大小盘风格轮动 - 2008 - 2010年小盘占优，2011 - 2013年大盘反弹，2013 - 2015年小盘再占优，2016 - 2021年大盘占优，2021 - 2023年小盘占优，2024年以来大盘回暖[2][4] - 2025年上半年，沪深300全收益指数涨1.37%，中证1000全收益指数涨7.54%，小盘占优；下半年或因机构资金入市和外部不确定性，偏向大盘[2][96] 成长价值风格轮动 - 2011 - 2014年、2016 - 2018年、2021 - 2024年价值占优，2015年、2018 - 2021年成长占优[2][13] - 2025年上半年，国证成长全收益指数跌0.55%，国证价值全收益指数涨4.04%，价值占优；下半年因海外因素和“反内卷”政策，价值风格或继续占优[2][97][100] 风格转换影响因素 - 基本面：大小盘与内外需强弱有关，成长价值与CPI正相关年份占64%[36][40] - 流动性：剩余流动性升，小盘占优；外资、机构资金流入，大盘占优；M1、M2增速及差值与成长价值正相关[46][47][48] - 估值：牛熊转折点易风格转换，成长价值与美债收益率负相关年份占64%[64][68] - 政策：产业政策影响行业崛起，进而影响风格转换[71] 风格转换回测 - 大小盘：主要机构和外资持股占比影响显著，2005年以来拟合正确率为69%[81][82] - 成长价值：10年期美债收益率、ROE差值、全A指数总市值影响显著，2011Q1以来拟合正确率为77%[91]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 企业短期信贷需求增加，居民信贷需求改善幅度有限，下半年社融或因政府债券发行节奏及非政府债券社融表现而承压 [1][3][20] - 低基数效应支撑M1增速回升，社融增速回升推动M2增速回升，需关注后续财政存款变化 [3][4] - 当前股市上涨需低利率环境支撑，对债市资金抽离影响有限，债市调整空间有限，调整后是更好配置机会，建议长久期仓位和哑铃型配置，预计10年国债利率有望下至1.4%-1.5%水平 [5][21] 各部分内容总结 信贷情况 - 6月新增信贷2.24万亿元，同比多增1100亿元，企业长期和短期贷款同比多增，票据融资同比少增，居民新增中长期和短期贷款同比多增，但居民信贷改善幅度有限 [1][8] 社融情况 - 6月新增社融41993亿元，同比多增9008亿元，社融存量同比增长8.9%，政府债券是主要支撑项，若不新增财政预算，后续债券供给将同比少增，社融增速或回落 [2][13] - 今年上半年新增社融22.8万亿，同比多增4.7万亿，政府债券增加7.7万亿，同比多增4.3万亿，若无新增预算，下半年政府债券净融资规模预计减少，非政府债券社融表现持续偏弱，下半年社融或再度承压 [3][20] M1和M2情况 - 6月新口径M1同比增加4.6%，较5月回升2.3个百分点，主要受去年低基数影响 [3][15] - 6月M2同比增长8.3%，较上月回升0.4个百分点，金融机构新增存款同比多增7500亿元，财政存款下降8200亿元，下半年财政存款可能同比少增，为市场增加资金供给 [4][18] 股债市场情况 - 近期股市上涨由估值回升驱动，需低利率环境配合，股市对债市资金抽离影响有限，债市调整空间有限，债券利率有望再度下行 [5][21]

社会融资规模增长 - 2025年上半年社会融资规模增量累计22.83万亿元，同比多4.74万亿元 [1] - 政府债券净融资7.66万亿元，同比多4.32万亿元，是主要拉动力量 [1] - 非金融企业境内股票融资1707亿元，同比多493亿元 [1] 政府债券发行情况 - 上半年政府债券供给显著增长，5月以来发行进度较快 [1] - 发行节奏明显靠前，与去年先慢后快形成错位 [1] - 一般国债和新增地方债发行进度过半，快于去年同期10到15个百分点 [1] M2增速变化 - 6月末M2余额同比增长8.3%，增速环比提高0.4个百分点 [1] - 增速回升主要受去年6月低基数影响（当时M2同比仅增6.2%） [1] - 剔除低基数效应后，两年平均M2增速为7.2%左右 [1] 未来金融总量展望 - 货币政策保持适度宽松，将灵活观察国内外经济状态 [2] - 政府债券发行节奏错位效应和低基数效应将逐步减弱 [2] - 预计全年贷款维持合理增长，重点支持科创、消费、绿色、普惠等领域 [2]

