报告核心观点 - 长期来看，A股行业在“加速后放量”状态下，一个月内跑输是大概率事件，但20 - 21年核心资产时代例外，23年后量价逻辑有效性稳步提升，银行和军工适合看加速&拥挤信号找卖点；拥挤度高位可能是行情初期底部放量，量价指标运用有效性会随市场风格变化 [1][2] 各部分总结 拥挤度指标运用的深入思考 拥挤度、短期超额等量价指标是否有实战意义 - 以TMT和创新药为例，拥挤度高位可能是长期行情开始，即使TMT处于“超涨且加速”状态，也不能说明后续走势会见顶调整；板块拥挤度是成交量占比，短中长期乖离率高位代表短期“涨多了”，量价指标有效性会随市场风格变化 [7][14][16] A股23年以来，更加看量价指标了 - 以“行业相对全A超额的20MA和60MA历史分位数>80%”和“行业成交额占全A比位于历史分位数90%以上”组合表达“加速后放量”状态；回测显示，该信号样本数具统计意义，长期A股行业“加速后放量”一个月内跑输概率大，20 - 21年例外，23年后量价逻辑有效性提升 [16][18][21] - 行业维度上，电力设备、电子、汽车超额来自19 - 21年行情，非银超额来自14 - 15年和24年924行情；银行和军工适合看加速&拥挤信号找卖点，银行加速+拥挤度上升常现短期顶部，军工产业逻辑增多 [23][24] 行业利润预期&估值 PB - ROE视角看行业 - 展示各宽基与大类行业指数PB、ROE及PB - ROE分位情况，如全A、创业板指、科创板等，部分指数表观性价比有差异 [26][28] 申万一级行业预期利润&估值 - 呈现申万一级行业预期利润、估值相关数据，包括归母净利增速、PE、PE分位、PE - TTM等，不同行业数据表现不同 [30][31]

融资与商业模式 - 融资不应用于改变商业模式或进行激进改革 而应聚焦于加速已有核心业务的扩张节奏 [1] - 清晰的经营战略是获得融资的前提 资本更倾向于支持已有明确发展路径的企业 [1] - 麻爪爪获得融资后未大幅调整商业模式 资金主要用于人才储备和信息化升级等效率提升环节 [1] 消费行业培训活动 - 黑马「消费重构精选课」汇集中日消费领域专家 包括三浦展 萨莉亚前社长 明治食品爆款开发专家等导师 [2] - 课程内容涵盖日本30年消费周期经验本土化 效率优化 需求重构及资本运作等实战方法论 [2] - 活动定价12800元/人 早鸟价9800元/人 7月15日前有效 8月7-9日在上海举办 [4]

餐饮配送机器人成本结构 - 餐饮配送机器人生产中直接材料约占总成本超80% 行业代表性企业九号公司智能服务机器人业务的直接材料占比达86% 直接人工、制造费用及运输费用占比较小且呈下降趋势 [1] 价格传导机制与售价区间 - 市场价格由供应端(核心部件价格、技术价格等)、制造端(生产成本、供需溢价等)、应用端(品牌溢价、渠道成本等)逐级传导 消费需求弹性反作用于全链条形成闭环定价路径 [3] - 当前国内市场售价集中在2-5万元区间 九号机器人将行业公开指导价拉低至2万元以下 普渡科技同类产品售价达4.98万元形成2倍价差 [7] 商业模式分析 - 行业主要采用整机直销(高毛利率、强品牌控制)、代理销售(快速扩展市场网络)、租赁运营(降低客户初始投入)三种模式 [9] - 租赁模式能获得持续收入并增强客户粘性 整机直销有利于定制化服务 代理销售可分散市场拓展风险 [10] 市场供需动态 - 后疫情时代市场供需趋于平衡 2020年疫情刺激需求导致供不应求 近年厂商加速产能布局使产销恢复平衡 [12] - 九号公司2021年机器人产销率达151% 库存水平显著下降 2022-2024年产销量持续大幅增长反映需求强劲 [12]

