核心观点 - 中欧瑞博董事长吴伟志认为，A股自2024年10月进入新一轮上行周期，当前市场已过春季，正处于“夏季”阶段，行情尚未见顶，秋收尚远 [1] - 中国资本市场正逐步告别“牛短熊长”，向慢牛、长牛演进，行情具备中长期基础 [3][12] - 中国基本面整体优于日本90年代，经济新旧动能切换正在发生，股市上涨常领先于经济复苏 [4][6] 市场周期与位置判断 - 当前市场呈现典型“夏季”特征：成交活跃、板块轮动加快、赚钱效应扩散，但尚未全面泡沫化或情绪极端亢奋 [2] - 截至2025年三季度末，沪深300动态市盈率约14倍，远低于标普500（约29倍）和纳斯达克（约42倍） [2] - 2021至2024年，万得全A累计下跌近30%，显著跑输全球主要市场，此轮上涨更多是“补涨”而非“泡沫” [2] - 公司旗下代表性产品在2025年6月创历史新高后，至今涨幅仅16%—17%，而历史上前两轮牛市创新高后均延续两年以上、总涨幅接近翻倍，当前上行空间尚未充分释放 [3] 中国基本面与历史对比 - 中国在地产下行仅三年左右，便开始运用“靶向药”（如中长期资金加大ETF配置），明显早于日本（日本股市在1990年至2011年经历了长达21年震荡熊市） [4] - 中国基本面优于当年日本体现在四个方面：金融体系更稳健、政策学习成本更低、制造业全球竞争力突出、新经济持续成长 [5][6] - 2025年中国贸易顺差创历史新高，制造业在全球产业链中的地位难以撼动 [6] - 股价上涨并不以宏观数据改善为前提，历史数据显示，中国2012—2015年牛市和日本1985—1989年上涨阶段均出现在PPI负值、经济承压时期 [6] 2026年核心投资方向与逻辑 - 投资关键词从重资产转向硬资产，全球资本长期不扩张、产能高度集中于中国背景下，部分行业开始掌握定价权 [7] - 稀土、能源金属、化工材料、部分制造环节正从“没人愿意干”变成“不可替代”，2026年将是中国制造被全球投资者重新定价的一年 [7] - 本轮资产重估既来自全球供给收缩，也来自中国“反内卷”政策下的竞争格局改善 [7] - 在“夏季”行情中，公司更关注五大结构性方向：科技创新（如AI应用、商业航天、算力基础设施）、生物医药、黄金与硬资产、中国制造重估、高股息资产 [8][9][10][11][12]

文章核心观点 - 自2024年10月起，A股进入新一轮上行周期，目前市场处于“夏季”阶段，行情尚未见顶，未来仍有空间 [1][2] - 中国资本市场正逐步告别“牛短熊长”，向慢牛、长牛演进，其底层支撑包括制造业优势、科技能力提升、硬资产重估与积极的资本市场政策 [3] - 中国当下的基本面条件整体优于日本股市历史转折时期，体现在金融体系更稳健、政策学习成本更低、制造业全球竞争力突出及新经济持续成长 [4][5][6] - 2026年的核心投资关键词是从重资产到硬资产，重点关注科技创新、生物医药、黄金与硬资产、中国制造重估及高股息资产五大结构性方向 [8][9][10][11][12][13] 市场周期与行情定位 - 市场已过“春季”，正处于“夏季”，呈现成交活跃、板块轮动加快、赚钱效应扩散的特征，但尚未出现全面泡沫化或情绪极端亢奋 [1][2] - 截至2025年三季度末，沪深300动态市盈率约14倍，远低于标普500（约29倍）和纳斯达克（约42倍），估值仍处洼地 [2] - 2021至2024年万得全A累计下跌近30%，显著跑输全球主要市场，此轮上涨更多是“补涨”而非“泡沫” [2] - 旗下代表性产品在2025年6月创历史新高后，至今涨幅仅16%—17%，而历史上前两轮牛市创新高后均延续两年以上、总涨幅接近翻倍，当前上行空间尚未充分释放 [3] 中国与日本历史对比分析 - 日本股市在1990年至2011年经历了长达21年的震荡熊市，转折点出现在2012年日本央行直接买入股票ETF形成“资产价格锚” [4] - 中国从2020年起，以汇金公司为代表的中长期资金持续加大ETF配置力度，在地产下行仅三年左右便开始运用“靶向药”，明显早于日本 [4] - 中国金融体系更稳健，国有大型金融机构在本轮地产调整中并未深度卷入地产泡沫，资产负债表质量显著优于日本当年 [5] - 中国制造业全球竞争力突出，2025年中国贸易顺差创历史新高，且新能源、智能制造、数字经济等新经济板块正在接棒增长 [6] 经济与股市关系的解释 - 股价上涨并不以宏观数据改善为前提，反而常常领先经济复苏，例如中国2012—2015年的牛市和日本1985—1989年的上涨阶段均出现在PPI负值、经济承压时期 [7] - 两大驱动同时启动：经济下行压力促使货币政策宽松、利率下行抬升估值；长期资本开支不足导致供给收缩，部分行业盈利能力反而改善 [7] - 经历多年资本开支下行后，资源品、制造业正迎来新一轮供需再平衡 [7] 2026年核心投资方向 - 投资关键词是从重资产到硬资产，中游制造业、资源品等行业在全球资本长期不扩张、产能高度集中于中国的背景下开始掌握定价权 [8] - 稀土、能源金属、化工材料、部分制造环节正在从“没人愿意干”变成“不可替代”，2026年将是中国制造被全球投资者重新定价的一年 [8] - 重点关注五大结构性方向：科技创新（AI从硬件向应用渗透、商业航天、算力基础设施）[9]、生物医药（中国创新药的全球竞争力）[10]、黄金与硬资产（全球秩序重构与货币超发背景下的配置价值）[11]、中国制造重估（具备全球竞争力的制造龙头）[12]、高股息资产（承担“底仓”与防御角色）[13]

