论坛概述 - 国泰海通于3月6日在北京举办“投资新起点，价值新趋势”非银、银行、地产3月专题论坛，吸引逾百位机构投资者参与 [2] - 论坛嘉宾就2026年REITs市场新趋势、数字人民币应用发展与业务机遇、利率市场展望等议题发表演讲 [2] - 国泰海通非银、银行、地产团队分享了最新研究观点 [2] 非银金融投资主线 - 第一条主线：看好低利率环境下居民资金入市带来的财富管理相关的金融科技及券商的投资机会，零售业务具备竞争优势、参控股头部公募的特色券商或将受益 [4] - 第二条主线：看好2026年初由利率企稳带来的保险板块估值修复机会，尤其是资产端经营优异、基本面呈明显改善的保险企业 [4] - 第三条主线：看好数字人民币机会，国家对其重点发展支持将推动场景拓展，进而带动银行系统改造、支付终端升级、渠道服务费增加，利好银行IT与第三方支付领域 [4] 银行业务与选股展望 - 金融市场业务：2026年国债收益率或步入窄幅震荡区间，银行公允价值损益波动有望减轻，投资收益更多取决于跨期摆布策略选择，2025年银行通过浮盈兑现平滑波动，较高基数下操作空间收窄 [7] - 存款搬家：当前银行存款“搬家”趋势持续但规模占比尚不显著，主要源自存量3年期及以上定存到期，资金流向以理财产品居多，其余为基金、保险、贵金属等 [7] - 2026年选股思路：1）业绩增速有望提升或维持高增的公司，2）具备可转债转股预期的银行，3）红利选股范围有望分化，需兼顾股息率确定性和资产质量稳定性 [7] 房地产行业政策与市场展望 - 政策定调：2026年两会政府工作报告强调稳楼市是重中之重，更加强化保障和改善民生的属性定位，强调住房政策与人口生育政策结合，兼顾短期稳市场和中长期制度建设，统筹增量与存量、防风险与促发展 [10] - 需求侧政策：近年各城市不断调减限制性措施，重点核心城市持续优化限购条件，预计2026年这一趋势将持续，并对初婚初育家庭、多子女家庭等加大倾斜，公积金优化也有望成为改革方向 [10] - 供给侧政策：去库存是当前政策要求，监管提出“探索多渠道盘活存量商品房”、“鼓励收购存量商品房用于保障房”，加快危旧房改造也是优化供给的重要内容，判断2026年市场有望加快推进节奏，提升活跃度 [10] - 板块估值：当前A股和H股房地产板块总市值与行业在经济中所处地位不匹配，继续看好板块预期估值修复 [10]

山东路桥电话会议纪要关键要点总结 一、 公司概况与市场地位 * 公司为山东省路桥建设龙头企业，在山东省内高速公路市场占有率稳居**80%-90%** 区间[1][6] * 大股东为山东高速集团，二股东为铁发基金，与股东方在项目获取上具备协同基础[4] 二、 2025年经营业绩与业务结构 * **2025年中标额**为 **1,040.41亿元**[2][7] * **业务结构多元化**：路桥综合（高速公路、桥梁为主）占比约**31%**；房建类（学校、医院、服务区等）占比约**22-23%**；市政类占比约**17-18%**；新能源（充电桩、光伏、风电）占比约**9.56%**；产业园区占比约**9%**；养护类占比约**4%** 多[2][7] * **区域布局均衡**：2025年省外中标占比约**40.8%**，省内约**43.1%**，海外约**16.1%**，省内与省外占比已接近**1:1**[4] 三、 2026年行业展望与订单支撑 * **山东省内投资规划强劲**：2026年山东省基础设施投资规划约**2,300亿元**，能源投资约**2,100亿元**，水利投资约**900亿元**[2][4] * **大股东投资计划明确**：大股东山东高速集团2026年计划投资**400亿元**，任务为“四通车、一开工”[2][4] * **具体项目支撑**： * **铁路**：公司每年可获取至少1个标段的高铁订单；山东省内推动临淄、德商、日照至五莲等铁路规划，有**6条续建高铁**，计划建成雄商、济滨等高铁[4] * **公路**：山东省规划新开工郯城至表白寺等**2个项目**；加快推进**22个在建项目**并建成通车**5个项目**；到2026年末高速公路里程预计突破**9,500公里**[4] * **省外市场机会**：国家加大对西北（如新疆）、西南（如四川）地区基建投资支持，公司在这些区域深耕多年，订单获取稳定[4] 四、 毛利率分析 * **按业务类型**：养护类毛利率最高；市政类毛利率约**8-9%**；房建类约**6-7%**；高铁及水利约**5%** 左右[2][8] * **按区域**：山东省内总体毛利率优于省外；省外区域中，中南、华东及两湖、河南等区域毛利率相对较好，东北及部分西北地区毛利率相对偏低[8] * **海外项目**毛利率波动更大，优势区域业务毛利率较好，新开拓国别可能对毛利率形成侵蚀[8] 五、 财务状况与现金流管理 * **分红策略**：预计延续一年多次分红模式，但受“投资带动施工”模式及在建项目规模超**1,000亿元**导致的资金占用约束，短期内分红率难有显著提升[2][10] * **现金流改善驱动**： * **内部管理**：成立清收专班，将回款纳入各级考核[10] * **外部环境**：化债资金影响逐步传导，但区域差异明显，呈现“南方优于北方”特征；山东省内济南、青岛、烟台、临沂等区域回款相对较好[2][11] * **无法量化**化债资金在回款中的具体贡献占比[12] 六、 海外业务发展 * **战略地位**：“进城出海”为明确战略，海外订单占比约**16%**，接近**20%**[14] * **市场布局**：深耕“一带一路”沿线，在摩洛哥、塞尔维亚、匈牙利等国已有项目落地[14] * **主要风险**：面临原材料、人力成本、政治局势及汇率波动等不确定性[14] * **业主类型**：主要包括国家中央直接付款项目、“一带一路”相关融资项目、与当地政府及投资方合作的二次经营项目[16][17] 七、 公司战略与资本运作 * **可转债转股计划**：可转债于**2029年3月**到期，公司将通过稳定业绩、提升分红等方式做好市值管理，全力推动转股[2][18] * **市值管理措施**：除分红外，公司在2024年、2025年连续实施回购，两年合计回购金额约**1亿元**[19] * **第二增长曲线**：需围绕基建产业链上下游展开，例如公司于2025年成立了专门的高端设备制造公司[20] * **资产注入可能**：托管的两家水利公司经营因行业投资加大而改善明显，但短期内注入上市公司体系可能性低，因其对上市公司整体贡献占比有限[13] * **发行REITs条件**：目前不具备，因公司业务不涉及运营，缺乏符合条件的底层运营资产[21] 八、 其他重要信息 * **复工复产**：2026年春节后复工复产正常推进，与2025年年初差异不大，业主多为省级平台及地方政府，项目开工率有保障[3] * **一季度订单**：一季度为行业淡季，当前数据尚未汇总，无法判断是否呈现“开门红”趋势[3] * **2026年经营目标**：具体收入、利润目标尚未最终确定[5] * **国资委考核**：2026年初山东省国资委对国有上市公司考核办法已出台，内容包括股价相对增长、分红、每股收益、净资产收益率等，但具体细节未披露[9]

