公司动态 - 京东将于8月16日在河北涿州开设全国首家大型折扣超市 门店面积达5000平方米 精选超5000款高性价比民生商品 价格普遍低于市场常规售价 [1] - 京东折扣超市采用线下选购与线上便捷下单双重服务模式 消费者可通过京东App等线上入口下单 [3] - 京东折扣超市核心竞争优势在于供应链优势 包括高效的产地直采和自有品牌 同时布局下沉市场聚焦大众消费 [4] 行业趋势 - 中国硬折扣市场2024年规模突破2000亿元 渗透率仅为8% 远低于德国42%和日本31%的渗透率 [4] - 会员店和折扣店销售额及门店数增长显著 盒马NB折扣业态已开业263家门店 [5] - 物美集团于7月25日在北京同步开出6家硬折扣超市 万辰集团和零食有鸣等量贩零食品牌也跨界进入超市领域 [4]

京东折扣超市开业信息 - 全国首家京东折扣超市将于8月16日在河北涿州开业，这是国内首个大型折扣超市业态 [2] - 京东将在江苏宿迁、河北涿州两地"五店同开"落地折扣超市 [2] - 涿州门店面积达5000平方米，精选超5000款高性价比民生商品，价格普遍低于市场常规售价 [2] 京东折扣超市特点与优势 - 京东华冠折扣超市已在北京房山试点两家门店，提供线下选购与线上便捷下单双重服务 [4] - 京东折扣超市在区域、门店面积、SKU数量、线下运营优势上与行业其他折扣超市不同 [4] - 核心优势为京东供应链高效产地直采和自有品牌，聚焦下沉市场，实现"天天低价" [4] 折扣超市行业发展趋势 - 折扣超市在全球范围内快速增长，迎合消费分级、通胀压力下的高性价比需求 [5] - 中国硬折扣市场2024年规模将突破2000亿元，渗透率仅8%，远低于德国42%和日本31% [5] - 物美集团已在北京开出6家"物美超值"硬折扣超市，量贩零食品牌也跨界进入该领域 [5] - 盒马NB折扣业态已开业263家门店，成为盒马核心业态 [5]

京东折扣超市布局 - 京东8月在江苏宿迁和河北涿州开设5家折扣超市 采用大店型模式 首店面积达5000平方米 精选超5000款高性价比民生商品 价格普遍低于市场常规售价 [1] 电商平台折扣业态竞争 - 美团硬折扣超市项目"快乐猴"首店8月底在杭州落地 面积不低于500平方米 对标盒马NB业态 同时计划在北京门头沟开设中型超市大店 并布局硬折扣社区小业态 初步目标开设1000家店 [1] - 叮咚买菜旗下"叮咚奥莱"社区店2023年在上海落地 主打性价比 门店面积400-500平方米 [1] - 盒马硬折扣门店加速扩张 截至今年6月全国盒马NB门店数量突破300家 [1] 行业战略方向 - 折扣超市业务通过高性价比商品吸引消费者 成为电商平台拓展线下渠道和寻求新增长曲线的关键举措 [1]

公司股价表现 - 万辰集团股价从10元涨至近200元，涨幅达10倍[2][4][6] - 半年时间股价累计涨幅超150%，6月7日收盘价为184.34元/股，总市值331.8亿元[4][2] - 2025年6月6日股价触及199.9元/股创年内新高，较一年前低点10.19元/股涨幅超10倍[6] 公司业务转型 - 从食用菌公司转型为零食头部企业，拥有1.5万家好想来门店[2] - 2022年8月开始发展量贩零食业务，整合5大零食零售品牌[6] - 量贩零食业务收入占比从2022年12.12%增至2024年98.33%，2024年收入317.90亿元同比增长262.94%[7][13] 财务表现 - 2024年营收323.29亿元同比增长247.86%，净利润2.94亿元扭亏为盈，净利润率0.9%[2][6] - 2024年上半年和下半年量贩零食业务净利润分别为2.80亿元和5.78亿元，净利率2.63%和2.74%[14] - 2025年一季度营收108.21亿元同比增长124.02%，净利润2.15亿元同比增长3344.13%[15] 