专题：ATFX外汇专栏投稿 1月26日，周四——2026美联储首次利率决议 美联储利率决议是黄金外汇市场的大事，尤其是开年首次决议。 本周四3：00，美联储将公布利率决议结果，金融机构认为将维持3.5~3.75%的利率不变，原因是美国的 就业市场和通胀数据在过去一段时间平稳运行。 虽然美国ICE依旧在大力抓捕非法移民，但非农就业人口数据已经稳定在5万人上下。11月份是5.6万 人，12月份是5万人。稳定的就业市场降低了美联储降息的紧迫性。 ▲ATFX图 过去5年，美国的通胀率数据经历了先迅速下降，之后进入平台期的转变。2024年年中至今，美国核心 CPI和PCE物价指数年率，上限3.3%，下限2.8%，围绕3%上下波动。这是一个略微高于2%温和标准的 水平，但总体处于健康状态。美联储也无无需为压制通胀而刻意调整利率。 ▲ATFX图 加拿大经济严重依赖对美国的出口，但美国持续提高加拿大的进口关税和限制。2024年加拿大出口总值 5496.2亿美元，其中77%出口流向美国。如此单一的出口结构，注定加拿大难以承受来自美国的贸易壁 垒。 特朗普上台以来，对加拿大增加关税的措施几乎没有停止过。2025年2月加税25%、 ...

报告行业投资评级 - 报告未明确给出如“买入”、“持有”等具体的行业或市场整体投资评级，其分析聚焦于政策事件对宏观经济与金融市场的潜在影响 [1] 报告的核心观点 - 日本政府出于选举考量推动消费税减税政策，此举因缺乏明确的资金弥补方案而损害了财政政策可信度，引发市场对财政纪律的担忧，导致日本长债利率迅速上升及股债汇三杀风险 [1][5] - 当前日本宏观经济环境已从通缩转为通胀，从日元升值转为贬值，在此背景下继续依赖扩张性财政政策可能对经济产生负面影响，并干扰日本央行的货币政策正常化进程 [1][9] - 相较于2022年英国特拉斯冲击，日本因国债市场稳定、经常账户盈余等优势，发生严重股债汇三杀的概率较低，市场预期官方（日本央行与财务省）将采取措施干预以平抑市场波动 [3][12][13] - 众议院选举结果将直接影响未来政策路径与市场情绪，自民党大胜将缓解市场担忧并减轻日元贬值压力，而败选或险胜则会加剧财政扩张倾向和市场不确定性 [3][18][19] 政策背景与市场反应 - 消费税减税政策自2025年开始升温，于2026年初基本确定落地，朝野各党派已形成共识并将其纳入竞选纲领 [3][4] - 市场反应强烈的主要原因包括：政策动机被视作选举考量、市场担忧减税措施可能永久化从而增加国债发行、以及缺乏每年5万亿日元资金缺口的明确弥补方案 [5] - 日本近期的长债利率上升及股债汇三杀现象，直接原因是高市解散众议院并推行包含消费税减税的财政扩张政策，其情形与2022年英国特拉斯冲击类似 [2] 对经济与市场的具体影响 - 短期看，降低消费税可能促进经济增长，但长期刺激效果非常有限，两年后作用将明显消失，经济将回归潜在增速路径 [6][8] - 缺乏资金弥补方案导致投资者信心不足，推动日本长债利率迅速上升，例如日本40年国债收益率已超过4%，且首次超过东证分红率 [6] - 若高市进一步推行不负责任的财政政策，可能导致日本央行加息变成“坏加息”，从而对近期随利率上升而上涨的银行股产生负面影响 [11] - 市场对未来加息预期迅速上升，两年期和五年期远期定价反映了市场对高市政策的不信任 [11] 官方潜在干预措施 - 若日债利率快速上升引发金融市场动荡，日本央行可能放缓缩减购债节奏，或在极端情况下进行灵活购债操作 [12][14] - 当日元汇率贬值到160或更高时，日本财务省可能采取实质性干预措施，尽管历史表明干预通常只产生短期影响，长期效果需基本面改善 [15] - 美国财政部长表示日本汇率问题应由日本自行裁决，为日本进行汇率干预提供了可能性 [16] 选举情境分析 - 选举结果分为自民党大胜、险胜和败选三种情境 [18] - 自民党大胜：自民党将拥有明显优势，可能推行更负责任的财政政策，缓解市场担忧，日元贬值压力减小并可能进入相对升值态势 [3][18][19] - 自民党险胜或败选：自民党需与在野党合作，倾向于扩张性财政政策，这会加剧市场对日本未来财政状况的不确定性，并加大日元贬值压力，提高财务省干预可能性 [3][18][19] - 在实体经济方面，政权稳定可维持经济增速；政局不稳则可能在短期内因财政刺激推高经济，但隐含货币政策落后风险，导致日本央行更早、更大幅度地加息 [19]

