品牌历史与定位 - 212越野车拥有60年历史，始于1965年，从军用指挥车起步，曾列装团级部队，成为县团级标配和时代符号，足迹遍布全国333个地级行政区、2800多个县级机关大院、4万多个乡镇政府与百万村庄 [4] - 品牌定位清晰坚定，专注于在“野”这个细分赛道做到极致，不向市场和性能妥协 [6][7] - 品牌拥有四大核心优势：60年军工基因与国民情怀的品牌优势；专注硬派越野的基因优势；跨代际、高忠诚度用户生态优势；以及高端制造、全球供应链协同的战略优势 [7] 发展战略与市场预期 - 公司坚持“形不变、神更聚、技维新”的复兴原则，保留经典设计元素，但通过WY/WB等新平台、模块化架构、新能源动力系统及智能技术实现全面技术创新 [10] - 面对市场激烈竞争，公司强调坚守核心，靠价值战而非价格战，用极致越野性能拉开差距，并有信心使今年销量在去年基础上实现翻倍 [8] - 全球化是公司的第一战略，认为不“出海”就出局，目标是从“中国212”迈向“世界212” [15][16] 产品与技术策略 - 技术路线是机械实现不了的用智能实现，用轻量化优化生态，围绕“野”的特质进行自主研发，用智能化赋能越野本质 [10] - 实施平台分层策略：WY平台服务专业越野玩家，提供生活方式；WB平台满足城市通勤和轻越野需求，为年轻用户提供个性化产品 [12] - 具备深度定制能力，基于模块化平台可快速响应区域市场对左右舵、沙漠、高温、高寒等特殊场景的需求 [16] 用户生态与服务体系 - “用户当先”的内核不变，但方式持续升级，当前阶段升维为“深度倾听、生态共创、全程陪伴”，让用户从消费者变为品牌共创者，产品如“长风”车型来自用户共创 [11][12] - 针对年轻群体，注重将60年情怀转化为当代情绪价值，通过极致性能、个性设计和智能体验实现圈层破圈拓展 [12] - 已完成全球市场布局，拥有364家销售网络及489个服务网点，并通过组织越野体验营、穿越活动、音乐派对等场景化生态运营，将越野升华为生活方式 [13] 全球化运营模式 - 全球化模式跳出了传统贸易，构建了以产品定制、本地制造、服务共生、文化共鸣为核心的体系 [15] - 核心竞争力体现在：深度定制能力、通过布局KD工厂带动当地就业的本地化亲和力、建立配件中心库和培训体系的服务共生网络、以及通过参与全球探险环保赛事实现文化共感 [16] - 产品已进入全球大约60个国家和地区，尤其注重在欧洲和中东国家发展，并在海外设有多处办事处进行本地化运营 [16] 未来规划与行业建议 - 未来将持续发力三大方向：加强技术研发并在海外设立研发中心；继续在海外建设配件中心和KD工厂以完善全球布局；在全球讲好品牌故事以提升国际影响力 [18] - 对中国品牌出海的建议总结为“对标、立标、超标”三个关键词，即先对标世界一流，再建立自身标准，最终超越标准，同时应坚守长期主义、文化自信和深耕本地化 [18]

公司战略与全球化发展 - 公司始终秉持全球化发展战略 [1] - 公司致力于在海外市场构建涵盖研发、制造、营销的本土化运营体系 [1] 欧洲市场财务表现 - 2025年欧洲市场实现销售收入约385亿元 [1] - 2025年欧洲市场销售收入同比增长19.9% [1]

公司战略与市场表现 - 公司始终秉持全球化发展战略，致力于在海外市场构建涵盖研发、制造、营销的本土化运营体系 [1] - 2025年公司在欧洲市场实现销售收入约385亿元，同比增长19.9% [1]

公司对海外市场前景与经营策略的阐述 - 北美市场虽受通胀及利率影响，但家电存量更新需求基础扎实 [2] - 欧洲市场整体消费平稳，节能型、热泵类等绿色家电品类增长趋势明显，为公司产品结构优化提供了良好机遇 [2] - 总体来看，欧美家电市场仍以存量置换与品质升级为主导，需求韧性较强 [2] 公司的全球化发展战略与本土化运营 - 公司始终秉持全球化发展战略，致力于在海外市场构建涵盖研发、制造、营销的本土化运营体系 [2] - 面对复杂的外部环境，公司海外市场坚持全球化创牌与盈利能力提升，通过转型变革启动全新发展阶段 [2] 公司的产品研发与数字化能力建设 - 依托全球研发资源与协同体系，实现产品快速迭代，打造爆款 [2] - 全力搭建数字化能力赋能体系，驱动市场、研发、制造体系重构 [2] - 引入数字化工具实现组织架构扁平化、敏捷化，快速响应市场与用户需求 [2] 公司的供应链管理策略 - 持续提升供应链的韧性和效率 [2] - 通过优化供应链网络布局，建立多元化的供应商体系，加强供应链各环节的协同管理，提高应对能力，确保原材料供应稳定和产品交付及时 [2] 公司的总体信心与目标 - 公司有信心通过全球化布局与灵活经营策略，持续为股东创造稳健回报 [2]

