创新药配备政策 - 医保目录中的谈判药品和商保创新药目录药品可不受"一品两规"限制 [1] - 鼓励医保定点医疗机构及时召开药事会，根据需要及时调整药品配备或设立临时采购绿色通道 [1] - 医疗机构不得以医疗机构用药目录数量、药占比等为由影响创新药配备使用 [1] - 2020年修订的三级医院评审标准中已剔除药品品种品规数量要求 [1] 创新药临床使用能力 - 相关部门要指导医疗机构加强创新药使用能力建设 [2] - 医疗机构、行业学协会需总结创新药使用经验，开展创新药临床使用培训 [2] - 强调按需合理使用创新药，确保临床用药安全 [2] 医保支付标准优化 - DRG/DIP支付方式改革已取得减轻群众负担、提高基金使用效率、规范医疗机构行为的积极效果 [2] - 对合理使用医保目录内创新药的病例，不适合按病种标准支付的，支持医疗机构自主申报特例单议 [2] - 医保部门优化特例单议程序为医疗机构解决后顾之忧 [2] - 对商业健康保险创新药目录药品实施"三除外"政策 [2] - 医保基金预付政策和即时结算政策增加了医疗机构的流动资金来源 [2]

政策支持 - 2024年出台的《全链条支持创新药发展实施方案》构建了覆盖研发到商业化的系统性支持体系，突出价格机制、医保支付与商业保险三大核心环节的协同作用 [1] - 政策加快创新药进入医保名单的速度，通过快速通道进入医保谈判，显著缩短上市后放量周期 [1] - 优先审评审批政策持续推进，5月29日单日获批11款创新药（含7款1类新药），创近五年同期新高 [1] 流动性改善 - 2024年美国步入降息周期，利率逐步宽松，有利于创新药企业融资及融资成本下降 [2] - 大部分企业在2019~2021年阶段的药品研发在2024年取得阶段性成果 [2] 业绩与技术突破 - 2025年中国创新药出海进入"黄金期"，截至5月全球大型跨国药企引进的创新药项目中42%来自中国企业，交易总金额超370亿美元（接近2023年全年水平） [2] - ASCO大会中国药企表现亮眼，贡献73项口头报告，11项入选"最新突破摘要"（LBA），涵盖肿瘤免疫、ADC等前沿领域 [2] - 创新药企业出海战略带来现金流（如首付款和里程碑收入），并通过国际多中心临床试验提升品牌影响力 [2] 市场表现 - 在政策、流动性、业绩层面边际好转的影响下，创新药ETF成为年初至今市场的领跑者 [3] - 创新药近期出现较大幅度回调，市场关注行情是否持续 [3]

政策支持 - 2024年出台《全链条支持创新药发展实施方案》，构建覆盖研发到商业化的系统性支持体系，突出价格机制、医保支付与商业保险三大核心环节的协同作用 [1] - 创新药进入医保名单速度加快，快速通道进入医保谈判，显著缩短上市后放量周期 [1] - 优先审评审批政策持续推进，5月29日单日获批11款创新药（含7款1类新药），创近五年同期新高 [1] 行业环境改善 - 2024年美国步入降息周期，利率逐步宽松，有利于创新药企业融资及融资成本下降 [2] - 2019~2021年阶段的药品研发在2024年取得阶段性成果 [2] - 2025年中国创新药出海进入"黄金期"，交易金额和数量均创历史新高 [2] 国际化进展 - 截至5月，全球大型跨国药企引进的创新药项目中，42%来自中国企业，交易总金额超370亿美元（接近2023年全年水平） [2] - ASCO大会中国药企表现亮眼，贡献73项口头报告，11项首次入选"最新突破摘要"（LBA），涵盖肿瘤免疫、ADC等前沿领域 [2] - 出海战略带来现金流（如首付款和里程碑收入），并通过国际多中心临床试验提升品牌影响力 [2] 市场表现 - 在政策、流动性、业绩层面边际好转影响下，创新药ETF成为年初至今市场领跑者 [3] - 近期创新药板块出现较大回调，市场关注是否为倒车接人或行情结束 [3]

