2025 年 11 月 28 日 开源晨会 1128 ——晨会纪要 晨 会 纪 数据来源：聚源 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 2024-11 2025-03 2025-07 沪深300 创业板指 昨日涨跌幅前五行业 | 行业名称 | 涨跌幅(%) | | --- | --- | | 轻工制造 | 1.092 | | 基础化工 | 1.009 | | 石油石化 | 0.902 | | 煤炭 | 0.798 | | 美容护理 | 0.730 | | 数据来源：聚源 | | 昨日涨跌幅后五行业 | 行业名称 | 涨跌幅(%) | | --- | --- | | 综合 | -2.336 | | 传媒 | -1.402 | | 商贸零售 | -1.196 | | 计算机 | -0.823 | | 建筑材料 | -0.733 | 数据来源：聚源 吴梦迪（分析师） wumengdi@kysec.cn 证书编号：S0790521070001 观点精粹 行业公司 【公用事业】电改加速深化，预期有望趋稳——电力行业 2026 年度投资策略 -20251127 关注火电盈利弹性、优质风电和电力设备出海机会 受益 ...

市场表现 - 11月26日A股三大指数早盘低开后盘中翻红，创业板新能源ETF华夏（159368）低开高走上涨0.70% [1] - 个股方面，迈为股份上涨6.87%，罗博特科、运达股份、震裕科技等涨幅超过1% [1] - 创业板新能源ETF华夏（159368）近五日资金净流入超2100万元，截至发文成交额3067万元居同类基金首位 [1] 行业基本面 - 鹏辉能源、天际股份、当升材料等锂电池产业链企业表示产品满产满销 [1] - 11月25日电池级碳酸锂报价9.196万元/吨，月涨幅达21.9%，六氟磷酸锂、主流磷酸铁锂电芯价格同步上行 [1] - 海博思创与宁德时代签订十年采购协议（2026-2028年采购不低于200GWh），科陆电子等通过锁量协议保障供应 [1] 机构观点与后市展望 - 长江证券认为全球储能和电力设备需求持续景气，锂电供应偏紧，风电海外及光伏反内卷逻辑不变 [2] - 关注五大方向：出海方向（美国AI缺电催化海外需求）、特高压&主网2025年招标增长、电力数智化AI应用、电表新周期2026年量价齐升、电改相关配用电赛道拐点 [2] 产品特征 - 创业板新能源ETF华夏（159368）是全市场跟踪创业板新能源指数的规模最大ETF基金，覆盖新能源和新能源汽车产业 [2] - 该ETF弹性最大涨幅可达20cm，费率最低（管理费和托管费合计0.2%），规模达8.29亿元（截至2025年10月31日），近一月日均成交9005万元 [2] - 基金持仓中储能含量达59%，固态电池含量达32% [2]

行业政策与市场趋势 - 2026年开始新能源项目全面入市，电价或能更客观反映供需与消纳，现货价格大概率波动加大 [1] - 调节性资源（包括抽水蓄能、新型储能和火电）的盈利空间有望得到释放 [1] - 短期内容量电价机制对各种类型的储能来说都至关重要 [3] 公司业务与项目储备 - 公司是中国稀缺的上市储能运营商，或将充分受益于电改趋势 [1] - 截止1H25，公司抽水蓄能在建装机容量1080万千瓦，在役1028万千瓦 [3] - 2025-29年抽蓄装机容量的CAGR预计为23%（控股口径）或26%（权益口径） [3] - 尚在前期阶段的抽蓄项目至少还有2580万千瓦 [3] - 抽蓄以外，新型储能发展空间广阔，公司在役项目均为容量租赁模式，盈利方式稳定 [4] 公司估值分析 - 公司所有水电站合计估值在380-645亿元 [4] - 存量抽水蓄能项目估值为180-200亿元 [1][4] - 在建抽水蓄能项目估值为136-381亿元 [1][4] - 调峰水电估值在62亿元以上 [1][4] - 基于可比公司市盈率估值，给予公司2025年31倍PE估值，目标价为15.81元，对应目标市值505亿元 [5] 盈利能力与关键驱动因素 - 抽水蓄能电站盈利能力主要取决于容量电价 [2] - 对于单位造价6.5元/瓦的项目，容量电价在550元/千瓦时，投产后NPV为1.2-1.8元/瓦，一个典型120万千瓦项目价值为15-22亿元 [2] - 峰谷价差对抽蓄影响可观，5%贴现率下，峰谷价差每增加0.1元，单瓦NPV可增加0.4-0.5元，一个典型120万千瓦项目DCF价值可增加5-6亿元 [2] - 若容量电价完全取消，抽蓄要获得6.5%的IRR需要0.4元/度以上的峰谷价差 [3] - 上调公司2025-27年归母净利润至16.3、18.2和19.7亿元（CAGR为20%），对应EPS为0.51、0.57、0.62元 [5] - 盈利预测上调主要考虑到公司调峰水电利用小时恢复到历史较好水平 [1][5]