战略摇摆与模式困境的双重绞杀 - 腾讯音乐以12.6亿美元现金加股权全资收购喜马拉雅，喜马拉雅将成为腾讯音乐全资附属公司 [1] - 虎扑以5亿元价格被迅雷收购，两个垂直内容王者选择卖身 [1] - 喜马拉雅曾是中国在线音频领域王者，2016-2020年在线音频市场规模从25.4亿元增长至272.4亿元，年复合增长率69.5% [2] - 喜马拉雅2019年用户规模突破6亿，月活用户超2亿 [2] - 喜马拉雅2021-2023年订阅服务收入分别为29.92亿元、30.81亿元、31.89亿元，占总营收比51.1%、50.8%、51.7% [3] - 喜马拉雅付费点播收入从2021年10.58亿元下降至2023年6.94亿元，营收贡献占比从18.1%降至11.2% [3] 喜马拉雅的AI困局与组织内耗 - 喜马拉雅2023年成立"珠峰实验室"推出自研音频大模型，但未能帮助破局 [4] - 联席CEO轮岗制度导致管理层在新业务发展上未达成一致，战略反复摇摆 [4] - 喜马拉雅曾寻求美国上市未果，转战港交所也不顺利，2024年重启港股IPO未获备案 [2] - 治理结构问题影响业务推进，联合创始人在播客业务上观点不统一 [4] 虎扑的BBS模式局限与变现困境 - 虎扑2020年注册用户突破1亿，活跃用户达8000万，男性占比超90% [5] - 虎扑打造"步行街"讨论区和"虎扑女神大赛"等出圈活动，形成独特"直文化"基因 [5] - 虎扑2025年初广告收入占比高达90% [7] - 虎扑2016年首次IPO时广告业务收入占比55%以上，2015年达60.78% [6] - 虎扑2019年获字节跳动12.6亿元投资，估值达峰值77亿元 [6] - 得物等创新业务剥离导致虎扑估值大幅缩水 [7] 内容平台商业化共性挑战 - 战略定位缺失和摇摆：喜马拉雅在AI战略摇摆，虎扑在"体育社区"与"男性兴趣平台"间撕裂 [8] - 商业模式单一化：喜马拉雅依赖会员订阅与开屏广告，虎扑广告依赖症达90% [8] - 用户价值与商业价值转换断层：提升广告加载率伤害体验，维持纯净则难获收入 [9] - 平台与创作者收益分配矛盾：减少补贴创作者积极性降，过度依赖补贴平台成本负担大 [9] 垂直内容平台价值重估 - 喜马拉雅与虎扑案例显示资本正重估内容平台价值，单纯用户规模不足以支撑高溢价 [10] - 资本更关注平台核心竞争力、商业模式韧性与未来盈利潜力 [10] - 依赖流量红利和单一故事赢得高估值的时代正在落幕 [10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 50 元/50 港元，当前价 41.73 元 [1] 报告的核心观点 - 海天是绩优消费白马，24 年证明经营与调整能力，港股发行之际阐述穿越周期及未来发展，分享估值与定价看法 [4] - 经营底盘全方位优化，重启扩张周期，短期 Q1 平稳增长，全年有望 10％左右增长 [4] - 长期老品提份额为底线，新品挖增量打开上限，未来三年营收有望接近 10％增长 [4] - 核心资产重估和低利率时代，海天凭优秀商业模式和确定份额增长，值得更高估值溢价 [4] 根据相关目录分别进行总结 经营底盘：复盘前两轮调整，解答海天何以穿越周期 15 - 17 年：梳理渠道秩序、加大费投下沉、新品升级接力 - 2014 年上市士气正酣，8 月股权激励，年底提价 4％，目标顺利达成并为来年留力 [12] - 2015 年宏观景气下行，前三季度增速放缓，Q4 冲刺达成目标但经营质量下滑 [12] - 2016 - 2017 年调整，渠道端增加人员及费投、放缓渠道拆分进度、提价修复渠道利润；产品端加大新品培育、推进品牌战略，17 年报表重新加速 [15][17] 21 - 24 年：思路升级、打法优化，大象更可起舞 - 21 - 22 年承压归因于外部扰动和包袱加重，20 年发力挤压提升集中度，21 年内外压力加大，22 年需求缺口拉大、零添加事件爆发 [27] - 24 年高增因管理改善、渠道恢复、新品带动，管理上核心高管权责调整、管理层认知转变、发布新一期持股计划；渠道修复从架构、考核、管理、打法多方面精准调整；新品培育更新思路和打法 [31][34][36][38] - 25 年类比 17 年状态正佳，管理等四位一体改善且步入正向循环，Q1 平稳开局，成本红利和高效反应下全年营收有望接近 