行业投资评级 - 对商业银行行业评级为“增持” [4] 核心观点 - 2026年银行基本面预计延续改善趋势，受益于息差降幅收窄、信用成本稳中有降 [4] - 年初以来银行板块跑输大盘，系投资风格转换、宽基指数ETF大额卖出及基本面缺乏有力催化等多重因素压制，但当前半数标的股息率已回升至4.5%以上，长期配置价值凸显 [4] - 2026年银行投资主线将从稳健红利回报向绩优股估值修复倾斜，板块内个股表现将分化，具有资产端、负债端、资产质量或市值管理优势的个股将获显著超额收益 [4] - 投资建议把握三条主线：1）寻找业绩增速有望提升或维持高速增长的标的；2）重视具备可转债转股预期的银行；3）红利策略仍有望延续 [4] 行业及公司动态跟踪 - **主要新闻**：2月贷款市场报价利率（LPR）维持不变，1年期为3%，5年期以上为3.5% [7]；美国30年期抵押贷款利率降至6.09%，为2022年9月以来最低水平 [7]；中国央行将远期售汇业务外汇风险准备金率从20%下调至0 [7] - **主要公告**：宁波银行完成董事会换届及高管聘任 [8]；常熟银行两位副行长各增持公司股份3.0万股，合计增持金额42.63万元 [8]；汇丰控股2025年营收同比增长3.7%，归母净利润同比下降7.9%，全年累计分红率62% [8]；渣打集团2025年营收同比增长6.1%，归母净利润同比增长25.4%，期末不良率2.05% [8] 周度数据跟踪 - **市场利率**：报告提供了10年期国债收益率、银行间同业拆借利率、3个月期同业存单发行利率（分评级）及票据转贴利率的历史走势图 [11][15][17] - **同业存单发行**：2026年2月，银行整体同业存单发行量为15,663亿元，发行利率为1.59% [18]。其中，国有大行、股份行、城商行、农商行发行量分别为3,263亿元、4,590亿元、6,271亿元、803亿元，发行利率分别为1.57%、1.58%、1.61%、1.62% [18] - **市场成交与融资**：报告提供了股票日均成交金额、两融余额、股权融资及债券承销规模的趋势图 [19][20] - **银行转债**：列出了常银转债、上银转债、重银转债等银行转债的转股条款及未转股情况，例如常银转债距离强制赎回价尚有6.5%空间，未转股金额60亿元 [27] - **银行股估值**：提供了详尽的银行板块个股估值表，包含PB、PE、股息率、利润增速、拨备覆盖率等关键指标 [28]。例如，工商银行A股PB（2025E）为0.52倍，股息率（2025E）为4.47%；宁波银行A股PB（2025E）为0.93倍，股息率（2025E）为3.11% [28] - **重点银行盈利预测**：列出了交通银行、招商银行、宁波银行等17家重点银行的EPS、BVPS、PB、PE预测及评级 [29]。例如，招商银行2025E EPS为5.70元，PB（2025E）为0.89倍，PE（2025E）为6.80倍，评级为“增持” [29]

银行板块：2026年1月信贷收支分析 - **核心观点**：2026年1月信贷增长呈现分化，大型银行短期贷款显著增加，而中小银行信贷增长放缓，同时存款结构受春节错位及市场因素扰动明显 [1][4] - **负债端：存款结构受季节性及政策影响显著波动** - 单位存款同比多增3.5万亿元，其中活期存款同比多增2.5万亿元，定期存款同比多减912亿元，主要受春节前企业发放年终奖的月份错位影响 [2] - 个人存款同比少增3.3万亿元，其中活期与定期储蓄分别少增1.9万亿元和3987亿元，定期储蓄持续从中小银行向大型银行迁移（大型银行多增1790亿元，中小银行少增5777亿元） [2] - 非银存款同比多增2.9万亿元（大型银行多增2.2万亿元，中小银行多增6461亿元），主要受2024年底生效的同业活期存款自律机制带来的低基数效应影响，同时股市活跃或持续推动存款搬家 [2] - 金融债券同比少增43亿元，大型银行同比多减1648亿元，中小银行同比多增1605亿元 [3] - **资产端：银行贷款增长分化，大型银行短贷突出** - 总贷款同比少增4893亿元，大型银行与中小银行分别少增2130亿元和2763亿元，两者信贷同比增速分别为8.1%和5.1% [4] - 