核心观点 - 电力行业在“十五五”期间预计呈现“宽电量、紧电力”的供需格局，综合电价有望企稳 [3] - 动力煤价格触底回升带动火电电价企稳，风电政策底已现，绿电市场化改革进入深水区 [4][5] - 投资机会关注火电盈利弹性、优质风电和电力设备出海 [7] 行业回顾 - 2025年初至10月28日，红利风格板块整体表现不佳，公用事业板块（+5.7%）和电力行业（+5.2%）跑输沪深300指数（+19.2%）[12][13] - 2025年前三季度全社会用电量7.77万亿千瓦时，同比增长4.8%，其中第二产业用电量占比63.2% [18] - 截至2025年8月末，全国新能源装机容量占比47.0%，新能源发电量占比16.6% [18] - 2025年1-8月电源工程投资完成额4992亿元，同比增长0.3%，电网投资完成额3796亿元，同比增长14.0% [32] 火电 - 动力煤价格2025年7月开始反弹，江苏电力市场月度集中竞价出清价格395.60元/兆瓦时，环比提高82.80元/兆瓦时 [4][42] - 2025年第三季度多数省份火电机组单位盈利环比向好，单位装机点火差收益提升 [47][48] - 现役火电机组折旧到期时间集中在2030年前后，折旧到期后有望释放较多利润 [49][50] 水电 - 2025年前三季度主要流域来水基本持平，长江电力水电发电量2351.26亿千瓦时，同比基本持平 [58][60] - 低利率环境下，水电股息率与国债收益率息差走阔，2025年初至今水电净息差均值较2023.5-2024.4区间均值扩大69bp [70] - 水电资产作为稳定盈利品种，在低利率环境下具备长期配置价值 [4][70] 核电 - 2026年广东岭澳、阳江核电市场化电量上限312亿千瓦时，较2025年提升14.3% [4][78] - 天然铀价格波动对运营商影响较小，若铀价达90美元/磅，核电单位燃料成本较当前提高约5.61元/兆瓦时，毛利率下降约1.7个百分点 [4][95] - 核燃料成本在核电营业成本中占比约四分之一，短期铀价波动敏感度较低 [80][86] 绿电 - 136号文推动新能源全面入市，绿电收入端政策不确定性落地 [5][101] - 山东、甘肃、新疆、云南四省完成首轮机制电价竞价，出清结果较燃煤基准价下浮较多，其中甘肃风电、光伏机制电价0.1954元/千瓦时，较基准价下浮36.5% [109][111] - 风电增值税补贴退坡，陆上风电自2025年11月1日起不再实行增值税先征后退政策 [106] 电网设备 - 2025年1-9月国网输变电设备集招金额累计681.88亿元，同比增长22.9% [6] - 一次设备出口金额保持高增长，液体介质变压器、高压开关、电能表出口金额分别为315.82亿元、280.03亿元、78.58亿元，同比+54.9%、+32.6%、-6.0% [6] - 特高压设备招标同比减少58.9%，“十五五”特高压规划有望再创新高 [6]