10％增长，近期推进港股上市明确发展战略 [41][42] 穿越周期的底盘：管理致胜，龙头本色 - 生意长青，调味品商业模式出色，需求长青、经营现金流稳定，C 端品牌效应和 B 端渠道粘性强 [47] - 管理致胜，民营企业机制灵活，管理层深谙运营精髓，全链路精准高效 [47] - 龙头本色，调味品行业格局一超多强，海天在产品、渠道、品牌、供应链端均有优势 [47] 长期路径：降低增速预期，拥抱确定成长 增长模型：提升份额作为底线，新品推广打开上限 - 过去增长抓手为提价、拓品、下沉，未来成长路径以平台和渠道筑基，老品提份额为底线，新品挖增量打开上限，增长中枢落在中高个位数 [50][53] 增量拆解：份额提升、新品接力、出海贡献 - 老品路径上，中国调味品市场大，海天市占率有提升空间，酱油、蚝油、基础调味酱各有发展态势 [57][59] - 新品角度，特色调味品初具规模且快速放量，后续有望接力增长，醋、料酒、其他调味品各有发展逻辑 [66][72] - 出海视角，稳步推进出海战略，沿着中餐出海路径和探索本土化运营，长期有望打开第二曲线 [70] 盈利预测：未来三年营收有望接近 10％增长 - 收入端未来三年有望接近 10％增速，酱油等老品保持个位数增长，特色调味品较快增长，B 端中个位数增速，C 端双位数增长 [80] - 利润端预计略优于收入端，成本红利延续、规模效应提升、格局或需求好转可减少费用增厚利润 [81] 估值讨论：核心资产重估 + 低利率时代，海天更享确定性溢价 定价衍变：长坡厚雪，价投典范 - 17 - 18 年连续超预期，估值从 30X 到 50X；18H2 起外资扩容和 20 年核心资产牛市，估值攀上 100X；22 - 23 年核心定价假设逆转，高估值泡沫消化；24 年经营企稳，估值稳定在 30X 以上 [90] - 海天自由流通股本少，外资掌握定价权且愿意给予确定性溢价，剔除高管持股与被动配置指数资金后，自由流通股权占比 23％左右，外资占比接近 16％ [88][94] 横向对比：对标海外龙头，海天估值并不算贵 - 全球视野看，调味品企业格局和成长性是估值定价关键，龙头估值多接近 30X，外资青睐格局稳定的龙头企业 [101] 估值探讨：烈火再验真金，值得更多确定性溢价 - 海天具备优秀商业模式和份额提升确定性，核心资产重估和低利率环境下，值得更高确定性溢价，对照全球消费品龙头，以终局市盈率 25X 计算，股价有向上空间 [4] 投资建议：短期势能向上，长线价值优选，维持“推荐”评级 - 短期经营反转向上，有望持续 10％左右增长，出海、新品提供股价催化；长期份额提升确定，低利率环境下值得更多确定性溢价，给予 25 - 27 年 EPS 预测 1.29/1.43/1.58 元，对应 PE 为 32/29/26 倍，维持目标价 50 元，对应 25 年约 39 倍 PE，港股同样给予目标价 50.0 港元 [4]

商业模式本质 - 商业模式是资源向经济价值的转化模式，核心是资源、价值和转化三个关键词 [2] - 商业模式本质是利益相关者的交易结构，必须创造新的全局性增量，让所有参与者获得比之前更多的利益 [4] 四川航空案例 - 川航为购买5折以上机票旅客提供免费接送机服务，旅客升级机票相当于赚100元，航空公司从机票差价中获利 [6] - 旅行社以30元/单承接接送服务并外包给司机25元/人，司机以17.8万购车获得稳定客源，车行以9万售车换取移动广告位实现多销回本 [6] - 新交易结构中客户、航空公司、旅行社、司机、车行均获利，增量来自效率提升：车行多卖车，航空公司吸引高票价乘客 [6] 成功商业模式五大法则 1 **进入高利润区** - 高利润区位于产业瓶颈与发展趋势的交集，如阿里巴巴解决支付瓶颈并顺应电商趋势 [9] - 太阳马戏团融合马戏与百老汇歌舞创造全新娱乐形式，成为加拿大文化名片 [9] 2 **消除致命短板** - 诺基亚因塞班系统缺陷和决策失误崩塌，证明单一短板可摧毁企业 [9] 3 **占领产业制高点** - 褚橙聚焦品牌影响力与个人故事成为行业标杆 [9] 