| 冠 | | --- | 大类资产早报 研究中心宏观团队 2026/01/29 | 全 球 资 产 市 场 表 现 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 主要经济体10年期国债 | | | | | | | | | | 美国 | | 英国 | 法国 | 德国 | 意大利 | 西班牙 | 瑞士 | 希腊 | | 最新 | 4.244 | 4.543 | 3.427 | 2.856 | 3.464 | 3.220 | 0.228 | 3.466 | | 日本 | | 巴西 | 中国 | 韩国 | 澳大利亚 | 新西兰 | | | | 最新 | 2.234 | 6.205 | 1.814 | - | 4.814 | 4.628 | | | | 主要经济体2年期国债 | | | | | | | | | | 美国 | | 英国 | 德国 | 日本 | 意大利 | 中国（1Y收益 率） | 韩国 | 澳大利亚 | | 最新 | 3.573 | 3.735 | 2.096 | 1.242 | 2.148 | 1 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周央行OMO净投放规模不大，税期对资金面影响低于预期，周五MLF落地使资金转松；预计下周资金外生扰动大，但央行呵护下利率难显著上行；1月政府债发行和净融资低于预期，预计2-3月发行和净融资规模有变化，一季度累计净融资或低于2025年同期；同业存单、票据利率有相应变动，债市交易情绪各机构表现不同 [3][11][58][62] 根据相关目录分别进行总结 1 货币市场 1.1 本周资金面回顾 - 本周OMO合计净投放2295亿，周五1500亿国库现金定存到期，同日央行开展9000亿1年期MLF，较本月到期超额续作7000亿；周中税期影响低于预期，下半周资金一度收紧，周五MLF落地使DR001回到1.4%下方 [3][18] - 质押式回购成交量上半周窄幅震荡下半周回落，日均成交量从上周8.62万亿降至8.57万亿，整体规模震荡下行，周五降至12.35万亿；银行整体净融出震荡回落，降幅不足4000亿；非银刚性融出先降后升略高于上周，刚性融入规模略低于上周；资金缺口指数周五降至 -4961，高于上周但仍低于中性水平 [4][24] - 银行间和交易所市场1月跨月进度均慢，全市场机构资金跨月进度9.4%，低于20 - 25年同期均值15.8pct，处于近年同期最低水平且差距扩大 [4][32] - 1月税期走款规模大、央行投放有限但资金宽松，居民结汇对资金面影响有限；外生扰动与央行投放变化大致能解释资金波动，上周投放使上周末超储率达1.1%，本周初政府债净缴款近0，OMO净投放，周五MLF投放后超储率回到1%附近，资金转松 [5][37][41] - 历史上存在低超储下资金持续宽松情况，央行可调控资金利率，1月银行融出维持偏高水平，资金面无需过度担忧 [42] 1.2 下周资金展望 - 下周一3Y、5Y国债缴款约3150亿，13个地区地方债发行4393亿，考虑时滞实际缴款3831亿，政府债净缴款规模升至5150亿 [45] - 下周7天逆回购到期11810亿，周一2000亿MLF到期，下周一为下旬缴准日；本周两只新股冻结资金创新高，暂无下周北交所新股发行信息；虽外生扰动大，但央行呵护下资金利率难显著上行 [6][11][68] - 1月21个地区地方债规模8633亿，新增专项债发行超预期，一般债与再融资债发行慢，或受偿还节奏影响，净融资约7500亿，平均发行期限17.7年；1月国债发行约1.22万亿，净融资约4300亿；1月政府债发行2.08万亿，净融资1.18万亿，低于预期 [7][56][58] - 本周8个区域上修2月地方债发行计划，预计2月发行9800亿，净融资8400亿；预计3月发行1.16万亿，净融资7400亿；下调2 - 3月单只贴现国债发行规模，预计2 - 3月国债发行分别为1.14万亿和1.47万亿，净融资分别为5200亿和3900亿；2 - 3月政府债发行分别为2.12万亿、2.63万亿，净融资分别为1.36万亿、1.13万亿，一季度累计净融资约3.67万亿，或低于2025年同期 [10][62] 2 同业存单 - 