美国购房抵押贷款申请情况 - 购房抵押贷款申请指数在截至7月11日当周大跌11.8% 为2022年以来最大降幅 [1] - 购房抵押贷款申请数量降至5月下旬以来最低水平 [1] - 之前一周(包含美国独立日)该指数跃升9.4% [1] 再融资抵押贷款申请情况 - 再融资抵押贷款申请指数下跌7.4% [1] - 之前一周该指数飙升至4月以来最高水平 [1] 抵押贷款利率变化 - 30年期固定利率抵押贷款合同利率小幅上涨5个基点至6.82% [1] 房地产市场影响因素 - 借贷成本持续居高不下是导致申请量下降的主要原因 [1] - 经济学家认为融资成本持续下降是刺激房地产市场的关键因素 [1]

从"小非农"就业数据爆冷，到华尔街投行集体调整预期，再到香港保险市场突然火爆，这场牵动全球的"利率地震"似乎离普通人越来越 近。 作为普通投资者，我们该如何理解这场风暴？又该如何守护自己的财富？ 美联储降息从来不是孤立事件。历史经验表明，当美国进入降息周期，全球资本会像潮水般寻找出口。 2024年美联储降息后，黄金价格一度突破3050美元/盎司，港股科技股单日涨幅超3%，甚至东南亚国家的房产也成了资金新宠。背后的 逻辑很简单：利率下降时，资金会流向收益更高的地方。 美债与黄金的"跷跷板" 降息预期下，短期美债收益率可能快速下跌，资金会涌入黄金等避险资产。但若降息触发经济衰退担忧，黄金的避险属性又会进一步凸 显——2025年一季度，黄金ETF的全球资金流入量同比激增40%。 股市的分化游戏 科技股因融资成本降低可能受益，但传统周期股却可能因经济预期转弱而承压。更微妙的是，如果降息是因经济恶化而非政策主动调 整，市场可能先涨后跌。 新兴市场的"双刃剑" 港股、A股等市场可能因美元走弱吸引外资流入，但这也取决于国内政策能否同步宽松。 例如，2024年美联储降息后，A股消费电子板块因外资加仓上涨12%，但同期人民币汇 ...

美国财政政策与短期国债市场 - 特朗普政府减税与支出法案落地后，美国财政赤字预计在2025至2034财年间增加3.4万亿美元 [2] - 为弥补赤字，美国财政部可能大幅增加短期国债供应，市场已反应在1个月期国债收益率明显上涨 [1] 短期国债发行的驱动因素 - 成本效益显著：1年期以内短期国债收益率4%低于10年期国债4.35%的利率 [3] - 政策偏好：特朗普政府明确倾向发行短期票据，财政部长认为当前增加长期债券发行"没有意义" [3] 市场供需动态 - 供应端：短期国债占未偿还债务比例可能从20%升至25%，远超官方建议水平 [5] - 需求端：货币市场基金持有7万亿美元流动性，对短期债务存在"持续需求" [5] - 市场焦点从长期国债抛售担忧转向短期国债供应过剩风险 [1][5] 潜在市场观点 - 乐观派认为实际收益率吸引资金流入，短期国债利率压力可控，美联储可能干预供需失衡 [7][8] - 匿名基金经理警示依赖短期融资可能因通胀或经济衰退推高未来成本 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 中国燃气2024/25财年业绩发布，营收略降、净利润略低于预期，自由现金流创新高、融资成本走低，天然气零售毛差修复、接驳业务承压、增值与综合能源业务成长，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023/24 - 2027/28财年，营业收入分别为814.1亿、792.58亿、784.87亿、753.62亿、763.08亿港元，同比增长率分别为 - 11.50%、 - 2.6%、 - 1.0%、 - 4.0%、1.3% [6] - 归母净利润分别为31.85亿、32.52亿、35.12亿、38.85亿、43.30亿港元，同比增长率分别为 - 25.82%、2.1%、8.0%、10.6%、11.4% [6] - 每股收益分别为0.59、0.60、0.64、0.71、0.79港元/股，净资产收益率分别为5.9%、6.0%、6.4%、6.9%、7.4% [6] - 市盈率分别为12.5、12.3、11.4、10.3、9.2，市净率均为0.7 [6] 公司业绩情况 - 2024/25财年，公司实现营业收入792.58亿港元，同比下降2.6%；归母净利润32.52亿港元，同比增加2.1%，略低于预期，因冬季偏暖致总销气量下滑 [7] - 自由现金流为46.6亿港元，同比增长8.7%；拟派末期股息每股0.35港元，全年分红0.5港元/股，同比持平，股息率达6.8% [7] 公司业务情况 - 自由现金流创新高，融资成本走低，销气毛差修复、资本开支减少，自由现金流达46.6亿港元，平均融资成本降至3.84%，财务费用降3.20亿港元 [7] - 天然气零售销量同比微增，毛差延续修复，售气量399.6亿m³，同比下降4.2%，零售气毛差为0.537元/m³，同比提升0.036元/m³ [7] - 接驳业务继续承压，降幅同比收窄，新增居民用户140.05万户，同比下滑15.5%，接驳及工程业务税前利润占比16.4% [7] - 增值业务与综合能源稳健成长，增值业务收入37.32亿港元，同比增长2.1%，经营利润17.5亿港元，同比增长10.6%；综合能源供能规模77.6亿KWh [7] 公司评级情况 - 维持“买入”评级，下调2025/26 - 2026/27财年归母净利润预测，新增2027/28财年预测，当前股价对应PE与行业可比公司接近，分红比例及股息率高于可比公司，合理市值较当前有36%提升空间 [7] 港股燃气公司估值及股息统计 - 港华智慧能源、香港中华煤气、新奥能源、华润燃气、昆仑能源、中国燃气2024年股息率分别为4.75%、5.26%、3.75%、4.65%、4.40%、6.80%，可比公司平均股息率为4.56% [8]