贷款类型分化：短期贷款同比多增3478亿元，中长期贷款同比少增3772亿元，票据融资同比多减3438亿元，短期贷款增长显著 [4] - 短期贷款增长主要由大型银行驱动，大型银行短期贷款同比多增4197亿元，而中小银行同比少增718亿元，居民短贷增长或受益于消费贷贴息政策 [4] - 债券投资同比多增2057亿元，其中大型银行多增3760亿元，中小银行少增1703亿元 [5] - **投资主线**：2026年银行板块投资可把握三条主线：寻找业绩增速有望提升或维持高速增长的标的；重视具备可转债转股预期的银行；红利策略仍有望延续 [5] 有色金属板块：关注企稳后的布局机会 - **核心观点**：贵金属价格因风险偏好下行出现调整，但长期支撑因素仍在；基本金属与战略金属在宏观压力与战略收储等预期下，展现出结构性机会与抗跌属性 [7][8][9][10] - **贵金属：价格调整但长期支撑稳固** - 上周（2月6日当周）贵金属价格调整，主因美国科技股回调、强美元预期及市场风险偏好下行，叠加前期交易拥挤 [8] - 长期支撑因素包括：1月中国央行继续购金，以及2025年黄金ETF持仓份额预期上升 [8] - 白银方面，伦敦白银租赁利率平稳，但美国白银库存下降速度较快 [8] - **基本金属：宏观压力与战略支撑并存** - 铜：海外宏观压力（强美元预期）使铜价承压，但国内研究建立“铜精矿战略储备”提供支撑，叠加AI算力基建对电网的刚性需求，铜价抗跌且重心有望稳步上移 [9] - 铝：宏观多空交织，需求淡季铝价承压，铝加工综合开工率环比下滑1.5个百分点至57.9%，社会库存进入累库趋势 [9] - 锡：受海外宏观压制及资金减持影响持续下行，但印尼交易所成交活跃及缅甸复产可能使供应边际宽松，锡价下跌触发下游补库，价格下方有支撑 [9] - **能源金属与稀土：需求旺盛与价格博弈** - 碳酸锂：连续4周去库，在产量上升背景下需求保持旺盛，电池出口退税额下调预期或导致需求前置，江西重要矿山复产存在扰动 [10] - 钴：上游原料偏紧支撑报价，钴业公司向电新下游延伸，形成钴-镍-前驱体-三元一体化成本优势 [10] - 稀土：氧化镨钕价格持续上涨，受节前补库需求支撑，轻稀土供需格局偏紧，重稀土价格小幅震荡 [10] - **战略金属：供需格局支撑价格** - 钨：龙头企业2月长单报价大幅调涨驱动全产业链价格系统性上移，矿端配额偏紧与政策管制下卖方市场特征凸显，钨价或高位坚挺 [10] - 铀：1月天然铀长协价格达十年来新高，供给刚性及核电发展带来的供需缺口长期存在，铀价有望继续上行 [10]

可转债累计转股情况 - 截至2026年2月13日，累计有3.43671亿元人民币的“宏柏转债”转换为公司股票，转股形成的股份数量累计为62,989,303股，占可转债转股前公司已发行股份总额608,896,979股的10.34% [2][8] - 截至同一日期，尚未转股的“宏柏转债”金额为6.16329亿元人民币，占发行总量9.6亿元人民币的64.20% [2][8] 可转债发行与上市概况 - 公司于2024年4月17日公开发行960万张可转换公司债券，每张面值100元，发行总额9.6亿元人民币，债券期限为6年 [3] - 该可转债于2024年5月14日在上海证券交易所上市交易，债券简称“宏柏转债”，债券代码“111019” [4] 转股价格变动历史 - “宏柏转债”初始转股价格为7.51元/股，截至公告披露日最新转股价格为5.46元/股 [5] - 转股价格经历多次调整：因限制性股票回购注销，2024年7月9日由7.51元/股调整为7.53元/股 [5]；因权益分派，2024年7月19日由7.53元/股调整为7.49元/股 [6]；因触发向下修正条款，2024年8月7日由7.49元/股下调至5.45元/股 [6][7]；再次因限制性股票回购注销，2025年7月8日由5.45元/股微调至5.46元/股 [7] 转股期与股本变动 - “宏柏转债”的转股期为2024年10月23日起至2030年4月16日止 [8] - 因转股导致公司总股本增加，本次权益变动前（截至2025年11月25日）总股本为650,143,895股，变动后（截至2026年2月13日）总股本增至669,201,117股 [9]

