策降低波动率 提升风险调整后收益 居民存款搬家是主导非银流动性的关键因素[5][33] - 债券市场受通胀预期和资产价格上涨制约 货币政策进一步宽松受限 权益市场波动率维持低位时 债券收益率底部确定性更高[5][33] - 社融增量2.57万亿元 同比少增4630亿元 存量同比8.8% 政府债融资同比少增2519亿元 从拉动转为拖累[2][41][42]

市场表现 - 市场冲高回落，三大指数集体收跌，沪指跌0.12%，深成指跌0.43%，创业板指跌1.09% [1] - 沪深两市成交额2.52万亿，较上一个交易日放量832亿 [1]

行业投资评级 - 银行行业评级为推荐 维持[1] 核心观点 - 政府债对社融支撑减弱 信贷需求仍待修复 存款搬家现象延续 银行基本面积极因素持续积累 中期业绩边际改善 拐点可期[3] - 个人消费贷 经营贷贴息落地有望带来零售信贷增长机遇 结合多维增量资金加速银行估值重塑 继续看好银行板块红利价值[3] 社融表现 - 8月新增社融2.57万亿元 同比少增4630亿元[3] - 截至8月末社融存量同比增长8.81% 增速环比下降0.17个百分点[3] - 人民币贷款增加6233亿元 同比少增4178亿元[3] - 新增政府债1.37万亿元 同比少增2519亿元 政府债发行规模2.33万亿元 较去年同期少4875亿元[3] - 企业债增加1343亿元 同比少增360亿元[3] - 新增非金融企业境内股票融资457亿元 同比多增325亿元[3] - 新增表外融资2158亿元 同比多增998亿元 其中未贴现银行承兑汇票增加1974亿元 同比多增1323亿元[3] 信贷需求状况 - 8月末金融机构人民币贷款余额同比增长6.8% 较上月下降0.1个百分点[3] - 8月单月金融机构人民币贷款增加5900亿元 同比少增3100亿元[3] - 居民部门贷款增加303亿元 同比少增1597亿元 其中短期贷款增加105亿元 同比少增611亿元 中长期贷款增加200亿元 同比少增1000亿元[3] - 1-8月百强房企销售操盘金额同比下降13.1% 降幅扩大0.6个百分点[3] - 企业部门贷款增加5900亿元 同比少增2500亿元 其中短期贷款增加700亿元 同比多增2600亿元 中长期贷款增加4700亿元 同比少增200亿元 票据融资增加531亿元 同比少增4920亿元[3] 货币供应与存款变动 - 8月M1同比增长6% 环比上升0.4个百分点 M2同比增长8.8% 环比持平[3] - M1-M2剪刀差为-2.8% 环比收窄0.4个百分点[3] - 8月末金融机构人民币存款同比增长8.6% 增速环比下降0.1个百分点[3] - 8月单月金融机构人民币存款增加2.06万亿元 同比少增1600亿元[3] - 居民存款增加1100亿元 同比少增6000亿元[3] - 企业存款增加2997亿元 同比少增503亿元[3] - 财政存款增加1900亿元 同比少增3687亿元[3] - 非银存款增加1.18万亿元 同比多增5500亿元[3] - 8月资本市场持续活跃 上证指数上涨7.97% 全市场成交额环比增长22.11%[3] - 8月末理财产品存续规模环比继续增长0.12%[3] 投资建议与个股推荐 - 关注一揽子政策成效释放 以及10月二十届四中全会 十五五规划改革措施[3] - 个股推荐工商银行（601398） 农业银行（601288） 邮储银行（601658） 江苏银行（600919） 杭州银行（600926） 招商银行（600036）[3]

