公司财务表现 - 2024年营收6.3亿元，2022-2024年收入分别为4.63亿元、4.82亿元、6.30亿元，呈现增长趋势 [1] - 2024年净利润约3000万元，但按国际会计准则净亏损扩大至1.22亿元 [1] - 经调整后净利润（非国际会计准则）2022-2024年分别为-5675.4万元、1910.3万元、3201.3万元，盈利能力改善 [1] - 经调整净利润率从2022年的-12.3%提升至2024年的5.1% [2] 估值与投资 - 公司估值超过20亿港元，较儒意投资时有所提升 [2] - 儒意投资1.4亿元，上市前陈威及其合伙人套现近6000万元 [3] 收入结构与IP运营 - 2024年授权IP收入占比64.5%，为主要收入来源 [2] - 已孵化35个自有IP（如Nook、Sleep、猛兽匣、Panda Roll等）和80个授权IP [3] - 多个头部授权IP即将到期，可能影响未来收入 [3] 行业地位与竞争 - 按2024年GMV计算，公司在中国IP玩具市场排名第七，多品类中排名第二 [3] - 毛利率39.9%，低于泡泡玛特，主要因授权金成本较高 [3] - 2022-2024年授权金支付总额超过1亿元 [3] 股权结构 - 陈威、黄今、柏洁作为一致行动人合计持股36.81%，为最大股东 [3]

公司发展历程 - 2024年收入超过130亿元 自2020年上市以来年收入翻了五倍 [1] - 2015年从日本引入盲盒概念 转型潮玩集合店 2016年推出自有IP Molly星座系列 [1][2] - 2020-2022年毛利率持续下滑 2022年经营溢利下滑49% 国内线上线下收入均倒退 [2][3] - 2023年线下复苏 海外收入占比从2022年9 8%提升至2024年38 9% 海外门店增至130家 [8] - 2023年转型DTC模式 跳过中间经销商 海外电商收入增长迅猛 [13] 商业模式创新 - 盲盒机制结合故事线设计 通过延迟满足和隐藏款稀缺性刺激复购 [16] - 从单一盲盒扩展到毛绒类 MEGA等新品类 2024年新品类收入占比达35% [21] - 线下业态拓展至乐园 快闪店 艺术策展等体验场景 [21] - 自有IP Hirono小野延伸至服饰 家居 数码配件等周边 已更新至第七代 [17] IP运营策略 - LABUBU IP通过形象焕新在泰国爆火 成为全球亚文化代表 吸引明星自发带货 [18] - 高端线联合非遗传承人 波普艺术家推出限定款 大众线与快时尚 茶饮等联名 [21] - 海外门店融合当地文化 如韩国K-POP主题店 法国卢浮宫联名款 [21] 行业竞争格局 - 名创优品旗下TOPTOY凭借低价策略快速扩张 2024年门店达276家 收入9 8亿元 [22] - 海外经典IP如哈利波特 迪士尼100周年周边热销 挤压原创IP市场空间 [22] - 泡泡玛特需持续创新以延长IP生命周期 应对00后消费者需求变化 [23] 业绩驱动因素 - 2024年五一期间APP登顶美国购物榜 新品海外供不应求 [1] - 供应链柔性化改造 自建工厂及海外仓储建设提升运营效率 [13] - 社媒传播使盲盒成为社交货币 KOL晒单引发粉丝模仿 [16][17]

核心观点 - 名创优品成功实践了生活好物集合店的全球布局，依托成熟的IP运营能力和线下开发经验，海外拓展特别是美国直营的落地为公司持续增长提供保障 [1] - 公司管理层坚定看好线下零售业态，具有持续推动线下零售渠道变革和产品战略的决心和资源 [1] - 打造适应中国消费者物美价廉、服务优质需求的综合线下场景以及全球化的IP战略将使得公司具有更长远的成长空间 [1] 财务业绩 - 2025年第一季度实现营业收入44.27亿元（+18.9%），经营利润7.10亿元（-4.51%），归母净利润4.16亿元（-28.5%），经调整净利润5.87亿元（-4.81%）[1] - 