本周1Y期Shibor利率较1月16日下行0.6BP至1.64%，1年期AAA级同业存单二级利率较上周下行3.0BP至1.60% [69] - 本周同业存单发行规模上升、到期规模下降，净偿还规模906亿，较上周下降1904亿；国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为 -1045亿、 -272亿、371亿、52亿；6M期存单发行量占比34%，1Y期发行占比降至16%；下周存单到期规模约4670亿，较本周下降2132亿 [12][74] - 本周各类银行存单发行成功率均上升，位于近年均值附近；城商行 - 股份行1Y存单发行利差扩大4.3BP至14.4BP [75] - 本周货基二级市场减持意愿上升，其他机构一级市场增持意愿下降，基金公司增持意愿上升，理财平稳；存单相对强弱指数降至23.0%，较上周降5.7pct，处于往年同期中性水平；1M、3M供需指数上升，其余期限下降 [85] 3 票据市场 本周票据利率窄幅震荡，国股3M期票据利率较1月16日上行2BP至1.45%，6M期票据利率持平于1.13% [93] 4 债券交易情绪跟踪 - 上周债市回暖，利率曲线陡峭化下行，3 - 7Y信用利差全线压缩 [13][96] - 大行倾向减持债券，对二永债、短融券减持意愿上升等；交易型机构整体倾向增持，基金公司增持意愿上升等；配置型机构整体增持意愿大幅下降，中小型银行倾向减持等 [13][96]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 未提及 各部分总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债方面，美国最新为4.246，英国4.473，法国3.515等[2] - 主要经济体2年期国债方面，美国最新为3.607，英国3.673，德国2.110等[2] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率方面，巴西最新5.288，俄罗斯未提及，南非zar16.133等[2] - 在岸人民币最新6.970，离岸人民币6.964，人民币中间价7.002，人民币12月NDF6.831 [2] - 主要经济体股指方面，标普500最新6913.350，道琼斯工业指数49384.010，纳斯达克23436.020等[2] - 信用债指数方面，美国投资级信用债指数最新3554.310，欧元区投资级信用债指数266.908等[2] 股指期货交易数据 - A股收盘价4122.58，涨跌0.14%；沪深300收盘价4723.71，涨跌0.01%等[3] - 沪深300 PE(TTM)14.17，环比变化 -0.01；上证50 PE(TTM)11.60，环比变化 -0.06等[3] - 标普500风险溢价1/PE - 10利率 -0.63，环比变化 -0.03；德国DAX风险溢价1/PE - 10利率2.30，环比变化 -0.07 [3] - A股资金流向最新值 -682.69，近5日均值 -717.67；主板资金流向最新值 -493.61，近5日均值 -476.94等[3] 其他交易数据 - 沪深两市成交金额最新值26917.33，环比变化911.34；沪深300成交金额最新值6902.35，环比变化249.04等[4] - 主力升贴水方面，IF基差 -4.31，幅度 -0.09%；IH基差8.07，幅度0.26%；IC基差12.40，幅度0.15% [4] - 国债期货T2303收盘价108.15，涨跌 -0.05%；TF2303收盘价105.84，涨跌 -0.04%等[4] - 资金利率R001为1.4822%，日度变化 -6.00BP；R007为1.5473%，日度变化1.00BP；SHIBOR - 3M为1.5980%，日度变化0.00BP [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年12月规上工增超预期增长，政策发力后内生动力回升，全年经济目标顺利实现，2026年经济有望开门红；债市方面，10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [1][3][5] 