核心观点 - 2025年6月新增信贷和社融数据超预期 同比多增且结构改善 反映货币政策逆周期调节效果显现 金融对实体经济支持力度增强 [1][2][3][4][5][7][10] 信贷表现 - 6月新增人民币贷款2.24万亿元 同比多增1100亿元 [1] - 6月末人民币各项贷款余额268.56万亿元 同比增长7.1% [2] - 上半年人民币各项贷款新增12.92万亿元 [2] - 6月企业中长期贷款同比多增400亿元 结束连续4个月同比少增 [5] - 6月企业短期贷款同比多增4900亿元 票据融资同比多减3716亿元 信贷结构优化 [5] - 6月居民中长期贷款同比多增151亿元 居民短贷同比多增150亿元 [5] - 制造业中长期贷款余额同比增长8.7% 上半年增加9207亿元 [4] - 基础设施业中长期贷款余额同比增长7.4% 上半年增加2.18万亿元 [4] 社融表现 - 6月新增社会融资规模4.20万亿元 同比多增9008亿元 [1][7] - 上半年社会融资规模增量22.83万亿元 同比多4.74万亿元 [6][7] - 6月末社融存量增速较上月末加快0.2个百分点至8.9% [7] - 政府债券融资同比多增4.32万亿元 是社融主要拉动项 [7] - 6月政府债券融资同比多增5032亿元 [7] - 6月外币贷款同比多增1132亿元 信托贷款、企业债券融资、股票融资同比多增 [8] 货币供应 - 6月末M2余额330.29万亿元 同比增长8.3% 增速较上月末高0.4个百分点 [1][9] - 6月末M1余额113.95万亿元 同比增长4.6% 增速较上月末高2.3个百分点 [1][9] - M2增速高于GDP与CPI之和 显示货币环境对实体经济支持充足 [10] 政策影响 - 5月降息降准落地 6月央行持续中期流动性净投放 改善信贷可获得性并降低融资成本 [1][3] - LPR报价下行激发实体经济信贷需求 [3][5] - 隐债置换因素对新增企业贷款的下拉作用减弱 [3][5][10] - 金融支持制造业、基础设施等重点领域 [4] - 财政加杠杆通过政府债券融资支撑社融增长 [7][10] 未来展望 - 预计下半年新增信贷和社融有望恢复同比多增 [10] - 央行可能继续实施降准降息 货币政策在适度宽松方向有充足空间 [10] - 7月新增社融有望持续同比多增 存量社融和M2增速有上行空间 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月新增贷款同比小幅多增，或因银行冲信贷规模，7月新增贷款预计较低；M2及M1增速回升；社融同比大幅多增，增速回升，预计2025年新增贷款同比小幅多增，政府债券净融资同比明显扩大，社融同比显著多增，增速先升后降，年末或至8.3%左右 [1][3] - 利率债可能阶段性窄幅震荡，看多收益率2%以上的长久期信用债，继续看多长久期下沉城投及资本债，建议利率债波段操作紧盯资金面，关注港股银行、中华财险资本补充债投资机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 金融数据情况 - 7月14日央行披露2025年6月金融数据，新增贷款2.24万亿元，社融4.2万亿元，6月末M2达330.3万亿，YoY+8.3%，M1 YoY +4.6%，社融增速8.9% [1] 新增贷款情况 - 6月新增贷款同比小幅多增，或与银行冲信贷规模有关，上半年信贷受隐性债务置换影响，存量按揭利率低及股市平稳缓解提前还贷压力，但存款利率下调或加剧按揭早偿压力 [3] - 6月个贷+5976亿，其中个贷短贷+2621亿，个人中长期贷款+3353亿，同比略微多增；对公短贷+1.16万亿，对公中长期+1.01万亿，票据融资 -4109亿 [3] - 制造业产能利用偏低、地产投资偏弱、基建投资空间有限，信贷需求可能长期偏弱 [3] M1与M2增速情况 - 央行2025年1月启用新口径M1，纳入个人活期存款、非银行支付机构客户备付金，截至6月末新口径M1余额达113.95万亿元，新旧口径M1同比增速走势接近，新口径更平稳 [3] - 6月新口径M1增速4.6%，环比回升2.3个百分点，M2增速8.3%，环比上升0.4个百分点，24Q4以来新旧口径M1增速均明显回升，反映经济活性改善 [3] 社融情况 - 6月社融增量4.2万亿，同比大幅多增0.90万亿，多增主要来自政府债券及信贷，对实体经济人民币贷款增量2.36万亿，同比多增0.17万亿，未贴现银行承兑汇票 -1900亿，企业债券净融资+2413亿，政府债券净融资1.35万亿，同比多增0.50万亿 [3] - 6月末社融增速8.9%，较上月末上升0.2个百分点，较年初上升0.9个百分点 [3] 投资建议 - 利率债看窄幅震荡，看多收益率2%以上的长久期信用债，继续看多长久期下沉城投及资本债，建议利率债波段操作紧盯资金面，6月初以来持续看多长久期下沉的城投债及资本债、保险次级债，力推民生、渤海、恒丰长久期资本债，看多城投点心债及美元债 [3] - 关注港股银行机会和中华财险资本补充债投资机会 [3]