行业对比 - 对比卫龙美味、三只松鼠、洽洽食品，万辰集团净利润率0.9%远低于三者的17.1%、3.8%、11.9%[2][15] - 万辰集团市盈率38.61，与卫龙32.24、洽洽食品38.75相近，高于三只松鼠11.74[9] - 市值方面，卫龙美味371港元与万辰集团相近，三只松鼠和洽洽食品市值均为万辰集团三分之一[8] 行业现状 - 零食量贩行业进入精细化运营阶段，高速增长时代已过去[3][23] - 行业面临门店周转率下降挑战，需优化产品质量和品类丰富度[25][26] - 行业采用"低毛利+高周转"模式，门店运营效率与成本控制要求极高[21][22] 加盟情况 - 加盟一家好想来门店需投资50-60万元，单店启动资金70-80万元[19][20] - 200平方米门店日均营业额约5000元，月毛利约3万元，需日均9000元才能覆盖固定成本[22] - 加盟商反映回本周期长(约2年)，竞争加剧导致赚钱门店比例下降[23] 未来发展 - 行业市场容量仍具备3至4倍增长潜力[24] - 折扣超市成为升级方向，可增加水果、生鲜及日用品等品类[27] - 需从零食折扣店向折扣超市转型，延伸至日用消费品全领域[27]

公司经营情况 - 董事长已解除留置 [1] - Q1营业收入108.21亿元，同比+124.02% [1] - Q1归母净利2.15亿元，同比+3,344.13% [1] - 零食量贩业务剔除股份支付费用后净利润4.12亿元，净利率3.85%，同比+1.36pct [1] - Q2、Q3为开店旺季，有望加速开店 [1] - 近期推出股权激励，覆盖核心员工 [1] 行业发展趋势 - 折扣超市数量不断增加，既有零食量贩企业拓展，也有区域性零售品牌对传统超市进行折扣化改造 [1] - 传统流通环节效率较低，终端售价较高且商品组合难以满足消费者需求 [1] - 折扣超市人流、购物体验优于传统超市，存在较大优化改造空间 [1] - 坚定看好折扣超市发展 [1] 公司竞争优势 - 作为头部零食量贩企业已具备万店规模 [1] - 在资金、人才储备、供应链方面优势显著 [1] - 有望在折扣超市领域占据较大市场份额 [1] 未来业绩展望 - 零食量贩持续开店，折扣超市打开中长期开店空间，收入有望保持高增 [2] - 规模效应带动盈利能力持续提升，Q1盈利能力提升显著 [2] - 随着规模进一步提升&自有品牌不断发展，净利率有望进一步提升 [2] - 少数股权有望收回增厚归母净利 [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为551.32/670.39/792.89亿元，分别同比增长70.53%/21.60%/18.27% [2] - 预计2025-2027年实现归母净利润7.34/9.84/11.96亿元，分别同比增长149.95%/34.10%/21.61% [2]

行业趋势 - 量贩零食赛道迅速崛起后快速饱和 头部品牌割据市场 同店销售增长停滞甚至下滑 [1] - 折扣零售成为零售行业重要增长力量 赵一鸣零食推出"赵一鸣省钱超市"进军该领域 店铺面积180-240㎡ 新增400+SKU 设置短保面包区等专区 [1] - 万辰集团"来优品省钱超市"已布局 门店面积300+㎡ SKU从1900增至3000+ 新增速冻品、粮油等品类 [1] 公司战略转型 - 赵一鸣零食2019年创立 6年开设8500+门店 覆盖25省230+城市 年服务6亿人次 [5] - 2023年与零食很忙合并组建"鸣鸣很忙"集团 2024年集团营收超555亿 门店突破15000家 [5] - 转型折扣超市面临三大挑战：跨品类供应链能力不足 尚未涉足生鲜领域 [2] 竞争对手林立需保持价格优势与差异化 [3] 