财报核心信息回顾 - 总营收3024年第三季度达797亿美元，同比增长9.1%，但3025年第三季度预期633亿美元，环比下降0.1% [1] - 净销售额3024年第三季度782亿美元，同比增长9.1%，3025年第三季度预期619亿美元，环比微增0.1% [1] - 会员费收入3024年第三季度15.1亿美元，同比仅增0.2%，3025年第三季度预期12.5亿美元，同比下降1.0% [1] - 毛利率（GPM）稳定在10.8%-11.27%区间，3025年第三季度预期10.9%，核心业务毛利率同比提升36个基点 [1][3] - 运营利润3024年第三季度30.4亿美元（OPM 3.8%），3025年第三季度预期24.4亿美元（OPM 3.9%），同比增长10.9% [1] - 可比销售额增长持续改善：美国市场3025年第三季度达6.6%（环比+0.2pct），但加拿大市场降至2.9%（环比-0.9pct） [1] - 电子商务增长强劲，3024年第三季度同比+18.9%，3025年第三季度预期+15.0% [1] - 全球付费会员数达79.6百万，季度净增1.2百万，但续费率（美加地区）微降至92.7% [1] 战略与运营动态 - 门店扩张加速：Q3新开9家门店，Q4计划新增10家，2024财年预计净增24家至全球总数914家 [2] - Kirkland Signature品牌表现突出：销售额增速超整体水平，渗透率同比提升50个基点，本地化采购策略降低成本 [2] - 技术创新：推出"先买后付"服务提升高价商品销售，试点仓库新技术优化结账效率 [2] - 价格策略：主动下调鸡蛋、黄油等关键商品价格，延长加油站营业时间带动汽油销量创纪录 [2][3] - 成本控制：生鲜部门杠杆效应显著，乳制品等大宗商品成本下降推动食品部门毛利率提升 [3] - 资本支出：Q3达11.3亿美元，全年预计略超50亿美元 [6] 外部环境影响 - 汇率与油价：美元汇率对同店销售产生1.2%负面影响，汽油价格下跌带来1.1%拖累 [3] - 关税压力：美国8%销售额来自中国进口商品，非食品领域通胀导致LIFO成本增加1.3亿美元，Q4或再增4000-5000万美元 [6] - 竞争格局：同行涨价改善相对价格优势，采购团队动态调整策略应对关税变化 [7] 品类表现与区域差异 - 生鲜类同店销售增长高个位数，非食品类同店销售增长高个位数，食品杂货类增长中高个位数 [6] - 区域分化明显：美国同店销售增长6.6%领先，加拿大（2.9%）和国际市场（3.2%）增速放缓 [1] - 非食品部门毛利率全球微升但美国微降，汽油和电商部门成为利润率改善主要驱动力 [4] 运营效率与成本结构 - SG&A费用率上升13个基点，主因员工工资增长，部分被销售杠杆和生产效率提升抵消 [5] - 可比客单价增长疲软（3025年Q3预期-0.3%），但客流量保持5.9%的健康增速 [1] - 线上会员比例上升导致整体续费率下降，美加地区续费率仍维持在92.7%高位 [1][3]

公司供应链情况 - 公司在滚动体及锻件领域形成自主供应链体系，通过全资子公司圣久锻件、海普森的垂直整合，锻件与滚动体已实现自供，有效控制质量稳定性与交付周期 [2] 业务拓展情况 - 公司在高端精密轴承领域的开拓主要集中在风电领域和齿轮箱轴承，目前齿轮箱轴承处于小批量出货状态 [2] - 公司客户主要集中在国内，海外市场处于开发阶段，现阶段经营重心在国内市场，未来将持续关注国内外政策动态和市场机会，积极开拓业务 [3] 产能与交付保障 - 公司产能利用率保持在高位运行，通过设备调试、生产工艺优化、人才梯队搭建等方式扩大产能保证产品交付 [3] 产品工艺与设备 - 公司具备多种热处理工艺及相应设备，会综合多种因素灵活选择最合适的热处理工艺，引进多台先进热处理设备，以实现对客户需求的最大化满足 [4] 业绩预期与提升措施 - 公司 2025 年第二季度排产订单充足，下游客户需求旺盛，正全力提高生产效率以满足交付要求 [5] - 公司将通过优化工艺提高产能利用率、加大研发投入增强产品竞争力、发挥产业链降本优势等手段提升产品整体毛利率 [5]