根据相关目录分别进行总结 12月经济数据情况 - 规上工增当月同比增长5.2%，环比增长0.49%；社零当月同比增长0.9%；固投累计同比减少3.8%；2025年四季度GDP同比增长4.5%，全年国内生产总值140.19万亿元，同比增长5.0% [3] 12月经济数据关注点 - 政策端发力后工业增加值同比超预期增长，生产与新订单指数提升，叠加节前补库与出口订单恢复推动增长 [3] - 消费与出口数据分化，社零同比回落受高基数与内需不足影响，总需求不足，居民消费受房地产市场影响 [4] - 受房地产市场调整影响，投资端持续承压，2026年需激发民间投资活力推动止跌回稳 [4] 新旧动能转换亮点 - 投资结构优化，高技术服务业投资累计同比增长3.5%，占比提高0.6pct [5] - 新质生产力行业壮大，规模以上高技术制造业增加值累计同比增长9.4%，贡献率达26.1% [5] - 装备制造业起压舱石作用，规模以上装备制造业增加值同比增长9.2%，占比提高2.2pct [5] 债市观点 - 基本面经济修复不及预期证伪，2026年初或宽信用、宽财政加速周期回升 [5] - 宽货币情况下若有宽货币政策是减配机会 [5] - 关注通胀回升，重点看PPI环比能否持续为正 [5] - 若通胀环比持续回升，资金收紧短端债券收益率上行 [5] - 地产是滞后指标，或在各项经济指标与股市回升后滞后见底 [5] - 10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [5]

行业与公司 * 纪要涉及的行业广泛，包括汽车零售、家电销售、钢铁焦化、房地产、航运物流、大宗商品、食品以及美国零售和航空出行等，未特指具体上市公司 [1][2][3][4][6][7] 核心观点与论据 **出行与消费** * 1月上旬以旧换新相关商品销售持续偏弱 [1] * 1月1日至11日，全国乘用车市场零售同比下降32% [1] * 截至1月9日，8类家电当周销售额同比下降41.9% [1] **生产与建筑** * 1月第二周生产端基本平稳，需关注后续春节错位对生产增速的扰动 [2] * 本周焦化产能利用率为77.5%，前值为77.7% [2] * 主要钢材表观消费量本周为937.7万吨，前值为907.1万吨 [2] **房地产** * 1月第二周新房与二手房成交面积偏弱 [3] * 1月10日至16日，30大中城市商品房日均成交面积19.5万平方米，同比下降43.3% [3] * 其中三线城市商品房日均成交面积同比下降50.0% [3] **进出口** * 1月第二周上海港到美东运价环比上升1.2%，到美西运价环比下降1.1% [4] * 出口运价指数CCFI周环比上升1.3%，SCFI周环比下降4.4% [4] * 1月前10日，韩国出口金额同比下降2.3%，进口金额同比下降4.5% [4] **宏观经济预测** * 根据统计局数据估算，25年12月GDP增速为4.6% [4] * 根据高频数据估算，26年1月GDP增速为4.3% [4] * 随着春节错位影响加剧，后续同比数据或大幅走高 [4] **流动性** * 1月第二周资金利率边际回升，DR007利率周均值为1.51%，前值1.45% [5] * 当周政府债净融资为-2336.4亿元，信用债净融资为490.4亿元 [5] **价格** * 1月第二周大宗商品价格分化，焦煤价格环比下跌2.1%，焦炭价格环比下跌1.8% [6] * 食品方面，猪肉价格环比上涨0.6%，鸡蛋价格环比上涨3.3%，蔬菜价格环比上涨0.2%，水果价格环比上涨1.9% [6] **美国高频数据** * 1月第二周美国消费保持增长 [7] * 美国红皮书商业零售销售周同比增长5.7%，前值为7.1% [7] * TSA安检人数同比增长3.8%，前值为2.1% [7] 其他重要内容 * 无其他特定内容