租金人力营销成本大幅增加依赖高周转 [3] 行业竞争格局 - 头部品牌普遍采用"低价+大单品+加盟模式" 产品组合高度重合 价格带集中在5-20元区间 [7] - 好想来等品牌通过区域直采、自建仓储优化供应链 如好想来依托万辰集团建立50+仓储配送中心 [8] - 下沉市场成为主战场 本土便利店和夫妻店对赵一鸣形成竞争压力 [8] 公司现存问题 - 产品同质化严重 缺乏独特爆款单品 顾客黏度依赖价格优势 [5] - 加盟模式导致经营水平参差不齐 终端控制力较弱 [5] - 产品质量问题频发 供应链管理与质量检测存在漏洞 [6] 发展路径建议 - 突围核心在于精准定位下沉市场性价比需求 构建供应链效率壁垒 [9] - 短期需通过爆款单品和区域密度战建立优势 中期推进数字化运营降本增效 长期探索自有品牌与场景延伸 [9]

公司概况与商业模式 - 公司由零食很忙与赵一鸣零食合并成立，拥有两大品牌，是中国最大的休闲食品饮料零售商，产品涵盖3380个SKU，单店SKU不低于1800种，是同等规模超市的2倍 [1] - 产品均价较线下超市便宜25%，每月上新百余款，品类扩展至日化、文具、熟食等，从零食量贩转向全品类量贩 [1] - 主要通过加盟模式经营，24年加盟店占比99.9%，98.8%收入来自向加盟商销售商品，盈利模式单一 [6][7] - 采用"品牌引流，白牌赚钱"策略，白牌产品数量占比77%，销售额贡献73%，毛利率比品牌产品高10-20个百分点 [18] 行业前景与竞争格局 - 中国休闲食品饮料零售行业预计2029年市场规模达4.9万亿元，2024-2029年复合增长率5.8%，下沉市场增速6.8%高于高线市场的4.1% [1] - 行业竞争格局分散，公司以1.5%市占率居首，仅领先第二名万辰集团0.1%，前五大企业合计市占6% [4][5] - 面临上游品牌如三只松鼠、良品铺子等自建渠道进入量贩赛道的竞争，例如良品铺子推出"零食顽家"，三只松鼠收购"爱零食" [5] 财务与运营表现 - 24年GMV达555亿元，门店14,394家，覆盖28个省份，68.9%门店位于三线及以下城市，闭店率从23年0.67%升至24年1.9% [11] - 22-24年毛利率稳定在7.5%左右，显著低于三只松鼠(24.25%)、良品铺子(26.14%)等传统品牌 [12][13] - 24年净利润8.29亿元，同比增284%，净利率2.1%，优于同业万辰集团(1.87%)、良品铺子(-0.69%)等 [14][15] - 24年营销费用14.8亿元同比增353%，经营现金流净流出2.3亿元，收入确认与现金流背离 [13] 供应链与扩张策略 - 全国36个仓库实现24小时配送，存货周转天数11.6天优于竞对(万辰17.9天、三只松鼠44.4天) [16] - 门店突破1万家后供应链承压，24Q4因仓储系统崩溃导致华东300家门店断货，直接损失超5000万元 [17] - 采取"门店越多议价权越强"策略，通过补贴鼓励加盟，但可能培养加盟商畸形依赖 [8] 风险与挑战 - 白牌产品品控问题频发，存在食品安全投诉如异物、添加剂超标等，招股书未披露相关处罚 [18] - 上市前股东套现行为明显，赵定套现1.3亿元，盐津铺子转让股份，累计派息5.26亿元 [20] - 贸易应收款项24年大增155%至1.53亿元，可能存在收入确认粉饰报表的嫌疑 [19] 未来发展方向 - 计划拓展折扣超市和自有品牌，从休闲食品向生活百货延伸，目标自有商品占比60-70% [19] - 拟投入1.2亿元加强供应链，将仓库辐射半径从300公里缩短至200公里，存货周转目标压缩至9天 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 鸣鸣很忙是中国最大的休闲食品饮料连锁零售商，22 - 24年公司收入/经调净利CAGR达+203%/235% ，未来毛净利率较万辰皆有提升空间 [3] - 中国休闲食品饮料市场规模3.7万亿，下沉市场和量贩渠道增长领跑，鸣鸣很忙量贩模式预计持续抢夺商超/杂货店渠道份额 [4] - 运营提效盈利提升、折扣超市业态升级、出海东南亚稳步推进是未来看点，预计25 - 26年为头部阵营盈利能力提升加速期，建议前瞻关注鸣鸣很忙、万辰集团投资价值 [4] 各部分总结 鸣鸣概况 - 2023年11月“零食很忙”完成对“赵一鸣”收购，组成鸣鸣很忙集团，董事长晏周和副董事长赵定合计持股62.6% [3] - 截至2024年底公司拥有14394家门店，覆盖28个省份，GMV达555亿 [3] 行业概况 - 中国休闲食品饮料市场规模3.7万亿，下沉市场和专卖店增速领跑，终端格局高度分散CR5仅6%，鸣鸣很忙GMV市占率第一1.5% [4][11] - 19 - 24年下沉/高线市场CAGR为+6.5%/4.0%，专卖/超市/杂货/电商CAGR为+13.9%/4.0%/4.2%/9.6% [11] 商业模式 - 量贩模式产品丰富多样、性价比高，在库SKU3380个，单店SKU不少于1800款，价格比线下商超便宜25% [14] - 量贩模式渠道覆盖广，58%门店位于县城和乡镇，县城覆盖率达66%，并全方位赋能加盟商 [14] 业绩表现 - 22 - 24年公司收入/经调净利CAGR为+203%/235% ，门店数量/单店GMV/日均单量CAGR为+175%/5%/8% [3] - 24年公司毛/经调净利率7.6%/2.3%，较万辰略低3.3/0.4pct，未来有提升空间 [3] - 收入99%源于加盟店销售商品，22 - 24年加盟店销售收入CAGR为+203%，加盟服务费占比不足0.5% [3][25] 成长驱动 - 22 - 24年公司门店数量CAGR为+175%，加盟占比99%+，加盟商数量快速增长 [29] - 24年一线/二线/三线及以下门店占比各18%/13%/69%，22 - 24年CAGR各+140%/332%/170% [32] - 22 - 24年公司GMV CAGR为+193%，拆分为订单量增加（CAGR+204%）、客单价略降，单店GMV/单店日均单量CAGR为+5%/8% [35] 未来看点 - 供应链提效、整合运营、自有品牌是盈利提升核心，公司存货周转效率更高，仓储物流费率有优化空间 [43] - 头部企业迭代折扣超市模型，鸣鸣推出3.0店型，门店面积和SKU扩充更优 [46] - 鸣鸣已在越南开设5家直营门店，未来有望通过自建/收购扩张，万辰预计也将加速出海 [53] 募投计划 - 公司计划在渠道、产品、品牌、供应链、数字化方面加大投入，升级门店网络、迭代产品、开发自有品牌等 [57] 核心结论 - 预计25 - 26年为头部盈利提升加速期，折扣超市迭代和出海试水有望抬升天花板，建议关注鸣鸣很忙、万辰集团投资价值 [61] - 鸣鸣运营提效、业态升级、初试海外，万辰拓店提效、业态升级、收回少数股权，双方成长势能有望延续 [65]

公司财务表现 - 2024年实现营收323.29亿元 同比增长247.86% [1][4] - 净利润达2.94亿元 同比增长453.95% [1] - 量贩零食业务收入317.90亿元 同比增长262.94% 占总收入98.33% [3][4] - 食用菌业务收入5.39亿元 同比增长0.73% 占总收入1.67% [4][5] 业务结构转型 - 公司原主营食用菌业务 2022年8月通过创立"陆小馋"进入量贩零食赛道 [1] - 通过合资收购整合来优品/好想来/吖滴吖滴/老婆大人等品牌 形成"好想来"+"老婆大人"双品牌运营 [1] - 量贩零食业务毛利率10.86% 同比提升1.34个百分点 [3] - 