文章核心观点 - 全球市场经历“股债汇三杀”冲击，核心触发因素包括美欧格陵兰争端引发的关税担忧、欧洲或将美债武器化以及日本政治事件加剧美债抛售 [120] - 美国总统特朗普在达沃斯论坛表态暂缓对欧关税，短期内缓和了市场担忧，但美国财政赤字扩张、债务风险及地缘政治冲突等根本矛盾并未解决 [121][122] - 为应对持续扩张的债务压力，美国政府可能采取一系列“结构性”金融抑制措施来压低实际利率，但在非零利率环境下，美联储实施收益率曲线控制（YCC）的可能性极低 [123] 大类资产表现 - **全球股市**：当周发达市场股指悉数下跌，德国DAX、法国CAC40、英国富时100分别下跌1.6%、1.4%、0.9%；新兴市场股指多数上涨，巴西IBOVESPA指数、开罗CASE30、韩国综合指数分别上涨8.5%、7.2%、3.1% [3] - **美国行业表现**：标普500行业多数上涨，能源、材料、通讯服务分别上涨3.1%、2.6%、1.1%；金融、房地产、公用事业分别下跌2.5%、2.4%、2.0% [8] - **港股表现**：恒生指数悉数下跌，恒生中国企业指数、恒生科技、恒生指数分别下跌0.7%、0.4%、0.4%；行业方面多数上涨，原材料、能源、综合分别上涨4.1%、2.8%、2.3% [14] - **国债市场**：发达国家10年期国债收益率多数上行，意大利、德国、英国、日本分别上行10.1bp、7.0bp、3.77bp、5.7bp；美国10年期国债收益率与上周持平 [20] - **新兴市场债市**：10年期国债收益率多数下行，巴西、印度、南非、越南分别下行11.8bp、1.4bp、20.0bp、8.9bp；土耳其大幅上行122.0bp [26] - **外汇市场**：美元指数下跌1.9%至97.51，主要货币兑美元悉数上涨，欧元、英镑、日元、加元分别升值2.0%、2.0%、1.5%、1.6% [32] - **大宗商品**：价格多数上涨，布伦特原油价格上涨2.7%至65.9美元/桶，COMEX金价上涨7.5%至4936.0美元/盎司，COMEX银价大幅上涨15.4%至102.9美元/盎司 [2][49][56] 海外关键事件与数据 - **特朗普达沃斯表态**：排除武力夺取格陵兰岛的可能性，宣布2月1日不会征收关税，并称已与欧洲就格陵兰问题达成“永久性”框架协议，缓和了市场对地缘风险及关税的担忧 [83][121] - **日本央行政策**：1月例会按兵不动，但将2026年核心CPI预测上修至1.9%，实际GDP增速预测上修至1.0% [2][98] - **日本通胀数据**：12月CPI同比回落至2.1%，但剔除新鲜食品、能源的核心CPI同比为2.9%，显示核心通胀仍稳健 [99] - **美国消费数据**：11月实际PCE消费环比增长0.3%，符合市场预期，反映假日季消费稳健 [2][92] - **美国财政状况**：截至2026年1月9日，美国累计财政赤字规模为555亿美元，低于去年同期的938亿美元；累计财政税收收入为1300亿美元，高于去年同期的1200亿美元 [73] - **美国TGA与美债发行**：截至1月21日，美国TGA余额升至8712亿美元；当周美债净发行规模波动下行，15日滚动净发行额最新为28.99亿美元 [67] - **美联储人事动态**：市场对下届美联储主席人选预期变动，里德被提名的概率达到49%，超过沃什的33% [87] - **美联储理事丽莎·库克案**：美国最高法院举行口头辩论，多数法官对特朗普解雇库克持怀疑态度，最终判决预计在2026年6-7月公布 [85] - **美国劳动力市场**：截止1月17日当周，美国失业金初申领人数为20万人，低于市场预期的20.9万人，显示劳动力市场仍有韧性 [101] 宏观趋势与根本矛盾分析 - **美国财政扩张持续**：以2025年《美丽大法案》为标志，美国财政扩张不再以衰退为触发条件，2026年减税规模或上升40%，赤字率或上升至6.8% [122] - **债务风险常态化**：美国两党主动紧缩财政的政治动力减弱，在政治周期影响下，选举年赤字率平均高出非选举年10.2%，美债风险或更常态化 [122] - **地缘风险长期化**：特朗普对二战后国际秩序的破坏正在加深，关税及地缘风险正从宏观变量变成宏观常量，美债的“安全资产”属性受到挑战 [122] - **政策应对路径**：为缓和债务风险，美国政府可能采取“结构性”金融抑制措施，包括政府参与利率预期指引、扩大财政部流动性回购工具、调整债务发行久期结构等，但在非零利率状态下，美联储极不可能通过QE或YCC来压降长端利率 [123]