市场表现与指数 - A股主要指数集体上涨，沪指涨0.08%，深成指涨0.7%，创业板指涨0.54%，科创综指涨2.32% [1] - 沪深京三市成交额达2.62万亿元 [1] - 港股方面，恒生指数涨0.37%，恒生科技指数涨1.11% [1] 领涨板块与题材 - 黄金、有色金属、天然气、半导体、CPO等概念板块涨幅居前 [1] 机构市场观点与配置策略 - 浦银安盛基金认为，应立足长期，重视大类资产配置以把握主线，布局核心资产，并重视A股、港股的结构性机会 [1] - 关注三条投资线索：科技成长、新旧动能切换、以及通胀温和修复 [1] - 基金经理张川表示，开年市场A股由流动性驱动转向盈利驱动，关注科技成长，尤其是AI全产业链 [1] - 同时关注反内卷受益的周期与消费板块 [1] - 港股估值有望在南下资金和外资回流推动下修复，聚焦科技、创新药、新消费和资源品 [1] - 黄金因“去美元化”与地缘博弈支撑，战略配置价值稳固 [1] - 通过多元资产配置FOF等灵活工具，有助于平衡收益与风险，把握“十五五”开局之年的结构性机会 [1]

文章核心观点 - 2025年港股市场呈现结构性上涨与阶段性调整并存的复杂图景 关键词为“修复”与“分化” 市场驱动力从流动性宽松主导的估值修复 转向盈利改善与产业政策共振 港股作为连接中国内地与国际市场的重要枢纽 其价值正在被重新理解与衡量 [2][5][9][10] IPO与制度创新 - 2025年港股IPO市场融资额位居全球第一 共有106家公司上市 融资总额达2746亿港元 其中四家公司跻身全球十大新股之列 [3] - 现货市场前11个月平均每日成交金额达2307亿港元 较去年同期上升43% 上市公司通过再融资筹集了660亿美元 [3] - 自《上市规则》第十八A章和第十八C章实施以来 共有88家生物科技和特专科技公司在香港交易所上市 [4] - 港交所推出“科企专线”便利特专科技及生物科技公司上市 并推出恒生生物科技指数期货及香港交易所科技100指数 [4] 市场表现与估值修复 - 2025年恒生指数涨幅约30% 恒生指数市盈率从年初的9倍大幅上升至当前的11.8倍 [5] - 恒生沪深港通AH股溢价指数从多年来130-150区间大幅下滑至当前120左右的水平 [5] - 港股实现了从“离岸市场”的估值洼地向“核心资产定价中心”的转变 [5] 南向资金影响力 - 截至2025年12月22日 南向资金年内净买入额达1.4万亿港元 超过2024年全年的8078亿港元 互联互通开通以来累计净流入5.1万亿港元 [5] - 南向资金日均成交占港股主板成交的比例 从2024年底的约25%一度攀升至最高接近40% 目前稳定在30%左右 [6] - 南向资金改变了港股市场的资金结构和参与者构成 中长期机构投资者成为主要力量 倾向于配置高分红、基本面稳定的优质蓝筹股 [6] 行业与板块分化 - 2025年港股呈现“新旧动能切换、行业与个股极致分化”特征 