用一年时间进行的人事与架构调整，中交地产亏损的局面并未扭转。根据该公司最新发布的业绩预告，2025年上半年中交地产预计净亏损11.9亿元，亏损较 去年同期扩大2.19亿元。中交地产方面表示，亏损原因主要是房地产开发业务受销售、拿地成本等因素影响，交付项目毛利率下降。 面对持续的经营压力，新任董事长郭主龙实施架构调整，并推动转型战略落地。2025年6月，中交地产发布公告，宣布剥离房地产开发业务，转型至物业服 务等轻资产业务，以此开展"自救"。可是，2024年中交地产物业管理业务收入仅占总营收的3.98%。未来，靠轻资产业务维持经营收入的中交地产，能否撑 起公司基本盘仍是未知数。 对于净利润亏损的原因，中交地产方面表示，本期房地产开发业务因受到销售策略及售价、项目拿地成本、开发周期、产品定位及交付标准等因素综合影 响，导致报告期内交付项目的毛利率同比有所下降。 净亏损扩大 2025年半年度业绩预告显示，上半年，中交地产预计净亏损达11.9亿元，与去年同期相比亏损扩大2.19亿元。 针对中交地产在亏损持续扩大的态势下，成本控制方面采取了哪些具体举措这一问题，北京商报记者已向该公司发出采访函。截至本文发稿时，暂未收到 ...

报告公司投资评级 - 报告给予北控水务集团“买入”评级 [11][13] 报告的核心观点 - 北控水务集团为全国性水务龙头，分红保障稳健收益 水务运营板块产能利用率爬坡，供水及污水处理业务有望稳健增长 水环境治理建造服务业绩增速压力已逐步释放 公司资本开支下行，自由现金流转正，2021年以来每股分红金额不低于0.157港元，持续稳健分红能力值得看好 [4] 各部分总结 公司概况 - 北控水务集团2008年成立，业务从水务运营向环保全领域延伸 包括污水及再生水处理、供水服务等业务 积极拓展轻资产运营模式，工程业务收缩，2024年毛利占比降至6.4% [7][17] - 截至2024年末，北京控股持有公司41.1%股份，实控人为北京市国资委 三峡系公司长江生态环保香港、三峡资本香港、长电国际分别持有公司8.68%、5.14%、1.99%股权 [7] - 公司已过项目建设高峰期，2024年资本开支降至41.1亿元 2021年以来每股分红金额不低于0.157港元，2024年分红对应股息率达6.22% [7] 水务板块 行业情况 - 2014 - 2023年城市供水总量、污水处理量平稳增长 2022 - 2023年污水处理量同比增速放缓 行业投资高峰期已过，2022年公司自由现金流转正 推算2025 - 2027年供水、污水处理规模CAGR达0.37%、1.2% [47][52] - 竞争格局呈现区域垄断和全国性龙头并存趋势 2023年公司自来水/污水市占率分别为1.8%/8.2% [8][59] 产能情况 - 公司2022年开始缩减未投资产能 截至2024年末投运产能3384万吨/日，产能弹性降至29.2% 2015 - 2024年污水及再生水处理量、供水量复合增速达10.2%、14.7% 产能利用率有爬坡空间，预计水务业务稳健增长 [8] 价格情况 - 公司污水处理服务费价格调整及时，呈上升态势 自来水价格自2017年以来基本稳定在2.14元/吨 统计自2023年11月以来部分城市自来水调价案例，居民用水第一阶梯基本水价平均增加0.36元/吨，平均涨幅为21.3% 公司有望受益于本轮调价周期 [8][91] 其他业务 水环境治理建造服务 - 2024年综合治理项目/建设BOT水务项目的股东应占溢利占比降至7.8%/4.6%，对利润影响相对可控 公司已停止新增水环境综合治理项目投资，相关业务收入下降 [9][97] 水环境治理技术及销售设备 - 2024年在公司应占股东溢利中占比8.0% 包括水厂设备总包、城乡供排水一体化设备等业务 