文 | 赵伟、陈达飞、赵宇、王茂宇、李欣越 联系人 | 赵宇 摘要 一、大类资产&海外事件&数据：特朗普表态暂缓关税，日央行1月按兵不动 美国股债汇三杀，金银不断刷新历史新高。 当周，标普500下跌0.4%；10Y美债收益率持平；美元指数下 跌1.9%至97.5，离岸人民币升至6.94；布油价格上涨2.7%至65.9美元/桶，COMEX金价格上涨7.5%至 4936.0美元/盎司 COMEX银价格上涨15.4%至102.9美元/盎司。 日央行1月例会按兵不动，上修2026年通胀、经济增速预测。 日央行将2026年核心CPI（不含新鲜食品） 预测上修至1.9%，实际GDP增速预测上修至1.0%；日本12月CPI同比回落至2.1%，但核心通胀仍稳健； 美国11月实际PCE消费环比0.3%，符合市场预期。 风险提示 地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储超预期转"鹰" 报告正文 一、大类资产&海外事件&数据： （一）大类资产：美国股债汇三杀，金银不断刷新历史新高 当周，发达市场股指悉数下跌、新兴市场股指多数上涨。发达市场股指方面，德国DAX、法国 CAC40、英国富时100分别下跌1.6%、1.4%、0.9% ...

市场冲击与短期缓和 - 2026年1月20日市场出现“股债汇三杀”，10年期美债利率升至4.3%，纳斯达克指数下跌2.4%，美元指数跌至98.54[3] - 市场恐慌由美欧关税担忧、丹麦养老基金宣布退出美债投资（规模1亿美元）及日本提前选举引发国债拍卖走弱共同触发[3][19] - 特朗普在达沃斯论坛表态暂缓关税后，市场情绪阶段性缓和，1月21日道指上涨1.21%，10年期美债收益率回落4个基点至4.26%[22] 财政与债务根本矛盾 - 美国财政赤字将持续扩张，2026年赤字率预计上升0.8个百分点至6.8%[4][24] - 2026年减税规模预计达3960亿美元，较2025年的2682亿美元上升47.7%[24] - 2026财年美国国防支出预计增加10.4%至10119亿美元，边境及移民支出预计从648亿美元增至1126亿美元[24][25] - 美国两党对财政扩张已形成共识，选举年平均赤字率高出非选举年10.2%，财政紧缩政治动力减弱[4][28] 长期风险与政策应对 - 关税及地缘政治风险或长期化，2025财年美国232条款关税收入达342亿美元[34] - 为应对债务风险，特朗普政府可能采取“结构性”金融抑制措施，如调整债务久期、扩大财政部回购工具等，而非直接违约[5][41] - 在非零利率环境下，美联储极不可能实施收益率曲线控制（YCC），因美债日均交易量达1.047万亿美元，YCC等同于承诺无限量QE[45] - 日本央行在1月例会上修2026年核心CPI预测至1.9%，实际GDP增速预测至1.0%[6][101]