原材料、医疗保健、信息科技等新经济及高景气板块领涨 传统周期与地产板块持续承压 [7] - 科技、新经济、平台型龙头板块受益于人工智能应用深化、数字经济扩展及自身盈利模式成熟 成为资金配置的核心标的 [7] - 传统周期行业与高负债板块在全球需求复苏不均的背景下表现相对平淡 更多体现防御属性 [8] - 龙头与中小盘股出现流动性分化 科技、新经济板块上涨兼具趋势性与阶段性 趋势性在于AI及算力产业受南向资金持续流入支撑 阶段性在于估值周期较盈利周期提前 需业绩验证 [8] 未来展望与驱动因素 - 未来一年港股将延续结构性牛市行情 市场驱动力将从流动性宽松主导下的估值修复 转向盈利改善与产业政策共振 [10] - 随着全球流动性环境趋于宽松 港元流动性压力有望缓解 同时内地宏观政策加力、经济修复加快、企业盈利回升和市场情绪改善 为港股提供基本面支撑 [8][10] - 港股估值修复仍有空间 部分行业和板块在政策支持、盈利改善和资金推动下具备良好的中长期潜力 [10]

会议概况 - 2026全球交易者大会暨中国平安第七届全国期货实盘大赛颁奖典礼于12月14日举行 由平安期货与平安证券联合主办 会议已连续举办7年 [1] - 会议邀请了中加基金首席经济学家 平安基金权益投资经理 平安期货研究所所长及全国期货实盘大赛获奖选手进行分享 [1] - 本次大会有近500位交易者从全国各地赶来参会 [3] 宏观经济与资本市场展望 - 2026年资本市场生态与资金结构将迎来深刻变革 中国经济向高端制造 科技创新转型的核心趋势已然明朗 [1] - 能够代表中国在新一轮全球产业与金融秩序重塑中占据有利位置的企业 将成为最具价值的资产锚点 [1] - 在联储宽松周期和国内经济转型下 大宗商品下行压力趋缓 [2] - 随着国内经济结构的调整转向 新旧动能切换下品种分化也将愈发显著 [2] 行业投资机会 - 在第四次科技革命深入演进的背景下 AI 算力 半导体 创新药等领域迎来关键时刻 [1] - 中国创新药行业在技术周期 政策周期和利率环境的三重支撑下厚积薄发 [1] - 2026年整个创新药行业依然存在贝塔行情 且个股的阿尔法行情也将起步 [1] - 贵金属长期上行格局未改 [2] 交易者策略与经验分享 - 由于近几年的政经格局变化 传统资产已经无法满足配置需求 更需要一些能够做对冲的资产 [2] - 交易者强调多种工具灵活应用的重要性 在趋势行情下可借助期权策略捕捉趋势并管理波动 [2] - 交易者分享秉持“长期主义”的核心经验 认为市场短期价格波动具有随机性 长期价格必然会回归 [2] - 交易者专注对贵金属品种的深度研究 并分享对趋势行情的捕捉逻辑 [2] 公司定位与服务理念 - 平安期货始终坚守“以客户为中心”的初心 在市场环境变化中践行有温度的风险管理服务 [3] - 公司以专业服务助力交易者行稳致远 践行为客户创造价值的承诺 [3] - 全球交易者大会致力于帮助众多交易者完成一场从孤军奋战到协同进化的深层蜕变 [3]