考虑到水处理行业步入成熟期，传统水厂技术服务与设备销售增速有限 智慧水务在上行期，或贡献增量 [10][100] 城市资源 - 2024年在公司应占股东溢利中占比1.7% 截至2024年底，待执行订单总额78.5亿元，年化金额15.0亿元 城市服务收入稳健增长，危废处理业务收入下降、毛利率下滑 [9][105] 财务分析 盈利及成长能力 - 近3年因出售联营公司、计提减值等，业绩出现波动 运营占比提升，后续业绩稳定性有望提升 2015 - 2019年公司收入快速增长，复合增速达29.1% 2021 - 2024年收入复合增速达3.3% [10][111] 资产负债 - 截至2024年末公司资产负债率为66.4%，同比下降0.9pct 资产规模1666亿元，其他非流动资产占比50.9% 负债规模1106亿元，长期借款占比54.6% [125][129] 应收账款 - 2024年末谨慎口径的应收账款为208.5亿元 服务特许权安排应收款项75.8%在一年以内，应收账款65.1%账龄在一年以内 期待化债政策下应收账款改善 [10][135] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润16.6/17.0/17.1亿元，同比增速分别为 - 1.0%、2.2%、1.0% 假设分红在2024年基础上以3%的绝对值增长，分别为16.7/17.2/17.7亿港币，对应2025/7/16股价股息率分别为6.4%/6.6%/6.8% [142]

房地产行业高管变动 - 房地产行业进入下行通道，高管变动频繁，包括万科总裁祝九胜辞任、龙湖商业徐猛空降宝龙商业 [1] - 万达老臣肖广瑞辞去珠海万达商管及大连新达盟CEO职务，由太盟系高管黄德炜接任 [2] - 肖广瑞在万达集团任职24年，曾担任万达商管董事长、珠海万达商管总裁等职，2023年太盟系入局后逐步被边缘化 [3][5] 珠海万达商管控制权变更 - 太盟投资注资600亿获得珠海万达商管控制权，一年后全面接管管理层 [2] - 太盟系主导重组董事会，新增9名投资者代表，原万达系高管逐步退出 [2][10] - 黄德炜（太盟投资合伙人）与胡正伟（阿布扎比投资局中国区负责人）出任联席董事长，全面掌舵珠海万达商管 [9][12] 珠海万达商管业务现状 - 公司覆盖228个城市，运营513座万达广场，商业面积达7090万㎡ [14] - 2021-2023年税后收入年均增长12%，税后利润年均增长34%，但2024年业绩未披露 [16] - 公司四次IPO失败，当前消费降级背景下上市前景不明 [16] 组织架构调整 - 珠海万达商管计划将四大区域合并为南北两区，29个城市公司缩减至15个 [14] - 区域高管同步调整：潘韬男拟任南区总裁、韩扬拟任北区总裁、许粉升任执行副总裁，孙亚洲或离职 [14] 高管个人动态 - 肖广瑞离职前仍以CEO身份出席小米战略合作签约仪式，离职原因可能与业绩未达标或太盟系巩固控制权有关 [5] - 肖广瑞个人公众号"祝福所有"日更心灵鸡汤类内容，离职消息传出当日阅读量达1万+ [6][8] - 万达员工评价其管理风格争议较大，被指任人唯亲，但也有为员工争取奖金的正面评价 [6]