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 2026年1月12 - 16日央行短期逆回购净投放资金 6M买断式逆回购操作9000亿元、净投放3000亿元 12 - 18日政府债净缴款规模下降 同业存单到期收益率多数下行 银行间债券市场杠杆率均值小幅下降 19 - 25日政府债预计净缴款2065亿元 同业存单到期规模约为7064亿元 1月16日 中长期、短期利率风格纯债基久期中位数周度环比分别提升0.06年、下降0.01年 [2] 各部分总结 资金面 - 2026年1月12 - 16日 央行7天逆回购投放9515亿元 回笼1387亿元 实现净投放8128亿元 1月15日央行开展9000亿元6M买断式逆回购 本月6M买断式逆回购到期6000亿元 净投放3000亿元 1月19 - 23日 7天逆回购到期规模为9515亿元 同时有1500亿元国库现金定存到期 [6] - 2026年1月12 - 16日 DR001、R001平均值分别为1.36%和1.43% 较1月5 - 9日上升9.3个基点和9.1个基点 DR007、R007平均值分别为1.51%和1.55% 较1月5 - 9日上升5.5个基点和4.3个基点 资金利率波动原因在于1月买断式逆回购于13日到期 央行到14日晚才发布15日操作公告 后续资金面短期面临税期走款、北交所打新冻结资金、政府债净缴款规模环比增加等扰动因素 [7] - 2026年1月12 - 18日 政府债净融资额约 - 485亿元 较1月5 - 11日多减4812亿元左右 其中国债净融资额约 - 1192亿元 地方政府债净融资额约707亿元 1月19 - 25日 政府债净融资额预计为2065亿元左右 其中国债约净融资 - 107亿元 地方政府债约净融资2172亿元 [8] 同业存单 - 截至2026年1月16日 1M、3M同业存单到期收益率分别为1.5200%和1.5950% 分别较1月9日下降1.3个基点和基本持平 1Y同业存单到期收益率为1.6250% 较1月9日下降0.8个基点 [9] - 2026年1月12 - 18日 同业存单净融资额约为 - 2549亿元 1月19 - 25日同业存单到期偿还量预计为7064亿元 前一周到期偿还量为8085亿元 到期续发规模小幅下降 [9] 机构行为 - 2026年1月12 - 16日 测算银行间债券市场杠杆率均值为107.88% 1月5 - 9日测算均值为108.14% 其中1月16日、1月9日银行间债券市场杠杆率测算分别约为108.07%和108.22% [10] - 2026年1月16日 测算中长期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为4.95年 周度环比提升0.06年 处于2022年初以来93.5%分位数 短期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为1.87年 周度环比下降0.01年 处于2022年初以来58.8%分位数 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（1.12 - 1.16）资金利率分化，大行融出日均环比增加，基金降杠杆；存单到期增加，存单到期收益率多数下行；现券成交方面，保险增持 15 - 30Y 利率债，大行增加 7 - 10Y 利率债买入规模，基金主要增持 1 - 3Y 信用债和 3 - 5Y 其他（含二永），理财增配存单 [5] 根据相关目录分别总结 货币资金面 - 本周有 1387 亿元逆回购到期，央行累计投放 9515 亿元逆回购，买断式逆回购投放 9000 亿元、到期 6000 亿元，全周净投放 11128 亿元 [5][8] - 截至 1 月 16 日，R001、R007、DR001、DR007 分别为 1.37%、1.51%、1.32%、1.44%，较 1 月 9 日分别变动 2.54BP、 - 0.2BP、4.72BP、 - 2.97BP，分别位于 17%、9%、14%、3%历史分位数 [5][10] - 1 月 12 日 - 16 日大行融出规模合计 29.02 万亿元，日均融出规模 5.8 万亿元，环比前一周日均增加 0.06 万亿元 [15] - 质押式回购日均成交量 8.62 万亿元，较前一周日均值增加 14.90%；隔夜回购成交日均占比 90.4%，较前一周日均值下行 0.64 个百分点，截至 1 月 16 日位于 97.3%分位数 [5][17] 同业存单与票据 - 本周同业存单总发行量 5528.80 亿元，较前一周增加 3778.20 亿元；到期总量 8084.60 亿元，较前一周增加 4801.00 