风险提示 品牌新品推出不及预期，金价大幅波动风险，行业竞争加剧。 投资金销售企业，免税套利消失或推动需求向头部集中 以会员身份向上海黄金交易所采购投资金的企业，"即征即退"并开专票，后续销售环节只能向购买者开 具普通发票，无法抵扣进项税。而非场内投资性黄金需求受税率上升影响预计大幅下降，利好消费者的 投资金需求流向具有上海黄金交易所会员资格的头部企业，如菜百股份、中国黄金、老凤祥等。 非投资金饰品销售企业，短期利润承压，中长期利好具备定价能力的行业头部企业 非投资性用途的黄金税收政策从"增值税即征即退+开设增值税专票"变为"增值税免税+开设普票+6%计 算抵扣"，一方面减少了资金占用压力，企业无需先纳税再退税;但另一方面，非会员的金饰品牌拥有较 大比例的原材料向具备会员资格的供应商采购，其计算抵扣的进项税额扣除率从13%变为6%，企业实 际缴纳的增值税额会相应增加，短期内或使企业利润端承压。长期来看，中小企业出清后，需求集中有 望带动头部销量提升，叠加税收成本逐渐向价格端转移消化，中长期利好具备定价能力的行业头部企 业。年用金量需求较大的首饰企业，以前进项税核算混乱，常出现"多缴税、退不了"的情况，现在按 6 ...

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1][2][3] 核心观点 - 黄金行业增值税新政自2025年11月1日起实施，对通过上海黄金、期货交易所买卖标准黄金实行差异化增值税管理 [1] - 政策旨在引导交易回归场内，简化退税流程，减少资金占用，并规范黄金交易市场 [2][3] - 短期来看，非上海黄金交易所会员的珠宝企业利润下行压力增加，而会员企业受影响相对较小 [3] - 长期来看，行业集中度将进一步提升，具备定价能力的头部品牌将展现出更强的业绩韧性 [3] 事件背景总结 - 卖出方交易环节一律免征增值税 [1] - 实物交割出库后，若用于投资性用途（金条、金锭等），交易所对会员单位实行"即征即退"并开具增值税专用发票，买入方再售时按现货缴税但不得开具专票 [1] - 若用于非投资性用途或客户购入，交易所免征增值税并开具普通发票，买入方可按6%的扣除率进行进项税抵扣 [1] - 实物出库后6个月内可单向变更用途并更换发票 [1] - 非交易所销售仍按现行规定缴税 [1] 行业影响总结 - 投资金销售企业：免税套利空间消失，预计将推动需求向具有上海黄金交易所会员资格的头部企业集中，如菜百股份、中国黄金、老凤祥等 [2] - 非投资金饰品销售企业：短期利润承压，因进项税额扣除率从13%变为6%，企业实际缴纳的增值税额相应增加 [2] - 中长期利好具备定价能力的行业头部企业：中小企业出清后，需求集中有望带动头部企业销量提升，税收成本逐渐向价格端转移消化 [2][3] - 年用金量需求较大的首饰企业现金流有望改善，因进项税核算改为按6%固定扣除率计算，避免了以往"多缴税、退不了"的情况 [3] - 政策将规范黄金交易市场，场外黄金市场的税收套利导致的价格优势消失，可能带来供给侧优化 [3] 投资建议总结 - 建议关注具备上海黄金交易所会员资格且开展投资金业务的珠宝企业，有望受益于头部集中趋势 [3] - 建议关注一口价黄金产品占比提升较快、高端及悦己类客群稳定的珠宝企业，短期回撤或带来布局机会 [3] - 具体公司关注点：老铺黄金门店店效高增持续，年内三次涨价巩固高端定位，业绩对成本端变化容忍度较高；潮宏基加盟商通过公司采购比例提升叠加渠道扩张，规模效应显现，一口价产品占比提升迅速体现品牌溢价能力 [3]

