报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][4] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报和2025年一季报，归母净利润同比均高增；深化全球布局，产业链协同不断增强，维持“增持”评级 [4] - 结合年报和一季报，考虑镍冶炼产能逐步释放、镍产品出货量较快增长、锂电材料产业链一体化优势加强，将公司2025 - 2027年预测每股盈利调整至3.04/3.61/4.06元（原2025 - 2026年预测摊薄每股收益为2.07/2.36元），对应市盈率11.0/9.3/8.2倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 股票代码603799.SH，市场价格人民币33.48，总市值人民币56,967.82百万，3个月日均交易额人民币1,652.57百万，主要股东华友控股集团有限公司持股17.71% [2][4] - 发行股数1,701.55百万，流通股1,686.35百万 [3] 业绩表现 - 2024年全年营收609.46亿元，同比下降8.08%；归母净利润41.55亿元，同比增长23.99%；扣非归母净利润37.95亿元，同比增长22.71% [7] - 2025年一季度营收178.42亿元，同比增长19.24%；归母净利润12.52亿元，同比增长139.68%；扣非归母净利润12.27亿元，同比增长116.05% [7] 产品出货情况 - 2024年锂电正极前驱体出货量超12万吨，正极材料出货量超9万吨，因优化产品结构出货量较上年同期有所下降 [7] - 2024年钴产品出货量约4.68万金属吨，同比增长13.18%；镍产品出货量约18.43万金属吨，同比增长45.78% [7] 全球布局与产业链协同 - 资源端具备约24.5万吨镍中间品生产能力，印尼项目有序推进；已在刚果（金）建立钴铜资源开发体系，在津巴布韦布局锂矿项目 [7] - 锂电材料端，印尼华翔5万吨硫酸镍项目建成投产，华能5万吨三元前驱体一季度批量供货；韩国龟尾6.6万吨正极材料项目部分达产；欧洲匈牙利正极材料一期2.5万吨项目有序推进 [7] 财务指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(人民币百万)|66,304|60,946|68,850|76,302|83,709| |增长率(%)|5.2|(8.1)|13.0|10.8|9.7| |EBITDA(人民币百万)|8,205|7,018|13,683|15,749|17,990| |归母净利润(人民币百万)|3,351|4,155|5,166|6,148|6,913| |增长率(%)|(14.3)|24.0|24.3|19.0|12.4| |最新股本摊薄每股收益(人民币)|1.97|2.44|3.04|3.61|4.06| |原先预测摊薄每股收益(人民币)| - | - |2.07|2.36| - | |调整幅度(%)| - | - |46.8|52.8| - | |市盈率(倍)|17.0|13.7|11.0|9.3|8.2| |市净率(倍)|1.7|1.5|1.4|1.3|1.1| |EV/EBITDA(倍)|14.0|17.2|8.2|7.0|5.9| |每股股息 (人民币)|1.0|0.5|0.6|0.7|0.8| |股息率(%)|3.0|1.5|1.8|2.2|2.4|[6]

核心观点 - 德方纳米2024年营收76亿元同比-55% 归母净利润-13.4亿元 毛利率-4.6% 25Q1营收20亿元同环比+6%/+85% 毛利率转正至0.3% [1] - 24年出货量22.6万吨同比+6% 25Q1销量6-6.5万吨同环比增38%/8% 预计全年出货28-30万吨同比增30% [2] - 25H2有望单季扭亏 补锂剂24年出货200吨 25年有望提升至0.1万吨 [3] - 25-26年归母净利预期下修至-1.5/2.7亿元 新增27年预期6.1亿元 [4] 财务表现 - 24Q4营收11亿元同环比-59%/-51% 归母净利润-5.2亿元同环比-19%/+69% 毛利率-14% [1] - 24年铁锂均价3.7万元/吨同比-59% 单吨亏损0.6万元/吨 24Q4均价2.1万元/吨 单吨亏损1.1万元/吨 [3] - 25Q1铁锂均价恢复至3.6万元/吨 单吨亏损0.37万元/吨 [3] - 24年经营性净现金流1.4亿元同比-97.6% 25Q1经营性现金流-9.2亿元 [4] 产能与结构 - 当前产能45万吨 有效产能26万吨铁锂+11万吨锰铁锂 [2] - 24年锰铁锂出货2000吨 预计25年0.5-1万吨 锰铁锂产能利用率偏低 [2] - 铁锂产能基本满产 60-70%为储能 动力产品压实密度2.55以上 [2] 费用与资产 - 24年期间费用7.8亿元同比-39.3% 费用率10.2%同比+2.7pct [4] - 25Q1期间费用1.7亿元同环比-31.7%/-15.7% 费用率8.3% [4] - 24Q4末存货9.8亿元较年初+16% 25Q1末存货8.3亿元较年初-16% [4] - 24年资本开支4.6亿元同比-71.4% 25Q1资本开支1.3亿元 [4]