4 **构筑竞争壁垒** - 福运泉野酸枣汁因缺乏品牌或专利护城河被假冒伪劣击垮 [9] 5 **超越用户价值** - 福特T型车实现顾客满意与企业盈利双赢 [11] 商业模式设计四步骤 1 **精准定位客户价值** - 宝洁通过细分市场研究精准匹配需求，教育机构需区分家长（客户）与学生（用户） [12] 2 **构建共赢交易结构** - 海澜之家通过加盟商投资、总部经营分红、供应商承担风险实现多方共赢 [12] 3 **设计可持续盈利模式** - 星巴克采用加盟商前期投资+溢价回购协议平衡扩张与风险 [14] 4 **建立关键资源能力** - 丰田精益生产系统背后的改善文化形成难以模仿的竞争优势 [14] 商业模式创新三大误区 1 **混淆曝光与说服** - 铂爵旅拍、Boss直聘高曝光广告损害品牌美誉度，有效传播需解决识别、场景唤醒与情绪共鸣 [19] 2 **忽视进化趋势** - 现代企业需持续优化资源转化效率，"高者生存"取代"适者生存" [21] 3 **过度复杂化** - 四川航空案例证明创新需兼顾可执行性，简洁模式更易落地 [21] 未来商业模式思维 - **系统观**：企业是深度互联生态一部分，如David Wingate重构生态拯救圆尾鹱 [23] - **进化观**：资源转化效率决定企业生死，快节奏时代创业公司可爆发式增长 [23] - 最佳商业模式需让客户、合作伙伴及自身多赚钱，如刘润所言"远看营销，近看产品，细看商业模式" [25]

北京商业模式分析 - 核心竞争力：国家级平台运营商 集中全国最优质政治资源 决策链条简洁高效 产品线包括科研机构、顶尖大学和央国企总部 [3] - 收入来源：高端服务业税收 土地财政 中央财政拨款 [3] - 利润来源：政府资源集中管理 [3] - 主要客户：政府机构 央国企地方分支 企业总部 [3] - 市场策略：强化政治/文化/国际交往中心地位 提升资源流通效率 加强人工智能与大数据领域科创 [3] - 对标企业：微软 通过标准化生态系统掌握规则制定权 [3] 上海商业模式分析 - 核心竞争力：全球化贸易与金融平台 独特制度红利 高效金融服务 便捷国际贸易 现代化商业环境 [4] - 收入来源：金融业税收 高端贸易与航运服务 房地产增值 制造业税收 [4] - 新兴业务：消费服务增值 [4] - 第二增长曲线：科创企业上市与成果转化 [4] - 市场策略：构建多边市场连接 扩大全球经济话语权 [4] - 对标企业：亚马逊 多元化业务覆盖 规模经济与技术基础设施投入 [4] 广州商业模式分析 - 核心竞争力：贸易网络与供应链管理 工业品批发零售领域占比高 [6] - 主要客户：全球中小型采购商 国内制造企业 [6] - 收入来源：商贸税收 物流服务 土地出让金 [6] - 核心利润来源：贸易流通环节（广交会/跨境电商/进出口加工） [6] - 转型方向：高端制造业与现代服务业 [6] - 竞争威胁：深圳汽车行业崛起 [6] - 对标企业：沃尔玛 高效供应链体系 大规模流通降成本 [6] 深圳商业模式分析 - 核心竞争力：技术创新与风险投资孵化平台 快速迭代机制 改革试验区制度突破 [7] - 主要客户：创业者 创业型企业 风险投资机构 [7] - 收入来源：高科技企业税收 知识产权交易 产业园区经济 [7] - 市场策略：开放政策吸引前沿产业 覆盖基础研究到产业化全链条 [7] - 对标企业：特斯拉 突破传统行业规则 保持适度政治关系 [7] 杭州商业模式分析 - 核心竞争力：数字经济平台 政府-平台管理模式 超前互联网思维 数字治理能力 [9] - 主要客户：互联网企业 电商平台 短视频公司 AI创业者 [9] - 收入来源：数字经济税收 科技园区收入 高端服务业收入 [9] - 辅助现金流：旅游业 [9] - 成功案例：孵化"六小龙"创新企业 [9] - 未来战略：互联网+人工智能 打造数字经济创新高地 [9] - 对标企业：阿里巴巴 [9] 成都商业模式分析 - 核心竞争力：生活方式营销商 天府文化/美食/休闲生活方式 [11] - 