兴业证券指出，随着贸易谈判、美联储降息预期强化，海外扰动最大的时刻或已逐步过去。更重要的 是"十五五"公报积极定调提振信心、凝聚共识、夯实本轮行情向好的中长期叙事，后续仍应以我为主、 围绕"十五五"战略性布局。 中证A500ETF(560510)，场外联接(泰康中证A500ETF联接A：022426；泰康中证A500ETF联接C： 022427；泰康中证A500ETF联接Y：022942) 中泰证券表示， 四中全会公报整体利好A股，尤其是在科技、制造业与消费等板块，后续或有超预期政 策。整体来看，政策层面的自信、风险偏好与主动决心更加突出，或显著提升市场信心。在结构方向 上，科技、制造与消费三大领域成为政策重点。科技方面，科技战略进入了"塑优势"阶段，进而为A股 科技板块提供中长期的估值支撑逻辑。周五中共中央新闻发布会提出"未来10年将再造一个中国高科技 产业"，进一步提高了科技板块估值的提升空间。 中证A500ETF(560510)紧密跟踪中证A500指数，中证A500指数从各行业选取市值较大、流动性较好的 500只证券作为指数样本，以反映各行业最具代表性上市公司证券的整体表现。 截至2025年10月29日 ...

食品饮料板块市场表现 - 食品ETF（515710）盘中场内价格一度下跌近1%，截至发稿下跌0.82% [1] - 白酒等酒类个股跌幅居前，古越龙山下跌超过2%，口子窖、古井贡酒、迎驾贡酒等多股下跌超过1% [1] 板块估值水平 - 食品ETF标的指数细分食品指数市盈率为20.08倍，位于近10年来5.28%分位点的低位 [3] - 中长期配置性价比凸显 [3] 公司战略动态 - 茅台新任董事长陈华首次公开亮相，强调"开放共享"与国际化战略 [2] - 茅台产品销往全球五大洲64个国家和地区 [2] - 此举彰显公司深化全球市场布局的决心，或为长期增长注入新动能 [3] 行业后市展望 - 随着二季度消费政策影响逐步变弱，餐饮供应链等需求逐步步入复苏阶段 [4] - 供给端出现积极信号，龙头并购频频落地带动行业集中度提升 [4] - 行业竞争未进一步加剧，市场费用投放逐渐理性，未来行业有望逐步进入改善通道 [4] - 四季度宏观政策密集，在基本面低基数、资本市场低预期、机构持仓较低的背景下，任何供需两端的变化均可能催化股价上行 [4] 白酒板块估值复苏路径 - 第一阶段：结合双节动销看行业需求环比修复，估值随需求改善而修复，对政策预期、流动性改善更敏感 [4] - 第二阶段：行业供需关系改善，价格、业绩等景气指标兑现，市场对白酒资产"长久期信仰"或将回归 [4] - 建议关注业绩相对稳定，产品、渠道策略带来长期更大增长空间的优质白马 [4] 食品ETF产品特征 - 跟踪中证细分食品饮料产业主题指数，约6成仓位布局高端、次高端白酒龙头股 [5] - 近4成仓位兼顾饮料乳品、调味、啤酒等细分板块龙头股 [5] - 前十权重股包括"茅五泸汾洋"、伊利股份、海天味业等 [5]

转自：证券时报 人民财讯10月28日电，广发证券研报称，在上游纺织制造板块中，短期建议关注三季度业绩有望超预期 的公司，中期建议关注受益羊毛价格大涨，库存升值，且下游订单回暖的公司，长期建议关注板块内龙 头公司，"对等关税"对龙头公司影响有限，行业集中度有望进一步提升，看好其长期业绩有望保持稳健 增长。下游服装家纺板块，首先，建议关注三季度业绩有望超预期的家纺龙头等，其次，建议关注传统 主业回暖，新消费业务高增长且未来发展空间大的公司。 ...

（文章来源：每日经济新闻） 广发证券研报指出，上游纺织制造板块，短期建议关注Q3业绩有望超预期的公司；中期建议关注受益 羊毛价格大涨、库存升值，且下游订单回暖的公司；长期建议关注板块内龙头公司，行业集中度有望进 一步提升，看好其长期业绩有望保持稳健增长。下游服装家纺板块，首先，建议关注Q3业绩有望超预 期的家纺龙头等，其次，建议关注传统主业回暖，新消费业务高增长且未来发展空间大的公司。 ...

广发证券研报指出，上游纺织制造板块，短期建议关注Q3业绩有望超预期的公司；中期建议关注受益 羊毛价格大涨、库存升值，且下游订单回暖的公司；长期建议关注板块内龙头公司，对等关税对龙头公 司影响有限，行业集中度有望进一步提升，看好其长期业绩有望保持稳健增长。下游服装家纺板块，首 先，建议关注Q3业绩有望超预期的家纺龙头等，其次，建议关注传统主业回暖，新消费业务高增长且 未来发展空间大的公司。 ...