一季度毛利率继续稳步上行，但由于北美直营店前期成本增长及财务费用增长较快，净利率有所下行 [2] - 预计25-27年归母净利润为30.74、36.45、40.74亿元，对应PE为16X、13X、12X [2] 国内业务 - 2025年第一季度国内名创优品同店降幅环比从高个位数下滑收缩至中个位数下滑，五一期间实现同店转正 [1] - 一季度国内名创门店净减少111家至4275家，其中一二三线城市分别减少18、49、44家 [1] - 持续执行开好店开大店战略，鼓励加盟商退出小面积弱势门店，拥抱更大面积更多IP占比的IPland店和旗舰店 [2] - 预计2025年下半年国内有望恢复到高质量门店拓展趋势 [2] 海外业务 - 2025年第一季度海外名创门店净增95家，达到3213家，海外业务收入增速超过30% [2] - 美国直营体系继续推进人口大州门店加密，带动规模效应提升，但直营新开成本先行导致一季度业绩承压 [2] - 美国本地直采比例已接近40%，关税影响相对有限 [2] 战略布局 - 积极布局全球供应链 [2] - 已完成对永辉超市股权的收购 [2] - 持续推动线下零售渠道变革和产品战略 [1]

公司概况 - 乐自天成是中国领先的IP玩具公司，市场份额1.2%，排名第三[1] - 公司实现全产业链运营，覆盖IP孵化、产品设计、供应链和销售渠道[1] - 2024年收入6.3亿元，近三年复合增速16.65%[1] - 连续三年亏损，2022-2024年税前亏损分别为0.23亿元、0.68亿元及1.16亿元[1] - 截止2025年3月，公司拥有现金及等价物1.68亿元，流动资产/负债净额-5.9亿元[1] 业务模式 - 公司以IP为核心，采用"自有IP运营+顶级授权IP合作"双轮驱动模式[2] - 2024年自有IP收入1.54亿元(占比24.5%)，授权IP收入4.06亿元(占比64.5%)[2] - 自有IP包括潮流IP(Nook、Sleep等)、科幻IP(猛獸匣)和文化IP(胖哒幼等)[2] - 授权IP数量从2022年44个增至2024年80个，目前有超过1400个授权IP在售SKU[3] - 公司与迪士尼、华纳兄弟等顶级IP版权方建立长期合作[4] 财务表现 - 毛利率呈现提升趋势，2022-2024年分别为28.9%、40.5%及39.9%[7] - 授权IP毛利率三年提升14.6个百分点至42%[7] - 经调整后股东净利润于2023年开始转正，2023-2024年调整后净利率分别为4%及5.1%[7] - 公司基本没有有息债，金融负债主要为优先股，金额9.08亿元[7] 市场与渠道 - 2024年经销商数量426家，三年增加131家，经销商收入4.21亿元[6] - 线上销售占比提升至22.1%[6] - 海外市场收入1.47亿元，近三年复合增速105%，收入份额提升至23.4%[11] - 前五大供应商采购额占比42.8%，客户重叠度有所下降[6] 行业前景 - 2024年中国IP衍生品市场规模1742亿元，近五年复合增速15.1%[8] - IP玩具是最大细分品类，2024年规模756亿元，占比超过40%[8] - 中国IP玩具市场前十大参与者市场份额46.1%，前三名分别为11.5%、5.7%及1.2%[11] - 海外市场尤其是东南亚前景广阔，近五年复合增速接近20%[11]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/专业零售，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 名创优品国内门店调整持续推进、同店逐步改善可期，海外直营开店积极、全球化持续布局，TOP TOY 通过 IP 溢价拉升整体毛利率，基于 Q1 销售及分销开支大幅提升，下调经调净利润预测，预计 2025 - 2026 年经调净利润分别为 29/36 