汽车行业网络乱象整治行动 - 六部门联合开展为期3个月的汽车行业网络乱象专项整治行动 针对不法团体及车企违法违规行为 [4] - 岚图汽车CEO表示坚决支持与拥护 称清朗网络空间有利于用户价值和企业发展 [5] - 极氪相关负责人认为整治行动为行业营造良好舆论环境 护航规范健康发展 [5] 中国新能源汽车海外市场进展 - 泰国新任总理阿努廷在就职仪式上乘坐广州产小鹏X9亮相 典礼现场出现中国元素 [6] - 港人北上消费趋势扩展至新能源汽车 香港人士到内地购车现象增多 因更便捷出入境和同城化认知 [9] 车企合作与生产模式 - 长城汽车董事长魏建军回应与FF汽车合作 称SuperOne项目系中间商操作 车辆由散件组装 长城未直接参与 [8] - 魏建军对该模式表达肯定 认为此类通道可能对中国车企是好事 [8] 金融与存款市场动态 - 8月末M2余额331.98万亿元 同比增长8.8% M1余额111.23万亿元 同比增长6% 增速环比提升0.4个百分点 [10] - 8月居民存款增加1100亿元 同比少增6000亿元 非银金融机构存款增加1.18万亿元 同比多增5500亿元 [10] 深圳楼市政策与城市更新 - 深圳楼市新政后首个周末市场热度提升 罗湖签约量翻倍 跨城客户返深抢房 [11] - 中信城开否认出资120亿元入股绿景中国白石洲旧改项目 称相关报道不实 [12] - 绿景中国未明确回应项目变动及万科退出问题 称以官方公告为准 [12] 企业治理与法律事件 - 汇源果汁指大股东文盛资产私刻公章 导致电商平台大面积断货 并干扰经营秩序 [14] - 海底捞"小便门"一审判决 两名未成年人及父母赔偿220万元 包括经营损失和商誉损失200万元 [15] 餐饮行业资产变动 - 星巴克中国业务出售进入最后谈判阶段 博裕资本、凯雷集团、EQT与红杉中国列为最终候选方 结果10月底前敲定 [16]

居民存款与非银存款变动趋势 - 居民存款连续两个月超季节性下行 8月新增1100亿元 同比少增6000亿元 [1][3] - 非银存款再度多增 8月新增1.18万亿元 同比多增5500亿元 [1][3] - 居民存款与非银存款连续两个月呈现"跷跷板"关系 被市场解读为存款向资本市场转移 [1][3][4] M1-M2剪刀差与资金活性变化 - M1同比增长6% 较上月加快0.4个百分点 M2同比增长8.8% 增速与上月持平 [2] - M1-M2剪刀差收窄至-2.8% 较上月收窄0.4个百分点 为2021年6月以来最低值 [1][2] - 剪刀差收窄反映资金活性增强 更多资金转化为活期存款 有利于投入消费和投资 [2][3] 存款结构变化与资本市场关联 - 7月非银存款新增2.14万亿元 创2015年有记录以来同期最高水平 同比多增1.39万亿元 [5] - 7月上证指数上涨3.74% 两市成交额环比大增超40% 非银存款与市场表现形成联动 [5][6] - 债券市场利率中枢处于低位 固收类理财产品收益率吸引力下降 引导资金转向权益市场 [6] 居民部门财务行为特征 - 居民储蓄意愿强劲 63.8%居民倾向于"更多储蓄" 较上季度提升1.5个百分点 [8] - 前8个月居民人民币贷款累计增加7110亿元 同比大幅少增7290亿元 [8] - 居民部门杠杆率逆势下降0.4个百分点 从61.5%降至61.1% 呈现去杠杆趋势 [8] 政策环境与未来趋势 - 政府出台消费券发放 个人消费贷款贴息政策 新设服务消费和养老再贷款工具 [9] - 大量高利率定期存款集中到期 居民资产配置需求旺盛 [7] - 在存款吸引力下行的背景下 资本市场或成为核心外溢方向 [7]