盘活商业资产成为房企融资新路径 - 房企通过引入险资和公募REITs分拆上市等方式盘活商业资产 实现资金回笼并向轻资产运营转型 [1] - 瑞安房地产转让佛山瑞安及佛山安盈100%股权 总对价34.9亿元 交易后获得6.83亿元净资金用于营运 [1] - 中国海外发展计划将佛山南海映月湖环宇城项目通过REITs在深交所上市 募资13.55亿元 [2] 交易结构与战略意义 - 瑞安房地产通过基金持有项目57.63%权益 既保留控制权又实现现金回笼 为未来REITs退出预留空间 [2] - 中国海外发展表示REITs发行可减少债务依赖 盘活基础设施资产 提升滚动投资能力和可持续运营 [2] - 房企通过REITs实现资产证券化 从持有者转变为投资参与方和运营方 推动行业向资产管理模式转型 [3] 行业转型趋势 - 优质商业地产正借助金融工具打通"转轻路径" REITs市场持续扩容吸引房企积极参与 [3] - 房企通过REITs将存量资产打包上市 释放沉淀资金 促进从开发模式向资产管理模式创新 [3] - 行业专家指出 未来可能有更多商业物业通过REITs平台出表上市 实现融资回笼和降杠杆 [3]

核心观点 - 中交地产拟以1元价格向控股股东转让房地产开发业务相关资产及负债 彻底退出房地产开发赛道 [2][3] - 交易目的是剥离亏损重资产 聚焦物业服务和资产管理等轻资产业务 改善资本结构和盈利状况 [3] - 交易后公司总资产减少98%至20亿元 营收下降94%至11亿元 但净利润扭亏为盈增长102% [4] - 公司连续两年亏损 2024年净亏损52亿元 销售金额同比腰斩58%至156亿元 [7][8] - 因净资产-36亿元触发退市风险警示 股票简称变更为"*ST中地" [9] 交易细节 - 转让标的包括房地产开发业务相关股权 债权及债务 交易价格为象征性1元 [3] - 截至2024年末 公司合并口径资产负债率高达90% 融资余额576亿元 偿债压力大 [3] - 标的资产账面净值-39亿元 评估增值24%至-30亿元 控股股东承接负资产实为断臂求生 [5] 财务数据变化 - 总资产从1077亿元降至20亿元(-98%) 负债从967亿元降至8亿元(-99%) [4] - 资产负债率从90%降至40% 营业收入从183亿元降至11亿元(-94%) [4] - 净利润从-64亿元转为+0.98亿元 实现扭亏为盈 [4] 历史背景 - 2015年成为中交集团唯一A股地产平台 2019年提出"2023年千亿目标"并激进扩张 [6][7] - 原董事长李永前曾任职绿城中国 提出"央企前三"目标 2024年9月辞职 [7] - 2024年高管团队大调整 反映集团对地产板块重视 [7] 经营困境 - 2022-2024年归母净利润分别为0.34亿 -16亿 -52亿元 亏损持续扩大 [8] - 2022-2024年销售金额从459亿降至373亿再降至156亿元 缩水66% [8] - 2024年签约销售面积同比-53%至85万方 销售回款-45%至247亿元 [8] 转型挑战 - 房地产开发收入占比95% 物业管理和代建业务合计不足8亿元 [9] - 轻资产转型后营收规模大幅缩水 持续经营能力存疑 [10] - 需在重组后实现净资产转正才能摘帽 保壳面临重大挑战 [10]

战略调整举措 - 公司将东方宾馆1 11万平米物业进行12年长租 租赁期2026年1月1日至2037年12月31日 租金总额6319 48万元 管理服务费1579 87万元 [1][2] - 子公司岭酒物业签订7家酒店10年托管协议 合作期2025年7月1日至2035年6月30日 需支付基础经营服务费1 23亿元 [4] - 拟挂牌转让世界大观3 92%股权 首次挂牌底价2365 76万元 挂牌期限不超过12个月 [5] 关联交易 - 广百展贸为岭南控股股东旗下控股企业 构成关联交易 租赁场地综合费合计7899 35万元 [2] - 广州市旅业公司为公司控股股东全资子公司 酒店托管交易构成关联交易 [4] 财务表现 - 2024年营收43 09亿元 同比增长25 43% 但扣非净利润仅微增1 17% [1][10] - 酒店管理毛利率27 29% 较上年同期下降8 21个百分点 [4] - 世界大观2024年贡献投资收益7517 43万元 占利润总额36 