文章核心观点 - 中国债券市场的定价权正在发生深刻转移，长债和超长债的定价权正从交易盘向配置盘转移，这标志着市场投资逻辑的根本性变化 [1][2][9] 定价权转移的宏观逻辑 - 债券市场定价权正经历2022年以来的首次重大逆转 [3] - 2022年之前，30年国债并非主流品种，长债与超长债定价权由配置盘主导 [3] - 2022年后，因新旧动能切换、信用收缩加剧和物价低迷预期深化，拉久期成为主流策略，大量中长债基金发行叠加交易性机构深度参与，定价权逐渐被交易盘主导 [3] - 进入2025年，市场环境发生根本变化：央行降准降息幅度克制，反内卷提振物价、存款搬家资产配置再平衡、资产荒压力缓解等新宏观叙事正在形成 [4] - 《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》限制了资金通过债基渠道进入债市，进一步推动长债和超长债定价权从交易盘向配置盘转移 [4] 供需错配加剧调整压力 - 微观层面的供需矛盾强化了定价权转换进程 [5] - 国内财政与货币供给的期限错配构成首要矛盾：财政扩张导致债券净供给量上升且久期拉长，但央行投放的长期资金主要集中在3个月、6个月买断式回购和1年期MLF，金融体系缺乏长期、便宜且稳定的负债来源 [6] - 央行流动性投放能保证1年至3年期利率水平稳定，但3年期以上的利率主要依靠市场机制引导，在供给量偏大的环境下，长久期资产波动明显放大，交易盘获取资本利得难度显著上升，配置盘开始逐渐主导长债定价 [6] - 买方需求结构发生变化：2022年至2024年期间，“银行+保险+交易盘+公募”等需求形成共振，供给未构成主要矛盾；2025年情况逆转，保险机构需求边际转弱，银行被动承接更多长债，交易盘出现套牢，长端需求变得更加脆弱，供需矛盾被显著放大 [7] - 长债供给压力的消化，要么依赖修改银行△EVE指标（短期内可能性不大），要么需要长债价格跌出配置价值、促使保险机构加大配置力度 [7] 策略分化成为主题 - 定价权的转移正在重塑不同类型资金的操作策略，谁手上有增量负债，谁就主导了定价权 [9] - 交易性资金应重点关注理财机构行为，在央行保持流动性平稳偏松、汇率稳定和理财规模扩容的环境下，长久期资产供需不平衡对中短久期资产影响不大 [9] - 交易性资金通过拉长久期获取资本利得的难度上升，建议缩短久期，采取中短久期套息加杠杆的策略 [2][9] - 配置型资金应重点关注保险机构行为，当下长久期资产正进入较长时间的重定价过程，期限利差面临重估，配置型资金可以保持耐心，静待保险资金入场时机，寻找超调后的合适买点 [2][9] - 套牢盘应采取“每涨卖机”的策略，长久期利率下行受到多重条件约束但回调相对容易，年初至今的套牢盘应把握反弹机会逐渐切换仓位，避免深度套牢 [2][9]

核心观点 - 2025年11月金融数据显示经济处于新旧动能切换期，实体信贷需求偏弱，社融增速主要依靠政府债和企业债支撑，居民部门去杠杆延续，债市短期做多面临约束但收益率大幅上行空间有限 [2][3] 社融与信贷数据分析 - 2025年11月新增人民币贷款0.39万亿元，低于2024年同期的0.58万亿元 [3] - 2025年11月新增社会融资规模2.49万亿元，高于2024年同期的2.33万亿元，社融存量同比增速为8.5%，与10月持平 [3] - 11月社融增速主要由政府债净融资（1.27万亿元）和企业债贡献，但政府债净融资规模低于2024年同期的1.83万亿元，实体部门信贷需求形成拖累 [3] - 11月企业新增长期贷款同比少增400亿元，反映企业投资信心偏弱，但企业新增短期贷款和票据融资分别同比多增1100亿元和2119亿元 [3] - 11月居民中长期贷款同比少增2900亿元，显示居民端去杠杆延续，居民短期贷款同比少增1788亿元，部分受2024年“以旧换新”政策高基数影响 [3] 存款与货币供应分析 - 11月居民和企业新增存款分别为6700亿元和6453亿元，均同比少增 [3] - 11月新增非银存款规模为800亿元，回落至季节性低位，存款利率较低导致存款非银化趋势可能延续 [3] - 11月M1同比增速大幅下行1.3个百分点至4.9%，M2同比增速小幅下行0.2个百分点至8.0%，M1-M2剪刀差走扩至-3.1% [3] - 11月财政新增存款为-500亿元，同比多减1900亿元，显示财政支出力度较大，但未能完全对冲信贷趋弱对M2的影响 [3] 债市观点与约束 - 报告认为近期债市调整更多源于机构行为，在央行呵护下资金面维持均衡宽松，且基本面处于回落趋势，收益率继续大幅上行空间受限 [3] - 当前债市做多面临约束：1）《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》未落地，市场观望心态浓厚，资金入场动力不足；2）从股债性价比角度看，债市吸引力不强；3）拉长维度看，价格改善、股债再平衡等因素可能主导明年债市，收益率中枢可能温和回升 [3] - 对于配置盘，可在收益率高点择机配置；对于交易盘，做多赔率有所抬升但吸引力仍不强 [3]

