投资评级 - 维持买入评级 青岛啤酒A股和H股均获得买入评级 其中H股因估值更具吸引力被特别推荐 [6] 核心观点 - 25Q2业绩符合预期 营业总收入204.91亿元同比增长2.11% 归母净利润39.04亿元同比增长7.21% [6] - 产品结构持续优化 25Q2中高端产品销量98.1万吨同比增长4.81% 占比提升1.43个百分点至39.7% [6] - 成本红利驱动盈利改善 25Q2吨酒成本同比下降5.1%至2201.88元/吨 毛利率提升3.05个百分点至45.84% [6] - 未来增长动力来自高端化升级和分红潜力 预计2025-2027年归母净利润复合增长率8.3% 分红率有望提升 [6] 财务表现 - 2025H1营收204.91亿元(+2.1%) 归母净利39.04亿元(+7.2%) 毛利率43.7%同比显著提升 [2][6] - 盈利预测持续向好 2025E归母净利47.94亿元(+10.3%) 2027E达55.12亿元 每股收益同步增长 [2][6] - 盈利能力指标改善 预计2025-2027年ROE维持在15.7%-16.2% 毛利率稳步提升至42.7% [2] - 估值具吸引力 A股2025E市盈率20倍 H股仅13倍 当前股息率3.2% [2][3][6] 经营分析 - 量价结构优化 25Q2销量247.1万吨(+1%) 吨酒收入4065.41元/吨(+0.3%) 主品牌销量增长3.8% [6] - 成本控制成效显著 麦芽等原材料价格下降推动吨成本降低 财务费用率因利率下降微升0.5个百分点 [6] - 品牌战略清晰 实施"青岛主品牌+崂山第二品牌"策略 高端生鲜啤酒等产品线实现稳健增长 [6] 市场表现 - 股价相对强势 一年内股价波动区间53.20-86.18元 当前市净率3.1倍 流通市值494.83亿元 [3] - 超额收益明显 过去一年股价收益率显著跑赢沪深300指数 最大超额收益达40% [5]

核心财务表现 - 上半年公司实现营收204.9亿元同比增长2.1% 归母净利润39.04亿元同比增长7.2% [1] - 第二季度营收100.46亿元同比增长1.28% 归母净利润21.94亿元同比增长7.32% [1] - 财务费用因利率下降导致利息收入减少 同比增加约8300多万元 [1] 销量与产品结构 - 总销量473.2万千升同比增长2.3% 优于行业整体表现 [1] - 中高端产品销量达199.2万千升同比增长5.1% 占总销量比例提升至42% [2] - 研发上市轻干、樱花味白啤、浑浊IPA及全麦国潮等多款中高端特色产品 [2] 成本与盈利驱动因素 - 营业成本同比减少1.55% 贡献净利润约1.82亿元 占净利润增加额的70% [2] - 销售费用和管理费用与去年同期基本持平 [1] 区域市场表现 - 山东地区营收131.09亿元同比增长1.53% 但增速略低于整体水平 [2] - 华北地区营收38.2亿元同比增长2.18% 华东地区营收14.58亿元同比增长7.44% [2] - 华南地区营收略降0.42% 东南地区营收略降0.5% [2] 战略发展动向 - 公司加强南方市场资源配置以应对销售疲软 [2] - 以6.65亿元收购即墨黄酒100%股权 发展非啤业务 [3] - 即墨黄酒去年营收仅占公司0.5% 净利润占0.7% 短期业绩拉动有限 [3]

财务表现 - 2025年上半年营业收入31.60亿元同比下降16.9% 归母净利润11.30亿元同比下降18.2% [1] - 第二季度单季营业收入11.13亿元同比下降23.8% 归母净利润3.02亿元同比下降35.2% [1] - 扣非归母净利润10.93亿元同比下降19.9% 第二季度单季扣非净利润2.77亿元同比下降40.2% [1] 产品结构 - 第二季度中高档白酒营收8.17亿元同比下降23.6% 普通白酒营收2.10亿元同比下降32.9% [2] - 中高档白酒营收占比提升2.19个百分点至79.5% 洞藏系列降幅小于普通产品 [2] - 上半年毛利率73.6%同比微增0.18个百分点 但第二季度毛利率68.3%同比下降2.62个百分点 [3] 区域表现 - 第二季度省内营收7.30亿元同比下降20.3% 省外营收2.96亿元同比下降36.4% [2] - 上半年省内经销商761家净增3家 省外经销商622家净增1家 [2] - 