报告核心观点 维持对医药生物行业的超配评级，行业业绩有望回归增长、估值后续有望修复，建议关注创新药、减肥药、医美、医疗器械板块个股 [8][110] 2025年1 - 5月走势回顾 市场走势回顾 - 2025年1 - 5月SW医药生物行业指数涨6.61%，居申万一级行业第6，跑赢沪深300约9.02个百分点 [9][17] - 多数细分板块录得正收益，化学制剂和原料药涨幅居前，疫苗和血液制品跌幅居前 [9][18] - 约64%个股录得正收益，约36%个股录得负收益 [22] 估值情况 - 截至2025年6月12日，SW医药生物行业整体PE约50.45倍，较年初上升，相对沪深300整体PE倍数为4.17倍，处于近几年相对低位 [24] 业绩回顾 - 2025Q1，SW医药生物行业营业总收入和归母净利润分别为6037.0亿元和488.6亿元，同比下滑4.8%和12.2%，增速分别降5.5和12.6个百分点；扣非归母净利润428.2亿元，同比下滑18.2%，增速下滑22.7个百分点 [27] - 多数细分板块2025Q1整体归母净利润增速同比回落，收入端仅部分板块同比上升，利润端也仅部分板块同比上升 [28] 2025年下半年政策展望 - 第十批国采4月30日在31个省全面落地，第11批集采有望6月展开 [9][33] - 截至5月上旬，127个未纳入国采品种满足竞争格局条件，12个品种竞争企业在20家及以上，全身用抗感染药是第11批集采主力军 [9][33] 部分细分板块看点 创新药 - 政策全链条支持创新药发展，多地出台地方性支持政策，构建多层次支付体系推动国产创新药发展 [38] - 同质化竞争改善，First - in - Class新药研发占比提升，创新质量提高，行业创新生态优化，审评审批、技术突破、市场表现均有进展 [42][43] - 国内创新药创新实力获认可，出海步伐加快，2024年License out交易活跃，联手出海和自主出海模式兴起 [46] - 恒瑞医药是国内创新药龙头，业绩迎来拐点，创新药业务贡献增量，保持高研发投入，推进国际临床试验 [47][50] 减肥药 - 预计2035年全球超重或肥胖人数超40亿，中国成人肥胖率将达18% [54] - 到2030年，GLP - 1将占据美国相关处方量一定比例，美国市场规模有望超900亿美元，全球多肽类药物市场规模有望达1419亿美元 [56] - GLP - 1药物持续拓展适应症，如司美格鲁肽在慢性肾病、心血管疾病等方面有积极临床结果 [60] - 诺泰生物是国内多肽药物龙头，业绩快速增长，多肽原料药及制剂板块业务放量 [67][68][71] 医美 - 国内医美市场规模有望稳步提升，2030年将达6382亿元，非手术类市场占比不断提升 [72][73] - 多项政策出台促进行业健康发展，提升非手术轻医美市场安全性和规范性，行业集中度有望提升 [76] - 技术创新和新产品催生更多需求，如3D打印、AI技术等应用，推动行业规模扩容 [78] - 爱美客是国内医美龙头，以“嗨体”“濡白天使”为核心产品有竞争力，业绩曾快速增长，2025年一季度承压，后续有望恢复 [79][80] 医疗器械 - 人口老龄化加速，全球医疗器械市场稳定增长，中国市场增长迅速且有较大空间，2024年全球市场规模预计6370亿美元，2027年将达7432亿美元 [84][86] - 设备更新等政策加速我国医疗器械市场扩容，地方政府专项债等资金支持医疗新基建，推动市场长期扩容 [90] - 国家鼓励优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局带动医疗器械需求，资金补助和政策引导资源下沉，扩大市场机遇 [97] - 科技赋能医疗产业数字化转型，医疗AI应用场景增多，预计2026年智能医疗器械市场规模突破千亿元 [101] - 迈瑞医疗是全球领先的医疗器械及解决方案供应商，营收和归母净利润曾稳定增长，2025年一季度承压，持续高研发投入 [102][104][108] 投资策略 维持超配评级，行业业绩有望回归增长、估值有望修复，建议关注创新药、减肥药、医美、医疗器械板块个股 [110]