主要客户：文创产业从业者 追求高品质生活的年轻人才 [11] - 收入来源：文旅税收 消费服务业税收 人才集聚创新收益 [11] - 市场策略：打造西部消费与文创高地 提升品牌形象 [11] - 第二增长曲线：数字经济与高端制造业 [11] - 对标企业：迪士尼/泡泡玛特 主打情绪价值 [11] 合肥商业模式分析 - 核心竞争力：科教资源转化 政府-基金-产业模式 [12] - 核心业务：新能源汽车 集成电路 人工智能 量子信息 生物医药 [12] - 主要客户：高科技企业 科研院所 [12] - 收入来源：企业税收 科技成果转化 [12] - 对标企业：英特尔 科研成果市场化推动产业升级 [12] 西安商业模式分析 - 核心竞争力：历史文化资源+高端制造业 西部文化/工业双中心 [14] - 核心产品：文旅体验 高端人才教育 航空航天产业 [14] - 主要客户：旅游消费者 高校学生 高端制造企业 [14] - 收入来源：旅游业收入 高校经济 制造业税收 [14] - 竞争优势：一带一路枢纽地位 航空航天人才培养 [14]

段永平商业成就 - 成功创立小霸王和步步高两个消费电子品牌[1] - 将步步高一分为三衍生出OPPO、vivo和小天才三个知名品牌[1] - 拼多多创始人黄峥自称是其徒弟[1] 投资理念与业绩 - 2001年以每股0.8美元买入网易，10年后以超100美元清仓，获得超百倍收益[2] - 重仓苹果、通用、茅台、腾讯等股票均取得丰厚收益[2] - 强调"平常心""本分""长期主义"等投资理念[2] 投资核心原则 - 买股票就是买公司未来现金流折现[4] - 看懂公司就是能看懂其未来现金流[5] - 风险是决定是否投资的第一考量[6] - 投资要用闲钱，否则就是投机[7] - 投资像种田，投机像狩猎[8] - 任何股票都只有一个真正的买家就是公司自己[10] 投资方法论 - 不设定具体投资回报率目标[11] - 市场短期可能错误但长期有效[12] - 不做空、不借钱、不懂不碰[13] - 好公司比好价格更重要[20] - 商业模式和企业文化是理解公司的关键[13] - 估值需要多年积累而非简单公式[18] 企业分析框架 - 商业模式是公司赚钱的模式，好模式有护城河[22] - 产品差异化是商业模式成功的关键[23] - 品牌是产品在人们心中留下的印象[24] - 企业文化决定什么是对的事情[25] - 利润之上的追求更能看到事物本质[26] - 平常心才能本分，认清事物本质[27] 经营理念 - 消费者导向比竞争导向更重要[28] - 聚焦用户真实需求而非短期生意[29] - 选人时合适性(价值观)比合格性(能力)更重要[30]

研究与投资方法论 - 时间管理是研究工作的核心资产，应聚焦大问题、大方向、大概率事件，把握产业与企业宏观趋势[3] - 研究需在正确路径上持续积累，建立科学方法论并优化思维框架，避免在错误方向消耗精力[4] - 分析框架应包含四个维度：宏观逻辑（社会思潮/政经关系）、产业逻辑（核心驱动因素）、业务逻辑（战略布局）、财务逻辑（经营验证）[5][6] - 把握产业本质需识别三类特征：经济学属性（如水电行业类似杠杆利率产品）、核心驱动要素（如消费品的产品力）、关键拐点变化（如TMT流量红利结束）[7][8] - 企业评估三维模型：时间维度（商业模式持久性）、空间维度（规模经济边界）、人的维度（企业家精神与治理结构）[9][10][11] 行业分析框架 消费品行业 - 人口红利消失导致大单品增长时代终结，结构升级与品类创新成为主要机会[12] - 消费者主导权增强，厂商需建立高效互动机制，利用IT技术实现精准营销与供应链优化[12] - 品牌价值分化加剧，优质产品力更易获得市场份额，渠道价值被压缩[13] 服务业 - 体验消费占比提升符合人均GDP增长规律，服务与产品融合趋势显著[14] - 关键指标包括：付费用户数、续单率/流失率、ARPU值、客户推荐率(NPS)[15] - 传统服务业呈线性增长，互联网服务业呈现指数级增长与赢者通吃特征[17] 