行业投资评级 - 行业评级为看好，且维持此评级 [3] 核心观点 - 2025年前三季度上市银行业绩韧性足，营收同比增速基本稳定于0.9%，利润同比增速提升至1.6% [4] - 国有行业绩全面转正，股份行和城商行息差改善幅度超预期，单季息差环比平均反弹约5个基点 [4] - 银行股四季度有望深蹲起跳，市场风格再平衡有望驱动估值修复，重点推荐经济发达地区的中小行和稳健高股息大行 [6] 业绩概览与驱动因素 - 25Q1-3上市银行加权营收、归母净利润同比分别增长0.9%、1.6%，利润增速较25H1提升0.8个百分点 [4] - 业绩驱动因素呈现量价平衡新关系：规模增速下降，但息差企稳，以量补价能力将提升 [4] - 分银行类型看，大行业绩全面转正，中小行业绩强弱参半，农行、交行、中行、工行业绩好于预期 [4] 规模与息差分析 - 规模增速下降，25Q1-3上市行资产规模同比增长9.3%，增速较25H1收窄0.3个百分点 [4] - 贷款增速环比收窄0.3个百分点至7.7%，有效信贷需求仍显不足；金融投资增速环比提升0.9个百分点至15.8% [4] - 息差环比企稳，25Q3上市行单季息差环比微升0.3个基点至1.37% [4] - 股份行和城商行息差反弹力度超预期，单季息差环比分别上升5个基点和4个基点 [4] - 资产收益率和负债成本率双双下降，25Q3上市行资产收益率环比下降7个基点至2.81%，负债成本率环比下降8个基点至1.56% [4] 非息收入表现 - 25Q1-3上市行非息收入同比增长5.0%，增速环比收窄2.0个百分点 [4] - 中收增速环比改善，手续费佣金收入同比增长4.6%，增速环比提升1.5个百分点 [2] - 债券交易类收入同比下降0.6%，由25H1的正增长1.1%转为负增长，其中国有行同比增长24.7%，但股份行和城商行分别下降19.1%和13.6% [2] 资产质量分析 - 存量不良指标平稳，25Q3末42家样本银行加权平均不良率环比持平于1.23% [5] - 关注率出现波动，32家样本银行加权平均关注率环比上升2个基点至1.69% [5] - 不良生成改善，39家样本银行简单平均的25Q3 TTM不良生成率环比改善3个基点 [5] - 零售风险延续，对公不良继续改善，招行与交行25Q3末零售不良率环比分别上升1个基点和8个基点，而对公不良率分别下降5个基点和6个基点 [5] - 小微贷款不良压力较大，招行、交行小微贷款不良率环比分别上升15个基点和12个基点 [5] 分红与股息情况 - 2025年披露中期分红方案的银行数量增加，首次进行中期分红的银行包括招行、兴业、宁波银行等 [6] - 部分银行2025年中期分红率较2024年有所提升，例如常熟银行提升幅度最大达5.5个百分点 [6] - 上市银行股息率具吸引力，国有行A股2025年预期股息率平均为3.90%，股份行为4.99% [23] 投资建议 - 投资建议为银行股四季度深蹲起跳，市场风格再平衡有望驱动估值修复 [6] - 重点推荐经济发达地区的中小行和稳健高股息大行，推荐组合包括浦发银行、南京银行、上海银行、江苏银行、农业银行、交通银行，并关注齐鲁银行及H股大行 [6]

投资评级 - 报告对苏州银行维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为苏州银行息差走势阶段性企稳，业绩增长韧性强 [1][4] - 公司发展与本地经济同频共振，规模扩张节奏快，未来展业空间大 [10] - 对公业务平台优势鲜明，零售依托金融生态圈，中收增长空间可期 [10] - 存量风险持续压降，新增风险可控，资产质量对业绩拖累减轻，资本安全边际较厚 [10] 营收与盈利分析 - 2025年前三季度实现营业收入94.8亿元，同比增长2%；实现归母净利润44.8亿元，同比增长7.1% [4] - 营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为2%、7.7%、7.1%，较1H25分别提升0.2、0.4、1.0个百分点 [5] - 前三季度年化ROAE为12.03%，同比下降0.8个百分点 [4] - 净利息收入、非息收入增速分别为8.9%、-10.4%，增速环比1H25分别变动+6.2、-10.5个百分点 [5] - 规模扩张、营业费用为主要业绩贡献分项，分别拉动业绩增速18.8、6.0个百分点 [5] 资产负债与规模扩张 - 3Q25末生息资产、贷款同比增速分别为16.3%、11.6%，资产规模稳步扩张 [6] - 季末金融投资、同业资产增速分别为25.6%、15.7%，非信贷类资产配置加码 [6] - 3Q25单季新增贷款51亿元，其中对公（含贴现）、零售贷款分别新增79、-28亿元 [6] - 3Q25末付息负债、存款同比增速分别为12.8%、12.9%，存款增长提速 [7] - 3Q单季公司、个人存款分别新增13、75亿元，季末个人存款占比54.3%，较年中提升0.6个百分点 [7] 息差与盈利能力 - 前三季度净息差（NIM）为1.34%，较1H25、2024年分别变动+1bp、-4bp，走势阶段性企稳 [7] - 前三季度生息资产收益率较上半年下降5bp，较2024年全年下降40bp [7] - 前三季度付息负债成本率测得较1H25、2024年分别下降6bp、34bp [7] 非息收入 - 前三季度非息收入29.7亿元，同比下降10.4%，占营收比重31% [8] - 净手续费及佣金净收入9.3亿元，同比增长0.5%；净其他非息收入20.4亿元，同比下降14.6% [8] 资产质量 - 3Q25末不良率、关注率分别为0.83%、0.80%，核心资产质量指标运行稳健 [9] - 季末拨贷比、拨备覆盖率分别为3.49%、421%，风险抵补能力维持高位 [9] 资本充足率 - 3Q25末核心一级/一级/资本充足率分别为9.79%、11.55%、13.57% [9] - 季末风险加权资产增速14%，较高强度扩表对资本形成消耗，但资本安全边际较厚 [9] 盈利预测与估值 - 维持苏州银行2025-2027年EPS预测分别为1.19、1.25、1.29元 [10][11] - 当前股价对应2025-2027年PB估值分别为0.76、0.70、0.65倍 [10][11] - 当前股价对应2025-2027年PE估值分别为6.93、6.62、6.41倍 [10][11]

核心观点 - 工商银行2025年前三季度营收同比增长2.2%至6400亿元，归母净利润同比增长0.3%至2699亿元，盈利增速回正，经营韧性增强 [5][6] - 公司资产扩张保持较高强度，生息资产同比增长9.4%，贷款和债券投资“两投”增加超4万亿元 [7] - 净息差收窄压力趋缓，1-3Q净息差为1.28%，较上半年下降2个基点，负债端成本管控效果持续释放 [9] - 非息收入表现亮眼，同比增长11.3%至1666亿元，其中手续费净收入增速转正，净其他非息收入增速大幅提升 [6][10] - 资产质量保持稳定，不良贷款率连续三个季度持平于1.33%，风险抵补能力维持在较好水平 [11] 营收与盈利表现 - 前三季度营业收入6400亿元，同比增长2.2%，增速较上半年提升0.6个百分点 [5][6] - 归母净利润2699亿元，同比增长0.3%，增速较上半年提升1.7个百分点 [5][6] - 加权平均净资产收益率为9.3%，同比下降0.47个百分点 [5] 资产扩张与信贷投向 - 生息资产同比增长9.4%，贷款同比增长8.4% [7] - 贷款和债券投资“两投”规模增加超过4万亿元，增量再创新高 [7] - 信贷资源加力支持“两重一薄”、“两新”等重点领域，制造业、战略性新兴产业、绿色、普惠、民营和涉农贷款增速均高于各项贷款平均增速 [7] 负债与存款结构 - 付息负债同比增长10.5%，存款同比增长8%，增速较第二季度末分别下降1.4和0.3个百分点 [8] - 第三季度存款增量4080亿元，占付息负债增量的主要部分 [8] - 存款定期化趋势延续，第三季度定期存款余额增加4684亿元，活期存款余额减少604亿元，截至第三季度末定期存款占比提升至61.1% [8] 净息差与息差管理 - 前三季度净息差为1.28%，较上半年下降2个基点，较上年同期下降15个基点 [9] - 生息资产收益率和付息负债成本率分别为2.69%和1.57，较上半年均下降4个基点 [9] - 负债端通过落实自律倡议和调整存款利率推动成本下行，后续重定价效果有望持续释放 [9] 非息收入表现 - 非息收入同比增长11.3%至1666亿元，增速较上半年提升4.8个百分点 [6][10] - 手续费及佣金净收入909亿元，同比增长0.6%，增速较上半年提升1.2个百分点，财富代销及资管业务收入季环比改善 [10] - 净其他非息收入757亿元，同比增长27.6%，增速较上半年提升8.8个百分点，第三季度投资收益157亿元为主要贡献项 [10] 资产质量与风险抵补 - 不良贷款率连续三个季度稳定在1.33%，较年初下降1个基点 [11] - 前三季度计提各类资产减值损失1271亿元，同比略降1.7% [11] - 拨备覆盖率为217.2%，拨贷比为2.89%，风险抵补能力保持较好水平 [11]

业绩概览 - 1-3Q25累计营业收入同比下滑6.8%，归母净利润同比下滑9.6% [1] - 3Q25单季度营业收入同比下滑8.9%，归母净利润同比下滑18.4% [1] - 3Q25业绩表现基本符合预期 [1] 净息差与规模增长 - 3Q25净息差为1.56%，同比下降10个基点，但降幅较二季度的17个基点有所收窄 [1] - 负债成本同比下降37个基点至1.8%，降幅较二季度扩大 [1] - 生息资产收益率同比下降45个基点至3.46%，降幅较二季度收窄 [1] - 3Q25末生息资产、贷款、存款分别同比增长1.6%、3.9%、7.6% [1] 非息收入表现 - 3Q25非息收入同比下滑18.5% [1] - 净手续费收入同比下滑33.6%，拖累营收约2个百分点 [1] - 其他非息收入同比下滑14.1%，拖累营收约3个百分点 [1] - 手续费收入同比下降10.7%，同时手续费支出同比增长99% [1] - 其他非息收入中，投资收益同比下滑55%，公允价值变动损益同比下滑284%，主要受三季度债市利率上行压力影响 [1] 资产质量 - 3Q25末不良率为1.36%，与二季度末持平 [2] - 前三季度累计不良生成率为1.5%，同比下降17个基点 [2] - 资产质量整体稳健，带动3Q25信用成本同比下降10个基点至0.71% [2] - 3Q25末拨备覆盖率为159.56%，较二季度末下降10个百分点 [2] - 近两年积极处置不良资产，资产质量逐步夯实 [2] 资本与税务 - 3Q25末核心资本充足率为8.4%，环比提升1个基点，资本充足率为12.15%，环比下降16个基点 [2] - 3Q25单季所得税同比增长150%，成为利润的主要拖累项，主要因会计与税务上对不良资产核销的不同处置所致 [2] 估值与评级 - 维持跑赢行业评级和盈利预测不变 [2] - A股当前交易于0.40倍/0.40倍 2025年/2026年预期市净率，维持目标价3.55元人民币，对应0.50倍/0.50倍 2025年/2026年预期市净率，上行空间17.6% [2] - H股当前交易于0.28倍/0.28倍 2025年/2026年预期市净率，维持目标价3.01港元，对应0.35倍/0.35倍 2025年/2026年预期市净率，上行空间14.4% [2]

核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入6110亿元，同比增长2%，近五个季度中有四个季度实现单季正增长 [1][2] - 2025年前三季度公司实现净利润2719亿元，同比增长0.5%，成功实现由负转正 [2] - 成本收入比为26.55%，投入产出效率保持优良水平 [2] 业务规模与客户基础 - 截至9月末公司总资产突破52.81万亿元，较上年末增长8.2% [2] - 前三季度累计为实体经济提供增量资金超过4万亿元 [2] - 客户贷款余额30.45万亿元，较上年末增长7.3%，投资余额16.47万亿元，较上年末增长16.3% [2] - 对公客户数达1443万户，个人客户数突破7.8亿户 [2] 非息收入表现 - 