核心观点 报告对多个行业和公司进行研究分析，涉及固定收益、科技、电力设备与新能源、传媒、银行、电子、食品饮料、建筑建材、交运、可选消费、有色金属、钢铁、保险、房地产、通信、医药、汽车、军工等行业，对各公司业绩表现、发展前景进行评估并给出投资评级 [2][4][5]。 固定收益行业 - 短期美债 6 月到期冲击或被高估，中长期美债到期与发行压力不大，供给对美债利率影响有限，关注三季度债务上限上调后的供给冲击 [2] - 中期美国基本面有下行压力，若经济衰退美债或为高胜率品种，长期美债海外需求或下滑，欧债、日债和黄金可能成替代品种 [2] - 近两周关税尾部风险下降，市场进入“关税疲劳期”，全球风险偏好修复，后续关注实际经济数据和关税谈判进展，四月 PMI 数据大概率走弱 [2] 科技行业 - 印度对美出口智能手机具备相对关税成本优势，苹果理论上有从印度出口美国所需手机的产能规划，但首发能力欠缺，量产初期产品仍需从中国出口 [4] - 印度零部件国产化刚起步，声学、光学、面板等主要零部件需依赖亚洲其它国家供应链，涉及印度本地和中国相关公司 [4] 电力设备与新能源行业 - 5 月锂电产业链样本企业总体排产环比稍降，主要受国内强制配储政策取消和美国加征关税冲击影响，长期看好锂电产业链供需改善 [5] - 葡西法大范围停电或强化欧洲电网升级投资需求，看好我国电力设备出海企业投资机会，直流电网故障阻隔优势或提升 [6] 传媒行业 - 凤凰传媒 25Q1 营收下降但净利高增长，主因所得税优惠政策延续，主业稳健，维持“买入”评级 [7] 银行与证券行业 - 交通银行 25Q1 归母净利润等增速有变化，关注点包括资产扩张提速等，收入多元、经营稳健，维持 A/H 股增持/买入评级 [9] - 工商银行 25Q1 归母净利润等同比下降，但信贷投放稳健，资产质量平稳，龙头地位稳固，A/H 股维持买入评级 [13] - 中国银河 25Q1 营收和归母净利增长，投资同比增长亮眼，轻资本业务持续增长，A/H 分别维持增持/买入 [49] - 招商银行 25Q1 业绩波动，主因投资类收益下滑等，零售战略有护城河效应，维持 A/H 股买入/增持评级 [54] - 中信证券 25Q1 营收和归母净利增长，投资、经纪业务是驱动力，资产负债表扩张，龙头地位巩固，A/H 股均维持买入评级 [62] - 东方证券 1Q25 收入和归母净利润增长，投资类和经纪净收入驱动，预计全年业绩稳健增长，A/H 股均维持买入评级 [63] 电子行业 - 水晶光电 2024 及 1Q25 归母净利同比增长亮眼，得益于多元化战略和产品结构优化，看好其光学创新与 AR 共驱成长，维持买入评级 [11] - 石基信息 24 年业绩低于预期，受下游需求和减值影响，但 SaaS 化等基础完备，看好海外市场开拓，维持“买入” [25] - 华海清科 2024 及 25Q1 营收和归母净利润增长，CMP 新签订单中先进制程占比大，看好平台化发展战略，维持“买入”评级 [43] - 广和通 1Q25 业绩下滑系出售业务所致，看好物联网模组市场复苏和公司发展前景，维持“买入”评级 [44] - 浪潮信息 25Q1 营收加速，主因算力市场需求旺盛，25 年或迎来营收高增长，维持“买入”评级 [47] - 经纬恒润 24 年亏损扩大，1Q25 亏损收窄，营收高增长主因域控产品出货量提升，看好汽车电子业务平台优势，维持“买入”评级 [54] 食品饮料行业 - 贵州茅台 25Q1 总营收和归母净利稳健增长，产品和渠道端表现良好，领先优势助力经营势能向上，维持“买入” [12] - 重庆啤酒 25Q1 业绩超预期，规模效应带动成本下降和费效提升，全年成本红利释放，期待利润增长，维持“买入”评级 [32] - 中炬高新 25Q1 经营承压，主因库存去化和费用控制，营销体制改革有望改善经营，维持“买入” [52] - 山西汾酒 24 年和 25Q1 营收和归母净利增长，25 年定调“稳健”，产品、渠道和市场端经营向上趋势不改，维持“买入” [57] 建筑建材行业 - 鸿路钢构 25Q1 营收增长，归母净利下降但扣非净利增长，智能化改造后盈利能力改善，维持“买入”评级 [14] - 隧道股份 25Q1 营收和归母净利下降，主要系春节后经营恢复慢，预计 Q2 改善，全年目标彰显信心，维持“买入” [55] - 福莱特玻璃 25Q1 收入和归母净利下降，但光伏玻璃价格企稳回升，盈利能力环比有望改善，A/H 均维持“增持” [48] 交运行业 - 大秦铁路 24 年和 25 年 1Q 营收和归母净利下降，执行高分红政策，股息率有吸引力，维持“增持”评级 [15] 可选消费行业 - 海尔智家 1Q25 营收和归母净利润增长，得益于内销、海外市场和数字化改革，维持“买入”评级 [16] - 丸美生物 24 年和 25Q1 营收和归母净利增长，连续 9 个季度营收快增，毛利率提升，有望继续增长，维持增持评级 [18] - 万辰集团 2025 年 Q1 营收和归母净利大幅增长，量贩业务净利率优化，上调投资评级至“买入” [20] - 安克创新 2024 年和 1Q25 营收和归母净利润增长，得益于产品结构优化和汇兑收益，看好长期趋势，维持“买入” [28] - 同庆楼 2024 年和 1Q25 营收和归母净利有变化，开店高峰期已过，“双春年”有望撬动利润弹性，维持“买入”评级 [29] - 比音勒芬 2024 年和 1Q25 营收增长但归母净利润下降，盈利短期承压，营收稳健，维持“买入”评级 [46] - 莱克电气 一季度营收增长但归母净利润下降，核心零部件业务放量，海外产能释放和厨电制冷新产品线有望贡献增量，维持“买入” [61] 有色金属与钢铁行业 - 永兴材料 2025 年 Q1 营收和归母净利下降，锂价下行拖累业绩，但公司推进产能扩张，维持增持评级 [24] - 嘉元科技 2024 年业绩承压，25Q1 环比修复，维持增持评级 [38] - 盛和资源 2025 Q1 营收和归母净利增长，业绩或受益于稀土价格走强，维持“买入”评级 [41] - 贵研铂业 2024 年和 2025Q1 营收和归母净利增长，业绩有望受益于贵金属价格上行，维持“增持”评级 [41] - 北方稀土 2024 年营收和归母净利下降，2025 年 Q1 改善，稀土行业或至景气拐点，维持增持评级 [44] - 常宝股份 2025 年 Q1 营收和归母净利下降，新产线将建成且开拓新兴领域，维持增持评级 [63] - 斯瑞新材 2024 年营收和归母净利增长，拓宽铜合金产品应用领域，业绩稳健，维持“增持”评级 [64] 保险行业 - 中国财险 1Q25 净利润增长，受承保表现改善和投资收益提升驱动，维持“买入”评级 [26] 房地产行业 - 华发股份 25Q1 增收不增利，但全口径销售亮眼，积极优化库存结构，维持“增持”评级 [35] - 滨江集团 25Q1 营收和归母净利润增长，处于交付高峰，深耕杭州优势显著，维持“买入”评级 [47] - 城投控股 2025Q1 营业总收入和归母净利润增长，结算规模提升，市值管理积极，维持“买入” [26] 通信行业 - 亨通光电 2024 年和 2025 年 Q1 营收和归母净利增长，海外业务收入突破百亿，看好业务发展前景，维持“买入”评级 [51] 医药行业 - 南微医学 2024 年和 1Q25 收入和归母净利润增长，看好集采影响消化后业绩增长，维持买入评级 [37] - 春立医疗 1Q25 收入和归母净利润增长，海外收入增长带动业绩稳健，看好海外收入持续增长，维持买入评级 [48] - 微电生理 1Q25 收入和归母净利增长，毛利率和净利率提升，现金流改善，看好 25 年收入增长，维持“买入” [50] - 迈瑞医疗 24 年和 1Q25 收入和归母净利有变化，国内业务边际改善，看好 25 年稳健发展，维持“买入” [56] 汽车行业 - 星宇股份 2025 年 Q1 营收和归母净利增长，符合预期，新项目和海外拓展有望推动增长，维持“买入”评级 [57] - 汇川技术 24 年业绩低于预测，25Q1 超预期，看好巩固工控与新能源汽车领域地位，维持买入 [59] - 新泉股份 24 年和 25Q1 营收增长但归母净利略低于预期，品类扩张和海外项目有望放量，维持买入 [60] 石油与化工行业 - 中国海油 Q1 营业收入和归母净利润有变化，稳油增气、提质降本效果好，维持 A/H“买入”评级 [20] - 桐昆股份 25 年一季报营收和归母净利润有变化，行业产能增速放缓后供给格局优化，维持“增持”评级 [31] - 中国石油股份 Q1 营业收入和归母净利有变化，天然气产销量增加，维持“增持”评级 [34] 军工行业 - 京东方 A 2024 年和 1Q25 营收和归母净利增长，LCD 面板供需改善，盈利能力提升，维持“买入”评级 [35]

交易概述 - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购金力股份100%股份 交易对价合计50 8亿元 其中发行股份支付46 8亿元 现金支付4亿元 [1] - 同时向控股股东广新集团发行股份募集配套资金不超过10亿元 交易构成重大资产重组但不构成重组上市 [1] - 发行股份及支付现金购买资产与募集配套资金互为前提 任何一项未获批均导致交易终止 [1] 收购标的业务情况 - 金力股份专注于锂电池湿法隔膜研发生产 2024年中国湿法隔膜市场占有率约18% 排名行业第二 [2] - 公司超薄高强度5微米锂电池隔膜具有行业先发优势 2024年该产品出货量市占率第一 [2] - 已规划46条产线 超60%为2023年及之后投产的先进大宽幅设备 具备生产5微米及以下超薄隔膜能力 [3] - 截至2024年底已投产产线产能合计约50亿平方米 [3] 客户与市场布局 - 客户覆盖宁德时代 比亚迪 国轩高科 亿纬锂能等国内头部电池厂商 并向LG化学等海外企业供货 [3] - 产品应用于高能量密度 高快充倍率及大容量电池 头部厂商已大批量采购5微米隔膜 [2] 战略协同效应 - 收购有助于公司切入锂电池隔膜领域 强化新能源领域产品布局 [3] - 双方同属高分子薄膜材料领域 可通过资源整合提升产品核心竞争力 [2] - 公司将通过业务资源及供应链整合 以锂电池隔膜为突破口拓展新能源领域产业机会 [3]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 未提及相关内容 根据相关目录分别进行总结 中国锂电池出口额 - 2020 - 2029年出口额分别为159.43、284.37、509.17、650.09、611.1、632、650.19、711.69、826.07、902.94美元，增长率分别为 - 、78.37%、79.05%、27.68%、 - 6.00%、3.42%、2.88%、9.46%、16.07%、9.31% [10] 出口美国锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为16,945.15、33,554.8、25,401.53、22,415.34、18,907.28、15,125.82、12,856.95、11,571.25、10,645.55、9,793.91个，增长率分别为 - 、98.02%、 - 24.30%、 - 11.76%、 - 15.65%、 - 20.00%、 - 15.00%、 - 10.00%、 - 8.00%、 - 8.00%，2025 - 2029年因贸易保护及中企绕道出口预测数量下降 [15][16] - 均价：2020 - 2029年分别为14.67、14.71、39.82、60.45、81、105.3、131.62、151.37、169.53、186.48美元，增长率分别为 - 、0.28%、170.71%、51.79%、34.00%、30.00%、25.00%、15.00%、12.00%、10.00%，2025 - 2029年因贸易保护政策预计均价上升 [21][22] - 金额：2020 - 2029年分别为248,585.39、493,624.6、1,011,590.49、1,354,962.23、1,531,470.61、1,592,718.8、1,692,270.2、1,751,506、1,804,751.42、1,826,407.33美元，增长率分别为 - 、98.57%、104.93%、33.94%、13.03%、4.00%、6.25%、3.50%、3.04%、1.20% [27] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为15.59%、17.36%、19.87%、20.84%、25.06%、28%、30%、30%、26%、26%，增长率分别为 - 、11.35%、14.46%、4.88%、20.25%、11.73%、7.14%、0%、 - 13.33%、0% [102] 出口德国锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为6,053.66、16,599.45、21,991.77、29,018.58、26,794.37、22,775.21、19,358.93、17,423.04、15,680.73、15,680.73个，增长率分别为 - 、174.21%、32.48%、31.95%、 - 7.66%、 - 15.00%、 - 15.00%、 - 10.00%、 - 10.00%、0%，2025 - 2029年因欧洲政策及本地工厂放量出口量减少 [32][33] - 均价：2020 - 2029年分别为24.52、21.02、35.08、32.17、38.27、45.92、52.81、58.09、62.74、67.76美元，增长率分别为 - 、 - 14.27%、66.88%、 - 8.29%、18.96%、20.00%、15.00%、10.00%、8.00%、8.00%，2025 - 2029年因欧洲政策预计均价上升 [38][39] - 金额：2020 - 2029年分别为148,429.57、348,920.48、771,449.23、933,527.62、1,025,393.55、1,045,883.19、1,022,364.4、1,012,139.01、983,793.44、1,062,495.04美元，增长率分别为 - 、135.07%、121.10%、21.01%、9.84%、2.00%、 - 2.25%、 - 1.00%、 - 2.80%、8.00% [43] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为9.31%、12.27%、15.15%、14.36%、16.78%、15%、15%、14%、13%、13%，增长率分别为 - 、31.79%、23.47%、 - 5.21%、16.85%、 - 10.61%、0%、 - 6.67%、 - 7.14%、0%，2025 - 2029年因本地生产厂放量及其他地区需求加大预测比例下降 [106][107] 出口韩国锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为10,936.11、22,225.38、35,715.03、40,856.31、35,611.95、32,050.75、29,486.69、28,012.36、28,012.36、28,012.36个，增长率分别为 - 、103.23%、60.69%、14.40%、 - 12.84%、 - 10.00%、 - 8.00%、 - 5.00%、0%、0% [48] - 均价：2020 - 2029年分别为13.06、13.51、14.77、19.21、10.64、14.24、14.47、14.67、14.65、13.73美元，增长率分别为 - 、3.45%、9.33%、30.08%、 - 44.64%、33.86%、1.65%、1.33%、 - 0.14%、 - 6.23%，2025 - 2029年以前四年均值预测 [53][54] - 金额：2020 - 2029年分别为142,825.58、300,287.1、527,546.75、785,013.2、378,804.29、456,370.67、426,790.39、410,857.27、410,269.01、384,693.73美元，增长率分别为 - 、110.25%、75.68%、48.80%、 - 51.75%、20.48%、 - 6.48%、 - 3.73%、 - 0.14%、 - 6.23% [58] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为8.96%、10.56%、10.36%、12.08%、6.2%、6%、5%、4%、4%、4%，增长率分别为 - 、17.86%、 - 1.89%、16.60%、 - 48.68%、 - 3.23%、 - 16.67%、 - 20%、0%、0%，2025 - 2029年因其他地区需求增长中企加速布局假设比例下降 [111][112] 出口越南锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为40,240.87、64,802.44、70,844.91、59,918.76、85,661.74、119,926.44、161,900.69、210,470.9、273,612.16、355,695.81个，增长率分别为 - 、61.04%、9.32%、 - 15.42%、42.96%、40.00%、35.00%、30.00%、30.00%、30.00%，2025 - 2029年因东南亚等地储能型锂电需求增长假设数据稳步提升 [63][64] - 均价：2020 - 2029年分别为3.6、3.91、3.99、5.48、4.33、4.26、4.39、4.49、4.59、4.41美元，增长率分别为 - 、8.61%、2.05%、37.37%、 - 21.00%、 - 1.57%、3.12%、2.21%、2.23%、 - 3.88%，2025 - 2029年以前四年数据预测 [69][70] - 金额：2020 - 2029年分别为144,867.11、253,377.53、282,671.2、328,414.71、370,915.33、511,126.47、711,553.52、945,435.26、1,256,427.05、1,570,041.31美元，增长率分别为 - 、74.90%、11.56%、16.18%、12.94%、37.80%、39.21%、32.87%、32.89%、24.96% [75] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为9.09%、8.91%、5.55%、5.05%、6.07%、8%、10%、11%、12%、12%，增长率分别为 - 、 - 1.98%、 - 37.71%、 - 9.01%、20.20%、31.80%、25%、10%、9.09%、0%，2025 - 2029年预测比例稳步上升 [115] 出口印度锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为35,119.42、43,911.1、55,832.71、75,052.95、79,811.53、87,792.68、100,961.59、116,105.82、137,004.87、161,665.75个，增长率分别为 - 、25.03%、27.15%、34.42%、6.34%、10.00%、15.00%、15.00%、18.00%、18.00%，2025 - 2029年因大厂获订单假设数据稳步提升 [80] - 均价：2020 - 2029年分别为2.16、2.6、3.22、2.93、2.7、2.72、2.83、2.88、2.81、2.79美元，增长率分别为 - 、20.17%、23.86%、 - 9.01%、 - 7.65%、0.67%、4.11%、1.66%、 - 2.33%、 - 0.82%，2025 - 2029年以前四年价格均值假设 [86][87] - 金额：2020 - 2029年分别为75,928.18、114,081.02、179,669.66、219,755.04、215,810.38、238,971.68、286,125.13、334,500.88、385,531.71、451,209.11美元，增长率分别为 - 、50.25%、57.49%、22.31%、 - 1.80%、10.73%、19.73%、16.91%、15.26%、17.04% [91] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为4.76%、4.01%、3.53%、3.38%、3.53%、3.84%、3.66%、3.59%、3.6%、3.64%，增长率分别为 - 、 - 15.76%、 - 11.97%、 - 4.25%、4.44%、8.78%、 - 4.69%、 - 1.91%、0.28%、1.11%，2025 - 2029年以前四年均值所得 [118] 出口美、德、韩、越、印锂电池总额 - 2020 - 2029年分别为760,635.83、1,510,290.74、2,772,927.33、3,621,672.81、3,522,394.17、3,845,070.82、4

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 未提及相关内容 根据相关目录分别进行总结 中国锂电池出口额 - 2020 - 2029年出口额分别为159.43、284.37、509.17、650.09、611.1、632、650.19、711.69、826.07、902.94美元，增长率分别为-、78.37%、79.05%、27.68%、-6.00%、3.42%、2.88%、9.46%、16.07%、9.31% [10] 出口美国锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为16,945.15、33,554.8、25,401.53、22,415.34、18,907.28、15,125.82、12,856.95、11,571.25、10,645.55、9,793.91个，增长率分别为-、98.02%、-24.30%、-11.76%、-15.65%、-20.00%、-15.00%、-10.00%、-8.00%、-8.00%，2025 - 2029年因贸易保护及中企绕道出口预测数量下降 [15][16] - 均价：2020 - 2029年分别为14.67、14.71、39.82、60.45、81、105.3、131.62、151.37、169.53、186.48美元，增长率分别为-、0.28%、170.71%、51.79%、34.00%、30.00%、25.00%、15.00%、12.00%、10.00%，2025 - 2029年因贸易保护政策预计均价上升 [21][22] - 金额：2020 - 2029年分别为248,585.39、493,624.6、1,011,590.49、1,354,962.23、1,531,470.61、1,592,718.8、1,692,270.2、1,751,506、1,804,751.42、1,826,407.33美元，增长率分别为-、98.57%、104.93%、33.94%、13.03%、4.00%、6.25%、3.50%、3.04%、1.20% [27] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为15.59%、17.36%、19.87%、20.84%、25.06%、28%、30%、30%、26%、26%，增长率分别为-、11.35%、14.46%、4.88%、20.25%、11.73%、7.14%、0%、-13.33%、0% [102] 