货币政策与融资成本 - 美国总统特朗普表示美联储主席鲍威尔若降息将降低融资成本 [1]

管理层变动与战略方向 - 绿城中国新管理团队在2025年度股东大会上亮相，董事会主席刘成云为新面孔，其余高管多为老面孔 [2] - 刘成云表示房地产行业当前面临困难，将通过合理市场化手段给予绿城最大支持 [2] - 新管理层强调保持战时状态和底线思维，2025年将聚焦稳健经营和发展质量 [3] - 刘成云计划将工作重点放在定战略、做决策和防风险上，保留绿城市场化运营机制 [4][5] 中交与绿城协同合作 - 中交与绿城未来将从土地开发联动、扩大代建合作和探索海外市场三方面深化协同 [4] - 绿城目前使用中交授信融资，若中交提供担保融资成本有望下降，但公司仍立足自身经营状况 [4][5] - 绿城融资成本在TOP10房企中处于中位水平(3.94%新发中票利率为2022年以来最低)，高于中海/保利/招商但低于金地/万科 [4][5] - 耿忠强预期随着中交与绿城进一步融合，融资成本将向头部央企靠拢 [5] 存货与债务管理 - 公司当前存货规模约2000亿元，其中500亿为较难处理库存，包括需置换地块、小镇商业项目和存在合作争议地块 [6] - 已制定2021年及以前库存去化指标，占全年营销考核权重超三分之一，上半年预计超额完成 [6] - 债务结构持续优化，资本市场融资占比降至25%，境内外债务比例和一年内债务占比均达目标 [7] - 美元债完成利率掉期后成本降低超2%，公司希望保留美元债额度维持资本市场关联度 [7] 投资策略与项目开发 - 投资策略关键词为"安全、妥当"，今年重仓西安看中其人口虹吸效应和利润空间 [7] - 上海投资面临挑战，高总价地块(如东安路地块群总价300多亿元)影响投资效率 [8] - 积极应对现房销售趋势，成都项目13个月竣备实现超12%利润率，计划寻求地块试点新模式 [8] - 公司持续探索高质量高效销售模式，系统考量现房销售对产品、现金流和投资逻辑的影响 [8]

香港经济与金融市场分析 - 香港经济主要动力来自金融服务 绝大多数银行贷款挂钩HIBOR利率 融资成本降低有助于刺激信贷周期 激发经济活力 [1] - 本地金融条件变化对经济和资本市场的影响是边际的 核心影响因素仍是经济基本面 [1] - 恒指同比增速与中国制造业PMI同比相关性高达56% 但与HIBOR及美债利率变动相关性较低 [1] - 利率变化对本地股影响相对更大 低利率可扩张流动性 降低杠杆成本 刺激市场活跃度 [1] - 经济景气度与M2增速高度相关 融资成本走低有助于提振经济 [1] - 当前人民币汇率多空力量均衡 港币流动性大幅收紧可能性较低 若因政策调整带来波动或创造增配机会 [1] 港股国企ETF及相关产品 - 港股国企ETF（代码：159519）跟踪的是国有指数（代码：H11153） 该指数主要由上海证券交易所或深圳证券交易所发行 [1] - 指数成分股涵盖国有企业 侧重于包含大型和中型规模的国有企业 行业分布广泛但偏向于能源、金融、工业等关键领域 [1] - 没有股票账户的投资者可关注国泰中证香港内地国有企业ETF发起联接（QDII）C（021045）和A（021044） [1]