前三季度手续费净收入达909亿元，同比增长0.6%，呈现逐季向好态势 [3] - 财富管理业务表现突出，对公理财、个人理财、养老金业务收入分别同比增长25%、3%、43% [3] - 交易类收入实现显著增长，前三季度相关收入达467亿元，同比增幅45.7% [3] - 境内综合化子公司营收同比增长34.5%，贡献占比从上半年的2%提升至3.6% [3] 资产质量与风险管理 - 截至9月末公司不良贷款率为1.33%，较上年末下降1个基点 [3] - 境内公司贷款不良率为1.35%，较年初下降15个基点 [3] - 资本充足率为18.85%，制造业、批发零售、能源等主要行业不良额与不良率实现双降 [3] 净息差展望 - 前三季度公司净息差为1.28%，预计全年净息差将维持在1.26%左右 [5] - 新发放对公、零售贷款利率环比降幅已明显收窄，存贷利差出现边际改善 [5] - 在外部政策利率没有大变化前提下，明年利息净收入有望企稳，净息差将逐步迎来拐点 [5]

整体业绩概览 - 国有六大行2025年前三季度合计实现营业收入约2.73万亿元，合计实现归母净利润1.07万亿元，延续盈利稳增态势[3] - 第三季度单季六大行合计实现归母净利润超3898亿元，按92天计算日均盈利超过42亿元[3] - 六大行在营收与归母净利润两大核心指标上均实现同比正增长，第三季度经营数据改善对整体业绩起到推动作用[3] 盈利规模与梯队分布 - 工商银行以2699.08亿元的归母净利润蝉联榜首，建设银行和农业银行紧随其后，分别为2584.46亿元和2208.59亿元，三家银行合计贡献近70%的净利润，构成行业盈利“第一梯队”[4] - 中国银行前三季度归母净利润为1776.6亿元，单独处于“第二梯队”[4] - 邮储银行与交通银行前三季度归母净利润分别为765.62亿元和699.94亿元，形成“第三梯队”[4] 净利润增速分析 - 农业银行前三季度净利润同比增速为3.03%，稳居六大行榜首，是唯一增速突破3%的银行[6] - 交通银行和中国银行前三季度净利润同比增速分别为1.90%和1.08%[7] - 建设银行、工商银行和邮储银行前三季度净利润同比增速均低于1%[7] - 第三季度单季，中国银行归母净利润同比增长5.09%，得益于资产质量稳健基础上的拨备计提力度降低以及实际所得税率下降[7] 营业收入表现 - 六大行前三季度营收均实现正增长，工商银行、农业银行、建设银行、中国银行、邮储银行和交通银行营收分别为6400.28亿元、5508.76亿元、5737.02亿元、4912.04亿元、2650.80亿元和1996.45亿元[8] - 营收同比增速分别为2.17%、1.97%、0.82%、2.69%、1.82%和1.80%，中国银行增速最快，建设银行增速垫底[8] 净息差状况 - 六大行中有五家净息差出现不同幅度下降，但下行势头已得到有效缓解[3] - 邮储银行以1.68%的息差水平居首，建设银行、农业银行息差分别为1.36%、1.30%，工商银行、中国银行、交通银行净息差分别为1.28%、1.26%、1.20%[10] - 中国银行前三季度净息差为1.26%，相比上年度有所下降，但环比上半年持平[11] 非息收入与未来展望 - 农业银行和邮储银行手续费及佣金净收入表现突出，增幅分别达到13.34%、11.48%，是六大行中仅有的两家实现双位数增长的银行[12] - 除交通银行投资净收益同比下降18.16%外，其余五大行前三季度投资收益均实现7.62%-150.55%的同比正增长[12] - 工商银行高管判断，在外部政策利率无大变化的前提下，明年利息净收入有望企稳，净息差将逐步迎来拐点[12]