核心交易概述 - 四环医药旗下非全资附属公司轩竹生物与Boston Oncology订立许可及供货协议，涉及两款创新药物吡洛西利（轩悦宁）和地罗阿克（轩菲宁）[2] - Boston Oncology获得授权区域（中东及北非区域21个国家及地区）的独占许可，负责开发、注册并商业化两款药物[1] - 轩竹生物将获得首付款、累计超过亿美元的监管和商业里程碑付款，以及授权区域内销售总额的固定比例特许权使用费[1] 协议具体条款 - 授权区域涵盖中东及北非区域的21个国家及地区[1] - 交易对价包括首付款、累计超过亿美元的里程碑付款以及基于销售总额的固定比例特许权使用费[1] - 轩竹生物将根据约定价格向Boston Oncology供货，以满足授权区域内的商业开发[1] 产品信息 - 吡洛西利（商品名：轩悦宁）是轩竹生物自主研发的一款CDK2/4/6抑制剂，用于治疗HR+/HER2-晚期乳腺癌[2] - 地罗阿克（商品名：轩菲宁）是轩竹生物自主研发的新一代ALK抑制剂，用于治疗ALK阳性晚期非小细胞肺癌[2] 战略意义与影响 - 此协议是轩竹生物布局全球市场的重要战略举措，旨在借助Boston Oncology在中东及北非区域成熟的药品注册、商业化推广及分销体系优势[1] - 合作旨在快速推动吡洛西利、地罗阿克在授权区域的市场落地与商业化进程，提升轩竹生物创新药物的全球市场覆盖度与品牌影响力[1] - 协议的履行将为轩竹生物及集团带来持续的里程碑与特许权使用费收入，优化营收结构[1] - 本次合作契合集团“创新驱动、全球化发展”的核心战略[1] 市场交易数据 - 四环医药股票代码为00460，其附属公司轩竹生物股份代号为02575.HK[2] - 公告发布当日（2026年4月9日），四环医药股价收于1.43港元，日内下跌0.01港元，跌幅为0.69%[2]

核心交易概述 - 四环医药旗下非全资附属公司轩竹生物与Boston Oncology CGT Holding Co. Limited就两款创新药物吡洛西利和地罗阿克订立许可及供货协议 [1] - 协议涉及授权区域为中东及北非区域的21个国家及地区 [1] - 轩竹生物将授予Boston Oncology在授权区域内开发、注册并商业化两款药物的独占许可 [1] 协议涉及药物详情 - 吡洛西利是轩竹生物自主研发的一款CDK2/4/6抑制剂，商品名为轩悦宁®，用于治疗HR+/HER2-晚期乳腺癌 [1] - 地罗阿克是轩竹生物自主研发的新一代ALK抑制剂，商品名为轩菲宁®，用于治疗ALK阳性晚期非小细胞肺癌 [1] 协议财务条款 - 轩竹生物将获得首付款和后续可能累计超过亿美元的监管和商业里程碑付款 [1] - 轩竹生物还将获得授权区域内销售总额的固定比例特许权使用费 [1] - 轩竹生物将根据约定价格向Boston Oncology供货，以满足授权区域内的商业开发活动 [1] 战略意义与影响 - 此次合作是轩竹生物布局全球市场的重要战略举措 [2] - 借助Boston Oncology在中东及北非区域成熟的药品注册、商业化推广及分销体系优势，可快速推动两款药物在授权区域的市场落地与商业化进程 [2] - 合作将进一步提升轩竹生物创新药物的全球市场覆盖度与品牌影响力 [2] - 本次合作契合集团“创新驱动、全球化发展”的核心战略 [2] - 协议的履行将为轩竹生物及集团带来持续的里程碑与特许权使用费收入，优化营收结构 [2]