新增信贷情况 - 6月新增贷款2.24万亿，同比多增1100亿，25Q2合计新增3.14万亿，月均同比少增2233亿[3] - 6月居民中长贷和短贷分别新增3353亿和2621亿，同比多增151亿和150亿[3] - 6月企业中长贷新增1.01万亿，同比多增400亿；企业短贷新增1.16万亿，同比多增4900亿；票据融资净减少4109亿，同比多减3716亿[3] 社融情况 - 6月新增社融4.2万亿，同比多增9008亿，新增政府债券1.35万亿，同比多增5072亿，上半年合计新增7.66万亿，同比多增4.32万亿[4] - 6月新增企业债券2413亿，同比多增313亿，表外三项合计净减少1484亿，同比多减184亿[4] - 6月社融存量同比上冲0.2个百分点至8.9%，创近16个月新高[4] 货币供应情况 - 6月M2同比反弹0.4个百分点至8.3%，达近16个月高位，M1同比跳升2.3个百分点至4.6%，创2023年6月以来新高[5] - 6月财政存款同比多减7亿，居民户和企业存款分别同比多增3300亿和7773亿，非银金融机构存款多减3400亿[5] 市场分析与建议 - 信贷和社融加速背离，居民部门新增信贷表现温和，5月降息对房地产市场刺激效果有限[5] - 美元指数可能上行致人民币贬值压力加大，或对货币宽松形成约束，货币政策应考虑用足宽松空间[5]

金融数据总体表现 - 6月末社会融资规模增量累计22.83万亿元，同比多增4.74万亿元，6月单月增量4.2万亿元 [1] - 新增人民币贷款上半年累计12.92万亿元，6月单月新增2.24万亿元 [1] - 社会融资规模存量同比增长8.9%，M2同比增长8.3%，人民币贷款余额同比增长7.1%（还原地方政府债务置换因素后增速约8%）[2][5] 货币供应与信贷结构 - M2增速回升至8.3%（环比+0.4pct），M1同比增长4.6%（环比+2.3pct），低基数效应是主因（去年6月M2增速仅6.2%）[3] - 企业贷款占新增贷款89.5%（11.57万亿元），其中中长期贷款增加7.17万亿元，住户贷款增加1.17万亿元（经营性贷款占9239亿元）[6] - 政府债券净融资7.66万亿元（同比多增4.32万亿元），发行进度快于去年同期10-15个百分点 [3] 货币政策导向与效果 - 2020年以来累计降准12次，政策利率下调9次，1年期/5年期LPR分别下降115/130个基点 [8] - 货币政策保持"适度宽松"，定义为流动性充裕、融资条件宽松、综合成本较低 [8][9] - 结构性工具聚焦科技创新、提振消费等领域，支持"五篇大文章"经济结构调整 [2] 下半年趋势展望 - 政府债券发行错位效应和低基数效应将减弱，金融总量增速预计保持合理水平 [4][10] - 经济内生动力强劲，金融部门将继续提供有效支持，信贷需求有望改善 [11][12]

