协议核心内容 - 韩美两国就贸易协议的具体条款达成一致 [1] - 韩国承诺向美国投资3500亿美元，其中2000亿美元为现金投资，每年投资上限为200亿美元 [1][2] - 美国将继续维持15%的全面关税水平 [1] - 市场反应积极，韩元兑美元汇率上涨至当日高位，韩国综合股价指数期货和iShares MSCI韩国ETF也随之上涨 [1] 投资计划细节 - 3500亿美元投资计划分阶段实施，2000亿美元现金投资承诺将在2029年1月前最终敲定 [2] - 剩余1500亿美元将用于造船项目 [2] - 投资规模与日本此前与美国达成的协议类似 [2] 关键产业关税安排 - 双方同意将汽车零部件关税设定在15%的水平 [1][3] - 在半导体领域，双方同意的关税水平不会使韩国处于不利地位 [1][2] - 韩国在药品关税方面获得了最惠国待遇地位 [1][3] - 韩国成功抵御了进一步开放农产品市场的要求，特别是在大米和牛肉领域 [2]

核心观点 - 纺织服装行业四季度策略核心观点为“制造期待复苏，品牌分化持续” [1] - 出口链情绪改善，业绩有望逐季改善，关税安排明朗化提升品牌商下单确定性 [1] - 品牌服饰领域景气度持续分化，需聚焦稳健成长及高股息个股 [5] 出口链分析 - 美国白宫于7月31日更新对等关税税率安排，越南、印尼、孟加拉、柬埔寨等东南亚纺织制造国关税基本设定在19%-20%，关税安排的明朗化有助于提升品牌商与制造商订单下单的确定性 [1][9] - 尽管10月10日特朗普提出计划针对中国商品加征100%关税，但由于2018年贸易摩擦后多数制造龙头已加速推进产能国际化，对美出口主要由东南亚产能供应，因此对纺织制造业龙头增量影响非常有限 [1][9] - 下游需求有望逐季提振，大部分品牌商在2024年完成一波补库后，2025年上半年下单谨慎，但关税安排落地后，采购热情有望随品牌商真实需求提振 [2][9] - 代表性品牌商如Adidas对2025年全年收入增速保持高单位数增长指引，Uniqlo对2026年8月31日财年提出收入增长10.3%的指引 [9] - Nike在6-8月季报中收入及毛利率略超预期，跑步品类高速增长20%，并指引2025年假日购物季、2026年春季订货会同比均为正向增长（除大中华区），对应全财年批发收入正增长 [2][12] - Nike去库进度符合预期，北美及EMEA市场库存量下降、老货占比接近正常水平，大中华区库存下降11%，APLA市场库存增加高单位数 [2][12] - 部分制造龙头第三季度已看到业绩改善趋势，上游纱线端第三季度有望率先感受到需求回暖，较第二季度增长提速 [3][19] - 新澳股份在羊毛价格上涨背景下，2025年下半年有望迎来量价齐升，百隆东方有望看到订单量增带动下的第三季度收入正增长和良好的毛利率表现 [3][19] - 辅料环节伟星股份第三季度接单情况较第二季度好转，压力环比减轻，预计第四季度回到正增长轨道 [3][19] - 成品环节华利集团第三季度有望保持稳健的收入增长，但由于新厂爬坡，利润率同比预计仍有回落，开润股份受益印尼稀缺产能，预计第三季度保持收入双位数增长的同时成衣产能利用率上行带动利润率继续同比提升 [3][19] 品牌服饰分析 - 品牌服饰表现延续第二季度的分化趋势，从服装鞋帽、针纺织品社零数据来看，第三季度环比第二季度略有降速，1-3月累计同比+3.4%，1-6月累计同比+3.1%，1-8月累计+2.9% [5][22] - 增速放缓来自线下客流的波动以及线上仍然较为激烈的竞争，消费者信心指数逐季有小幅度的恢复，但消费者仍然偏向理性决策，关注产品功能属性及质价比 [5][22] - 虽然第三季度零售环境压力客观存在，但仍有龙头延续第二季度趋势展现正向成长 [26] - 海澜之家受益主业线上线下稳健零售成长表现及京东奥莱业务积极拓展，预计第三季度收入及归母利润保持正向增长 [26] - 家纺领域受益大单品策略，罗莱生活受益电商高增及加盟渠道去库接近尾声带动盈利能力修复，预计第三季度保持收入正增长及利润率提升，水星家纺受益人体工学枕、雪糕被为代表的大单品销售火热电商增长领跑，预计收入保持双位数增长 [26] - 休闲装中锦泓集团第三季度受益TW销售趋势向好及IP、云锦业务高增，预计收入、利润体现正向增长 [26] 投资主线 - 出口链投资主线包括以Nike、Adidas、Uniqlo为代表的运动、休闲品牌龙头的核心供应商，如申洲国际（25年PE 13.4X）、晶苑国际（25年PE 10.8X）、开润股份（25年PE 15.3X）、健盛集团（25年PE 10.9X），以及制鞋龙头华利集团（25年PE 17.6X）、九兴控股（25年PE 10.3X）、裕元集团（25年PE 6.9X） [4][20] - 另一主线为短期订单已见到改善势头、中期凭借自身优势不断提升市占率的上游制造龙头，包括新澳股份（25年PE 12.8X）、伟星股份（25年PE 18.6X）、百隆东方（25年PE 12.4X） [4][20] - 品牌服饰投资主线首选港股运动、功能服饰，预计持续体现韧性，推荐安踏体育（25年PE 16.5X）、波司登（26年3月31日财年PE 12.2X）、李宁（25年PE 16.5X）、特步国际（25年PE 10.9X）、361度（25年PE 8.8X）、滔搏（25年PE 14.1X） [6][27] - 其次关注自身业务运营发生积极变化或保持积极扩张势头、估值具备吸引力的行业龙头，如海澜之家（25年PE 13.1X）、稳健医疗（25年PE 22.0X）、锦泓集团（25年PE 11.7X） [6][28] - 第三类为业绩表现稳健的高股息龙头，包括江南布衣（FY26 PE 9.3X）、罗莱生活（25年PE 14.3X）、水星家纺（25年PE 11.8X） [6][28]

美国5月工业产出表现 - 美国5月工业整体产出环比下降0.2%，低于市场预期的持平，为近三个月内第二次下滑 [1] - 4月工业产出数据小幅上修至环比上升0.1% [1] 工业产出分项表现 - 制造业产出微增0.1%，公用事业生产下降2.9%，采矿和能源开采略有上升 [3] - 汽车组装产量大增近5%，年化产量达1119万辆，创逾一年最快增速 [4] - 剔除汽车后，其他制造业产出连续两个月下滑，机械设备和金属制品产量下降明显 [6] 制造业内部结构分化 - 消费品制造业生产（含汽车、家电、电子产品）连续第三个月下滑，反映消费者需求降温 [7] - 商业设备制造业产出加速增长 [7] - 航空航天设备产量上升 [4] 需求端与政策环境影响 - 5月零售销售连续第二个月下降，显示消费者因关税和财务焦虑导致消费热潮降温 [8] - 美国贸易政策不确定性使企业难以判断真实需求状况 [8] - 部分企业宣布在美建设中长期生产设施，但因国会税收和财政支出法案争论，多数企业对产能升级持谨慎态度 [8]