行业整体概况 - 2024年共有83家券商发布境内上市公司研报96156份，60家券商发布香港及其他境外上市公司研报14732份，93家券商发布宏观与策略类研报29441份 [1] - 行业研究业务呈现出五大发展特征，包括机构客户佣金收入显著下滑、行业集中度进一步上升、券商持续加强对港股与美股的研究覆盖等 [1] 研究部门与人员配置 - 截至2024年底，有102家券商设立独立研究部门或子公司，行业分析师人数共5628人，逆势增长20.69% [2] - 分析师人数排名前30的券商分析师人数之和占全行业分析师总人数的70.08% [2] 机构客户服务与收入 - 2024年共有92家券商为公募基金公司提供服务，59家为保险公司和保险资管提供服务，37家为QFII和RQFII机构提供服务 [2] - 2024年机构客户佣金收入为198.65亿元，较2023年的248.68亿元下降22.48%，其中公募基金佣金收入下降50.03亿元，降幅达20.12% [4] - 公募基金客户佣金收入同比下降31.67%，佣金收入排名前10的券商佣金收入总额占全行业的47.38% [2] 研究报告覆盖情况 - 2024年发布境内上市公司研报数量较2023年下降5%，发布香港和其他境外上市公司研报数量较2023年增长5.37% [3] 行业发展特征 - 公募降费改革导致机构客户佣金收入下降，2024年公募基金平均佣金率由2023年的万分之7.37降至万分之5.19 [4] - 研究业务竞争加剧，分析师资源与公募分仓佣金收入进一步向头部集中 [4] - 券商持续加大对港股、美股的研究覆盖，大型券商正加速推进内部A股、港股、美股研究的一体化 [4] - 研报的合规及质量审核标准持续提升，行业机构合规意识与管理水平进一步增强 [5] - 券商研究部门积极打造产业及政策研究平台，2024年共有11家券商设立产业研究院，加强对前瞻性、战略性研究的布局 [5] 行业工作建议 - 建议持续提升证券研究独立性和专业性，聚焦产业链联动研究，加强对人工智能、生物医药等科创产业链的深度研究 [6] - 建议进一步明确研究所定位，探索从单一依赖佣金向多元化收入来源转型，根据自身资源禀赋形成差异化竞争优势 [7] - 建议适应跨境业务发展需求，加强全球宏观经济形势等方面的研究，加速构建A股、港股、美股研究一体化框架 [7]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[4] 核心观点 - 线下药店行业在医保政策承压、集采等环境下尚处于修复状态，行业供给侧出清加速，企业聚焦提升单个门店经营效率，长期利好行业健康发展 [2] - 在行业集中度提升和处方外流趋势下，需关注企业经营基本面改善情况 [2] - 处方外流长期逻辑不变，是推动行业长期发展的关键因素，龙头药店凭借院边店布局、专业药事服务能力和供应链体系占据优势 [7][28] - 行业供给侧出清推进，集中度提升，监管趋严和竞争加剧增大了中小型连锁和单体药店的经营压力，为大型连锁龙头通过并购整合市场提供机会 [7][28] 行情回顾总结 - 9月医药生物（申万）指数下跌1.71%，跑输沪深300指数；年初至9月该指数上涨23.36% [7][11] - 9月医药细分板块表现分化，线下药店（申万）板块下跌1.70%；年初至9月，该板块上涨3.07% [16][17] - 9月线下药店上市公司股价多数下跌，益丰药房上涨5.05%，老百姓下跌9.10%；年初至9月底，华人健康上涨16.11%，漱玉平民下跌7.95% [21] - 2025年10月10日，线下药店指数市盈率为23.01倍，其2020年至2024年的市盈率分位数分别为28.82%、34.87%、44.18%、57.93%、69.01%，估值处于5年来低位 [7][23] 行情与股价分析 - 线下药店板块自2024年下半年开始持续跑输大盘，主因是医保政策承压、监管趋严引发市场对客流和医保收入流失的担忧，以及集采政策影响毛利率的预期，导致估值受压至历史低位 [7][28] - 2025年板块经历上涨后回调，上半年因监管政策趋于稳定、不确定性减少及业绩预期驱动而上涨，下半年因中报业绩不达预期而回调，出现估值和业绩的戴维斯双杀 [7][28] 投资建议 - 建议关注三季报数据 [7][28]