居民存款与非银存款变化趋势 - 居民存款连续两个月超季节性下行 8月新增1100亿元 同比少增6000亿元 [1][3] - 非银存款再度多增 8月新增1.18万亿元 同比多增5500亿元 [1][3] - 居民存款与非银存款连续两个月呈现"跷跷板"关系 被市场解读为存款搬家现象 [1][3] M1-M2剪刀差变化 - M1-M2剪刀差收窄至-2.8% 较上月收窄0.4个百分点 达2021年6月以来最低值 [1][2] - M1余额111.23万亿元 同比增长6% 增速较上月加快0.4个百分点 [2] - M2余额331.98万亿元 同比增长8.8% 增速与上月持平 [2] - 剪刀差收窄反映资金活性增强 更多资金转化为活期存款 [2][3] 存款结构变化与资本市场关联 - 7月非银存款新增2.14万亿元 创2015年有记录以来同期最高水平 同比多增1.39万亿元 [6] - 7月上证指数上涨3.74% 两市成交额环比大增超40% [6] - 存款结构变化初步印证居民存款向股市等资本市场转移趋势 [3][6] - 非银存款是观察资金流入资本市场的重要指标 更多体现为滞后指标 [6] 居民部门财务行为特征 - 居民储蓄意愿强劲 63.8%居民倾向于"更多储蓄" 较上季度提升1.5个百分点 [8] - 前8个月居民人民币贷款累计增加7110亿元 同比大幅少增7290亿元 [8] - 居民部门杠杆率逆势下降0.4个百分点 从61.5%降至61.1% [8] - 居民存贷差持续扩大 7月达8.98万亿元 8月达9.06万亿元 [8] 存款搬家趋势的驱动因素 - 存款利率走低带来再配置效应 部分存款活期化并流向金融市场 [3][6] - 债券市场利率中枢处于低位 固收类理财产品收益率吸引力下降 [6] - 大量高利率定期存款集中到期 居民资产配置需求旺盛 [7] - 宏观叙事积极变化改善经济基本面预期 推动资本市场持续向好 [6] 政策环境与未来展望 - 政府出台多项举措激发消费意愿 包括发放消费券和贷款贴息政策 [10] - 新设立服务消费和养老再贷款工具 助力提振消费信心 [10] - 在存款吸引力下行和"资产荒"尚未缓解背景下 资本市场或成为核心外溢方向 [7] - 居民从存款到权益类资产的多元化配置还有更加广阔空间 [7]

存款迁移规模 - 2025年7月居民存款减少1.11万亿元人民币，同比多减7800亿元 [3] - 非银金融机构存款同期增加1.65万亿元，同比多增1.39万亿元 [3] - 单月存款减少额超过2018-2024年历年7月平均增长幅度 [4] 迁移驱动因素 - 主要商业银行活期存款利率普遍低于0.3%，三年期定存利率跌至1.25%左右 [4] - 10万元三年期定存总利息仅3750元，年均1250元 [4] - 银行理财平均年化收益率达3%-4%，部分权益类产品超6% [4] 资金流向分布 - 银行理财存续规模重新站稳30万亿元，固收类产品受青睐 [5] - 东部沿海地区银行理财规模单月增幅约8800亿元，占头部14家理财公司增量一半 [5] - A股市场7月普涨：上证指数涨3.5%，深证成指涨3.8%，创业板指暴涨6.2% [7] - 债券型基金平均收益率超4%，固收+类基金募集规模创新高 [9] - 人身险公司超30.51%实现投资收益率超5%，部分公司达8.86% [10] 区域特征 - 一线城市人均存款57.3万元，新一线41.6万元，二线28.5万元，三四线16.7万元，县城9.8万元，农村6.3万元 [12] - 一线及新一线城市居民因金融知识丰富且对收益率敏感，迁移积极性更高 [12] 银行业应对策略 - 银行通过理财经理主动营销自有理财产品以留存客户 [13] - 加速产品创新并拓展代销业务，通过多元化产品组合满足客户需求 [13] - 通过优化服务和增值业务增加非息收入，弥补存款利率下降影响 [13] 行业趋势展望 - 利率市场化改革深化使存款利率维持低位，持续推动资金向高收益产品迁移 [15] - 居民风险偏好渐进提升，金融机构将推出更多适配不同风险偏好的产品 [15][16]