股票近期走势 - 2025年第四季度“绿茵转债”转股减少5600元，转股数量为484股，转股价格为11.51元/股 [2] - 可转债转股期持续至2027年4月29日，当前债券余额约为4.28亿元 [2] - 可转债转股进展可能影响公司股本结构 [2] 高管变动 - 2025年12月8日，公司聘任刘卓萌女士为董事会秘书 [3] - 此次人事调整涉及公司治理结构优化 [3] 公司状况 - 2025年11月21日，公司实控人通过协议转让向一致行动人转让9.86%股份，转让价格为9.91元/股，略高于当时市价 [4] - 此次股份转让未导致公司控制权变更 [4] 公司项目推进 - 公司深化“生态+文旅”战略，中标内蒙古锡林郭勒盟浑善达克沙地综合治理项目，金额为7475.63万元 [5] - 公司启动“嚒嚒兽 梦幻山海”主题乐园建设，体现其向文旅运营领域的拓展 [5] 业绩经营情况 - 公司2025年1-9月实现营业收入3.31亿元，同比增长35.97% [6] - 公司2025年1-9月实现归母净利润7033.87万元，同比增长36.19% [6] - 公司2025年全年业绩报告尚未公告，需留意未来相关披露 [6]

核心观点 - 公司面临实际控制人减持、业绩大幅预亏、可转债转股进展缓慢及股价资金面承压等多重挑战 [1] 高管持股变动 - 实际控制人之一王绍蓉计划在2026年2月2日至4月30日期间减持不超过5,020,300股 占总股本3% [2] - 2026年2月3日至4日 王绍蓉已通过大宗交易减持1,143,100股 [2] - 此次减持导致其与一致行动人合计持股比例由34.61%降至33.80% [2] 财务业绩与经营 - 公司预计2025年全年归属于上市公司股东的净利润亏损9,200万元至13,500万元 [1][3] - 预计扣除非经常性损益后的净利润亏损7,500万元至11,200万元 [3] - 业绩预亏主要受市场竞争加剧、计提资产减值及锂矿业务套期保值亏损影响 [1][3] 可转债情况 - 截至2025年12月31日 公司可转债累计转股2,596,694股 [4] - 公司总股本因此由164,792,211股增至167,347,121股 [4] - 尚有1.73亿元可转债未转股 占发行总量82.99% [4] 股价与市场表现 - 2026年2月5日 公司股价报15.61元/股 总市值26.12亿元 [5] - 当日主力资金净流出1,261.76万元 [5] - 今年以来股价下跌3.40% 近60日下跌8.50% [5]

核心观点 - 公司预计2025年度净利润亏损，但亏损额较上年同期显著收窄[1][2] - 公司可转债处于转股期，其持续转股可能对股本结构产生影响[1][3] - 公司近期股价与资金流向出现波动，反映市场短期情绪变化[1][4] 业绩经营情况 - 公司预计2025年度归属于上市公司股东的净利润亏损1700万元至3300万元[1][2] - 2025年亏损额较上年同期亏损7790万元有所收窄[2] - 业绩改善主要因存货减值准备计提规模减少[2] 可转债与股本情况 - 公司可转债（康医转债，债券代码：123151）转股期限持续至2028年6月30日[3] - 2025年第四季度已有少量转股完成[3] - 未来每个季度公司将定期披露转股情况，这可能影响股本结构[1][3] 股价与资金表现 - 2026年1月期间，公司主力资金流向出现波动[4] - 例如，1月9日主力资金净流入314.6万元[4] - 1月30日公司股价连续下跌，累计跌幅达6.14%[4]