当前房地产市场核心特征 - 2025年上半年全国商品房销售面积同比下降18.7%，创近5年最大跌幅，但一线城市新建商品住宅价格指数仅下跌2.3%，远低于市场预期的5%，呈现销量大跌但价格相对坚挺的微妙平衡 [1] - 市场出现买卖双方长期“对峙”场景，开发商不愿大幅降价，购房者也不急于出手 [1] 开发商“不降价”的支撑因素 - 行业面临巨大资金链压力，2025年上半年房地产行业平均资产负债率高达78.3%，较2023年末上升3.5个百分点，但大幅降价会损害品牌形象、引发已购房业主维权并形成降价预期恶性循环 [2] - 土地成本构成硬约束，2020-2022年间一线城市住宅用地楼面价普遍在2-3万元/平方米，二线城市达1-1.5万元/平方米，叠加当时7%-10%的融资利率以及2023年以来增长约15%-20%的建安成本，大幅降价可能导致项目亏损 [2] - 多元化经营缓冲压力，2025年上半年Top30房企的非住宅业务收入占比平均达23.7%，较2023年提升7.8个百分点，使部分开发商不必急于通过大幅降价回笼资金 [3] 购房者“不购买”的支撑因素 - 住房需求具有延后性，2025年上半年35岁以下年轻人购房意愿指数为63.2，较2023年下降12.7点，创历史新低 [5] - 房价预期转向下行，2025年5月调查显示超过68%的受访者认为未来一年房价将下跌，仅15%预期上涨，促使潜在购房者观望 [5] - 房价收入比处于高位，2025年上半年一线城市平均房价收入比为20.3:1，二线城市为12.5:1，远高于3-6:1的国际合理区间，许多家庭难以承担高额房贷，尽管2025年6月全国首套房平均贷款利率为3.85%创近年新低 [5] - 投资渠道多元化，2025年上半年个人投资者在金融资产的配置比例达家庭总资产18.5%，较2020年提高6.3个百分点，房产不再是唯一最佳资产配置选择 [6] 长期对峙可能引发的市场变化 - 市场分化加剧，2025年上半年同一城市不同区域房价跌幅差异最高达15个百分点，优质项目价格成交量稳定，而位置配套差或开发商实力弱的项目压力更大 [6] - 房企重组与淘汰加速，2024-2025年间已有超200家房地产企业申请破产重组，行业集中度提升 [6] - 存量房市场活跃度提升，2025年上半年一线城市存量房成交量占总成交量比例达67.3%，较2023年提高12.5个百分点 [9] - 租赁市场扩容与规范，2025年上半年全国住房租赁交易量同比增长15.3%，租金水平保持相对稳定仅上涨2.1% [9] 对宏观经济的影响 - 经济增长动能减弱，房地产业及相关产业链占GDP比重约15%-20%，2025年一季度房地产业增加值同比下降4.2%，拖累GDP增速约0.7个百分点 [10] - 地方财政收入承压，2025年上半年全国土地出让收入1.65万亿元，同比下降23.6% [10] - 金融风险需防范，房地产相关贷款在银行信贷中占比约27%，截至2025年6月全国商业银行房地产贷款不良率为2.7%，较2023年末上升0.5个百分点，但整体可控 [10] 行业长远发展趋势 - 居住属性回归，市场调整有助于房地产回归居住属性，使房价水平更符合居民实际支付能力 [11] - 行业集中度提升与服务升级，市场低迷加速优胜劣汰，推动行业向专业化、品牌化、规模化发展 [11] - 城市更新与存量改造成为新增长点，预计到2026年城市更新相关投资规模有望达3.5万亿元 [11] 各方应对策略 - 开发商应聚焦产品力核心竞争力，采取灵活价格策略如赠送装修、车位折扣等变相降价，并通过多元化经营如拓展商业地产、长租公寓等业务抵御风险，某大型房企在长租公寓领域已拥有超5万间房源 [12] - 购房者应基于自身需求和经济能力理性决策，关注房源性价比而非绝对价格，并考虑长期租赁等灵活住房解决方案 [13] - 政府和市场监管者需促进市场健康发展，防范系统性风险，并探索发展长租公寓、共有产权住房等新型住房制度 [13][14][15]