业绩表现 - 2025年前三季度实现营收32.21亿元，同比增长0.08%，归母净利润17.08亿元，同比增长5.01% [1] - 三季度单季实现营收9.41亿元，同比下降0.23%，归母净利润5.30亿元，同比上升4.54% [1] - 2025年前三季度年化加权ROE为12.03%，同比下降0.88个百分点 [1] - 业绩增长主要受净息差拖累营收，但拨备反哺利润，其他非息收入贡献回暖 [1] 资产负债与规模 - 2025年9月末总资产同比增长7.9%至2267亿元，三季度规模扩张提速 [1] - 9月末贷款（不含应计利息）同比增长8.7%至1380亿元，增速较6月末上升4.5个百分点 [1] - 前三季度累计新增信贷86.35亿元，其中对公贷款、个人贷款、票据贷款分别投放64.80亿元、1.99亿元、19.56亿元 [1] - 三季度单季新增信贷16.38亿元，同比多增55.28亿元，其中对公贷款投放16.10亿元，同比多增56.33亿元 [2] 业务结构与区域分布 - 9月末公司贷款、存款（均不含应计利息）分别较年初增长6.7%、7.1% [2] - 9月末苏州地区、苏州以外地区和票据中心的贷款占比分别为72.15%、13.80%、14.05%，相较年初分别变动-1.05、+0.48、+0.57个百分点 [2] 收入与盈利能力 - 测算2025年三季度单季度净息差为1.22%，较二季度下降5个基点，但降幅有所收窄 [2] - 前三季度净利息收入同比下降3.8%至20.58亿元，增速较上半年下滑0.93个百分点 [2] - 手续费及佣金净收入0.68亿元，同比增长21.3% [2] - 其他非息收入9.35亿元，同比增长20.8% [2] - 成本收入比同比下降2.99个百分点至29.9%，成本控制效果显著 [2] 资产质量 - 9月末不良贷款率为0.90%，较6月末持平 [3] - 拨备覆盖率为355.85%，较3月末下降31.03个百分点，仍在较高水平 [3] - 9月末关注率为1.24%，较3月末下降5个基点，边际有所改善 [3]

投资评级 - 报告对苏州银行维持"买入"评级 [2][11] 核心观点 - 苏州银行三季报显示营收和归母净利润增速双双提升 9M25营收同比增长202%至948亿元 归母净利润同比增长712%至448亿元 业绩趋势向好 [5][7] - 利息净收入增速逐季回升 9M25利息净收入同比增长89% 较1H25的27%显著提升 规模扩张是主要正贡献因素 对营收正贡献度达89个百分点 [7] - 资产质量保持优异 3Q25不良率环比持平于083% 拨备覆盖率虽环比下降17个百分点至421% 但仍处于行业高位 为业绩提供保障 [5][7][11] - 中期分红比例提升至324% 吸引长线资金入场 三季度新进股东江苏新华报业持股181% 第一大股东国发集团增持至152% [7] - 对公信贷保持高景气增长 3Q25贷款同比增长116% 9M25新增贷款352亿元 其中对公贷款新增403亿元 而零售贷款需求仍显疲弱 [7] 财务业绩分析 - 营收增长加速 9M25营业收入948亿元 同比增长202% 较1H25的181%有所提升 [5][7] - 净利润增长稳健 9M25归母净利润448亿元 同比增长712% 较1H25的615%提高约1个百分点 [5][7] - 息差企稳回升 9M25净息差较1H25提升1个基点至134% 测算3Q25单季息差137% 环比上升6个基点 [11] - 非息收入承压 9M25非息收入同比下降104% 主要受债市利率上行影响 其他非息收入下滑15% 手续费收入增速放缓至05% [7] 资产质量与风控 - 不良率保持低位 3Q25不良贷款率083% 与2Q25持平 关注率微升5个基点至080% [11] - 拨备覆盖充足 3Q25拨备覆盖率42059% 虽较2Q25下降173个百分点 但仍远高于行业平均水平 [11] - 风险生成率可控 估算9M25年化加回核销回收不良生成率063% 较1H25的069%有所改善 [11] 业务结构分析 - 对公业务主导信贷增长 3Q25对公贷款新增79亿元 占总贷款比例升至765% 而零售贷款下降28亿元 占比降至235% [7][10] - 资产结构稳定 3Q25总贷款占比475% 金融投资占比375% 同业资产占比66% [10] 盈利预测与估值 - 未来业绩增长可期 预测2025-2027年归母净利润同比增速分别为73% 79% 83% [6][11] - 当前估值具吸引力 基于2025年预测 市盈率698倍 市净率071倍 股息率45% [2][6][16]