42% 主要来自现金分红7606 68万元 [5] 业务转型 - 加速轻资产转型 通过物业长租和酒店托管输出管理经验和品牌优势 [1][4] - 拟转让世界大观股权以聚焦主业发展 优化业务结构 [5] - 5月布局市内免税业务 投资877 50万元占合资公司19 50%股权 开拓"旅游+零售"业务 [8][9] 业绩挑战 - 旅行社业务毛利率持续承压 酒店业务门店扩张但业绩疲软 [1] - 2024年经营活动现金流7552 42万元 同比下降30 51% [10] - 一季度营收和扣非净利润同比增幅降至1 23%和7 7% 较2024年同期91 17%和239 54%明显回落 [11] 市场传闻澄清 - 公司澄清并非"粤超"联赛合作参与方 [1][11]

行业概况 - 中国商业地产行业在2024年展现出强大韧性和活力，以资产运营为核心的企业抗风险能力更强，租金收入成为最稳定现金流 [1] - 统计的140个购物中心中，超85个租金收入突破1亿元，超60个实现同比增长 [1] - 一线及新一线城市商场仍是主要收入来源，部分二线城市如沈阳、大连、无锡等表现突出 [1] - 轻资产转型加速，运营模式向委托管理和品牌输出倾斜 [1] - 行业进入"存量运营决胜期"，多个企业发力存量项目改造，实现客流、租金、销售额同步增长 [1] 华润置地&华润万象生活 - 华润置地2024年营业收入2788亿元（+11%），购物中心租金收入193.5亿元（+8.4%）[2] - 华润万象生活综合收入170.4亿元（+15.4%），商业运营管理服务收入42.1亿元（+30%）[2] - 9个标杆mall租金收入合计76.23亿元，占总租金收入的39.4% [2] - 深圳万象城以15.57亿元年租金收入居首，杭州万象城14.25亿元，沈阳万象城11.67亿元 [3] - 二线城市项目表现突出，沈阳铁西万象汇租金增长率达8.39% [4] - 全国在营购物中心122座，管理面积1314万㎡，2024年零售额2150亿元 [6] - 2024年新开21座购物中心，新签12个轻资产项目 [8] 珠海万达商管 - 2024年新开25座万达广场，包括首座"四代+"武汉汉街万达 [10] - 截至2024年底运营513座万达广场，管理面积超7000万㎡ [11] - 2025年计划新开30座万达广场，重点布局华中和华东地区 [12] 龙湖集团 - 商场租金收入109.8亿元（+6.8%），42个天街租金收入超1亿元 [14] - 重庆时代天街以7.3亿元租金收入成为集团最高 [14] - 2024年新开13个商场，其中6个为轻资产项目 [18] - 2025年计划至少新开8个天街项目 [21] 新城控股 - 商业运营总收入128.1亿元（+13.1%），超额完成目标 [24] - 全国布局200座吾悦广场，已开业173座，出租率97.97% [25] - 2024年新开15座吾悦广场，其中8个为轻资产项目 [27] - 2025年计划实现商业运营总收入140亿元，新开至少5座吾悦广场 [29] 大悦城地产 - 购物中心租金收入30.2亿元（+1%），10个商场年租金收入突破1亿元 [32] - 上海静安大悦城租金收入增长20%，三亚大悦城实现100%出租率 [33][34] - 2024年新开3座大悦城，2025年计划新开深圳大悦城和南昌大悦城 [37][39] 宝龙地产&宝龙商业 - 宝龙商业2024年新开11个项目，包括7座宝龙广场 [41] - 截至2024年底已开业98个零售商业项目，总建筑面积1110万㎡ [43] - 2025年计划新开7个项目，包括5座宝龙广场 [44] 恒隆地产 - 内地商场总收入48.1亿元（-3%），上海两个旗舰商场收入均下跌 [46] - 