省内市场通过销售模式创新与组织下沉强化终端管控 环六安及合肥等重点区域保持强势 [2] 费用管理 - 第二季度销售费用率13.4%同比上升3.43个百分点 管理费用率5.5%上升2.01个百分点 [3] - 销售费用支出同比增长2.0% 但营收下滑导致费用率阶段性上升 [3] - 归母净利润率27.1%同比下降4.63个百分点 [3] 战略规划 - 坚持短期巩固核心市场 中期差异化竞争与区域深耕 长期推进文化迎驾战略 [4] - 聚焦洞藏系列核心产品 强化价格体系管控 推动市场份额提升 [4] - 主动控制发货节奏维持渠道库存健康 2025年增长目标务实 [4] 业绩展望 - 预计2025年营业收入63.14亿元同比下降14.0% 2026年67.00亿元同比增长6.1% [4] - 预计2025年归母净利润21.79亿元同比下降15.8% 2026年23.81亿元同比增长9.3% [4] - 宏观环境回暖预期叠加低基数效应 全年有望达成经营目标 [4]

投资评级 - 登康口腔投资评级未在报告中明确说明 [1] 核心观点 - 2025H1公司实现收入8.42亿元（yoy+19.7%），归母净利润0.85亿元（yoy+17.6%），扣非净利润0.69亿元（yoy+25.7%）[1] - 25Q2单季度实现收入4.11亿元（yoy+20.1%），归母净利润0.42亿元（yoy+19.7%），扣非归母净利润0.34亿元（yoy+24.0%）[1] - 电商渠道收入3.25亿元（yoy+81.1%），占比提升至38.6%（yoy+17.3pct）[2] - 成人牙膏收入6.77亿元（yoy+23%），电动牙刷收入0.07亿元（yoy+37.3%），口腔医疗与美容护理产品收入0.21亿元（yoy+54.8%）[2] - 毛利率52.6%（yoy+5.7pct），电商渠道毛利率60.4%（yoy+11.3pct）[4] - 销售费用3.07亿元（yoy+44.9%），销售费用率36.5%（yoy+6.3pct）[4] - 经营活动现金流量净额0.66亿元（yoy+22.9%）[4] 财务表现 - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.1/2.5/3.2亿元，对应PE分别为37.3X/30.2X/24.3X[4] - 2025E营业收入18.62亿元（yoy+19.4%），2026E营业收入22.01亿元（yoy+18.2%），2027E营业收入25.73亿元（yoy+16.9%）[5] - 2025E毛利率57.6%，2026E毛利率59.5%，2027E毛利率61.1%[5] - 2025E ROE 13.7%，2026E ROE 16.3%，2027E ROE 19.6%[5] 业务发展 - 电商渠道通过"兴趣内容场+货架场"协同模式实现高速增长[2] - 线下渠道通过精细化管理与线上品牌势能反哺保持稳定[2] - 聚焦抗敏感核心技术，推出"医研7天修护牙膏"等爆品带动中高端产品占比提升[3] - 采用生物活性玻璃陶瓷材料等核心技术提升品牌形象与盈利能力[3] - 2025H1推出专研抗敏泵式牙膏、冷酸灵清火护龈牙膏等多款中高端新品[3] 盈利预测 - 2025E归母净利润2.05亿元（yoy+27.1%），2026E归母净利润2.53亿元（yoy+23.3%），2027E归母净利润3.15亿元（yoy+24.5%）[5] - 2025E EPS 1.19元，2026E EPS 1.47元，2027E EPS 1.83元[5] - 2025E P/E 37.26倍，2026E P/E 30.23倍，2027E P/E 24.27倍[5]

财务业绩 - 2025年上半年实现营收8.42亿元 同比增长19.72% [1] - 归母净利润8515.53万元 同比增长17.59% [1] - 扣非净利润6937.82万元 同比增长25.67% [1] - 经营活动现金流量净额6554.39万元 增长22.86% [1] - 基本每股收益0.49元 [1] 品牌矩阵 - 核心品牌包括登康和冷酸灵 [2] - 高端专业口腔护理品牌医研 [2] - 儿童口腔护理品牌贝乐乐 [2] - 高端婴童口腔护理品牌萌芽 [2] - 形成四大产品矩阵覆盖全年龄段消费人群 [2] 市场地位 - 冷酸灵品牌深耕行业三十余年 成为中国抗敏感牙膏领导者 [2] - 入选工信部首批中国消费名品名单 口腔行业唯一入选品牌 [2] - 近三年在抗敏牙膏领域市占率超过60% [2] 产品研发 - 强化医研7天修护牙膏全渠道突破 [2] - 构建抗敏技术平台 深化生物材料研究 [2] - 推出专研抗敏泵式牙膏等中高端新品 [2] - 中高端牙膏产品占比大幅提升 [2] 战略规划 - 聚焦口腔护理 智能口腔 口腔医疗 创新业务四大赛道 [1] - 以高端化 专业化 国际化 数智化 精益化 资本化为战略抓手 [1] - 培育智能口腔第二增长引擎 [1] - 强化医疗技术赋能 [1]