食用菌业务因金针菇价格低迷出现亏损 但对整体影响有限 [5] 门店扩张战略 - 门店总数从2023年底4726家增至2024年底14196家 净增9470家 [5] - 全年新开门店9776家 因经营原因闭店242家 非经营原因闭店64家 [5] - 华东地区门店8265家占比最高 华中1863家 华北1230家 华南603家 [5][6] - 期末门店经营总面积达230.11万平方米 [6] 行业竞争格局 - 行业形成万辰集团与鸣鸣很忙集团"两超多强"格局 [6] - 万辰是量贩零食赛道唯一上市企业 截至今年2月签约门店达1.5万家 [6] - 鸣鸣很忙集团在营门店超1.5万家 重点布局华南市场 [6] 新业务拓展 - 公司2024年12月通过子品牌来优品布局省钱超市 首家门店于今年1月开业 [7] - 竞争对手鸣鸣很忙同期推出"赵一鸣省钱超市"3.0店型 [7] - 零食有鸣/爱零食等企业均在拓展折扣超市业态 [7] 公司治理动态 - 董事长王健坤于3月3日被留置立案调查 所涉事项与公司无关 [7] - 董事兼总经理王丽卿暂代董事长职责 公司未被要求协助调查 [7]

核心观点 - 万辰集团2024年财报表现亮眼，营收和净利润大幅增长，超出市场预期 [1][2][3] - 公司四季度表现尤为强劲，收入同比大涨166%，净利润同比上升894% [4][5] - 公司在量贩零食行业竞争激烈的环境下取得优异成绩，验证了其盈利能力的含金量 [9] - 万辰集团战略布局不限于量贩零食，正朝着"县域经济+情绪价值"的方向发展，目标是成为"泡泡玛特+蜜雪冰城"的合体 [11][12][13] - 公司通过IP授权和代言人营销等方式，展示了对年轻消费者需求的深刻理解和快速反应能力 [16][18][21] - 公司在县域经济中的布局和未来业态改革（如折扣超市）被市场低估 [26][30][32] - 万辰集团在2025年有望迎来新的认知重估，其成长性可能被市场忽视 [34][35] 财务表现 - 2024年公司营收增长248%至323.3亿元，归母净利润扭亏为盈增长至2.94亿元 [2] - 四季度单季收入117.16亿元，同比大涨166%；归母净利润2.09亿元，同比上升894% [5] - 按单季年化表现推算，2025年净利润有望触及10亿元大关 [5] - 毛利率整体平稳，保持在11%上下，四季度ROE达到20%，相比三季度翻倍 [6] 业务发展 - 好想来线下门店数已突破1.3万家，仍在高速扩张 [6] - 公司在苏皖地区市场占有率超60%，正向河南、山东等人口大省扩张 [27] - 首家"来优品"省钱超市在合肥开业，面积300平，SKU数量翻倍 [30] - 公司与哪吒合作IP授权，推出系列盲盒（软糖+玩偶组合售价8.9元） [16] - 签约代言人檀健次，推出精美周边产品，助力加盟商当日销售增长5万元 [18] 战略布局 - 公司战略方向是"县域经济+情绪价值"，结合蜜雪冰城的下沉市场覆盖和泡泡玛特的高毛利业务 [12][13] - 在县城经济中，公司先通过量贩零食抓住流量和基本盘，再通过情绪价值创造高毛利业务 [16] - 公司展现出对年轻消费者需求的深刻理解和快速反应能力，这是与传统销售渠道的最大差异化 [21][22][23] - 量贩零食行业核心优势是成本领先（低毛利、高周转、大规模），头部企业有望进化成为"国产版山姆" [32] 市场认知 - 公司业务主要在县城布局，导致高线城市投资者感知较弱，存在信息差 [27][29] - 市场可能低估了公司在业态改革（如折扣超市）和供应链优势方面的潜力 [30][32][33] - 作为零售体量大的公司，其成长性容易被市场忽视，但实际上仍有较大发展空间 [34][35] - 2025年公司有望迎来新的认知重估，万店规模可能只是起点 [35]