亿元；净融资额 - 2555.8 亿元，较前一周减少 1022.80 亿元 [5][21] - 分银行类型，城商行发行规模最高，国有行、股份行、城商行和农商行发行规模分别为 1014.4 亿元、761.1 亿元、3126.6 亿元和 501.6 亿元，较前一周分别变化 689.6 亿元、570.4 亿元、2355.5 亿元和 376.1 亿元 [21] - 分期限类型，1Y 发行规模最高，1M、3M、6M、9M、1Y 发行规模分别为 415 亿元、674.5 亿元、1571 亿元、1235.5 亿元和 1632.8 亿元，较前一周分别变化 - 35.4 亿元、569 亿元、1306.7 亿元、1085.2 亿元和 852.7 亿元；1Y 存单占比 29.53%，6M 期限占比 28.41% [22] - 本周各银行和各期限存单发行利率表现分化，分银行类型，截至 1 月 16 日，股份行、国有行、城商行和农商行一年存单发行利率较 1 月 9 日环比变化 - 0.5BP、 - 2.5BP、3.04BP、 - 7BP；分期限，1M、3M、6M 存单发行利率分别较 1 月 9 日变动 1BP、0.7BP、 - 4.88BP [28] - 本周 Shibor 利率表现上行，截至 1 月 16 日，隔夜、1 周、2 周、1M、3M Shibor 利率分别较 1 月 9 日变动 5.3BP、0.9BP、0.9BP、0.1BP、0.5BP 至 1.33%、1.47%、1.5%、1.56%、1.6% [30] - 截至 1 月 16 日，评级为 AAA 的中债商业银行同业存单 1M、3M、6M、9M、1Y 到期收益率分别为 1.52%、1.6%、1.61%、1.62%、1.63%，较 1 月 9 日分别变动 - 1.25BP、0BP、 - 1.09BP、 - 1BP、 - 0.75BP [5][34] - 截至 1 月 16 日，3M 期国股直贴利率、3M 期国股转贴利率、6M 期国股直贴利率、6M 期国股转贴利率分别为 1.59%、1.48%、1.22%、1.18%，较 1 月 9 日分别变动 - 2BP、 - 2BP、 - 8BP、 - 4BP [5][36] 机构行为跟踪 - 截至 1 月 16 日，债市银行间总杠杆率较 1 月 9 日下行 0.08 个百分点至 105.66%，位于 2021 年以来 46.40%历史分位数水平 [39] - 截至 1 月 16 日，银行杠杆率、证券杠杆率、保险杠杆率和广义基金杠杆率分别为 103.9%、195.8%、133.5%、104.1%，环比 1 月 9 日分别变动 - 0.1BP、5.51BP、0.46BP、 - 0.02BP，分别位于 48%、7%、93%、4%历史分位数水平 [5][41] - 截至 1 月 16 日，基金净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 3.71 年，较 1 月 9 日的 - 2.51 年下行，位于 3%的历史分位数水平；理财净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 1.54 年，较 1 月 9 日下行，位于 18%的历史分位数水平；证券净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 7.49 年，较 1 月 9 日下行，位于 0%的历史分位数水平；保险净买入加权平均久期（MA = 10）为 9.93 年，较 1 月 9 日回升，位于 64%历史分位数水平 [5][43] - 截至 1 月 16 日，中长期纯债型基金较 1 月 9 日下行 0.02 年至 3.26 年，位于 2025 年以来 13%历史分位数水平；短期纯债型基金较 1 月 9 日回升 0.01 年至 1.77 年，位于 2025 年以来 76%历史分位数水平 [47]