出口德国锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为6,053.66、16,599.45、21,991.77、29,018.58、26,794.37、22,775.21、19,358.93、17,423.04、15,680.73、15,680.73个，增长率分别为-、174.21%、32.48%、31.95%、-7.66%、-15.00%、-15.00%、-10.00%、-10.00%、0%，2025 - 2029年因欧洲政策及本地工厂放量出口量减少 [32][33] - 均价：2020 - 2029年分别为24.52、21.02、35.08、32.17、38.27、45.92、52.81、58.09、62.74、67.76美元，增长率分别为-、-14.27%、66.88%、-8.29%、18.96%、20.00%、15.00%、10.00%、8.00%、8.00%，2025 - 2029年因欧洲政策预计均价上升 [38][39] - 金额：2020 - 2029年分别为148,429.57、348,920.48、771,449.23、933,527.62、1,025,393.55、1,045,883.19、1,022,364.4、1,012,139.01、983,793.44、1,062,495.04美元，增长率分别为-、135.07%、121.10%、21.01%、9.84%、2.00%、-2.25%、-1.00%、-2.80%、8.00% [43] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为9.31%、12.27%、15.15%、14.36%、16.78%、15%、15%、14%、13%、13%，增长率分别为-、31.79%、23.47%、-5.21%、16.85%、-10.61%、0%、-6.67%、-7.14%、0%，2025 - 2029年因本地生产厂放量及其他地区需求加大预测比例下降 [106][107] 出口韩国锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为10,936.11、22,225.38、35,715.03、40,856.31、35,611.95、32,050.75、29,486.69、28,012.36、28,012.36、28,012.36个，增长率分别为-、103.23%、60.69%、14.40%、-12.84%、-10.00%、-8.00%、-5.00%、0%、0% [48] - 均价：2020 - 2029年分别为13.06、13.51、14.77、19.21、10.64、14.24、14.47、14.67、14.65、13.73美元，增长率分别为-、3.45%、9.33%、30.08%、-44.64%、33.86%、1.65%、1.33%、-0.14%、-6.23%，2025 - 2029年以前四年均值预测 [53][54] - 金额：2020 - 2029年分别为142,825.58、300,287.1、527,546.75、785,013.2、378,804.29、456,370.67、426,790.39、410,857.27、410,269.01、384,693.73美元，增长率分别为-、110.25%、75.68%、48.80%、-51.75%、20.48%、-6.48%、-3.73%、-0.14%、-6.23% [58] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为8.96%、10.56%、10.36%、12.08%、6.2%、6%、5%、4%、4%、4%，增长率分别为-、17.86%、-1.89%、16.60%、-48.68%、-3.23%、-16.67%、-20%、0%、0%，2025 - 2029年因其他地区需求增长中企布局假设比例下降 [111][112] 出口越南锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为40,240.87、64,802.44、70,844.91、59,918.76、85,661.74、119,926.44、161,900.69、210,470.9、273,612.16、355,695.81个，增长率分别为-、61.04%、9.32%、-15.42%、42.96%、40.00%、35.00%、30.00%、30.00%、30.00%，2025 - 2029年因地区储能需求增长假设数据提升 [63][64] - 均价：2020 - 2029年分别为3.6、3.91、3.99、5.48、4.33、4.26、4.39、4.49、4.59、4.41美元，增长率分别为-、8.61%、2.05%、37.37%、-21.00%、-1.57%、3.12%、2.21%、2.23%、-3.88%，2025 - 2029年以前四年数据预测 [69][70] - 金额：2020 - 2029年分别为144,867.11、253,377.53、282,671.2、328,414.71、370,915.33、511,126.47、711,553.52、945,435.26、1,256,427.05、1,570,041.31美元，增长率分别为-、74.90%、11.56%、16.18%、12.94%、37.80%、39.21%、32.87%、32.89%、24.96% [75] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为9.09%、8.91%、5.55%、5.05%、6.07%、8%、10%、11%、12%、12%，增长率分别为-、-1.98%、-37.71%、-9.01%、20.20%、31.80%、25%、10%、9.09%、0%，2025 - 2029年预测比例稳步上升 [115] 出口印度锂电池情况 - 数量：2020 - 2029年分别为35,119.42、43,911.1、55,832.71、75,052.95、79,811.53、87,792.68、100,961.59、116,105.82、137,004.87、161,665.75个，增长率分别为-、25.03%、27.15%、34.42%、6.34%、10.00%、15.00%、15.00%、18.00%、18.00%，2025 - 2029年因厂商获订单假设数据提升 [80] - 均价：2020 - 2029年分别为2.16、2.6、3.22、2.93、2.7、2.72、2.83、2.88、2.81、2.79美元，增长率分别为-、20.17%、23.86%、-9.01%、-7.65%、0.67%、4.11%、1.66%、-2.33%、-0.82%，2025 - 2029年以前四年价格均值假设 [86][87] - 金额：2020 - 2029年分别为75,928.18、114,081.02、179,669.66、219,755.04、215,810.38、238,971.68、286,125.13、334,500.88、385,531.71、451,209.11美元，增长率分别为-、50.25%、57.49%、22.31%、-1.80%、10.73%、19.73%、16.91%、15.26%、17.04% [91] - 占比（按金额计）：2020 - 2029年分别为4.76%、4.01%、3.53%、3.38%、3.53%、3.84%、3.66%、3.59%、3.6%、3.64%，增长率分别为-、-15.76%、-11.97%、-4.25%、4.44%、8.78%、-4.69%、-1.91%、0.28%、1.11%，2025 - 2029年以前四年均值所得 [118] 出口美、德、韩、越、印锂电池总额 - 2020 - 2029年分别为760,635.83、1,510,290.74、2,772,927.33、3,621,672.81、3,522,394.17、3,845,070.82、4,139,103.65、4,454,438.42、4,840,772.63、5,294,846.51美元，增长率分别为-、98.56%、83.60%、30.61%、-2.74%、

报告公司投资评级 - 首次覆盖华友钴业，给予“增持”评级 [6][7][8] 报告的核心观点 - 华友钴业扎根桐乡辐射全球，构建五大事业板块，虽钴、镍、锂吨毛利降至低位仍具盈利韧性，金属价格上涨有望带动业绩大增 [7][9] - 钴价处于长周期底部，因需求放量、供给收缩和流动性宽松，有望大幅上涨 [7][33] - 镍价底部夯实，印尼产量占比高但成本上升，过剩幅度收窄，产能出清或释放价格弹性 [7][53] - 锂价处于历史底部，产能出清进入尾声，需求好转有望迎来上涨 [7][67] 根据相关目录分别进行总结 否极泰来，涅槃凤凰 - 华友钴业成立于2002年，总部在浙江桐乡，实控人为陈雪华，构建了海外资源、国际制造、全球市场的经营格局，打造五大事业板块 [13] - 公司坚持“上控资源、中提能力、下拓市场”，形成非洲资源、印尼镍、新材料、新能源和循环产业五大产业集群 [16][17] - 2021 - 2024年公司营收和毛利受金属价格与销量影响波动，镍、锂业务营收增长，钴业务下滑，镍业务毛利增长，钴锂业务下降，公司盈利韧性强，金属价格上涨业绩弹性大 [20][23][29] 钴：长周期历史价格底部，钴价有望大幅上涨 - 钴价上涨需需求放量、供给收缩和流动性宽松，当前处于长周期底部，全球流动性宽松，刚果金禁矿致供给收缩，固态电池放量前夜三元电池有望重回主流，需求放量钴价或大幅上涨 [33][51] - 过去20年钴经历三次大牛市，上涨周期约2年，价格上涨后因供给增加和需求减弱下跌，当前钴价15.75美元/磅接近历史底部 [34][35] - 2025年1月刚果金冲突，2月宣布暂停钴出口四个月，总统考虑延长，全球钴供给集中，若禁矿4个月以上或影响供给6.69万吨以上，占全球26%以上，联合印尼供给或进一步收缩 [36] - 液态锂电池有能量密度上限等不足，固态电池性能优异，预计2030年左右产业化，出货量达614.1GWh，市场规模172亿元，固态电池体系中三元材料有望重回主流 [41][44][45] 镍：价格底部夯实，静待产能出清 - 印尼镍矿供给占全球主导，2024年产量占60%，2025年开采配额增长9.8%，但矿业政策使成本上升，当前镍价跌至全球镍矿成本75%分位线附近，高价镍矿减产，过剩幅度收窄，产能出清或释放价格弹性 [53][54][65] - 2020 - 2024年全球镍供给增长135万吨，印尼增量151万吨，其余地区减量16万吨，2025年印尼开采配额增长预计带来22万吨镍增量 [54][56] - 当前镍价跌至1.55万美元/吨左右，澳大利亚和新喀里多尼亚硫化镍矿减产，2024年产量较23年降幅46%，随着镍价低位持续，高成本矿山有望进一步关停 [60] 锂：产能出清尾声，静待需求放量 - 锂价上涨基于供需错配，缺口强度决定价格上涨高度，当前锂价处于历史底部，预计2025年碳酸锂价格中枢为8万元/吨，上一轮产能出清2年9个月，当前已2年4个月，进入出清尾声，需求好转锂价有望上涨 [67][69][72] - 过去10年锂经历两次大牛市，周期2年，上涨因新能源汽车需求高增和供给扰动，供需错配、缺口幅度和库存影响锂价 [68][69] - 当前处于锂资本开支高峰期，需求增速或放缓，预计锂价未来周期弹性不如前两轮，2025年碳酸锂需求量143万吨LCE，过剩12.6万吨LCE，8万元/吨供给或满足需求 [72] 盈利预测及评级 - 对2025 - 2027年业务作出假设，包括铜、钴、镍、锂、三元材料和正极材料的售价和销量 [8][76] - 预计2025 - 2027年归属于母公司所有者的净利润分别为50.74、62.58和65.61亿元，对应PE分别为11.19X、9.07X和8.65X，可比公司平均PE分别为15.06X、11.85X和9.80X，首次覆盖给予“增持”评级 [8][78]

