报告核心观点 - 红利持续缩圈，TOP4均为银行，高实际利率偏好稳定性资产，红利终点在于实际利率回落、股息率 - GDP增速差收敛，红利小盘呈跷跷板关系，年报季后银行有调整，8月是最佳布局期，银行应逢低布局，港股红利更具吸引力 [2][3][4] 市场周观察 - 红利持续缩圈，筛选红利方向考虑业绩波动对分红、股价对股息率的影响，TOP4为银行二级行业，还有消费白马、交运物流等，煤炭不在列 [2][12] - 传统观点认为红利占优因无风险利率下行，但2022年后红利股走强逻辑不能用此简单解释，引入无风险利率 - PPI指代实际利率，其与中债综合指数波动高度相关，能较好解释2016年后红利资产价格变化 [3][13] - 红利终点是实际利率回落、股息率 - GDP增速差收敛，短期难扭转实际利率高位现状，中期需考虑出口对GDP的冲击 [4][21] - 2022年以来红利和小盘风格反向，可从成交额、融资额判断短期红利择时，成交量在1 - 1.1万亿区间时红利/小盘风格反转 [4][26] - 历史经验显示4月底年报季后银行有调整，原因是距年初分红期远、股息收益低，业绩披露后股价定价充分，且五月A股表现好与银行防御风格相反，7 - 8月银行股价低迷 [4][33] - 银行最佳布局时点为8月，考虑红利缩圈或提前布局，金融机构布局OCI账户提升红利资产配置需求，港股红利股息更具吸引力，南下资金流入稳定 [4][40] 宏观流动性 - 国内资金面放松，DR007、1Y国债利率、7天逆回购下降，期限利差、信用利差走阔 [44] - 海外流动性放松，10Y美债收益率上升，中美利差收窄，美元指数走强，人民币汇率上涨 [48] 权益市场情绪 - 交易情绪长期受利率波动影响，目前换手率分位120日中心平均处中性水平，短期受市场涨跌影响，换手率MA5和分位数MA5上升，情绪升温 [50] - 小盘风格相对占优，成长风格走弱 [59] - 成交额占比TOP5行业为电子、计算机等，换手率分位数环比变动TOP5行业为国防军工、银行等，LAST5行业为煤炭、社会服务等 [64] 权益资金面 流入端 - 陆股通本周指数成分股净卖出，交易情绪提升 [68] - 公募基金本周份额减少，偏股型公募股票仓位环比下降，新发基金处于低位，募资情绪保持低位 [73] - 股票型ETF本周净赎回，主要宽基指数份额明显赎回，行业/主题ETF申赎分化，红利、医药生物等净赎回，TMT主题、电子等净申购 [79] - 融资融券本周两融净流入，杠杆资金持续流出，交易热度持续回落，转融券余额为0，两融市场平均担保比例显示杠杆意愿较低 [85] 流出端 - 股权融资本周有3只IPO，规模持续低迷 [94] - 本周解禁规模为447.48亿，解禁TOP5行业为建筑材料、国防军工等，未来4周解禁规模为925.91亿，解禁TOP5行业为电子、计算机等 [97][99] - 本周净减持4.52亿，减持意愿处于低位，减持较多的行业为机械设备、有色金属等，增持较多的行业为石油石化、公用事业等 [103] 估值 - 报告展示了PE、PB历史分位变化情况 [108][111]

技术面显示，黄金早间剧烈波动符合近期凌晨洗盘特征，但需警惕连续慢涨后出现大幅回落，或为多头动能衰竭信号。若日内无 法有效突破3404分水岭，则短线见顶概率将进一步上升。操作层面，建议投资者避免盲目追高，重点关注美联储决议对实际利率 及美元的影响，若决议偏鸽则黄金或延续反弹，偏鹰则需警惕回调风险。目前上方阻力在3397-3407。下方支撑在3360-3350，操 作上徐老师建议回调做多为主，反弹高空为辅。 国际地缘局势骤然升温，市场避险情绪再度推高黄金价格，但今晚美联储利率决议及鲍威尔讲话将成为多空博弈的关键节点。当 前美元指数维持99.3附近震荡，暂未显现明确方向，市场对决议结果分歧显著。黄金昨日以光头阳线强势突破3437关口，但今日 早盘突发跳水，最低触及3360，跌幅达77点，随后反抽至3404附近，形成短线重要阻力位。 操作策略2：建议反弹3414-3419空，损3426，目标看3380-3350。 面对市场，实际上就是面对自己，改正缺点，直面错误，严格律己，不说谎言，才是成功的根本。本人徐老师解读世界经济体 制，全面剖析海内外交易品种，重点把握第一时间重要财经基本面的解说，引领投资者正确导向，投资是一 ...

一、政策传导机制的即时效应 1. 美联储政策预期的博弈 1. 预期差与 "买预期、卖事实" 风险 1. 短期关注政策落地节奏 1. 实际利率下行驱动配置需求 2. 中国央行于 2025 年 5 月 7 日宣布降准 0.5 个百分点、降息 0.1 个百分点，直接压低名义利率34。 若通胀预期稳定（IMF 预测 2025 年全球通胀率 4.3%8），实际利率（名义利率 - 通胀）将进一步 下降。黄金作为零息资产，持有成本降低的优势凸显。例如，2020 年美联储零利率政策下，国际 金价全年涨幅达 25%1，而当前中国降息周期中，实际利率的边际变化可能推动黄金 ETF 持仓增 加，形成价格支撑。流动性宽松与资金分流 3. 本次降准释放约 1 万亿元长期流动性3，部分资金可能流入大宗商品市场。历史数据显示，宽松周 期中黄金表现强劲，如 2008 年金融危机后金价累计上涨超 300%1。当前市场流动性充裕，叠加 地缘风险（如俄乌冲突持续9、中东局势紧张10），避险资金可能加速流入黄金，形成 "流动性驱 动 + 避险需求" 的共振效应。汇率波动与内外盘价差 4. 降息可能加剧人民币贬值压力。2025 年 5 月 7 日美元 ...