制造业 - 中国制造业仍具全球竞争力，工程师红利与本土市场优势支撑升级[18] - 技术变革推动非标品规模化（如定制家具），突破"规模是敌人"的传统限制[19] - 评估重点：产能扩张的边际利润率、长期竞争力（核心技术/品牌溢价）[19] TMT行业 - 技术进步导致行业集中度加速提升，技术路径选择错误成本极高[21] - 财务特征非线性：研发型企业体现为"人员费用→收入→利润"滞后链条[22] - 当前处于技术曲线转换期，需关注AI/AR/VR等下一代终端形态创新[21] 研究流程与能力建设 - 研究三环节：归纳（信息结构化）、演绎（假设构建）、实证（验证假设）[24][25] - 优秀研究员三大特质：求知欲（无压力驱动力）、诚实（纠错能力）、独立（原创思维）[26][27][28][29][30] - 能力培养需1万小时专业训练，资深者需保持"经验清零"心态应对技术变革[31] - 日常工作建议：建立专家智慧圈（每个领域3名专家）、广泛跨学科阅读、构建个性化研究体系[33][34][35][36] - 文档管理采用结构化EXCEL底稿，持续沉淀研究数据便于复盘[37] 时间分配与机会把握 - 70-80%精力投入重要问题，用排除法筛选标的（如长期趋势向下/团队无变革的行业）[39][40] - 深度研究5家公司的价值远高于泛泛研究20家公司，确定性比覆盖率更重要[41][42] - 机会选择标准：代表社会经济发展方向的关键变化，不追求全覆盖但避免重大遗漏[43] - 估值判断应基于长期自由现金流贴现，而非静态PE/PB指标[45] - 新机会发掘源于持续产业交流与前瞻性阅读，非被动等待[46][47]

段永平最新持仓变动 - 截至2025年一季度末，段永平管理的H&H International Investment持仓市值为120亿美元（约863亿元人民币），共持有11只美股 [1] - 新进3家公司：微软（持仓市值1.12亿美元）、英伟达（0.7亿美元）、台积电（0.45亿美元）[1][2] - 加仓2家公司：拼多多（加仓52.52万股至775.39万股，市值9.18亿美元）、西方石油（加仓24.91万股至1382.61万股，市值6.82亿美元）[1][2] - 减持6家公司：苹果（减持664.04万股至3422.42万股，市值76.02亿美元）、伯克希尔B（减持23.98万股至338.13万股，市值18.01亿美元）、阿里巴巴（减持146.87万股至398.21万股）、谷歌C（减持265.59万股至111.06万股）、迪士尼（减持2.3万股至72.3万股）、莫德纳（减持8万股至8.3万股）[1][2] 持仓结构分析 - 苹果为第一大重仓股，持仓占比63.33%，市值76.02亿美元 [1][2] - 伯克希尔B为第二大重仓股，持仓占比15%，市值18.01亿美元 [1][2] - 拼多多为第三大重仓股，持仓占比7.64%，市值9.18亿美元 [1][2] - 西方石油持仓占比5.69%，阿里巴巴4.39%，谷歌C1.45%，微软0.94%，迪士尼0.59%，英伟达0.58%，台积电0.38%，莫德纳0.02% [2] 投资逻辑与观点 - 对英伟达的评价：认为AI领域值得关注，NVDA是个不错的公司，但对其护城河强度尚不完全确定 [3][4] - 对台积电和微软的评价：认可两家公司作为to B企业的实力，但坦言科技公司产品非消费品导致理解难度较大 [4] - 对拼多多的评价：认为其未来十年利润增长潜力大，商业模式有趣但变数仍多，将其定位为初创公司 [4][6] - 投资理念：强调商业模式和企业文化的重要性，重视公司长期获利能力及利润分配方式 [7][8][9][10] 经典投资案例 - 网易：200多万美元投资持有8-9年，回报超100倍（20亿人民币）[4] - 苹果：2011年开始买入，持有超14年回报超20倍，目前仍是第一重仓股 [5] - 茅台：持有超12年回报超10倍，持股市值超200亿人民币 [6] - 主要持仓分布：美股以苹果为主，A股以茅台为主，港股以腾讯为主 [6]