经营情况 - 2024 年原锂电业务受行业供需结构调整影响收入下滑，储能系统业务收入快速放量，泛半导体业务订单持续增加，整体收入 169,896.25 万元，较上年同期增长 113.70% [2] - 2024 年公司处于转型期，受多因素影响，归属于上市公司股东的净利润 3,069.92 万元，同比下降 91.01% [2] 产品结构 - 锂电技术迭代呈高能量密度、高倍率、高安全及智能化长期趋势，双层模头及自动调节模头比例增加，双层涂布模头渗透率提升 [3] - 2024 年推出全陶瓷全自动双层模头、全自动涂布技术系统解决方案等新产品，对新型陶瓷材料持续投入研究 [3] 海外布局 - 在德国、日本、中国香港设有全资子公司，德国具备较完整核心部件生产及交付能力 [4] - 2024 年境外收入 2,493.01 万元，相比上年同期大幅增加，今年 3 月德国子公司与欧洲电池客户签订销售合同 [4] - 2024 年交付英国、哥伦比亚等国家多款储能产品，后续将在欧洲加大投入，重点布局工商业及用户侧储能 [4] 机器人板块 - 处于 0 - 1 前期投入阶段，行业发展及业务拓展存在较大不确定性 [4] - 基于一体化驱控技术，聚焦开发微型直线电缸、机器人灵巧手及电动夹爪等产品，已完成多款产品设计方案，正在打样或内测，未形成订单或收入 [5] 泛半导体业务 - 已形成“配方 - 工艺 - 设备”协同研究开发能力，完成大面积溶液薄膜均匀涂布及结晶一体化布局 [6] - 2024 年中标多款代表性产品，覆盖钙钛矿、有机光伏等领域，全年新增订单超 1 亿元 [6] - 未来将深化精细化涂层工艺关键装备开发，筹建中试平台，升级优化大尺寸量产型工艺装备可靠性和稳定性 [6] 固态电池领域 - 固态电池规模化生产，干法和湿法工艺均面临挑战 [6] - 2024 年加大固态电池干/湿法制备工艺技术等新技术领域开发投入，推出多款新产品，完善“湿法 + 干法”工艺装备双线布局 [6]

行业会议预告 - 2025高工钠电产业峰会将于6月9日在苏州香格里拉大酒店举行，主办单位为高工钠电和高工产业研究院，总冠名为众钠能源 [1] - 2025高工固态电池技术与应用峰会将于6月10日在同一地点举行，主办单位为高工锂电、高工储能和高工产业研究院，总冠名为利元亨 [1] 电池企业一季度业绩 - 宁德时代2025年Q1营业收入847亿元，同比增长6.18%，归母净利润140亿元，同比增长32.85% [3] - 亿纬锂能2025年Q1营业收入128亿元，同比增长37.34%，归母净利润11亿元，同比增长3.32% [4] - 国轩高科2025年Q1营业收入90.6亿元，同比增长20.61%，归母净利润1亿元，同比增长45.55% [5] - 三家主要电池企业一季度营收和净利润均实现正增长，宁德时代净利润增长出色，亿纬锂能营收增速快，国轩高科营收和净利润增长均较快 [5] 业绩增长驱动因素 - 新能源汽车一季度销量增长47.1%，纯电车型同比增长47.7%，带动动力电池装机量提升 [5] - 商用车电动化对一季度电池企业业绩提振明显，商用车装机增速接近翻倍 [5] - 电池企业产能利用率逐渐提升，二季度订单饱满 [6] 存货与市场预期 - 宁德时代一季度存货金额达656.4亿元，显著高于去年同期的439.8亿元和去年旺季水平 [8] - 亿纬锂能、南都电源、领湃科技、派能科技等电池企业一季度存货水平都有环比提升 [9] - 一季度存货水平对应二季度订单预期，电池企业对二季度市场信心增强 [9] 产业链价格走势 - 外部关税冲击对产业链价格预期影响较大，外销转内销可能给国内产业链价格带来压力 [10] - 二季度伊始产业链整体价格略有下滑，车企营销攻势增强对上游材料价格形成压力 [11] - 预计二季度产业链价格将有一定波动性，但大起大落可能性较小 [12][14] - 上游材料端供过于求状况逐渐缓解，上下游对合理利润的共识逐渐达成 [15]

业绩表现 - 1Q25公司实现营收12.25亿元，同比+23.3% [1] - 1Q25归母净利润0.32亿元，同比+903.9% [1] - 1Q25毛利率16.3%，同比-2.9pct，主要因潼湖工业园转固后折旧增加及低毛利率产品出货占比提升 [1] - 1Q25归母净利率2.6%，同比+2.3pct，费用端控费降本显著，销售/管理/研发费用率分别同比-0.3/-2.3/-2.9pct [1] 行业趋势与需求 - 传统消费锂电（笔电/手机/TWS）迎换机周期复苏，电池技术升级推动量价齐升 [2] - AI硬件（眼镜/服务器BBU/玩具/机器人/无人机）需求爆发，带动中小型电池增量空间 [2] - 2024年全球小型锂电池出货量129.5GWh（同比+12%），预计2025年达145GWh（同比+10~12%） [2] - 2024年公司电池销售5.14亿只，同比+18% [2] 研发与客户拓展 - 2024年研发聚焦4.53V高电压硅碳负极、方形mini钢壳电池、固态电池等前沿技术 [3] - 深度融入惠普、索尼、谷歌、大疆等战略客户生态，实现跨场景需求拓展 [3] - 新拓展戴尔、微软、小米、iRobot等全球科技头部企业 [3] 盈利预测与估值 - 2025-2027年归母净利润预测调整为2.40/3.53/4.49亿元（原2025-2026年为2.55/3.39亿元） [4] - 对应PE为17/11/9倍，公司作为消费锂电平台化企业有望受益行业增长及AI硬件场景拓展 [4]