政策文件核心内容 - 中办、国办联合发布《关于进一步保障和改善民生 着力解决群众急难愁盼的意见》，聚焦民生领域四大方向：社会保障公平性、基本公共服务均衡性、基础民生服务普惠性、多样化社会服务可及性 [1][3][4][5][7][8] 医疗卫生领域重点措施 - 推进优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局，优化区域医疗中心建设模式 [1][5] - 完善基本医疗保险药品目录调整机制，制定商业健康保险创新药品目录 [1][6] - 实施医疗卫生强基工程，推动城市医疗资源向县级医院和城乡基层下沉 [5] - 支持高水平医院人员、技术向基层下沉，强化基层医疗卫生机构短板专业建设 [5] - 推动建立远程医疗服务网络，推广"分布式检查、集中式诊断"模式 [6] 教育领域规划 - 实施基础教育扩优提质行动计划，扩大优质中小学校和公办幼儿园学位供给 [5] - 用5年时间实现义务教育学校标准化建设全覆盖 [5] - 新建改扩建1000所以上优质普通高中，重点改善县域高中办学条件 [5] 社会保障体系优化 - 全面取消就业地参加社会保险的户籍限制 [3] - 对连续参保和零报销人员提高次年大病保险最高支付限额 [3] - 有序推进职工医保个人账户跨省共济 [3] - 支持有条件地区将生育津贴直接发放给参保人 [3] 创新药行业影响 - 政策明确支持创新药发展，完善医保药品目录调整机制和商业健康保险创新药品目录 [1][9][10] - 广东省医保局发文优化药品采购模式，构建新时代医药价格形成机制 [11] - 国家医保局完善医药价格信用评价制度，推动全国统一采购市场建设 [11] - ADA会议将成为中国创新药企业展示GLP-1研发实力的重要窗口 [12] 普惠服务建设目标 - 新建养老机构护理型床位占比原则上不低于80% [7] - 用10年左右时间实现大城市嵌入式普惠托育覆盖80%以上社区 [7] - 推动"一老一小"服务机构提供价格可承受的普惠服务 [7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医药行业，细分包括化学制剂、生物制药、创新药、胰岛素、医疗设备与耗材、医疗服务、流通、中草医学、生物制品、诊断服务等子行业 - **公司**：甘李药业、通化东宝、荣昌生物、君实、智翔金泰、百奥泰、恒瑞、翰森制药、中国生物制药、石药集团、海思科、新易泰、双成制药、百济神州、信达生物、康方生物、科伦博泰、艾力斯、紫鼎制造、和黄医药、诺诚健华、三生国健、奥赛康、康诺亚、长春高新、一品红、泽璟制药、亿利达、药明康德 纪要提到的核心观点和论据 1. **医药板块整体盈利情况**：2024 年和 2025 年一季度整体盈利能力提升，化学制剂盈利能力不断提升，销售费用率优化明显，2024 年同比下滑 2.4 个百分点；生物制药收入逐步企稳回升，短期利润承压，2024 年增速下滑 1 个百分点，2025 年一季度收入增速同比增长 8 个百分点，扣非净利润 2024 年下滑 30 个百分点，2025 年一季度下滑 18 个百分点[1][2] 2. **化学制剂板块表现**：过去几年持续降本增效，销售费用率显著优化，剔除不可比公司后，A股上市公司整体营收 4126 亿元，同比增长 5%，扣非净利润增长 24%，2025 年一季度收入持平，利润增长 4 个百分点，毛利率略有下降但销售费用率下降更明显推动利润高速增长，创新品种放量和 BD 里程碑收入促进业绩释放[1][3][4] 3. **生物制药板块表现**：短期内利润承压，收入端逐步企稳回升，样本医院数据显示 2024 年营收增速下降 1 个点、2025 年一季度增长 8 个点，2024 年销售、管理、研发费用增速分别为 8%、10%和 -2%，2025 年第 1 季基本恢复正增长，部分公司如长春高新转型及计提减值影响短期业绩[1][5] 4. **创新药企业发展情况**：处于高速发展收获期，样本医院数据显示收入同比增速达 60%，2019 - 2024 年药品注册证书数量显著增加，头部企业运营效率提升，Biotech 公司业绩加速放量，规模效应显现，人均单产稳步提升，研发与销售费用率改善，部分企业扭亏为盈[1][6] 5. **医药基金持仓及估值情况**：2025 年第 1 季报显示医药基金及非医药基金对化学制剂及其他生物制剂重仓显著增加，创新药公司受关注度提升，整体估值处于近几年底部，有投资机会，虽自 2025 