评级与股价 - 海通国际给予远光软件"优于大市"评级 [1] - 远光软件最新价为6.27元 [1] 业务优势与增长动力 - 公司在电力能源行业积累的优势凸显 [1] - 业绩增长由"四驾马车"拉动 [1] 行业政策与公司战略 - 政策推动信创ERP发展 [1] - 公司持续推进数智化转型 [1]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖远光软件，给予“优于大市”评级 [4] - 基于2025年45倍市盈率估值，合理估值为161.69亿元人民币，对应目标价8.49元/股 [4][16] - 报告核心观点：远光软件作为电力信息化龙头，将受益于“双碳+电改”政策加速、信创ERP市场扩张以及国产化替代机遇，预计2025-2027年业绩将实现稳健增长 [1][4] 财务预测与业绩展望 - 预计2025-2027年营业总收入分别为27.39亿元、31.66亿元、37.48亿元，同比增长14.2%、15.6%、18.4% [3][4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.59亿元、4.26亿元、5.58亿元，同比增长22.7%、18.6%、30.8% [3][4] - 预计2025-2027年每股净收益分别为0.19元、0.22元、0.29元，净资产收益率分别为9.1%、9.9%、11.7% [3][4] - 2025年上半年公司实现营业收入10.55亿元，同比增长0.98%，归母净利润为0.75亿元，同比增长33.61% [37] 业务板块增长动力 - 集团管理业务是核心收入来源，2024年收入占比66.57%，预计2025-2027年增速分别为15%、15%、18%，毛利率稳定在59% [9][14][32] - 数据服务业务预计2025-2027年增速分别为12%、15%、15%，毛利率维持在62% [10][14] - 人工智能业务预计2025-2027年增速分别为15%、20%、25%，毛利率稳定在57% [11][14] - 智慧能源业务预计2025-2027年增速分别为10%、15%、15%，毛利率预计从38%提升至40% [12][14] 行业机遇与政策驱动 - “双碳”目标下，国家提出到2025年初步建成全国统一电力市场体系，到2030年基本建成，电力市场化改革加速，催生对数字信息系统的巨大需求 [26] - 信创国产化替代进程加速，政策要求2025年党政信创基本替换完成，2027年八大行业应替尽替，为国产ERP软件带来广阔市场空间 [44] - 中国ERP软件市场规模从2016年的209亿元增长至2023年的482亿元，复合增速近13%，预计到2027年将达到682亿元 [47] 公司竞争优势 - 深耕电力能源行业信息化40年，对行业特性、管理模式有深入理解，客户覆盖国内90%的电力企业 [19][22] - 围绕“数字企业、智慧能源、信创平台、社会互联”四大领域布局，核心产品包括远光DAP、九天智能一体化云平台等 [30][42] - 研发投入持续高企，近五年研发费用率超24%，2024年研发投入近8亿元，占营业收入比例超30% [39][42] - 控股股东为国网数字科技，实际控制人为国务院国资委，股权结构稳定，深度参与国家电网“三型两网”战略 [63] 战略合作与市场拓展 - 与国家电网深度合作，其全球司库管理系统已在国家电网、南方电网、国家能源集团等多家大型央国企成功应用 [63][67] - 2022年与国网数科、南网数研院共同设立合资公司数远科技，整合资源以拓展南方电网市场边界 [71] - 借助新一轮财税体制改革机遇，公司智慧税务、数电票管理等产品有望进一步拓展业务和市场 [72]

电力市场交易概况 - 2025年8月全国电力市场交易电量达6550亿千瓦时，同比增长11.6% [1] - 省内交易电量为4859亿千瓦时，同比增长11.0% [1] - 跨省跨区交易电量为1691亿千瓦时，同比增长13.4% [1] 电力交易品种分析 - 中长期交易电量为6249亿千瓦时 [1] - 现货交易电量为302亿千瓦时 [1] - 绿电交易电量为249亿千瓦时，同比大幅增长47.2% [1] 火电行业前景 - 电力供需矛盾紧张态势下，煤电顶峰价值凸显 [1] - 容量电价机制正式出台，明确煤电基石地位 [1] - 电煤长协保供力度加大，履约率有望边际上升，煤电企业成本端较为可控 [1] - 用电需求持续改善，应重视火电作为调节性电源的价值 [2] 电价与市场机制改革 - 电力市场化改革持续推进，电价趋势有望稳中小幅上涨 [1] - 电力现货市场和辅助服务市场机制有望持续推广 [1] 绿电与清洁能源 - 8月规上工业风电增速加快，水电降幅扩大，火电、核电、太阳能发电增速放缓 [2] - 核发绿证2.71亿个，绿证交易价格环比增长22.77% [2] 行业整体展望 - 双碳目标下的新型电力系统建设将持续依赖系统调节手段的丰富和投入 [1] - 电力运营商业绩有望大幅改善 [1] - 电力板块投资价值受到关注，水电与核电具备防御优势 [2]