纪要涉及的公司 华润置地 纪要提到的核心观点和论据 1. **开发销售型业务表现**：1 - 5 月签约销售金额 869 亿元、面积 322 万平米，分别按年降 6%和 19%；权益签约额 593 亿元、面积 228 万平米，分别按年降 8%和 20%；累计获 14 块土地，总金额 427 亿元，总购置面积 121 万平米；权益土地购置金额 303 亿元，权益比例 71%，权益购地面积 101 万平米[3] 2. **经常性业务表现**：1 - 5 月累计收入 204 亿元，同比增 10%；经营性不动产总租金收入 133 亿元，同比增 13%；购物中心租金收入 114 亿元，同比增 17%，同店增 6%；写字楼租金收入 10 亿元，同比降 7%；酒店经营收入 8 亿元，同比降 9%[4][5] 3. **零售表现**：1 - 5 月及 5 月单月购物中心零售额同比增约 20%，同店增长高个位数；13 家重奢购物中心同店表现略高于整体增速；1 - 5 月累计客流及 5 月单月客流均同比增 35%[6] 4. **新推项目与存货消化情况**：新增货值约 900 多亿，加去年两千五六百亿，总可售资源超 5000 亿；预计全年签约额略增，去化率略提高，高质量一线城市供货比例提升[7] 5. **下半年新推项目预期**：第三和第四季度是主要销售季节，新推项目量更大；从规模和质量管理角度均衡管理市场指标，行业排名保持前三[8] 6. **土地市场与拿地规划**：上半年一线城市土地市场火爆，拿地金额超去年同期；保持投资纪律性，聚焦高净值城市，关注项目回报，严格管理负债比率和现金流风险；不纯粹追求规模，保持市场影响力，转向存量去化，积极获取高质量项目[9][10] 7. **项目利润率要求**：维持毛利率 15%左右，净利润率 8% - 10%，内部收益率（IRR）15%以上[10] 8. **购物中心表现变化**：管理持续提质增效，优化租户结构，流量增长驱动零售额增长，与引流能力等相关；去年新开创新产品助于引流，但不计入同店销售数据[11] 9. **重奢零售额表现好的原因**：重奢购物中心有头部效应，占据部分市场份额；重奢占比约 40%，零售额含 60%非重奢品牌表现，跑赢行业平均[12] 10. **写字楼和酒店影响**：写字楼仍承压，出租率或逐步走高，成熟期项目有压力；酒店相对稳定，经营性不动产租金收入预计维持双位数增长；月报与半年报、年报收入口径可能有差异[13] 11. **商业地产资本开支**：2025 年是资本开支最后一个高峰期，具体预算未明确；2025 - 2027 年每年有六个新项目启动，资本开支含延迟支付部分，2025 年整体压力 80 - 100 亿，以后每年大致相同[14][15][16] 12. **销售净利率情况**：2024 年至 2025 年销售净利率基本维持在 13% - 14%，相对平稳[17] 13. **处理优质库存策略**：不依靠降价推动销售，整体顺销；2025 年有数个高能级城市项目价格提升；供求失衡市场以时间换空间，公司在当地仍领先[18] 14. **现房销售政策影响**：落地可能性难测，实施后开发周期拉长，资金占用成本增加，指标短期内承压，影响过渡期现金流和土地市场；过渡期后趋于平衡，但单项目 ROI 受影响；应对策略包括加快开发周期、适度提升资产负债率[19] 15. **商业物业资产处置决策**：形成投融管退闭环，通过商业物业位置、REITs 平台等实现资产退出；如青岛万象城注入 REITs 反响好，2025 年昆山万商会作为新种子项目安排[20] 16. **有息负债与净负债率预估**：总有息负债小幅上行，净负债率相对稳定，因总资产规模增长；保持适度、有纪律性的资产扩张维持开发业务发展[21] 17. **土地获取和经营性不动产扩张策略**：维持规模需土地支持，去年补地货值比销售减少；经营性不动产持续扩张，资产负债表缓慢稳健扩张；负债有所扩张，聚焦高能级城市土地获取率 1.5 - 1.6 倍，资金资本开支需求大[22] 18. **存货减值拨备情况**：过去两年减值拨备量大，与同级别公司相比相对充分；2019 - 2024 年主动资产减值损失超 400 亿元；2025 年预计减值压力缓解，但仍可能有个别压力[23][24] 19. **融资渠道和成本规划**：融资是核心优势，渠道未关闭，选成本敏感性最低、最优综合融资成本；短期内以境内人民币为主，过去几年将汇率风险敞口降至接近零，2025 年汇率敞口基本停掉[25] 20. **未来融资成本情况**：过去几年融资成本下降，目前行业内最低之一；国内融资成本下降边际作用有限，但仍有降低可能；零售额和购物中心租金收入目标双位数增长，需平衡出表影响[26] 21. **存货减值损失与已售未结毛利率**：存货减值损失记录在营业成本端；已售未结毛利率约 13% - 14%[27] 22. **十四五战略规划**：肯定会更新，刚启动，无成熟成果，经多轮研讨后管理层择机与投资者沟通[28] 23. **派息政策**：维持稳定，以核心净利润 37%的比例安排，2022 年以来未调整[29] 24. **风险扩募与价值重估**：通过大资管模式转型，成熟资产通过上层风险平台退出实现价值重估；如青岛万象城注入 REITs 实现价值释放和重估；未来扩募资产收益率可能更高，形成资本循环；对分红支持体现在分红基数因 REITs 带来的核心净利润提高而增大[30] 25. **公允价值重估对核心净利润影响**：将资产累计公允价值变动计入税后核心净利润，增加核心净利润；派息基数中每年减掉非现金流的公允价值提升部分；变现后增值成为实际利润贡献进入核心净利润，37%分配给股东[31] 26. **股权交易税务影响**：涉及个人所得税，无法避免；股权转让可规避增值税，但所得税税率 25%[32] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