年以来已有修复迹象[1][7][8] 6. **胰岛素子板块主要公司表现**：2025 年一季度，甘李药业收入增速 76%，净利润同比增长 100%，通化东宝收入增速 10%，净利润下滑 49%，主要因新一轮胰岛素集采续约，企业间价格差距缩小，甘李药业提价，通化东宝降价，国产胰岛素报价积极，甘李药业 6 款品种全部入选且提价，股价表现强劲[1][10] 7. **创新药及生物制剂板块发展趋势**：2025 年一季度进入收获阶段，荣昌生物、君实等公司亏损收窄，核心产品上市加速盈利能力提升，未来三年内预计呈现良好发展趋势[1][11] 8. **创新药龙头企业商业化阶段发展情况**：选取 12 家代表性公司统计，营业收入从 2019 年的 67 亿元提升到 2024 年的 520 亿元，剔除干扰因素后 2024 年同比增速达 60%，人均单产显著提升，如百济神州从 2023 年的 373 万元提高到 600 万元，信达从 191 万元提高到 275 万元，销售团队建设趋于稳定，规模效应显现[13][14] 9. **研发与销售费用变化**：12 家公司 2019 - 2024 年研发费用增速绝对值快速下降，销售费用从 152%高增长稳定至 27%左右，整体研发费用率从 186%降至 48%，销售费用率从近 60%降至 36%，部分公司扭亏或减亏，未来有望扭亏并快速盈利[15] 10. **2025 年一季度主动型公募基金持仓情况**：医药板块重仓股占总体重仓股比例为 10%，较 2024 年四季度增长 0.33 个百分点，扣除医药基金后，重仓比例为 4.3%，较 2024 年四季度下降，整体持仓比例处于历史较低水平，生物制剂和化学制剂持仓金额显著增加，创新药持仓数量显著提升[16][17] 11. **医药基金和非医药基金关注点差异**：2025 年一季度，医药基金对化学制剂和其他生物制品持仓比例分别提升 5.6 个和 4.4 个百分点，外资资金对化学制剂超配 16 个百分点，比去年四季度增加 6 个百分点，CXO 超配 10 个点，比去年一季度下降；非医药基金主要关注医疗设备、医疗耗材及生物制品等领域，医疗设备超配 8.8 个点，比去年四季度下降约 4.2 个百分点[18] 12. **各类基金持仓个股变化**：2025 年一季度，医药基金前 15 大成长股中有 11 个是创新公司；非医药基金增持最多的是恒瑞医药、百济神州及药明康德，恒瑞在非医药基金中持仓量增加，在医药基金中持仓量下降，百济神州在部分其他类型资金中表现不一致[19] 13. **医疗设备与耗材领域资金配置情况**：非医药基金对医疗设备与耗材领域关注度更高，医疗设备超配 8.8 个点，相比去年四季度 13 个百分点有所下降，还重点配置生物制品、CXO 及医疗耗材等，化学制剂在非医保基内处于低配状态[20][21] 14. **医疗行业估值变化趋势**：自 2010 年以来跑赢大盘，2021 年高点后逐步收窄，2025 年以来九个子板块上涨，涨幅最大的是生物制品、生物制剂及诊断服务，化学制剂集中于创新药，诊断服务受益于 AI 诊断信息准确度提升，医疗服务、流通、中草医学等有所下降，化学与生物制剂处于近三年相对底部位置，今年开始回升，如生物产品 PE 从年初约 21 倍涨至 26 倍，同比增长 26%，今年以来估值修复明显[22] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 推荐标的分为 Pharma 和 Biotech 两类，Pharma 领域推荐恒瑞、翰森制药等，Biotech 领域推荐百济神州、信达生物等，这些公司在各自领域有较强竞争力，核心产品具备良好商业化潜力与疗效优异性[9] - 分析 15 家样本公司发现，2024 年全年收入增速为 8%，归母净利润增速为 8%，百亿收入级别以上头部企业收入增速为 3%，不足百亿规模企业持平，利润端上，百亿规模以上企业增长 15%，不足百亿规模企业下滑 33 个百分点，期间费用率下降 0.8 个百分点，百亿规模以上仿制药企业下降 1.4 个百分点，不足百亿规模仿制药企业增加 4.2 个百分点，高壁垒属性和创新转型的头部企业表现更亮眼[12]