报告核心观点 利多因素 - 央行开展逆回购操作，净投2122亿元，流动性边际宽松 [2] - 国债期货收盘小幅企稳，尾盘开始升温，收益率小幅下行 [2] 利空因素 - 12月份国内CPI、PPI均走高，通胀压力上行 [2] - 美联储降息预期下降，全球贸易不确定性上升导致外资流入不确定性增加 [2] 交易咨询观点 - 建议关注短期基差回落情况，密切留意央行流动性操作对价格的支撑 [2] 报告数据图表 国债到期收益率 - 涵盖2Y、5Y、10Y、30Y、7Y国债到期收益率数据 [3] 资金利率 - 包含存款类机构质押式回购加权利率（1天、7天）及逆回购利率（7天）数据 [3] 国债期限利差 - 有7Y - 2Y、30Y - 7Y国债期限利差数据 [4] 国债期货持仓 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货持仓数据 [6] 国债期货成交 - 呈现2年期、5年期、10年期、30年期国债期货成交数据 [7] 国债期货基差 - 包含2年期、5年期、10年期、30年期国债期货当季合约基差数据 [8][9][10][12] 国债期货跨期价差 - 有2年期、5年期、10年期、30年期国债期货当季 - 下季跨期价差数据 [16][17] 国债期货跨品种价差 - 展示TS*4 - T、T*3 - TL跨品种价差数据 [18][19]

核心观点 - 宏观经济方面，美国通胀风险减弱，美联储短期挑战转向政治端，预计2026年下半年仍有1-2次降息 [5][9][10] - 国内宏观经济显示建筑开工转暖，但需求仍弱，商品价格方面铜、铝、黄金创历史新高，地产销售同比降幅仍大 [13][15][16] - 固定收益市场方面，近期资金利率波动与信用风险事件及流动性呵护有关，10年期国债收益率目标区间为2%-3% [19][23][24] - 行业公司层面，保利发展龙头地位稳固，心动公司新游表现亮眼，潮宏基业绩预计高增，均获“买入”评级 [26][32][36] 总量研究：宏观经济与固定收益 美国通胀与美联储政策 - 美国2025年12月CPI同比上升2.7%，符合预期；核心CPI同比上升2.6%，不及预期 [5] - 通胀总体保持平稳，12月CPI环比上升0.3%，核心CPI环比上升0.2%，均与9月持平，通胀风险或有实质性下降 [6] - 能源项通胀是重要拖累，12月能源项同比上升2.3%，较11月下降1.9个百分点；食品项同比上升3.1%，较11月提升0.5个百分点 [7] - 核心服务通胀基本稳定，12月超级核心服务通胀（去掉住房的核心服务）同比增速为2.74%，较11月基本持平 [8] - 美联储短期挑战不在通胀而在政治端，随着2026年5月鲍威尔任期届满，特朗普政府对美联储干预加深 [9] - 基准情形下，预计2026年美联储或还有1-2次降息，时间点主要在下半年 [10] 国内宏观经济与建筑开工 - 建筑开工转暖，2026开年石油沥青装置开工率、磨机运转率高于2025年同期，房建水泥用量接近2025年同期 [13] - 工业生产出现分化，化工开工表现偏强，PX开工率维持历史高位，而汽车钢胎与焦化企业开工表现较弱 [13] - 需求端仍弱，螺纹钢、线材、建材表观需求处于历史低位，乘用车四周滚动销量同比延续负增 [14] - 商品价格方面，最近两周铜、铝、黄金价格均再创历史新高，国内工业品价格震荡偏强主要由有色金属带动 [15] - 地产销售同比降幅仍大，2026年1月1日至11日，全国30大中城市商品房成交面积平均值较2024、2025年同期分别变动-48%、-48% [16] - 出口方面，模型指向2025年12月出口同比+3.8%左右，2026年1月前11日出口同比+3.4%左右 [17] 固定收益与资金利率 - 近期资金利率波动，12月隔夜利率DR001由1.3-1.5%下行至最低1.24%，但1月中旬回升至1.33% [19][20] - 12月资金利率下行可能与万科事件有关，为防范风险传染而呵护流动性，类似2019年包商事件和2020年永煤事件时的市场表现 [23] - 对债市的观点包括：10年期国债目标区间为2%-3%，中枢或为2.5%；基本面经济修复不及预期证伪；通胀回升需关注PPI环比；地产是滞后指标 [24] 行业与公司研究 地产建筑：保利发展 - 保利发展进行总部组织架构调整，设置为十个中心/办公室，旨在提升管理效率和人均效能 [26][30] - 公司销售稳居行业第一，2025年全年实现累计销售金额2530.3亿元，同比-21.7%；累计销售面积1235.3万方，同比-31.2%；销售均价20483元/平，同比+13.9% [28] - 