中美关税战终局 - 中美关税战进入缓和与谈判期，或开启长期拉锯战，终局取决于经济韧性与财政空间[1][8] - 关税战短期在贸易，长期看经济和财政，美国经济金融风险影响关税战烈度，中国财政空间决定应对冲击能力[8][9] 财政空间影响因素 - 财政空间受经济性质、赤字率、政府债务水平、利率及付息压力、通胀程度影响[10] - 赤字率长期均值反映对债务可持续性关注，政府债务存量制约财政空间，利率和通胀影响举债空间[10][11][12][13] 中美财政空间对比 - 2004 - 2024年中国财政赤字率均值为3.5%，美国联邦政府为6.0%，美国政府为7.4%，中国注重预留未来空间[15][16] - 2024年末中国政府负债率为60.9%（含隐性债务69.0%），美国联邦政府为124.1%，美国政府为130.1%；中国政府债务率为244.6%，美国联邦政府为704.2%，美国政府为472.0%[15][20][23] - 2025年5月中国政府债券加权平均发行利率为1.68%，美国国债加权平均发行利率为4.29%；2024年中国政府债务利息支出占GDP比重为1.6%，美国为4.7%[15][32][41] - 2025年5月中国CPI同比增速为 - 0.1%，PPI同比增速为 - 3.3%，美国CPI同比增速为2.4%，中国政府债务引发高通胀风险低[51] 结论与建议 - 中国财政空间大于美国，有底气打赢关税战，中长期应推动改革，释放经济活力，夯实财政基础[2][52]

金融数据总体表现 - 4月末人民币贷款余额265.7万亿元同比增长7.2%社会融资规模存量424万亿元同比增长8.7%M2余额325.17万亿元同比增长8% [1] - 前4个月新增贷款超10万亿元其中企(事)业单位贷款增加9.27万亿元占比超9成中长期贷款增加5.83万亿元占比超6成 [3] - 普惠小微贷款余额34.31万亿元同比增长11.9%制造业中长期贷款余额14.71万亿元同比增长8.5%均高于各项贷款增速 [3] 信贷结构变化 - 小微企业占全部企业贷款比重由2021年的31%升至38%大中型企业贷款占比由69%降至62% [4] - 前4个月住户贷款增加5184亿元短期贷款明显减少反映消费信贷需求待激发 [3] - 企业债券余额同比增长3.2%债券与信贷市场发展更趋均衡 [8] 利率政策调整 - 4月企业新发放贷款加权平均利率约3.2%同比低50个基点个人住房新发放贷款利率约3.1%同比低55个基点 [4] - 5月政策利率下调0.1个百分点带动LPR同步下行支农支小再贷款利率及住房公积金贷款利率同步下调 [7] - 5年以上首套公积金贷款利率降至2.6%以100万元30年期贷款为例总利息支出减少约4.76万元 [7] 政策工具支持 - 5月降准0.5个百分点落地预计释放长期流动性约1万亿元 [1][2] - 债券市场"科技板"启航推动债市资金进入科创领域 [8] - 一揽子金融政策将持续激发经济内生动力和创新活力 [8]