社融与货币供应 - 8月M1同比增速扩大至6.0% M2同比增速维持在8.8% 二者剪刀差收窄至2.8% 创近51个月新低水平 [1] - 本轮M1-M2剪刀差收窄起步于今年4月 M1同比增速从1.5%一路增至6.0% M2同比增速窄幅上升 [3] - M1增速大于M2增速表明资金从沉淀的M2转变为活跃的M1 是强活化信号 但需考虑被动转活期的影响 [3] 存款结构变化 - 8月新增存款20600亿元 其中新增居民存款仅为1100亿元 同比大降6000亿元 新增非银存款11800亿元 同比多增5500亿元 [4] - 7月新增存款5000亿元 其中居民存款减少1.11万亿元 非银存款激增2.14万亿元 创2015年有数据记录以来同期最高水平 同比多增1.39万亿元 [5] - 非银存款增速持续高于存款增速 是M1-M2剪刀差收敛的重要原因 [3] 存款搬家趋势 - 存款搬家加速 权益市场可能是重要去处 7月呈现存款非银化特征 8月呈现加速特征 [5][7] - 7月货币基金规模增长3813亿元 理财规模增长1.8万亿元 与7月非银金融机构存款增加2.14万亿元相吻合 [7] - 8月有12家理财公司规模净增长2857亿元 这12家理财公司7月增幅约为1.8万亿元 [8] 散户与开户数据 - 8月上交所A股新开户265.03万户 环比7月增长逾三成 较去年8月大增约165% [7] - 开户增长倍数相比起点的192.4万户为1.38倍 历史几轮大行情开户增长倍数都超过2倍 最近三次分别为2.1倍 2.1倍 3.7倍 [8] - 8月居民资金入市速度可能并没有市场预期之快 绝对规模与2024年10月的685万户存在明显差距 且不及2025年2-3月的284万户 307万户 [7] 基金市场表现 - 8月股票型基金份额净申购1087.93亿份 规模增长4855.40亿元 混合基金份额净申购97.18亿份 规模增长52.17亿元 债券基金份额净申购275.24亿份 规模增长732.22亿元 [9][12] - 货币市场型基金份额减少310.89亿份 规模减少345.44亿元 QDII基金份额增加352.17亿份 规模增加374.12亿元 [9] - 全公募基金市场8月规模增长5716.63亿元 理财规模增长2857亿元 合计约8573.63亿元 与8月新增非银存款11800亿元大致符合 [12] 资金流向与市场影响 - 7月 8月金融数据显示居民存款搬家迹象初步显现 可能主要去往股市等权益资产 [7] - 8月境内的公募权益市场新增成为居民存款搬家的承接方之一 [13] - 7月A股流通市值占住户存款的比例为53% 距离前高2021年12月的72%仍有较大空间 居民存款或仍有入市空间 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 债市调整风险或未完全释放，超长债利率或未达顶部，其上行压力会传导至其余期限，建议控制组合仓位和久期，避免过早乐观 [4][33] 根据相关目录分别进行总结 本周债市行情回顾：利率再“寻顶” - 前半周债市悲观情绪在基金费率调整催化下蔓延，10Y 期国债利率突破 1.80%；后半周对央行重启买债期待升温，利率有所修复 [1][6] - 周一债市对费率调整征求意见稿快速定价，曲线陡峭化上行，10Y、30Y 国债活跃券利率分别上行 1.65BP、2.05BP [6] - 周二债市情绪脆弱，混合型债基赎回担忧驱动下跌，10Y、30Y 国债活跃券利率分别上行 1.10BP、2.20BP [7] - 周三债市跌幅加大，利率上破关键点位，10Y、30Y 国债活跃券利率分别上行 2.00BP、2.30BP [7] - 周四债市止跌回暖，仅超长债利率小幅上行，10Y 国债活跃券利率下行 1.75BP，30Y 上行 0.40BP [8] - 周五债市继续修复，超长端修复幅度更大，10Y、30Y 国债活跃券利率分别下行 0.80BP、1.80BP [8] - 全周与 9 月 5 日相比，至 9 月 12 日 1Y、5Y、10Y、30Y 中债国债到期收益率分别上行 0.4BP、0.2BP、4.1BP、7.2BP [8] 跌势为何加深？承接力量难抵交易盘抛压 - 关键原因是配置盘承接能力有限，交易盘有抛售空间和诱因 [2][15] - 大行持续承接超长期政府债后或面临利率风险指标考核压力，制约二级市场承接能力 [2][15] - 城农商行部分机构 OCI 账户积累浮亏，保险负债端扩容速度放缓，8 - 9 月超长债密集发行，配置盘减少二级市场参与 [3][16] - 基金情绪受费率调整冲击，8 月末拉久期抢跑使基金有调仓空间，引发债基赎回担忧，抛盘压力释放 [3][27] 向后看，风浪尚未平，超长债利率不言顶 - 超长债供需错配问题持续，短期内难缓解，即使央行四季度重启国债买卖，操作标的预计非长债超长债，需关注季末大行卖长债超长债应对考核 [4][33] - 存款搬家进行中，四季度或加速，8 月非银存款超季节性增加 1.18 万亿元，居民新增存款仅 1100 亿元，关注高息存款到期情况 [34] - 四季度银行卖出老券兑现浮盈需求或更大，去年末快牛行情致利润高基数，且有改善全年指标需求 [4][39]