对黄金价格的影响机制 - 降息导致名义利率下降，若通胀预期稳定或上升，实际利率将下降，黄金作为零息资产吸引力增强，通常推动价格上涨 [1] - 降准释放的1万亿长期流动性可能部分流入大宗商品市场，包括黄金，历史数据显示宽松货币政策周期中黄金往往表现强劲 [2] - 人民币若因降息贬值，国内以人民币计价的黄金价格可能被动上涨，例如2020年人民币贬值期间沪金涨幅显著高于伦敦金 [3] - 宽松政策可能刺激经济需求，叠加供应链压力可能推升通胀，黄金作为抗通胀资产配置需求可能增加，当前全球通胀虽回落但地缘冲突等因素仍存不确定性 [4] 历史案例验证 - 2015年中国连续5次降息，上海黄金交易所Au9999价格全年上涨6.3%，同期上证综指下跌14.3%，显示避险资金流向黄金 [5] - 2020年美联储降息至零并实施无限QE，国际金价当年涨幅25%，创历史新高 [6] 当前市场的特殊性 - 中美货币政策分化，美联储维持高利率，中国降息可能加剧人民币贬值压力，国内黄金溢价或扩大，如2023年境内金价较伦敦溢价一度达30美元/盎司 [7] - 俄乌冲突、中东局势紧张，避险需求与货币宽松形成共振 [7]

货币定价体系联动 - 国际金价与美元指数呈现负相关关系 美元指数每上涨1%黄金购买成本同比增加 2020年3月美元流动性危机期间金价单周跌幅达12% 而2022年美联储激进加息周期中金价仍保持16%年涨幅 [1] - 主要央行资产负债表扩张直接推升金价中枢 量化宽松政策每增加1万亿美元黄金估值基准上移8%-12% 2008-2015年美联储扩表4.5万亿美元期间金价累计涨幅达180% [2] 宏观风险矩阵 - 黄金远期价格与美债实际收益率负相关 当实际收益率跌破-1%阈值时(如2020年8月达-1.08%)金价突破2075美元/盎司创历史峰值 [3] - 地缘政治风险指数每上升10点黄金月均持仓量增长3.2% 2014年克里米亚危机期间金价月涨幅9.8% 2022年俄乌冲突触发黄金ETF单日流入量13.4吨纪录 [4] 市场结构演变 - 新兴市场央行购金量连续13年净增长 2022年全球官方储备增加1136吨占年供应量23% 中国央行2023年连续7个月增持推动境内金价溢价率升至7.5% [5] - COMEX黄金期货未平仓合约每增加10万手价格波动率提升1.8个基点 2023年3月硅谷银行事件期间期权隐含波动率骤升至22% [6] 产业供需弹性 - 全球前十大金矿平均开采成本升至1250美元/盎司 新探明储量同比下降15% 南非金矿产量较2000年下滑75% [7] - 中印两国占全球实物需求55% 春节/排灯节期间黄金进口量激增40% 2023年印度上调黄金进口税至15%仍难抑制婚庆季200吨/月消费量 [8] 技术面强化机制 - CTA策略持有超过3000万盎司黄金头寸 动量因子贡献率超价格波动的35% 2020年突破1920美元关口后触发12亿美元买盘 [9][10] - 谷歌「黄金投资」搜索量同比增加50%时金价未来30日上涨概率达68% 恐惧贪婪指数低于20时黄金配置比例需提升至投资组合的8%-10% [10]

今年一季度净息差相比去年第四季度环比下行5bp至1.33%、环比2024年下行10bp，导致净利息收入增速同比下降 2.0%。这直接导致银行一季度业绩承受压力。值得注意的是，这还是在央行未降息的情况下发生的。就是说，如 果央行降息，这个数据下滑更大，银行的净利润增速下滑也更大。 这就是央行降息非常谨慎的原因，去年年末就提出"适时降息降准""择机降息降准"，直到五月份降息降准仍未落 地，谨慎程度可见一斑。 我们分析一季度净息差下行的原因则主要是，去年央行连续降息，今年贷款重定价，债券市场收益率下行，债券 资产重定价，这都导致资产收益率下降。其次，贷款需求偏弱，导致短期贷款和票据占比增速提高，这也导致资 产收益率下降。而从负债角度讲，企业和居民的风险偏好仍然在下降，定期存款增速高于活期存款，负债成本仍 然在上涨。 影响银行利润的还有一个重要因素就是拨备，今年一季度42家A股上市银行不良率整体维持2024年末水平，绝大 部分低于1.5%。六家国有大行中，工商银行、农业银行、建设银行、交通银行不良率分别下降0.01、0.02、0.01、 0.01个百分点至1.33%、1.28%、1.33%、1.30%；中国银行持平于 ...

如果经济前景实现，将继续加息。 日本央行行长植田和男：实际利率明显偏低。 ...

日本央行：日本的实际利率处于极低水平。 如果经济前景实现，日本央行将加息。 ...

日本央行：实际利率处于历史较低水平。 ...

日本央行货币政策与经济增长 - 日本央行指出实际利率处于历史较低水平 [1] - 日本经济增长可能放缓 [1] - 货币政策将基于可持续、稳定实现2%通胀目标的角度实施 [1]