核心财务表现 - 1-3Q25实现营业收入2651亿元，同比增长1.8%，归母净利润766亿元，同比增长1% [1] - 加权平均净资产收益率为10.67%，同比下降1.12个百分点 [1] - 营收、拨备前营业利润、归母净利润增速较25H1分别变动+0.3、-6.5、+0.1个百分点，呈现稳中有升态势 [2] 收入结构分析 - 净利息收入同比下降2.1%，降幅较25H1小幅收窄0.6个百分点，利息收入同比增速自25Q2以来逐季改善 [2] - 非息收入同比大幅增长20.2%至546亿元，增速较25H1提升1.1个百分点，占营收比重为20.6% [2][5] - 手续费及佣金净收入同比增长11.5%至231亿元，净其他非息收入同比增长27.5%至315亿元，增速较25H1提升2.4个百分点 [5] 资产负债与规模扩张 - 25Q3末生息资产、贷款同比增速分别为11.3%、10%，扩表速度较2Q末提升0.5个百分点 [3] - 3Q单季生息资产增量4346亿元，其中贷款、金融投资、同业资产分别增加1197亿、3415亿、-266亿，贷款增长主要由对公贷款拉动（占比接近94%） [3] - 25Q3末付息负债、存款分别同比增长10.8%、8.1%，3Q存款增加1076亿元，增量主要由零售存款贡献（+1387亿元），零售存款占比提升至88.5% [3] 净息差与成本分析 - 1-3Q净息差为1.68%，较25H1下降2个基点，较上年同期下降21个基点 [4] - 生息资产收益率、付息负债成本率分别为2.88%、1.21%，较25H1分别下降4、3个基点，资产端收益率承压，负债端成本持续优化 [4] 资产质量 - 3Q末不良贷款率为0.94%，较2Q末提升2个基点，1-3Q年化不良生成率为0.93%，与25H1持平 [6] - 关注贷款率、逾期率较2Q末分别提升17、3个基点至1.38%、1.27% [6] - 3Q末拨备覆盖率为240.2%，较2Q末下降20.1个百分点，拨贷比为2.26%，较2Q末下降13个基点 [6] 资本充足率 - 25Q3末核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为10.65%、12.23%、14.66%，较上季末分别提升12、10、9个基点 [7] - 风险加权资产同比增速较上季末下降0.5个百分点至8%，资本消耗强度环比下降 [7]

核心业绩表现 - 2025年前三季度实现营收90.5亿元，同比增长8.2%，归母净利润33.6亿元，同比增长12.8% [4] - 加权平均净资产收益率（ROAE）为15.02%，同比提升0.06个百分点 [4] - 营收增长放缓，但盈利维持双位数高增长，拨备前利润同比增长10.1% [5] 收入结构分析 - 净利息收入同比增长2.4%，非息收入同比增长35.3%，非息收入增速较上半年下降22个百分点 [5] - 非息收入达19.8亿元，占营收比重为21.9%，较上半年下降1.5个百分点 [9] - 净手续费及佣金净收入3亿元，同比多增2.4亿元，主要由代理理财业务等驱动 [9] 规模与信贷 - 3季度末生息资产同比增长11.6%，贷款同比增长7.1%，增速较2季度末分别提升0.2和1.9个百分点 [6] - 付息负债同比增长11.4%，存款同比增长9.7% [7] 盈利能力与效率 - 前三季度净息差（NIM）为2.57%，较上半年和2024年分别收窄1和14个基点，但3季度降幅环比收窄 [8] - 成本收入比为34.4%，同比下降0.7个百分点 [5] - 信用减值损失/营业收入比例为19.1%，同比下降0.6个百分点 [5] 资产质量与风险抵补 - 3季度末不良贷款率为0.76%，关注类贷款率为1.58%，与年中基本持平 [10] - 拨备覆盖率为463%，拨贷比为3.52%，分别较年中下降26.6和0.2个百分点 [10] - 3季度单季贷款损失准备新增2.3亿元，同比少增0.7亿元 [10] 资本充足水平 - 3季度末核心一级/一级/总资本充足率分别为11.14%、11.19%、13.66%，较2季度末提升0.41、0.41、0.06个百分点 [11]