宏观经济与债市环境 - 当前债市呈现“上有顶、下有底”的窄幅震荡格局 宏观经济偏冷的环境为债市提供了支撑 [1] - 经济处于周期底部或弱复苏初期 新旧动能切换与“高质量发展”是核心方针 政策避免对旧动能强力刺激 偏冷状态预计将延续 [1] - 需求端方面 出口结构改善具备韧性 消费因政策退坡与需求透支存在走弱风险 投资虽短期拖累但受益于政策性金融工具落地有望反弹 [1] - 供给端生产能力仍较强 供需结构仍需改善 物价尚未出现明确拐点 “反内卷”政策短期抑制信用扩张 对债市形成利好 [1] 十年国债ETF产品概况 - 十年国债ETF（511260）跟踪上证10年期国债指数 选取剩余期限7到10年且在上交所挂牌的国债作为样本 久期恒定 [1] - 该基金成立以来经历了2018-2024年共计7个完整自然年度 均保持每年正收益 有望成为穿越牛熊周期的资产配置利器 [1] 十年国债ETF历史业绩 - 根据基金定期报告 截至二季度末 近1年回报率达5.88% 近3年回报率达16.13% 近5年回报率达22.41% 成立至今累计回报率达36.68% [1] - 十年国债ETF（511260）成立以来净值屡创新高 历史业绩持续稳健 [1]

市场环境与资产配置 - 当前市场股债跷跷板效应凸显，债券资产性价比逐步提升，成为震荡市场中的优质防御配置 [1] - 经济处于新旧动能切换阶段，实体经济回报率偏低，为债市提供了友好环境 [1] 产品概况与特点 - 十年国债ETF（511260）跟踪上证10年期国债指数，选取剩余期限7到10年且在上交所挂牌的国债作为样本，久期恒定 [1] - 该产品成立以来经历了2018-2024年共计7个完整自然年度，均保持每年正收益，有望成为穿越牛熊周期的资产配置利器 [1] 历史业绩表现 - 根据基金定期报告，截止二季度末，十年国债ETF近1年回报率达5.88% [1] - 近3年回报率达16.13% [1] - 近5年回报率达22.41% [1] - 成立至今累计回报率达36.68% [1] - 产品成立以来净值屡创新高，历史业绩持续稳健 [1]

市场表现 - 消费板块早盘冲高，港股通消费ETF华安（159285）盘中涨幅达0.97%，食品饮料ETF基金（516900）涨幅达0.69% [1] - 科技板块中长线表现活跃，截至12月11日，科创芯片ETF基金（588290）年初至今涨幅55.66%，创业板50ETF（159949）年初至今涨幅57.23% [1] 政策动向 - 中央经济工作会议于12月10日至11日举行，会议强调坚持内需主导，建设强大国内市场 [1] - 会议提出深入实施提振消费专项行动，制定实施城乡居民增收计划，扩大优质商品和服务供给，释放服务消费潜力 [1] - 会议提出推动投资止跌回稳，适当增加中央预算内投资规模，优化地方政府专项债券用途管理，有效激发民间投资活力 [1] 机构观点 - 中金公司认为，在积极政策助力下，中国消费市场的新消费企业与传统白马龙头企业仍有较大发展空间和增长潜力 [1] - 国信证券指出，当前微观企业盈利改善呈现分化态势，主要集中在TMT等高景气方向以及有色、化工等受益于“反内卷”政策的领域 [2] - 国信证券分析认为，A股的复苏是由新经济拉动的结构性复苏，股市中的“新旧动能切换”已先于基本面体现 [2]