亿元（2025 - 2026 年前值为 33/41 亿元），对应 PE 分别为 14/11 倍，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 25Q1 营收与利润情况 - 25Q1 营收 44.3 亿元，同比增长 19%，期末门店 7768 家，同比增长 14%；毛利 20 亿元，同比增长 21%，经调净利润 5.87 亿元，同比下降 4.8% [1] - 25Q1 毛利率 44%，同比增加 0.8pct，主要系名创优品品牌海外收入贡献增加及盈利能力更高的产品占比提升，TOP TOY 毛利率提升；经调净利率 13%，同比下降 3.3pct，主要系销售及分销开支率拖累 [1] - 销售及分销开支率 23%，同比增加 4.4pct，主要系直营门店的租金、折旧摊销、工资等相关开支同比增长 71.4%，授权费用同比增长 39.6%，物流费用同比增长 31.3%；一般及行政开支率 5.5%，同比增加 0.3pct，主要系人员相关开支增加；财务成本率 1.1%，同比增加 1.8pct [1] 分品牌及渠道情况 - 名创优品品牌营收 41 亿元，同比增长 17%，占比 92%，期末门店 7488 家，同比增长 13%，单季净减 16 家 [2] - 名创优品中国内地营收 25 亿元，同比增长 9%，占比 56%，期末门店 4275 家，同比增长 6%，单季净减 111 家，25Q1 线下门店 GMV 同比增长 7.3%、同店日均销售同比中个位数下降，25Q1 同店复苏相较 24Q3、Q4 加速，通过稳步推进结构优化和战略性门店网络改善，有望实现可持续高品质增长 [2] - 名创优品海外营收 16 亿，同比增长 30%，占比 36%，期末门店 3213 家，同比增长 24%，单季净增 95 家，海外收入贡献同比提升 3pct，潜力持续释放 [2] - TOP TOY 品牌营收 3.4 亿元，同比增长 59%，占比 7.7%，期末门店 280 家，同比增长 75%，单季净增 4 家，门店快速扩张带动收入高增，24Q4 开始开展海外业务，全球扩张可期 [2] 门店结构与战略 - 截止 25Q1 末，名创优品中国内地门店中直营/合伙人/代理门店占比 0.5%/98.9%/0.6%，名创优品海外门店中直营/合伙人/代理门店占比 17%/13%/69%；名创优品正全面推进“开好店、开大店”的渠道升级战略，截至目前，MINISO LAND 已开业 8 家，另有 15 家正在筹备，以超级 IP + 超级门店重塑消费场景；旗舰店数量达 43 家，150 家正在规划中 [3] - TOP TOY 门店中直营/合伙人占比 14%/86% [3] IP 运营情况 - 名创及 TOP TOY 与 HelloKitty、miffy、Chiikawa、wakuku、史迪奇等知名 IP 联名，热门品类搪胶毛绒系列多款产品销售额破千万、占海外总销售额 35% [4] 基本数据 - 港股总股本 1,251.34 百万股，港股总市值 43,233.71 百万港元，每股净资产 9.21 港元，资产负债率 59.22%，一年内最高/最低股价为 55.00/20.00 港元 [5]

公司概况 - 卡游是一家专注于卡牌业务的公司，2024年营收超100亿，同比增速277.78%，经调整利润44.66亿，综合毛利率67.3% [5] - 公司创始人李奇斌从乡镇水利员转型为"卡牌教父"，经历两次大起大落，最终通过卡牌业务实现翻身 [7][8][9] - 卡游在2024年1月首次递表上市未果后，于2025年4月14日再次向港交所递交上市招股书 [3] 业务模式 - 公司采用"卡牌界MCN"模式，翻红老IP如奥特曼、小马宝莉、火影忍者等，通过稀缺卡玩法激发玩家复购收集欲 [17][19][21] - 与腾讯合作推出《洛克王国》衍生品，并与《元梦之星》《蛋仔派对》《第五人格》等游戏合作，拓展游戏爱好者市场 [23] - 通过给经销商大幅让利（零售5、6折供货，返点3-10个点），快速扩大渠道覆盖，截至2024年底拥有217个经销商 [24] 财务表现 - 2024年营收100.57亿元，同比增长278%，成为行业老大 [24] - 一张稀有卡曾拍出21万元天价，推动女性消费者占比飙升至近五成 [21] 发展战略 - 押注两条新赛道：一是与国家文化机构合作（如国画家、国家体育总局、博物馆），提升品牌主流认可度 [28][29][32] - 二是拓展更大众化生意，如玩偶、文具等产品，向全民企业转型 [34] 行业竞争 - 在潮流玩具领域，泡泡玛特与卡游是两大玩家，都突破100亿元大关，净利润三四十亿左右 [26] - 公司面临主力IP授权到期风险（如奥特曼2029年到期，叶罗丽2033年到期） [26]

公司发展历程 - 公司从中国中关村的一家门店发展为市值超千亿港元的全球潮玩品牌 [1] - 通过文化符号突破地域壁垒，在曼谷、巴黎卢浮宫等地开设旗舰店和快闪店 [1] - 2024年海外收入占比从2023年的15%跃升至30%，预计2026年达到55% [7] IP运营策略 - IP是公司核心资产，LABUBU通过长期投入和持续运营成为全球爆火IP，2024年营收达30.4亿元，同比增长726.6% [3][5] - 通过品类创新（如搪胶毛绒工艺）放大IP特质，毛绒品类实现超过1200%的增长 [3][5] - 线下活动如POPLAND乐园表演和社媒互动（如专属IP账号）增强粉丝连接 [4] 全球化战略 - 采用"全球共鸣，本地深耕"策略，在泰国推出泰服LABUBU，在卢浮宫推出名画衍生品 [6][7] - 与迪士尼、三丽鸥等顶级IP联名，快速占领新市场消费者心智 [7] - 优先选择潮流文化接受度高的地区（如法国、英国）开店，2024年成为首个进驻巴黎卢浮宫的中国潮玩品牌 [8] 本地化与生态共建 - 签约当地艺术家（如泰国艺术家Molly）开发符合本地文化的IP（如CRYBABY） [6] - 在北美市场通过自动贩售机测试后，从西海岸切入，2023年在新泽西州开设首家线下门店 [9] - 外籍员工超1000人，北美团队实现100%本土化管理，构建覆盖设计、生产、营销的全球供应链网络 [10] 市场表现与影响力 - LABUBU在泰国首日营业额突破千万人民币，刷新海外门店单日销售纪录 [4] - LABUBU被泰国官方授予"神奇泰国体验官"称号，在西班牙引发粉丝自发合唱《LABUBU之歌》 [4] - 公司IP THE MONSTES成为旗下营收第一的IP，LABUBU带动毛绒品类爆发式增长 [5]

核心观点 - 生猪养殖企业京基智农宣布跨界进军文创IP运营领域 通过旗下应允之地文化科技公司开展新业务 目标是打造第二增长曲线 [1] - 公司认为文创IP行业已进入成熟期 选择聚焦后链路IP运营这一差异化赛道 现有50余个IP储备 计划明年新增超过10个签约IP [3][5] - 新业务采用轻资产模式 团队具备盈利能力和成功案例 预计将快速贡献利润 全球IP授权市场规模达3565亿美元 中国同比增长40% [10] - 生猪养殖主业保持稳健增长 2024年营收39.01亿元同比增长38.69% 占比65.45% 完全养殖成本低于13元/公斤 位居行业第一梯队 [11][17] 业务布局 文创IP新业务 - 商业模式：构建"IP矩阵-流量运营-二级市场管理"体系 以大型展览、赛事、演艺活动为切入口 规划年度8-10场演艺活动 [3][5] - 竞争策略：差异化聚焦后链路运营 包括用户分层运营、衍生品设计、二级市场运营等 避开前链路IP孵化的红海竞争 [4][8] - IP选择：侧重"中腰部IP" 现有50余个合作IP 采用赛马机制每年筛选调整 已与新生代艺术家及头部游戏IP达成合作 [5] - 团队优势：核心团队覆盖IP全链条运营职能 具备成功案例和快速变现能力 