目前货币政策的状态是"适度宽松"的，金融总量指标增速明显快于经济增速。 7月14日，央行公布2025年上半年金融数据。总体来看，金融总量保持合理增长，主要指标增速略有回 升，支持实体经济力度稳固。 数据显示，今年上半年，广义货币（M2）增速明显加快，社会融资规模增速保持较高水平。6月末， M2余额330.29万亿元，同比增长8.3%，比上月高0.4个百分点，比上年同期高2.1个百分点；狭义货币 （M1）余额113.95万亿元，同比增长4.6%，比上月高2.3个百分点。 社会融资规模方面，存量430.22万亿元，同比增长8.9%，比上月高0.2个百分点，比上年同期高0.8个百 分点；6月份，社会融资规模增量为4.20万亿元，同比多增9008亿元；上半年，社会融资规模增量为 22.83万亿元，同比多增4.74万亿元。 政府债券净融资是主力 从上半年数据来看，社会融资规模增长加快，适度宽松的货币政策效果正在显现。 数据显示，6月份，社会融资规模增量为4.20万亿元，同比多增9008亿元。上半年，社会融资规模增量 为22.83万亿元，同比多增4.74万亿元，其中，对实体经济发放的人民币贷款增加12.74万亿元，同比多 ...

7月14日，中国人民银行发布的2025年上半年金融数据显示，6月末社会融资规模增量累计为22.83万亿 元，比上年同期多4.74万亿元；新增人民币贷款为12.92万亿元。6月份，社会融资规模增量近4.2万亿 元，新增人民币贷款近2.24万亿元。 6月末，社会融资规模存量同比增长8.9%，广义货币供应量（M2）同比增长8.3%，人民币贷款余额同 比增长7.1%。若还原地方政府专项债券置换地方融资平台贷款的影响，人民币贷款同比增速按可比口 径将更高。总体来看，金融总量保持合理增长，主要指标增速略有回升，支持实体经济力度稳固。 中国人民银行副行长邹澜在当天的国新办新闻发布会上表示，从上半年的金融数据看，货币政策支持实 体经济的效果是比较明显的。央行将发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，结构性货币政策工具 将继续坚持"聚焦重点、合理适度、有进有退"的原则，在支持金融"五篇大文章"基础上，突出支持科技 创新、提振消费等主线，进一步提升对促进经济结构调整、转型升级、新旧动能转换的效能。 低基数效应助M2增速回升 6月末，广义货币（M2）同比增长8.3%，比上月上升0.4个百分点；反映资金活化程度的狭义货币 （M1）同 ...

社融情况 - 5月新增社融2.29万亿，同比多增2271亿，存量增速持平前值8.7%，政府债券、企业债券和外币贷款同比多增是支撑项，实体信贷持续偏弱是拖累项[1][9] - 新增人民币贷款5960亿，同比少增2237亿，企业有效融资需求未实质好转[12] - 政府债券新增1.46万亿，同比多增2367亿，普通国债叠加超长期特别国债发行支撑社融[12] - 企业债券新增1496亿，同比多增1211亿，产业债为主要贡献，城投债净偿还[13] - 外币贷款新增135亿，同比多增622亿，或因美元走弱和企业外贸预期改善[13] 信贷情况 - 企业部门新增短期贷款1100亿，同比多增2300亿；新增中长期贷款3300亿，同比少增1700亿，企业倾向“保运转”[21] - 居民部门短期贷款减少208亿，同比多减451亿，消费意愿不强；新增中长期贷款746亿，同比多增232亿，与地产销售边际转暖一致，但楼市信心恢复偏缓[2][21] M1与M2情况 - M1增速环比回升0.8个百分点至2.3%，因去年基数低和企业“留现金不投资”[3][35] - M2增速小幅回落0.1个百分点至7.9%，与存款利率调降和财政资金释放慢有关[3][36] 展望与风险 - 下半年金融数据或“结构分化+缓步修复”，社融增速有望在8.5%-9.0%区间波动，需关注地方化债、居民信心和关税风险[6][44]