储能产业市场关注度 - 近期市场关注度较高源于海外需求景气 价格回升 拐点信号兑现[1] - 新型储能「倍增计划」为装机提供持续保障[1] 储能盈利模式转变 - 中期电改进程加速推进使储能正由成本项转为盈利项[1] - 容量补偿机制不断完善为储能提供盈利「安全垫」[1] 容量市场机制发展 - 长期容量市场机制建设将对包含储能在内的市场参与主体装机进行有效规划[1] - 明确收益预期并可能成为电改下一重点方向[1] - 容量市场作为电力交易体系有效补充应当未雨绸缪[1]

储能产业市场关注度 - 近期市场关注度较高源于海外需求景气 价格回升 拐点信号兑现以及新型储能"倍增计划"为装机提供持续保障 [1] 储能盈利模式转变 - 中期电改进程加速推进下储能正由成本项转为盈利项 [1] - 容量补偿机制不断完善进一步为储能提供盈利"安全垫" [1] 容量市场机制发展 - 长期容量市场机制建设将对包含储能在内的各类市场参与主体装机进行有效规划 [1] - 明确收益预期或成为电改的下一重点方向 [1] - 容量市场作为电力交易体系的有效补充应当未雨绸缪 [1]

人工智能业务布局 - 2015 年开启人工智能技术研究，依托企业级复合 AI 平台，研发上千款 RPA 机器人，发布智能设备，形成 3+N 业务模式 [2] - 重点研究 RAG、AI agent 等技术，发布远光智言 2.0 等平台和应用，提升 DAP 产品智能化程度，有大量应用案例 [2][3] 人工智能业务未来规划 - 丰富完善 AI 中台，研究验证模型蒸馏等方面，沉淀公共基础能力 [4] - 推进 DAP 产品规模化智能应用，依托数智人提升产品自动化、智能化程度 [4] - 拓展电网领域人工智能应用，分析用户用电行为实现精准需求侧管理 [4] - 构建公司人工智能生态体系，加强与行业头部企业、高校及集团公司技术团队合作 [4] 电改对业务影响 - 市场主体面临复杂交易局面，需要数字化和信息化支撑手段，为公司电力交易信息化带来机遇 [5] - 重点落地场景包括基于 AI 的功率预测、负荷预测等 [6] 客户需求与公司布局 - 客户对人工智能技术关注度显著提升，聚焦大模型技术与垂直业务场景深度耦合需求 [6] - 公司将加大研发投入，构建分层研发体系，推出系列化智能应用 [6] - 秉持自研创新与生态合作并重策略，推动人工智能技术与业务场景深度融合 [6] 业务分类调整 - 因客户关注度提升、公司加大投入、营收占比高且增长空间大，将人工智能业务单列 [6] 人员规模规划 - 今年整体人员规模预计与去年基本持平，积极引进关键核心人才 [6] - 持续重视控本增效，优化人员结构，提升员工价值回报 [7] 利润分配规划 - 综合考虑多因素制定 2024 年度利润分配预案 [7] - 未来聚焦主业发展，结合实际情况综合研判履行利润分配政策 [7] 经营活动现金流情况 - 2024 年经营性现金流入同比增加 45,105.98 万元，营业收现率同比增加约 18.5 个百分点，现金流量净额同比增加 31,711.62 万元 [7] - 未来将强化往来款管理长效工作机制，提升周转效率 [7]