财务表现 - 2025Q1营收100.2亿元 同比增长1871% 主要因销量增长1621% 产品组合优化 单车收入增长49% [1] - 2025Q1归母净利润-13亿元 同比2024Q1的-101亿大幅收窄 环比2024Q4的08亿下滑 主因毛利总额降幅大于资本开支降幅 [1] - 2025Q1毛利率149% 创历史新高 同比2024Q1的-14%显著改善 环比2024Q4的133%提升16个百分点 [2] - 2025Q1单车营收1144万元 回升 单车成本974万元 创历史新低 单车毛利171万元 [2] 费用与销量 - 2025Q1销售费用61亿元 行政费用38亿元 研发费用8亿元 SG&A费用率988% 研发费用率798% 均较2024全年下降 [2] - 2025Q1销量87552辆 [2] 产品动态 - 新款C10于2025年5月15日发布 升级三电与智能化 售价区间1228万-1428万 激光雷达 800V高压平台 高通8295P芯片下放至14万级市场 [3] - 纯电版C10搭载全域800V碳化硅平台 CLTC续航605km 增程版纯电续航210km 综合续航1190km 馈电油耗51L/100km [3] - 高配C10采用激光雷达+端到端大模型 支持高速领航等27项功能 智能座舱搭载高通SA8295P芯片+Leapmotor OS 40 Plus [3] - B01轿车为B系列首款车型 上海车展首秀 设计突出年轻化与科技感 [3] 盈利预测 - 上调2025-2027年营收预测至668/999/1244亿元 原预测583/840/1163亿元 同比增速1076%/495%/245% [4] - 上调2025-2027年归母净利润预测至578/2877/5674亿元 原预测-072/2488/5081亿元 [4] - 预计2025-2027年EPS分别为043/215/424元 [4]

公司基本情况 - 公司董事会秘书向投资者介绍发展历程、生产经营及产品情况 [2] 收入与业务板块情况 - 2024年前两季度收入增速好，下半年下降，变化源于消费类电子PCBA板块 [2] - 2024年智能家居家电PCBA收入下滑2.57%，因价格竞争激烈调整价格致销售额减少 [4] - 新型消费电子产品2024年收入1个多亿，同比下降18.2%，泳池机器人需求量减少 [9] 毛利率情况 - 2023、2024年综合毛利率约17%，较2022年以前下降，消费类电子PCBA毛利率12%左右拉低整体毛利率，2025年将提高优势品类占比并降本增效提升毛利率 [2][3] - 汽车电子2024年毛利率提升明显，得益于参与高端车型产品供应，2025年预计毛利率稳定略有波动 [9] 市场竞争与客户情况 - 友商拓展腰部客户，公司认为智能化技术为家居家电产品带来增量市场，将聚焦新兴市场和创新品类提升份额 [5] - 汽车电子OEM下游客户有国内头部车企、德昌、达峰等，ODM下游客户有国内头部车企和行业细分领域知名企业等 [6] 订单与交付情况 - 汽车电子ODM定点项目逐年增长，交付周期通常在6至12个月 [7] 产品线情况 - 汽车电子ODM主要产品线有电子油泵控制器等，价值量不同 [8] 子公司情况 - 全资子公司朗腾未来专注汽车零部件及配件制造，处于培育孵化期，ODM项目落地后营收预计提升，收入目标规划根据项目进展和市场反馈制定调整 [9] 储能产品情况 - 储能产品2022年收入大幅增加，因开拓尼日利亚市场和客户产品升级；2023年大幅下降，受当地能源补贴政策和国际货币兑换波动影响；2024年较稳定略有增长；2025年一季度上升，因客户调整销售策略和市场营销成效显著 [9] 海外市场情况 - 2024年海外收入直接销售占比约30%，美国市场收入占海外直接销售总额约4% [10] 工厂规划情况 - 泰国工厂6月进入生产阶段，主要供应PCBA产品及成品类产品，产值规划根据生产能力和市场需求制定 [10] - 公司正专注泰国一期项目建设，根据生产状况、经济效益和客户需求决定是否扩大海外生产基地，关注海外市场局势变化 [10]