特朗普关税威胁引发的市场反应 - 特朗普政府以关税为筹码施压欧洲各国 引发全球金融市场剧烈波动 [1] - 特朗普的关税威胁引发了美国资产的抛售潮 隔夜美国市场经历“股债汇三杀” [3] - 避险情绪推动下 隔夜国际金、银价格再创新高 [7] 美国股市表现 - 美国三大股指全线下跌 道琼斯工业平均指数下跌1.76% [3] - 标普500指数下挫超2% [3] - 以科技股为主的纳斯达克综合指数下挫2.39% [3] 美元与债券市场表现 - 衡量美元对六种主要货币的美元指数下跌0.41% 收于98.642 处于大约两周以来的低点 [3] - 10年期美债收益率隔夜上涨超6个基点 徘徊在4.29% 是去年8月中旬以来的最高水平 [5] - 债券收益率上涨意味着价格下跌 表明美债遭抛售 [5] 市场分析与评论 - 有分析人士称 隔夜市场行情几乎可以说就是在“抛售美国” 并强调了“股债汇三杀”的严重程度 [7] - 分析人士指出 多类资产遭抛售的情况通常出现在发展中经济体 美国并非发展中经济体 因此美元与债市同步走弱是一个值得警惕的信号 [7] 关税威胁的具体背景 - 美国总统特朗普表示 将对法国葡萄酒和香槟征收200%的关税 以此迫使法国总统马克龙加入所谓的加沙“和平委员会” [7] - 法国目前不打算接受加入该委员会的邀请 [7]

全球市场避险情绪升温 - 美国总统特朗普再度抛出关税威胁，并提及对格陵兰岛的领土主张，引发全球市场避险情绪急剧升温 [1][9] - 衡量市场恐慌情绪的VIX指数大涨超6%，突破20关口，反映出投资者对贸易摩擦升级的深切担忧 [2] 美国股市大幅下跌 - 美股三大指数集体收跌，道琼斯工业指数下跌870.74点，跌幅达1.76%，报48488.59点；纳斯达克综合指数跌2.39%，标普500指数跌2.06% [1] - 科技股成为重灾区，万得美国科技七巨头指数单日下跌3.06% [2] - 主要科技股普跌：英伟达跌4.38%，特斯拉跌4.17%，苹果跌3.46%，亚马逊跌3.40%，谷歌跌2.48%，脸书跌2.60%，微软跌1.16% [2][3] - 存储芯片板块成为少数亮点，闪迪、美光科技逆势上涨 [2] 中概股市场承压分化 - 纳斯达克中国金龙指数当日下跌1.45%，收于7608.38点 [3] - 多数中概股下跌，晶科能源收跌12.46%，世纪互联跌10.18%，无忧英语、亿航智能、36氪跌幅均超8%，哔哩哔哩、小马智行、阿特斯太阳能跌超5% [3] - 少数中概股逆势上涨，显示内部存在明显的行业与个股分化 [4] - 上涨个股包括：亿咖通科技涨8.42%，逸仙电商涨5.46%，叮咚买菜涨3.26%，唯品会涨2.81%，再鼎医药涨1.78%，贝壳涨1.09% [4][5] 贵金属价格飙升 - 避险资金大举涌入贵金属市场，黄金价格持续攀升至每盎司4760美元上方，白银期货亦突破95美元，双双刷新历史纪录 [6] - 伦敦金现报4763.218美元，涨2.01%；COMEX黄金报4763.4美元，涨1.85% [6][7] - 白银在2025年累计上涨约147%的基础上，2026年以来涨幅已超32% [6] - 政治风险对冲需求上升与美元走软的叠加，推动金价进入前所未有的高位区间 [6] 外汇与债券市场动荡 - 美元指数当日下跌0.41%，在汇市尾市收于98.642，录得约一个月来最糟糕的两日表现 [7] - 美国10年期国债收益率升至4.287%，创下去年8月底以来新高 [7] - 债券价格与收益率呈反向走势，收益率的飙升意味着美债遭到集中抛售 [8] - 丹麦养老基金AkademikerPension宣布计划在本月底前清仓约1亿美元美国国债 [8] - 日本国债遭遇历史性抛售，所有期限的日本主权债券收益率首次迈入4时代，日债收益率升破4%关口 [8] 地缘政治与政策风险 - 市场动荡的导火索源自特朗普近期表态，他重申控制格陵兰岛的目标，并拒绝排除以武力夺取的可能性 [9] - 在关税政策上，特朗普宣布将自2月1日起对丹麦、挪威、瑞典等8个欧洲国家的进口商品加征10%关税，6月1日起进一步升至25% [9] - 市场目光正聚焦于法国总统马克龙所提议的七国集团首脑紧急会议，而特朗普已明确表示不会参加 [9] - 桥水基金创始人达利欧指出，在贸易逆差和贸易战的另一面，是资本以及资本战 [9]