擅长私域流量运营和大型活动策划 [7][9] 生猪养殖主业 - 产能情况：2024年出栏量突破200万头 2025年目标250万头 推进两个新增项目预计贡献95万头产能 [14][16][17] - 成本控制：2025年3月育肥猪完全成本约13元/公斤 通过提升存活率和规模效应持续降本 [17] - 财务表现：2024年营收39.01亿元同比增长38.69% 2025年1-4月销售生猪67.80万头同比增长3.91% 销售收入12.22亿元同比增长25.59% [11][12] 战略协同 - 业务互补：农业是刚需存量市场 IP是轻资产增量市场 形成周期波动对冲 生猪养殖低频(年2.2批次)与IP运营高频创新互补 [20] - 资金平衡：新业务强调资金周转率 要求每个项目必须盈利 公司资产负债率59% 有息负债率低于20% 财务状况可支持双线发展 [19] - 资源整合：上市公司平台提供资金和商业资源背书 团队自带盈利项目和运营经验 计划打造核心IP产品及终端运营门店 [10][19]

港股市场整体表现 - 港股三大指数全面收跌 恒生指数跌1.19%至23544.31点 恒生科技指数跌1.7%至5251.75点 恒生中国企业指数跌1.19%至8557.64点 [3] - 大型科技股普遍下挫 百度集团跌超4% 小米集团跌超2% 美图公司跌超6% [3] - 黄金股逆市走强 潼关黄金涨超9% 老铺黄金涨超6% 受金价上涨带动 [3] - 行业板块分化明显 科技股 餐饮股 影视股表现低迷 黄金股 航运股表现强势 [3] 巨星传奇股价大涨 - 巨星传奇股价逆市大涨26%至6.3港元 总市值达54亿港元 [4] - 公司IP业务发展强劲 《周游记3》热播推动业绩增长 自有明星IP资产构成核心竞争力 [4] - 2024年收入5.84亿元 同比增长35.75% 股东应占溢利5605.4万元 同比增长62.4% [4] - IP创造及营运业务收入3.14亿元 同比增长65.1% 占总收入53.8% 首次超越新零售业务 [4] 小鹏汽车业绩表现 - 小鹏汽车股价涨近6%至82.05港元 总市值1562亿港元 [5] - 2025年一季度营收158.1亿元 同比增长141.5% 超市场预期 归属股东经调整净亏损4.3亿元 同比收窄69.8% [6] - 预计第二季度营收175亿元至187亿元 同比增长115.7%至130.5% 预计交付量10.2万辆至10.8万辆 同比增长237.7%至257.5% [6]

公司投资布局 - 京基智农通过全资子公司深圳市九天之上科技传媒有限公司持股51%与专业团队共同投资设立深圳市应允之地文化科技有限公司（注册资本100万元）[2] - 新公司主要从事数字文化创意业务包括潮玩IP开发运营销售及会务演艺展览等[2] - 投资目的在于布局新业务多元化提升盈利能力与抗风险能力[2] - 九天之上科技传媒成立于2025年3月25日应允之地文化科技成立于2025年3月31日[2] 行业趋势分析 - IP授权开发及潮玩文化消费市场近年来规模持续增长但存在资源错配问题[2] - 当前市场IP运营企业主要集中在前链路（IP孵化内容开发艺术经纪等）[2] - 随着文化消费市场成熟年轻一代更注重个性化需求和自我表达AIGC时代带来二创共创趋势[2] - 产业重心将从IP前链路转向后链路要求企业具备更强运营IP能力与供应链支持[2] 公司战略定位 - 应允之地定位为后链路IP运营商聚焦IP已有用户基础后的精细化运营[2] - 核心能力包括存量用户精准触达增量用户宣发用户分层运营差异化场景变现衍生品设计二级市场运营等[2] - 目前可合作IP超过50个规划明年新增超过10个签约孵化IP[2] - IP矩阵采用现役+预备役模式基于赛马原则每年根据市场反馈筛选调整[2] 业务模式展望 - IP运营新业务采用轻资产模式业务频率较快[2] - 该业务有望创造更大利润成为公司第二增长曲线[2]