公司近期公告与事件 - 公司近期未披露即将发生的重大事件，但已发生多项值得关注的活动 [1] 股东股权结构 - 2026年1月30日，公司控股股东及其一致行动人新增股份质押，累计质押股份占公司总股本的17.80% [2] 市场交易与资金状况 - 2026年2月2日，公司融资余额为1.73亿元，占流通市值的3.52%，处于较高水平 [3] - 2026年2月9日，公司股价报收10.65元，单日上涨2.01%，但主力资金净流出480.83万元 [3] 可转债情况 - 2026年1月5日，公司披露2025年第四季度可转债转股结果，累计转股9,102股，占可转债发行前总股本的0.0018% [4] 公司经营业绩 - 2025年三季报显示，公司前三季度实现营业收入5.86亿元，归母净利润1.86亿元 [5]

文章核心观点 - 公司发布公告提示其可转换公司债券“友发转债”可能触发有条件赎回条款 若未来20个交易日内再有5个交易日股价满足条件 公司董事会将有权决定赎回债券 [9][10] - 公司同时公告一位董事的股份减持计划已实施完毕 实际减持数量未达原计划上限 [12][13][15] 可转债发行与条款概况 - 公司于2022年3月30日公开发行“友发转债” 发行总额为20亿元 期限6年 [2] - 该债券于2022年4月26日在上海证券交易所挂牌交易 [3] - 债券初始转股价格为9.39元/股 截至公告披露日最新转股价格已调整为4.77元/股 [4] - 根据募集说明书约定 有条件赎回条款为：在转股期内 若公司A股股票连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价不低于当期转股价格的130% 公司有权按面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股债券 [9] - 当未转股的债券票面总金额不足人民币3000万元时 公司也有权赎回全部未转股债券 [9] 可转债转股价格调整历史 - 自发行以来 转股价格因多种原因进行了多次调整 从初始的9.39元/股降至最新的4.77元/股 [4] - 调整原因包括：因回购注销部分限制性股票进行微调 因股价触发下修条件而主动向下修正 以及因实施权益分派而调整 [4][5][6][7] - 其中两次主要的下修发生在：2022年9月16日下修至6.73元/股 2024年7月13日下修至5.07元/股 [4][6] - 转股来源也曾发生变更 2024年6月25日变更为优先使用回购股份 2024年11月13日又变回新增股份 [6] 可转债赎回条款触发进展 - 自2026年1月27日至2026年2月9日 公司股票已有10个交易日的收盘价格不低于当期转股价4.77元/股的130% 即5.82元/股 [10] - 若未来连续20个交易日内仍有5个交易日的收盘价满足上述条件 将触发“友发转债”的有条件赎回条款 [10] - 触发后 公司董事会将有权决定是否赎回债券 [10] 可转债回售情况 - 因公司终止募投项目并将剩余募集资金永久补充流动资金 “友发转债”触发了回售条款 [8] - 累计回售的可转债数量为0张 回售金额为0元 [8] 董事股份减持情况 - 公司董事张德刚先生因自身资金需求 原计划在2025年10月18日披露减持计划后的3个月内 减持不超过354万股 占公司总股本的0.24% 占其持有股份的25% [12] - 截至2026年2月9日 张德刚先生通过集中竞价交易方式实际减持191万股 占公司总股本的0.13% [13] - 减持计划已实施完毕 实际减持未达到原计划的最低减持数量 但遵守了相关规定且与披露计划一致 [15]