报告公司投资评级 - 福耀玻璃A股和H股均维持“买入”评级 [3][20] - A股合理价值为71.01元/股，对应26年20倍PE [3][20] - H股合理价值为73.53港元/股，对应26年18倍PE [3][20] - 当前A股价格56.76元，H股价格57.40港元 [6] 报告核心观点 - 福耀玻璃26H1经营业绩符合预期，全球化布局有望进入收获期 [1] - 公司是全球汽车玻璃龙头，战略清晰、经营稳健，市场竞争力及抗风险能力不断增强 [3][20] - 随着资本开支逐步回落，有望逐步进入收获期 [3][19] - 受益于汽车电动化、智能化发展，天幕玻璃、HUD玻璃等高附加值产品有望继续提升公司盈利中枢 [3][19] 26H1经营业绩分析 - 26H1实现营收219.7亿元，同比+2.4% [1][11] - 26H1归母净利润39.7亿元，同比-17.4% [1][11] - 收入增速放缓原因：国内汽车产销量下滑（26H1国内汽车产量同比-4.0%）及海外受汇率和美国二期厂房火情影响 [1][11] - 归母净利润下滑主因：26H1汇兑损失8.0亿元，而去年同期汇兑收益6.0亿元 [1][11] - 剔除汇兑影响后，26H1利润总额同比+4.8%，符合预期 [1][11] 26H1盈利能力与费用分析 - 26H1毛利率38.8%，同比+1.8个百分点 [2][14] - 26H1归母净利率18.1%，同比-4.3个百分点 [2][14] - 毛利率改善受益于关税退税、提质增效、经营杠杆提升等 [2][14] - 分业务毛利率：汽车玻璃32.5%，同比+1.6个百分点；浮法玻璃41.6%，同比+2.2个百分点 [2][14] - 费用率：销售费用率3.0%（同比持平），管理费用率7.5%（同比+0.4个百分点），研发费用率4.7%（同比+0.6个百分点），财务费用率2.3%（同比+6.4个百分点） [2][14] - 财务费用率提升主要由于汇兑影响 [2][14] 资本开支与未来展望 - 26H1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为23.0亿元 [3][19] - 26年预计资本支出77.3亿元，低于25年的85.0亿元和24年的81.2亿元 [3][19] - 随着资本支出回落，公司有望逐步进入收获期 [3][19] - 公司专注汽车玻璃生产三十余年，竞争力及抗风险能力不断增强 [3][19] 盈利预测 - 预计26-27年EPS为3.52/4.47元/股 [3][20] - 预计26-28年营业收入分别为492.16亿元、566.90亿元、656.70亿元 [5][24] - 预计26-28年归母净利润分别为91.86亿元、116.71亿元、136.20亿元 [5][24] - 预计26-28年营业收入增长率分别为7.5%、15.2%、15.8% [5][24] - 预计26-28年归母净利润增长率分别为-1.4%、27.1%、16.7% [5][24] - 预计26-28年毛利率分别为38.1%、38.1%、38.2% [24] - 预计26-28年ROE分别为22.3%、25.7%、27.0% [5][24]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5] 报告核心观点 - 电子布供需共振延续，价格中枢有望持续上行，公司普通电子布盈利弹性有望继续释放，特种电子布有望实现突破，叠加粗纱竞争优势稳固 [1] 根据相关目录分别进行总结 Q2 盈利加速上行 - 2026年H1实现营收111.59亿元（yoy+22.50%），归母净利29.33亿元（yoy+73.87%），扣非净利29.08亿元（yoy+70.93%） [1] - 2026年Q2实现营收58.77亿元（yoy+26.93%，qoq+11.27%），归母净利16.66亿元（yoy+74.17%，qoq+31.49%），基本符合预期（16.5亿） [1] - 2026年Q2毛利率44.4%，环比+4.8pct，Q2扣非净利率27.8%，环比+3.6pct，电子布价格加速上涨推动盈利加速上行 [2] - 2026H1电子布销量5.44亿米、同比+12%，根据卓创资讯，7628电子布Q2均价6.73元/米，同比/环比分别上涨64%/30% [2] - Q2公司淮安10万吨电子纱项目点火，公司织布产能逐步释放，产品结构优化，进一步提升了盈利弹性 [2] - 2026H1粗纱及制品销量170.04万吨，同比+8%，根据卓创资讯，Q2单季2400tex无碱缠绕直接纱均价约3,763元/吨，同比/环比+0.3%/+3.1% [2] 资本开支加速，中期分红比例提升 - 2026H1经营活动现金流净额24.24亿元，同比+68.2%，与盈利同比增速基本相当 [3] - 2026H1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金21.54亿元，同比+560%，其中Q2单季15.99亿元，同比+1209%，反映淮安电子纱/布及粗纱基地技改等资本开支项目投入节奏加快 [3] - 二季度末存货周转天数为96天，同比减少20天/较一季度末减少2天，反映公司除电子布供给紧缺、库存低位外，整体库存也延续下降趋势 [3] - 二季度末资产负债率39.9%，同比下降0.1pct、环比提升0.9pct，在资本开支快速增长的背景下总体保持稳定 [3] - 中期每10股派现3.30元，对应分红总额13.20亿元，同比+94%，占H1归母净利润的45.0%，较上年同期提升4.7pct，股东回报进一步提高 [3] 电子布景气持续上行，普通布结构升级+特种布拓展形成新增长点 - 电子布供给约束具有持续性，行业供给面临电子纱池窑与织机的双重约束，近期新增产能集中投放后可能再次进入供给空窗期 [4] - AI服务器、汽车智能化及电子产品升级推动PCB层数、面积和材料规格提升，带动单机电子布用量增长，电子布需求总量增长和结构升级有望延续，行业供给紧缺的状况下具备较强的顺价能力 [4] - 公司扩产电子布聚焦于优化产品结构，提升薄布/超薄布/极薄布产品占比，同时持续推进LDK/L-CTE等特种电子布的产品开发和客户认证，有望形成新增长点 [4] - 公司拟实施桐乡基地粗纱生产线冷修技改项目，产能将由18万吨/年提升为20万吨/年，引入智能制造新技术/新装备，有望推动粗纱进一步降本 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司26-28年归母净利润为74亿元、108亿元和118亿元 [5] - 考虑可比公司27年Wind一致预期PE均值18.6x，以及公司风电等高附加值产品及电子布收入占比更高，AI相关高性能电子布产品领域有望实现突破，给予公司27年21.4xPE（维持较可比公司15%的溢价），对应目标价为57.74元（前目标价73.93元，基于27年27.4xPE），维持“买入”评级 [5] - 经营预测指标：2026E营业收入26,887百万，归属母公司净利润7,408百万，EPS 1.85元，PE 22.38倍 [9] - 经营预测指标：2027E营业收入32,607百万，归属母公司净利润10,802百万，EPS 2.70元，PE 15.35倍 [9] - 经营预测指标：2028E营业收入34,959百万，归属母公司净利润11,809百万，EPS 2.95元，PE 14.04倍 [9]

核心财务表现与利润率 - 福耀玻璃2026年二季度经常性毛利率同比上升0.42个百分点，得益于产品结构改善和成本控制[5] - 剔除美国海关税款返还影响，上半年平均售价（ASP）上升8.7%，国内/海外汽车玻璃销售分别上升4.8%/5.1%[6] - 二季度毛利率上升0.4个百分点（不包括美国税款返还），受益于生产效率提升和纯碱成本下降[6] - 中期股息派息率为66%，显示公司慷慨回馈股东[6] 产品结构与市场策略 - 2026年上半年高附加值产品占收入59.7%，同比上升8.0个百分点[7] - 高附加值产品（如HUD、声学玻璃、调光玻璃）预计将在30万元以下价格区间车辆中应用增加[7] - 海外市场（尤其欧洲）受市场份额扩张支撑，可能实现比国内市场更强的增长[7] 行业周期与未来展望 - 中信里昂确认二季度为中国乘用车市场低谷，三季度/四季度应会环比复苏[5] - 持续的效率提升和纯碱成本趋稳将有助于抵消运费和折旧摊销压力[8] - 福耀美国工厂二期预计于9月底前恢复生产，产能利用率提升将增强美国业务利润率[8] 风险因素 - 主要风险包括中国及全球汽车行业放缓、竞争加剧、原材料成本上升（如天然气和纯碱）[10] - 新生产设施（尤其海外）爬坡慢于预期、不利汇率变动（如美元升值）及国际业务政治风险[11]