宏观经济困境 - 日本经济出现一年半来首次萎缩，第三季度GDP年化下降1.8% [3] - 政府债务规模极为庞大，债务率高达GDP的250% [3][4] - 每4日元税收中就有1日元用于支付债务利息，偿债压力巨大 [3] 金融市场动荡 - 金融市场遭遇“股债汇三杀”：日经225指数单日暴跌3.22%跌破49000点，10年期国债收益率飙升至1.76%创2008年以来新高，日元兑美元跌破155 [4] - 长期国债市场出现大量抛售，导致收益率飙升，长期国债流动性枯竭 [3][4] - 政府推出21.3万亿日元经济刺激计划，相当于GDP的3.5%，其中17.7万亿日元需通过发债融资 [3] 外部压力与产业冲击 - 美国关税政策是导致日本经济萎缩的主因之一，日本需向美国支付4000亿美元 [6] - 日元贬值形成恶性循环，一方面推高进口成本，另一方面迫使企业将生产转移至海外 [6] - 半导体、旅游、水产及汽车等关键产业均遭到冲击 [3][6] 政策困境与国内矛盾 - 日本央行陷入两难：不加息将导致日元崩盘和通胀失控，加息则可能引发债务利息爆炸和企业破产 [6] - 经济刺激计划及给议员涨薪等措施已引起日本国内强烈不满 [3] - 外部地缘政治紧张局势加剧了国内经济困境 [1][3][6]

地缘政治紧张局势 - 日本首相发表错误言论导致中日关系紧张升级[1] - 中方采取反制措施包括暂停多项交流活动及限制日本水产品进口[1] - 地缘政治风险引发市场避险情绪升温 资本加速撤离日本市场[1] - 景顺资产策略师指出中日关系恶化是抛售日本行情的重要推手[1] 财政刺激计划与市场反应 - 日本内阁公布规模达21.3万亿日元（约合1400亿美元）的经济刺激计划[3] - 该计划引发市场对日本财政恶化的恐慌 国债遭抛售[3] - 日本30年期国债收益率创历史新高 全球第三大债券市场面临崩溃风险[3] - 日元汇率逼近160关口 逼近日本央行干预阈值[3] - 日经225指数单周暴跌超2500点 抹去高市上任以来全部涨幅[3] 经济基本面恶化 - 日本三季度GDP年化环比下降1.8% 自2024年一季度后再度陷入负增长[6] - 内需疲软（占GDP 60%）与美国加征关税导致出口受挫成为经济萎缩主因[6] - 科技股估值过高引发回调压力 叠加财政风险形成股债汇三杀恶性循环[6] - 加拿大皇家银行分析师警告若高市失去政策可信度 抛售潮将蔓延至所有日本资产[6] 市场担忧与风险类比 - 投资者担忧日本可能重演英国前首相特拉斯时期的迷你预算危机[4] - 当前抛售日本交易仍处于早期阶段 若政策失衡可能演变为系统性危机[6] - 彭博社分析称日本需在政策可信度与市场稳定间寻求平衡 否则面临失去的十年重演[6]

市场情绪与表现转折 - 日本首相高市早苗上任后带动的市场涨势可能终结，面临首次重大市场考验[2] - 日经225指数本周创下自4月以来最大跌幅，并回吐首相当选以来的所有涨幅[2] - 市场出现跨资产类别抛售，凸显“高市交易”的脆弱性，该交易曾于10月将日本股市推至历史新高[2] 财政刺激计划担忧 - 市场担忧政府支出计划将恶化日本财政健康状况，导致日本国债大跌并加剧日元疲软[2] - 刺激计划规模预计将超过前任推出的13.9万亿日元，部分议员推动约25万亿日元的额外预算[6] - 25万亿日元的刺激规模被市场质疑是否必要，担忧发布后出现股债汇三杀风险[8] 日元与债券市场动态 - 日元兑美元汇率跌至1月以来最低点，交易价格在1美元兑157日元左右，若跌破158.87将创下去年7月以来新低[3] - 日本超长期债券收益率升至多年来的高位[5] - 若政府寻求大规模预算，日本长期债券收益率可能进一步攀升，日元汇率可能跌向160[8] 投资者策略与市场观点 - 投资者担心政策失误可能性增加，可能增加收益率曲线短端的空头头寸[2] - 疲软日元通常利好日本股市尤其是出口商，但外交摩擦及全球科技股回调使基准股指承压[8] - 部分投资者认为支出计划长期将支撑日本资产，财政刺激可能促使经济过热并引发加息，从而提振日元[9] 市场指标与比较 - 日经指数周四上涨超过4%，但本月迄今表现仍落后于标普500指数和MSCI全球基准指数[8] - 一个追踪货币下跌速度的指标在过去一个月多次接近与此前干预相一致的水平[8]