2025年全年拿地金额达771.3亿元，同比+13.0%；拿地金额权益比87.8%；拿地强度提升至30.5%；一线城市拿地金额占比46.6%，二线城市占比40.4% [29] - 融资渠道畅通，2025年全年公开市场发行债券375.8亿元，公司债票面利率不超过2.55%，11月发行三年期中票利率低至1.85% [30] - 报告维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为42.6、52.4、64.1亿元，对应PE分别为18.2、14.8、12.1倍，维持“买入”评级 [26][27] 传媒：心动公司 - 《心动小镇》国际服表现亮眼，上线后预下载登顶全球超50地区免费榜，累计下载量达500万，后续流水或超预期 [32] - 国际服将联动全球知名IP《小马宝莉》，国服将联动“喜羊羊与灰太狼”并推出新年版本，有望提升活跃玩家数及ARPU [32][33] - 公司储备游戏《仙境传说RO：守护永恒的爱2》于1月17日线下测试，其前作是公司总流水最高的自研产品 [33] - TapTap平台2025年上半年国内月活达4363万人，同比+1%；2025年上半年收入同比增长33%，受益于广告算法改进 [34] - 2026年待上线高关注度游戏众多，包括《洛克王国：世界》、《异环》等，有望助力TapTap用户拓展 [34] - 报告维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为15.07、20.06、23.87亿元，对应PE为25、19、16倍，维持“买入”评级 [32] 商贸零售：潮宏基 - 公司发布业绩预告，预计2025年实现归母净利润4.36-5.33亿元，同比增长125%-175%；单第四季度实现归母净利润1.19-2.16亿元，同比大幅扭亏 [36] - 渠道拓展顺利，2025年底潮宏基珠宝门店总数达1668家，全年净增门店163家，其中第三、四季度分别净增57、69家，开店节奏加快 [37] - 加快国际化布局，2025年在东南亚地区开出多家门店，客群突破华人圈层 [37] - 产品力突出，2025年第四季度推广花丝风雨桥、花丝福禄等新品，2026年与麦当劳联名推出“新年第一桶金” [38] - 全渠道营销效果显著，成为黄金珠宝行业首个与抖音官方时尚IP“头排看秀”牵手的品牌，相关直播在线人数超10万，官方旗舰店登顶抖音旗舰店榜单 [38] - 报告上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为4.81、7.50、9.60亿元，对应PE为24.0、15.4、12.0倍，维持“买入”评级 [36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月资金利率下行，有两种解释：一是为降息做准备，但结合近期政策和权益市场情况，前期资金利率下行不一定预示降息；二是与万科事件有关，重大信用风险事件时资金利率会阶段性显著下行，本轮资金利率下行已持续1个半月，1月中旬回归之前区间合理 [3][4][5] - 债市观点：10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5%，受基本面、宽货币、通胀、资金利率、地产等因素影响 [6] 相关目录总结 12月资金利率下行的原因 - 第一种解释是为降息做准备，但1月9日国常会以结构性政策为主，并非整体性降息，且结合权益市场波动，前期资金利率下行不一定预示降息 [3][4] - 第二种解释是与万科事件有关，重大信用风险事件时资金利率会阶段性显著下行，本轮已持续1个半月，1月中旬回归之前区间合理 [5] 债市观点 - 10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [6] - 基本面方面，经济修复不及预期证伪，2026年初或宽信用、宽财政加速周期回升 [6] - 宽货币情况下，若有宽货币政策则是减配机会 [6] - 通胀方面，关注PPI环比能否持续为正 [6] - 资金利率方面，若通胀环比持续回升，资金收紧短端债券收益率上行 [6] - 地产方面，本次不作为稳增长手段，是滞后指标，或在各项经济指标回升及股市上涨之后滞后见底 [6]