战略重心 - 2025年海外市场是公司最重要战略市场，海外业务占比约75% [1] - 2025年战略重心是基石业务小分子API板块，收入占比约90% [1] 新业务情况 - 新业务板块目前以国内客户为主，新分子业务和基因细胞治疗板块今年积极开发海外市场 [1] - 新业务以控亏、减亏为整体目标，因发展阶段不同存在差异和不确定性，无法准确给出盈亏平衡预期 [2] 市场布局 - 公司在日韩未设单独运营机构，但有负责开拓的BD，2024年日韩市场业务有不错增长 [2] - 公司将全球化作为应对宏观环境重要战略，加强在欧美布局 [2] - 斯洛文尼亚基地面向全球客户，核心客户群可能以欧洲本土客户为主 [2] 订单情况 - 未披露2025年第一季度订单具体数据 [2] - 订单平均交付周期在3 - 18个月，交付时间无明显季节性特点，基于客户要求安排 [2] 工厂产能 - 长寿工厂产能最大的110车间产能为300立方米，最大反应釜体积为10,000L，根据项目要素匹配设备 [3] 业务收入与毛利率 - 2025年第一季度制剂业务收入同比下滑40%，因项目交付节奏导致 [3] - 公司毛利率处于恢复阶段，剔除新业务亏损影响后，2024年小分子原料药毛利率约33%，公司希望通过多种方式提升毛利率 [3]

财务表现 - 25Q1公司实现营收11.02亿元，同比下滑25.81%，归母净利润1.81亿元，同比下滑24.24%，低于预期[1] - 25Q1美味鲜子公司营收10.82亿元，同比下滑25.94%，归母净利润1.77亿元，同比下滑27.61%[1] - 预计25-27年营收分别为60.6/66.6/73.2亿元，年增长率均为10%，归母净利润分别为9.9/10.9/12.0亿元，年增长率均为10%[2] 产品结构 - 酱油收入6.48亿元，同比下滑32%，鸡精鸡粉收入1.30亿元，同比下滑29%，食用油收入0.51亿元，同比下滑50%，其他收入1.99亿元，同比下滑7%[1] - 鸡精粉品类实现较快增长，美味鲜利润有所提升[1] 区域表现 - 东部区域收入1.95亿元，同比下滑47%，南部区域收入4.19亿元，同比下滑20%，中西部区域收入2.30亿元，同比下滑29%，北部区域收入1.83亿元，同比下滑19%[1] - 经销商数量同比净增491家至2672家，但平均经销商收入同比下降42%至38万元/家[1] 盈利能力 - 25Q1毛利率同比提升1.75个百分点至38.73%，净利率同比下降1.17个百分点至16.46%[2] - 销售费用率同比上升0.89个百分点至8.62%，管理费用率同比上升1.71个百分点至8.07%，财务费用率同比上升0.45个百分点至0.35%[2] - 管理费用绝对值同比下降[2]

产能扩张与市场渗透 - 上游推进矿山资源勘探及整合，开展深部开拓及配套设施建设，推进智能化，实现增储扩产 [1] - 中游优化生产工艺，打造自动化车间，开发特色粉末产品 [1] - 下游子公司赣州澳克泰深耕高附加值硬质合金市场，布局航空航天、新能源等领域，发展五大核心业务板块 [1][2][5][6] 稀土管制与产品销售 - 公司产品不包含稀土类产品，稀土管制对产销无影响 [3] 市值管理与股价提升 - 二级市场股价受综合因素影响，公司坚持稳健前行，做好经营，为股东创造价值 [3] 碳排放与清洁能源 - 公司获 ISO14001:2015 环境管理体系、ISO50001:2018 能源管理体系认证，建立完善管理体系和规章制度 [3][4] - 通过技术创新、工艺改造优化能源结构，推广节能技术，提升节能减排成效 [5] - 采用清洁能源和节能灯具，执行垃圾分类，提高内部绿化覆盖度，倡导员工绿色出行 [5] 境外市场拓展 - 2024 年出口业务收入占比 18.71%，同比下降 5.2%，产品主要出口亚洲、欧洲，美国市场占比较小 [5] - 提升产品品质及稳定性，增加产品品类，增强客户黏性，加大海外市场开拓力度 [5] 高端刀具市场 - 专注高性能、高精度、高附加值硬质合金研发、生产和销售，推进高端品牌战略 [5][6] 钨矿储量与产能 - 拥有 6 座采矿权矿山和 10 个探矿权矿区，通过资源整合和勘探实现增储扩产 [6] - 2024 年新增高沙、潭角里探矿权，推进多矿资源储量核实及勘查工作，保障资源有序接替 [6][7] 核心产品毛利率提升 - 关注原料价格波动，调整库存，发展重点供应商并签长单协议，保证原料供应 [7] - 加强高附加值钨产品研发，提升产品竞争力 [7] 可控核聚变项目销售 - 公司主要从事钨相关产品生产销售，未提及向可控核聚变项目销售占比 [8] 原材料价格传导 - 钨行业原料价格上涨可传导到下游产品，存在一定滞后性 [9] 尾矿处理与绿色工艺 - 主采矿山为国家级“绿色矿山”，工厂为国家级“绿色工厂”，推进绿色矿山和工厂建设 [9] - 自主研发绿色冶炼和回收工艺，朝着绿色和节能减排方向发展 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报及2025年一季报，收入下滑因消费意愿不足和市场竞争加剧，费用刚性致利润下滑更大；分品牌男装营收同比表现优，女装毛利率提升；分渠道线下毛利率好且门店优化；毛利率增长，费用率因收入下降被动抬升，库存可控；公司品牌力强、盈利能力高，短期零售压力不改中长期向好趋势，维持“增持”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年5月14日收盘价12.07元，一年内最高/最低15.40/10.04元，市净率1.5，息率6.63，流通A股市值57.22亿元，上证指数3403.95，深证成指10354.22 [2] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产7.82元，资产负债率16.34%，总股本4.77亿股，流通A股4.74亿股，无流通B股/H股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2219|479|2269|2405|2589| |同比增长率（%）|-16.2|-10.9|2.3|6.0|7.7| |归母净利润（百万元）|304|83|324|344|374| |同比增长率（%）|-38.5|-25.0|6.7|6.3|8.8| |每股收益（元/股）|0.65|0.18|0.68|0.72|0.78| |毛利率（%）|74.8|76.3|75.0|75.2|75.4| |ROE（%）|8.3|2.2|8.2|8.4|8.8| |市盈率|19|/|18|17|15| [7] 公司经营情况 - 2024年公司营业收入22.2亿元，同比降16.2%，归母净利润3.0亿元，同比降38.5%；2025Q1收入4.8亿元，同比降10.9%，归母净利润0.8亿元，同比降25% [8] - 分品牌看，DA品牌2024年收入11.6亿元，同比降18.4%，毛利率75.8%，同比升0.6pct，净关店77家至464家；DM品牌收入1.2亿元，同比降17.8%，毛利率81.6%，同比增0.8pct，净关店2家至22家；DZ品牌收入8.8亿元，同比降13.4%，毛利率72.6%，同比增0.2pct，净关店64家至386家；RA品牌收入0.4亿元，同比降11.8%，毛利率81.2%，同比降0.7pct，净关店4家至18家 [8] - 分渠道看，2024年线上收入3.7亿元，同比降7.3%，毛利率74.9%，较上年降1.9pct；线下收入18.5亿元，同比降17.9%，毛利率74.9%，较上年升0.8pct；线下直营收入9.3亿元，同比降18.7%，毛利率同比升1.4pct至81.4%，直营门店净减14家至262家；经销收入9.1亿元，同比降17.0%，毛利率同比升0.3pct至68.3%，经销门店净减133家至628家 [8] 财务指标分析 - 2024年毛利率同比增0.4pct至74.8%，2025Q1为76.3%，同比增0.8pct；2024年销售费用率同比增5.3pct至45.7%，2025Q1为45.7%，同比增3.9pct；2024年管理费用率（含研发）同比升2.2pct至12.4%，2025Q1为11.5%，同比降1.4pct；2024年归母净利率同比降5.0pct至13.7%，2025Q1回升至17.3%，同比降3.2pct [8] - 截至2024年末，存货同比增8.3%至4.2亿元，2025Q1末稳定在4.2亿元；2024年经营活动现金流净额4.0亿元，同比降43.15%，2025Q1为0.68亿元，同比降4.1% [8] 盈利预测调整 - 下调2025 - 2026年收入预测、上调费用率预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.2/3.4/3.7亿元（原2025 - 2026年为4.0/4.5亿元），对应PE分别为18/17/15倍 [8] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|股价|总股本（亿股）|市值（亿元）|归母净利润（亿元）（25E/26E/27E）|PE（25E/26E/27E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |603877.SH|太平鸟|16.01|4.7|75.9|3.7/4.5/4.7|21/17/16| |2020.HK|安踏体育|94.65|28.1|2657|134/147/160|18/17/15| |平均|/|/|/|/|/|19/17/16| |603587.SH|地素时尚|12.07|4.8|57.5|3.2/3.4/3.7|18/17/15| [14] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|2649|2219|2269|2405|2589| |营业成本|677|558|567|596|636| |税金及附加|26|21|27|29|31| |主营业务利润|1946|1640|1675|1780|1922| |销售费用|1072|1015|976|1034|1113| |管理费用|189|194|200|202|220| |研发费用|84|82|79|78|88| |财务费用|-56|-44|-21|-23|-20| |经营性利润|657|393|441|489|521| |信用减值损失|-1|0|0|0|0| |资产减值损失|-59|-80|-80|-80|-80| |投资收益及其他|54|53|49|46|49| |营业利润|669|405|412|455|491| |营业外净收入|-3|-1|20|6|8| |利润总额|666|404|432|461|499| |所得税|172|100|108|116|125| |净利润|494|304|324|344|374| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|494|304|324|344|374| [18]

关税政策影响 - 美国与越南等国关税政策落地待观察，目前未出现客户因关税大幅取消或减少订单情况，公司出货节奏无大变化，生产旺季订单饱满 [2] - 以往关税由品牌客户承担，多数客户未与公司商讨关税成本问题，不同盈利能力制造商压力有差异 [2] - 公司针对美国对越南、印尼关税加征拟定应对方案，与客户密切沟通，短期内不做大的产能建设改动，越南、印尼新工厂按既定节奏建设，投产节奏依订单调节 [2] - 美国暂缓关税90天，部分客户要求出美国订单优先生产、出货，部分未调整，公司整体出货节奏无大变化 [2] 订单与业绩展望 - 公司客户多元，多数为上市公司，多数客户业绩保持成长，少数终端销售增速不佳，公司会根据订单增长调配资源，目前实际订单与预计差异不大，对2025年业绩有信心，但会关注关税政策影响并调整策略 [3] 平均单价影响因素 - 平均单价变化与客户组合、产品组合变化有关，不同品牌占比及不同价格区间产品占比波动会影响平均单价 [4] 产能布局规划 - 目前主要生产基地在越南，今年越南有新成品鞋工厂投产 [5] - 印尼生产基地预计产能6000万双以上，2024年上半年投产，建设完毕约需3年 [5] - 公司在四川租赁厂房建成成品鞋工厂，2025年第一季度投产 [5] 毛利率预期 - 2025年第一季度新客户订单量同比显著增长，新工厂投产初期影响整体毛利率，公司将采取措施提升运营效率，第二季度新员工招聘放缓，预计集团运营效率逐步提升 [6] 产品单价与毛利率关系 - 公司合作品牌定价模式为成本加成，理论上不同单价订单毛利率、净利率差异不大，但实际运营中因订单规模、生产工艺、生产效率不同，各品牌毛利率、净利率有差异 [7][8] 工厂差异对比 - 印尼是制鞋业大国，公司对印尼环境不陌生，新工厂投产初期未盈利，管理团队经验丰富，投产进度和前期运营符合预估 [9] - 印尼工厂和越南工厂用工成本预计差别不大，利润率预计运转成熟后差异也不大 [9] 产能利用率情况 - 公司产能主要在越南，印尼、四川新工厂投产初期，产能有弹性，根据订单情况调整，目前抓紧投建新产能 [10] 新工厂产能爬坡时间 - 新工厂投产后约需一年半到两年实现产能爬坡，工人熟练度和部门配合度需运营几年达到较好状态 [11] 行业上下游一体化情况 - 运动鞋行业原材料供应链成熟，直接采购成本控制和交付便捷，公司会对重要新材料投入研发，未来会顺应行业趋势 [12] 资本开支水平 - 2022 - 2024年公司资本开支每年约11 - 17亿人民币，预计未来几年保持在区间平均或偏高水平，将在印尼及越南新建工厂并加快自动化改造 [13]

2024年度公司经营与研发情况 - 2024年营收98,355.45万元，同比增长10.42%；净利润1,365.17万元，同比大增119.02%，原因包括上期商誉减值本期无此事项、业务回暖及海外市场开拓、研发投入优化费用减少 [1][2] - 2025年第一季度营收28,268.07万元，同比增长36.23%；净利润1,453.85万元，同比上涨26.13% [2] - 2024年毛利率47.67%，较2023年提升0.66个百分点，未来将改进工艺、降本增效提升毛利率 [3] - 2024年对比剂产品销售收入58,804.95万元，同比增长9.87%，将扩大国内份额、拓展海外市场 [3] - 2024年降糖类产品销售收入同比增长33.24%，因产品纳入集采中标推动增长 [3][4] - 钆类造影剂有较高市场份额和品牌影响力，除现有获批产品外仍在开发新产品 [4] - 已研发、申报多款对比剂制剂及原料药项目，今年有望获批新产品 [4] - 2024年研发费用6,923.81万元，较去年同期下降43.40%，因前期投入集中，本期进入平稳阶段且部分项目未到节点 [5] 子公司及参股公司情况 - 海昌药业开拓碘克沙醇和碘帕醇国内外客户，是公司碘对比剂主要供应商之一 [6] - 陆芝葆生产基地预计年内试生产和工艺验证，公司结合自有资金及融资保障建设 [7] - 亳州生产基地一期中药生产车间预计年内试生产和工艺验证，明年有望投产 [7] - 收购天原药业后中药批文增至59个，重点推广九味镇心颗粒和金莲花颗粒，打造业绩增长第二曲线 [8] - 已将天原药业纳入集团管理体系，对多部门进行整合与赋能 [8][9] - 参股公司医未科技推进产品商业化取得成果，2024年世和基因、医未医疗、芝友医疗均未现金分配 [9] 其他问题 - 25年一季度末股东总户数较2024年末下降7.37%，户均持股市值提升，股东结构变化对公司治理和发展有积极意义 [10] - 公司分红政策兼顾股东利益和公司发展，未来保持科学稳定分红政策 [10] - 公司有足够资金偿付未转股可转债本金，将改善业绩、加强投资者交流增强价值认可 [11]