财务表现 - 2025H1实现营业收入14.73亿元 同比增长8.85% [1] - 2025H1归母净利润1.72亿元 同比增长70.98% [1] - 25Q2单季度收入8.9亿元同比微增 归属净利润1.02亿元同比增长67%环比增长47% [3] 业务结构 - 预应力材料实现营业收入1.58亿元占比78.58% 归属净利润1.30亿元同比增长67.05%占比75.49% [3] - 轨道交通用混凝土制品和装备及信息化产业营业收入2.13亿元占比14.45% 归属净利润0.43亿元同比增长76.69%占比25.03% [3] - 2025H1计提信用减值1014万元 [3] 行业景气度 - 2025H1全国新增城轨交通运营线路220.7公里 新增运营线路6条 新开通路段或延伸段11段 [2] - 国家发改委明确未来5年水利工程市场规模达5万亿元 2025H1全国完成水利建设投资5329亿元 实施水利项目3.44万个 新开工1.88万个 [2] - 雅江水电站开工在即 对大坝锚固隧洞支护输水管道等环节的预应力材料及混凝土构件产生较大需求 [2] 公司竞争优势 - 作为行业龙头企业深耕水利工程领域 产品已成功应用于珠三角水资源配置引江济淮等大型项目 [2] - 具备耐高压耐腐蚀的技术优势 产品结构持续走向高端化 [2][3] - 国内预应力钢丝龙头 超高强产品渗透率持续提升 轨道板持续放量且订单充裕 传统市场稳中有增 [3] 业绩展望 - 预计2025-2026年业绩分别为3.8亿元和5.6亿元 对应PE为23倍和15倍 [4] - 公司业绩自2024年进入加速车道 整体增长迎来更广阔空间 [3]

投资评级 - 维持"增持"评级 基于8月25日市值102亿元 对应2025-2027年PE分别为27/25/23倍 [5][8] 核心观点 - 公司2025年上半年实现总收入17.59亿元（同比+0.31%） 归母净利润2.98亿元（同比+1.12%） 但扣非归母净利润2.90亿元（同比-4.05%） [1] - 第二季度业绩承压明显 单季度总收入6.51亿元（同比-4.02%） 归母净利润0.64亿元（同比-12.78%） 扣非归母净利润0.58亿元（同比-27.25%） [1] - 产品结构持续优化 300元以上高端产品收入增速领先 100元以下低端产品收入规模缩减 [2] - 互联网渠道表现亮眼 实现高速增长 但省外市场拓展面临挑战 [3] - 盈利能力总体稳健 但第二季度受毛利率波动和费用刚性影响出现下滑 [4] 财务表现分析 收入结构 - 2025H1分产品收入：300元以上产品收入3.80亿元（同比+21.60%） 100-300元产品收入9.69亿元（同比+8.93%） 100元以下产品收入3.66亿元（同比-29.78%） [2] - 2025Q2分产品收入：300元以上产品收入1.36亿元（同比+11.32%） 100-300元产品收入3.40亿元（同比+0.31%） 100元以下产品收入1.45亿元（同比-26.61%） [2] - 2025H1分渠道收入：经销商渠道16.21亿元（同比-1.21%） 直销渠道0.38亿元（同比-3.51%） 互联网渠道0.57亿元（同比+29.30%） [3] - 2025Q2分渠道收入：经销商渠道5.86亿元（同比-7.62%） 直销渠道0.15亿元（同比+18.60%） 互联网渠道0.20亿元（同比+70.32%） [3] - 2025H1分区域收入：省内市场13.34亿元（同比-1.11%） 省外市场3.82亿元（同比+1.78%） [3] - 2025Q2分区域收入：省内市场4.76亿元（同比-4.77%） 省外市场1.44亿元（同比-8.81%） [3] 盈利能力 - 2025H1毛利率65.65%（同比+0.53个百分点） 但25Q2毛利率63.67%（同比-1.01个百分点） [4] - 2025H1归母净利率16.95%（同比+0.14个百分点） 25Q2归母净利率9.90%（同比-0.99个百分点） [4] - 2025H1费用率：销售费用率18.96%（同比-0.20个百分点） 管理费用率9.24%（同比-0.46个百分点） 研发费用率1.67%（同比+0.35个百分点） 财务费用率-0.44%（同比+0.27个百分点） [4] - 25Q2费用率：销售费用率22.62%（同比+1.59个百分点） 管理费用率13.04%（同比+0.50个百分点） 研发费用率2.39%（同比+0.27个百分点） 财务费用率-0.51%（同比+0.37个百分点） [4] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.97/4.31/4.70亿元 对应增速2.34%/8.53%/8.97% [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为30.78/32.75/35.19亿元 对应增速1.89%/6.38%/7.45% [6] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.78/0.85/0.93元 [6] - 预计2025-2027年ROE分别为10.85%/11.07%/11.33% [6]

投资评级 - 维持"增持"评级 [3][5] 核心观点 - 公司正处于新管理层主导的战略转型期 通过高举高打的费用投入和产品升级 以短期利润换取长期的份额提升和品牌拔高 [3] - 随着费用投放逐渐转化为产品销量 以及产品结构升级 有望逐渐摊薄期间费用率并抬升净利率 [3] - 高端化、年轻化战略成效显著 高端"兰亭"系列与次高端"1743"系列延续高增态势 [1] - 全国化拓展初见成效 江浙沪外区域实现突破性增长 [2] 财务表现 - 2025H1实现营收8.17亿元 同比增长11.0% 归母净利润0.94亿元 同比增长3.4% [1][5] - 25Q2单季度营收3.36亿元 同比增长12.4% 归母净利润13万元 同比扭亏 [1][5] - 2025H1毛利率大幅提升5.4个百分点至55.4% 25Q2毛利率提升3.1个百分点至47.9% [1] - 预计25-27年EPS分别为0.49/0.62/0.76元 对应PE分别为43.5/34.2/27.9倍 [3][4] 产品结构 - 中高端黄酒收入同比增长7.2%至5.2亿元 普通黄酒收入增长2.5%至2.0亿元 其他黄酒收入大幅增长60.5%至0.7亿元 [1] - 25Q2中高端黄酒收入微降0.7%至1.9亿元 普通黄酒收入增长5%至0.9亿元 其他黄酒收入暴增147.4%至0.5亿元 [1] 费用结构 - 2025H1销售费用率同比上升7.3个百分点 管理费用率下降3.4个百分点 研发费用率下降0.6个百分点 财务费用率上升0.3个百分点 [2] - 销售费用同比大增53.7%至2.2亿元 主要因广宣费高增87%至1.2亿元 [2] - 25Q2销售费用率同比上升8个百分点 管理费用率下降5.2个百分点 财务费用率上升0.7个百分点 [2] 区域表现 - 2025H1浙江大区收入同比增长19% 收入贡献同比提升6个百分点至66% [2] - 江苏区域收入下降14% 上海区域收入下降11% 其他区域收入增长13% 国际区域收入下降16% [2] - 25Q2浙江区域收入增长22% 其他区域收入大幅增长159% 江苏区域下降24% 上海区域下降14% 国际区域下降47% [2] - 经销商数量同比净增250家 其中其他地区净增加148家 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业总收入分别为19.55/23.26/27.47亿元 增长率19.8%/19.0%/18.1% [4][9] - 预计归母净利润分别为2.33/2.95/3.63亿元 增长率18.6%/26.9%/22.8% [4][9] - 预计毛利率持续提升 从2024年52.1%升至2027年59.1% [9] - ROE预计从2024年5.3%提升至2027年9.5% [9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 