新产品和新技术研发 - 2025年5月吡洛西利获中国药监局批准用于特定乳腺癌患者[6] - 2026年3月吡洛西利新增获批联合芳香化酶抑制剂的适应症[6] - 2025年8月地罗阿克获中国药监局批准用于特定非小细胞肺癌患者治疗[7] 市场扩张和并购 - 2026年4月9日轩竹生物与Boston Oncology就吡洛西利、地罗阿克订立许可及供货协议[3] - 授权区域为中东及北非区域21个国家及地区[4] - 轩竹生物将获首付款和可能超1亿美元里程碑付款及特许权使用费[4] 其他新策略 - 轩竹生物聚焦消化、肿瘤等重大疾病领域[9] - 四环医药坚持医美及生物制药双轮驱动战略[10]

宏观经济与固定收益 - **2026年3月PMI超季节性反弹，三大指数重返扩张区间**：3月制造业PMI较上月+1.4个百分点至50.4%，非制造业商务活动指数较上月+0.6个百分点至50.1%，综合PMI产出指数为50.5%，较上月+1.0个百分点[2][10] - **制造业产需两端同步扩张，需求改善更为明显**：3月PMI生产指数和新订单指数分别为51.4%和51.6%，较上月分别+1.8个百分点和+3.0个百分点，新订单指数回升幅度大于生产指数[11] - **非制造业中服务业表现优于建筑业**：3月服务业商务活动指数为50.2%，较上月+0.5个百分点；建筑业商务活动指数为49.3%，较上月+1.1个百分点，但仍处收缩区间[12] - **预计2026年债市收益率区间震荡，建议把握波段操作机会**：预计2026年10年期国债收益率在1.6%-1.9%区间震荡，30年期国债活跃券收益率在1.9%-2.4%区间震荡，建议关注30年期国债老券、10年期国开债及长久期下沉资本债机会[2][13] 金属新材料：安泰科技 (000969.SZ) - **2025年扣非归母净利润同比高速增长38.16%**：2025年公司实现营业收入79.32亿元，同比+4.73%；归母净利润3.65亿元，同比-2.02%；扣非归母净利润达3.22亿元，同比+38.16%[2][15] - **核心业务优化，培育新增长极**：安泰天龙在高端医疗装备领域实现产品向整体机头升级；泛半导体领域平面显示靶类产品、热沉业务新签合同额增长均超60%；安泰磁材高性能钕铁硼磁材业务处于市场拓展阶段[2][16] - **重点产业升级与新建项目提供增长动能**：河冶科技25MN开坯线提前投产；安泰非晶新建年产1万吨非晶带材项目完成热试投产；安泰超硬实现新增专业市场客户订单1200万美元[16] 机械/建材建筑：江河集团 (601886.SH) - **2025年扣非归母净利润同比高增42.06%，高分红彰显价值**：2025年公司实现营收218.45亿元，同比-2.50%；扣非归母净利润5.95亿元，同比+42.06%；拟派发现金红利5.67亿元，分红比例达92.83%[2][21] - **海外订单高增长构筑核心成长动能**：2025年公司海外订单中标额约98.70亿元，同比+30%；其中幕墙海外订单实现68.80亿元，同比+84%[23] - **在手订单储备充足，结构优化**：截至2025年末，公司在手订单约376亿元，为当年营收的1.72倍；其中海外在手订单约153亿元，同比+51%，占总在手订单41%[2][4][23] 交运：中国民航信息网络 (00696.HK) - **2025年盈利能力修复，归母净利润同比增长12.9%**：2025年公司实现收入87.66亿元，同比-0.6%；实现归母净利润23.42亿元，同比+12.9%[5][27] - **成本控制有效，营业利润率提升**：2025年营业总成本同比-1.9%，大于收入降幅，营业利润率同比提升3.64个百分点至30.87%；折旧及摊销同比-27.6%[5][29] - **核心业务稳健，高毛利业务占比提升**：航空信息平台服务收入同比+2%；结算及清算服务收入同比+8.4%；航旅智能产品及服务收入同比+18.8%[28] 机械/建材建筑：海螺水泥 (600585.SH) - **2025年受益成本下降，归母净利润同比增长5.42%**：2025年公司实现收入825.32亿元，同比-9.33%；归母净利润81.13亿元，同比+5.42%；现金分红比例55.29%[5][31] - **水泥熟料板块吨毛利提升，骨料业务承压**：2025年水泥及熟料自产品销量2.65亿吨，同比-1.13%；测算吨毛利为64元，同比+5元；骨料及机制砂收入同比-10.40%，毛利率同比-6.78个百分点[33] - **四季度利润降幅扩大主要受高基数及减值影响**：25Q4归母净利润同比-27.59%；综合毛利率23.77%，同比-4.38个百分点；资产减值损失占收入比例2.46%，同比+1.11个百分点[31][32][33] 交运：南方航空 (600029.SH) - **2025年经营效率提升，在“三大航”中率先扭亏为盈**：2025年公司实现收入1822.56亿元，同比+4.61%；实现归母净利润8.57亿元，同比减亏增盈25.53亿元[5][35] - **国际线成为增长主引擎，运营指标全面向好**：2025年国际线旅客运输量同比+19.53%；飞机日利用率9.79小时，同比提升0.17小时；客座率达85.74%，同比提升1.36个百分点[5][36] - **油汇因素助力业绩改善**：得益于油价降低，航油成本同比-4.48%；人民币升值产生汇兑收益3.45亿元，同比减亏增盈12.57亿元[37] 新消费：古茗 (01364.HK) - **2025年业绩表现亮眼，营收、净利润高速增长**：2025年实现营业收入129.14亿元，同比+46.9%；实现归母净利润31.09亿元，同比+110.3%[5][40] - **门店网络快速扩张，单店运营效率提升**：截至2025年末，门店数达13,554家，同比+36.7%；单店日均GMV达7.8千元，同比+20%；单店日均出杯数达456杯，同比+19%[6][40] - **低线城市布局深化**：在二三线及以下城市的门店数量占总门店数量的82%，同比提升2个百分点[6][40] 家电轻纺：极米科技 (688696.SH) - **2025年盈利修复，海外业务加速增长**：2025年公司实现收入34.7亿元，同比+1.8%；归母净利润1.4亿元，同比+19.4%；25Q4海外加速增长，出海成为核心增长引擎[6][43] - **毛利率提升，费用率优化**：2025年整体毛利率同比提升1个百分点至32.2%；销售费用率同比下降2.7个百分点至14.9%[43] - **新业务布局为未来打开成长空间**：车载业务量产交付稳步推进；商用投影“泰山”系列完成首批交付；AI眼镜产品已于2026年1月发布[44] 海外/教育研究：中广核矿业 (01164.HK) - **2025年盈利能力改善，归母净利润同比增长约32%**：2025年实现营业收入68.7亿港元，同比下降约20%；归母净利润4.53亿港元，同比增长约32%；毛利由上年亏损转为盈利0.69亿港元[6][47] - **铀价上行与行业长协重签周期共振，利好公司盈利**：全球核电复苏带动天然铀需求增长，供给增量有限，供需偏紧格局强化；行业进入长协重签周期，长贸价格向现货价格靠拢[6][49][50] - **公司待执行销售合同锁定未来部分毛利**：截至2025年底，公司待执行销售合同锁定约2.45亿港元贸易毛利[48] 食品饮料：东鹏饮料 (605499.SH) - **2025年“1+6”多品类战略首战告捷，业绩高速增长**：2025年实现营业收入208.75亿元，同比+31.8%；归母净利润44.15亿元，同比+32.72%[6][51] - **东鹏特饮登顶中国能量饮料市场，第二曲线产品表现突出**：东鹏特饮销售量份额从2024年47.9%提升至2025年51.6%，销售额份额从34.9%提升至38.3%；电解质饮料“补水啦”营收迈进三十亿级[7][52] - **全国化布局完成，开启全球化发展**：2025年已实现全国地级市100%覆盖；2026年2月成功在港股上市，开启“A+H”两地上市格局；与印尼三林集团签署战略合作协议加速海外布局[7][53] 北交所：中裕科技 (920694.BJ) - **2025年营收同比增长18%，但净利润受费用拖累下滑**：2025年实现营业收入7.10亿元，同比+18%；归母净利润8989万元，同比-14%[8][55] - **核心产品耐高压大流量输送软管销售强劲，境外收入占比提升**：耐高压大流量输送软管营收4.75亿元，同比+22.17%；境外收入5.91亿元，同比+51.15%，占总营收比重高[56] - **持续巩固油气、应急领域优势，推进全球化布局**：聚焦页岩油气开采、应急救援与市政领域；以北美、中东、澳洲市场为支点，并计划拓展南美、非洲等新市场[57] 北交所：广信科技 (920037.BJ) - **2025年业绩高速增长，绝缘成型件收入同比大增68%**：2025年实现营业收入7.96亿元，同比+37.74%；归母净利润1.98亿元，同比+70.30%；绝缘成型件收入3.34亿元，同比+68.19%[8][59][60] - **下游电网投资高景气驱动需求，公司量价齐升**：国家电网“十五五”期间固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%；公司整体毛利率同比上升5.49个百分点至38.99%[60] - **研发与产能建设同步推进，把握行业机遇**：多个研发项目进入中试或小批量生产阶段；广信新材料宁乡二期项目已于2025年8月试生产并接近满产；募投项目“超/特高压电气绝缘新材料产业园”已进入建设阶段[61][62]

投资评级 - 报告未明确给出本次投资评级，但提供了盈利预测及估值倍数 [1][5] 核心观点 - 雅迪控股2025年业绩增长亮眼，收入与净利润均实现高速增长，产品结构优化与全球化发展是核心驱动力 [1] - 新国标切换带来产品迭代，公司通过发力电动踏板车及推出高附加值产品系列应对变化并把握机遇 [2][3] - 公司通过技术创新（如钠离子电池）、产品时尚化与智能化提升竞争力，并加快东南亚产能布局以推动国际化 [3] - 规模效应凸显，盈利能力显著提升，运营效率保持优异 [4] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入370.08亿元人民币，同比增长31.1%；归母净利润29.12亿元人民币，同比增长128.8% [1] - **2025年下半年业绩**：实现营业收入178.22亿元人民币，同比增长28.9%；归母净利润12.63亿元人民币，同比增长429.4% [1] - **分红**：2025年派发末期股息每股0.53港元 [1] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为32.04亿元、35.75亿元、40.50亿元，对应市盈率（PE）分别为10.9倍、9.8倍、8.7倍 [5] - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为408.17亿元、452.87亿元、498.92亿元，同比增长约10%-11% [6] 业务运营分析 - **收入结构**：2025年电动自行车/电动踏板车/电池及充电器/电动两轮车零部件收入分别为162.09亿元、90.46亿元、105.23亿元、12.31亿元，同比分别增长32.4%、27.6%、31.6%、35.8% [2] - **销量与平均售价（ASP）**： - 整体单车ASP为2274.7元人民币，同比增长4.9% [2] - 电动自行车销量约1145.35万台，同比增长26.0%，单车ASP约1415.17元人民币，同比增长5.1% [2] - 电动踏板车销量约481.57万台，同比增长22.5%，单车ASP约1878.42元人民币，同比增长4.1% [2] - **新国标影响**：2025年9月1日起新生产、12月1日起新销售的电动自行车需符合新国标，短期内对电动自行车动销造成压力，部分需求转向电动踏板车 [2] 产品竞争力与战略 - **产品系列**：推出针对女性骑手的摩登系列、针对追求时尚性能年轻骑手的冠能系列（如白鲨型号），优化产品组合并向高附加值转型 [3] - **技术创新**：推出首款钠离子电池驱动的电动自行车，在寒冷天气性能、环保回收、重量及续航方面优于传统铅酸电池 [3] - **智能化**：把握智能互联化趋势 [3] - **国际化**：战略重点放在东南亚市场（预计未来增速达双位数），2026年初启用投资1亿美元的越南北宁智能制造工厂，初始年产能100万台，作为当地需求及出口的制造枢纽 [3] 盈利能力与运营效率 - **盈利能力**：2025年毛利率为19.1%，同比提升3.9个百分点；归母净利率为7.9%，同比提升3.4个百分点 [4] - **费用率**：2025年销售/管理+研发/财务费用率分别为4.4%/6.8%/0.1%，分别同比+0.1个百分点、-4.5个百分点、持平，规模效应凸显 [4] - **运营效率**：2025年存货周转天数约为16.3天，同比缩短0.5天 [4] - **财务预测指标**：预计2026-2028年毛利率分别为19.30%、19.70%、19.80%；销售净利率分别为7.85%、7.90%、8.12% [7]

文章核心观点 临床CRO行业已走出周期底部，在需求复苏、供给优化、业绩改善的共振下，正迈入量价齐升的景气新周期，头部企业将充分受益，并迎来全球化发展新空间[5][6][7][33] 需求端全面复苏，创新药研发热潮带动行业需求高增 - 2025年国内创新药融资额达146.84亿美元，同比大幅增长127%，二级市场融资贡献显著，一级市场同步回暖，药企资金储备得到有效补充[9] - 2025年创新药BD交易总金额达1388亿美元，首付款75亿美元，创历史新高，为研发管线推进和新立项奠定基础，直接带动临床研发需求[13] - 融资回暖传导至研发端，2025年国内临床IND批件数量达2703个，同比增长19%，其中I期试验数量同比增13%，II期试验数量同比大增42%，早期临床高增长预示新一轮需求高峰[15] - 临床CRO是CRO行业价值量最高的细分领域，占比超50%，2025年行业增速恢复至两位数以上，预计到2030年市场规模将达955.6亿元，2024-2030年年复合增长率约13%[19] - 全球临床CRO市场规模约为国内的9倍，市场空间广阔，国内龙头正逐步融入全球研发体系，跟随创新药BD交易出海，打开海外增长新空间[19] 供给端格局优化，中小企业出清推动头部企业集中度提升 - 行业竞争格局曾高度分散，龙头泰格医药2023年市场份额仅为12.8%，第二至第八名均为个位数[21] - 行业周期底部推动产能出清，2021年以来国内临床CRO公司数量持续大幅减少，截至2025年高点累计降幅达69%，大量中小企业因经营困难退出市场[21] - 行业核心竞争力在于专业临床团队与丰富项目经验，头部企业优势难以复制[23] - 在行业调整期，泰格医药、诺思格、普蕊斯等龙头企业员工数量实现稳步增长，临床团队持续扩大，并凭借海量项目经验和广泛客户资源抢占市场份额[24] - 2025年国内正在执行的临床试验数量达20602项，参与的临床CRO仅480家，平均每家公司承接42.9项，同比2024年增长20.6%，头部企业项目承接能力提升[27] - 药明康德出售临床业务侧面印证行业高壁垒，非专业玩家难以融合，赛道更加纯粹，头部企业竞争优势凸显[27] 业绩端量价齐升，头部企业订单与盈利能力迎双重改善 - 供需关系改善推动行业进入量价齐升关键节点[29] - 作为行业报价标杆，泰格医药的国内临床试验新签订单价格在2023、2024年连续下行后，2025年1-11月已明显回升，行业有望告别价格内卷，进入价值回归阶段[29] - 订单量增长亮眼：泰格医药2025年全年预计净新增订单95-105亿元，同比增长13%-24%；普蕊斯2025年上半年新签订单同比大增40.12%；博济医药前三季度新签订单同比增长9.85%[31] - 头部企业订单全面改善叠加价格回暖，2026年行业新签订单有望迎来量价齐升双重红利[32] - 2025年Q3开始，泰格医药、诺思格等头部企业单季度营业收入同比实现增长，随着新签订单价格修复及降本增效推进，盈利能力存在较大提升空间[32] - 头部企业积极布局AI等新技术，如泰格医药的医雅AI大模型、普蕊斯的蕊星智能管理系统已落地应用，新技术赋能将进一步提升运营效率和盈利能力[32]