公司产品结构升级趋势良好 省内市场精细化运营 西北一体化提高资源配置效率 推进营销转型 实现良性增长 [7] - 促销投入增加导致短期费用率上升 但公司全面推行费用管理优化费用结构 后续费用率有望进一步下降 [5] - 合同负债同比增长24%至5.98亿元 为后续发展蓄力 [5] 财务表现 - 2025H1营收17.59亿元（同比增长0.3%） 归母净利润2.98亿元（同比增长1%） [4] - 2025Q2营收6.51亿元（同比下降4%） 归母净利润0.64亿元（同比下降13%） [4] - 2025Q2毛利率同比下降1个百分点至63.67% 净利率同比下降2个百分点至9.21% [5] - 预计2025-2027年EPS分别为0.77/0.83/0.92元 对应PE分别为26/24/22倍 [7] 产品结构 - 300元以上白酒收入1.36亿元（同比增长11%） 通过用户工程和终端营销拉动金徽18年/28年产品增长 [6] - 100-300元白酒收入3.40亿元（同比增长0.3%） 金徽五星和能量系列稳定放量 [6] - 100元以下白酒收入1.45亿元（同比下降27%） 主要受宴席场景承压及去年同期涨价基数高影响 [6] 区域表现 - 2025Q2省内收入4.76亿元（同比下降5%） 正集中进行消费者培育和产品结构优化 [6] - 省外收入1.44亿元（同比下降9%） 新疆和陕西市场转型较快 [6]

财务表现 - 2025H1营业总收入17.59亿元，同比增长0.3%，归母净利润2.98亿元，同比增长1.1%，扣非归母净利润2.90亿元，同比下降4.1% [1] - 2025Q2营业总收入6.51亿元，同比下降4.0%，归母净利润6448万元，同比下降12.8%，扣非归母净利润5817万元，同比下降27.3% [1] - 2025H1归母净利润率17.0%，同比提升0.14个百分点 [3] 产品结构 - 2025Q2 300元以上产品营收1.36亿元，同比增长11.3%，100-300元产品营收3.40亿元，同比增长0.3%，100元以下产品营收1.45亿元，同比下降26.6% [1] - 2025H1 100元以上产品合计占比达78.7%，300元以上产品占比22.2%，同比分别提升8.91和4.02个百分点 [1] - 在年份系列引领下，300元以上产品增长亮眼，带动产品结构保持升级趋势 [1] 渠道表现 - 2025H1经销商渠道收入16.21亿元，同比下降1.2%，直销收入0.38亿元，同比下降3.5%，互联网销售收入0.57亿元，同比增长29.3% [2] - 互联网业务大幅增长，线上深化全平台合作 [2][3] 区域市场 - 2025H1省内市场营收13.34亿元，同比下降1.1%，省外市场营收3.82亿元，同比增长1.8% [2] - 截至2025H1省内外经销商数量分别为303家和657家，较2024年末净增加15家和减少56家 [2] - 省内实施"一县一策"战略持续深化，省外推进甘青新和陕宁市场一体化建设，华东、北方市场持续梳理用户资产与渠道体系 [2][3] 盈利能力 - 2025H1毛利率65.6%，同比提升0.53个百分点，其中2025Q2毛利率63.7%，同比下降1.01个百分点 [2] - 2025H1销售费用率18.96%，同比下降0.20个百分点，管理费用率9.24%，同比下降0.46个百分点，研发费用率1.67%，同比上升0.35个百分点 [3] - 2025Q2销售费用率22.62%，同比上升1.59个百分点，管理费用率13.04%，同比上升0.50个百分点，研发费用率2.39%，同比上升0.27个百分点 [3] 经营质量 - 上半年合同负债充足，同比增长23.9%，回款顺利，同比增长2.8%，整体经营质量维持在较高水平 [3] - 公司展现出精细扎实的市场运营成效，大本营市场稳定，渠道建设进一步完善，费用投放高效 [3] 未来展望 - 预计2025-2026年营业收入32.69亿元和35.50亿元，同比增长8.2%和8.6% [4] - 预计2025-2026年实现归母净利润4.08亿元和4.38亿元，同比增长5.1%和7.5% [4] - 受益省内产品结构升级和省外新市场拓展增量，经营质量较优 [4]