次高端商场表现较好，天津恒隆广场租金增长12% [46] - 杭州恒隆广场计划2025年起分阶段开业，上海恒隆广场扩建项目预计2026年竣工 [50] 太古地产 - 内地零售物业租金收入44.89亿港元（+7%），上海前滩太古里租金和销售额双增长 [51] - 北京太古坊（原颐堤港二期）将于2026年分阶段落成，成为内地首个"太古坊"项目 [55] - 未来2年将有7个项目陆续面市，包括西安太古里、三亚太古里等 [57] 瑞安房地产 - 租金及相关收入35.47亿元（+9%），77%来自上海物业组合 [59] - 蟠龙天地租金收入增长64%至1.15亿元，鸿寿坊增长290%至0.82亿元 [60] - 2025年将新开上海太平洋新天地商业中心和武汉光谷创新天地商业公园 [64] 嘉里建设 - 内地投资物业租金收入40.7亿港元（-1%），上海静安嘉里中心表现稳健 [67] - 杭州嘉里城计划2025年10月开业，商业部分由10万方盒子+街区组成 [71] 新鸿基地产 - 内地投资物业租金收入28.47亿元（-2%），广州天环Parc Central表现突出 [73] - 未来三年将有6个新项目入市，包括苏州环贸广场ICC和上海徐家汇中心ITC Maison [74] 九龙仓集团 - 内地投资物业收入45.7亿港元（-4%），成都IFS和长沙IFS表现稳健 [77] - 长沙IFS去年新开80+家品牌，其中30+家为首店 [78]

万达资产出售交易分析 - 万达近期以500亿元打包出售48座核心区域万达广场，平均每个广场价格10.4亿元，较去年平均估值15亿元/座明显折价[4][5] - 出售资产包括北京、上海等39个城市的成熟项目，其中33%位于商业一线/准一线城市，27%位于二线城市，其余30%位于三四线城市[3] - 此次交易接盘方包括太盟、腾讯、京东等组成的豪华财团，交易完成后万达商管对珠海万达商管持股比例从78%降至40%[1][16][17] 万达资产结构变化 - 2017年以来累计出售资产包括：13个文旅项目+77家酒店(637.5亿元)、万达电影控股权、海外AMC院线等[10][11] - 目前全国开业513座万达广场中已售出至少85座，但保留运营权，商业运营总面积达7090万平方米[12] - 公司加速轻资产转型，2025年计划开业14座万达广场中仅1座为自有资产[26] 万达财务与战略调整 - 截至2024年Q3，公司流动负债914.2亿元，其中短期债务439.73亿元，当期经营现金流净额仅能覆盖约23%短期债务[25] - 通过下沉市场维持扩张，2024年新开25座万达广场中近半位于三线及以下城市，百强县布局近30个项目[6] - 太盟等投资者以600亿元注资解救对赌危机，但导致王健林对核心运营实体控制权大幅稀释[16][17] 投资方战略意图 - 太盟采用控制权收购策略，计划通过深度改造提升资产价值，符合其"亚洲小黑石"的私募投资风格[20] - 腾讯、京东看重线下流量入口价值，可结合小程序/电商生态实现场景融合[21][22] - 险资青睐万达广场稳定的租金现金流，作为长期资产配置选择[23] 行业转型趋势 - 万达从"地产开发商"向"商业运营服务商"转型已持续十年，轻资产项目占比从2020年60%提升至2025年93%[6][26] - 商业地产行业呈现重资产持有与运营权分离趋势，专业运营能力成为核心竞争力[12][26]

核心观点 - 万达近期以500亿元打包出售48座核心区域万达广场，平均单价10.4亿元，显著低于去年15亿元/座的市场估值，属于"骨折价"抛售优质资产 [4] - 出售核心资产主要因公司面临914亿元流动负债压力，2024年Q3净现金流仅100亿元，需9年才能覆盖短期债务，迫使持续"断臂求生" [25] - 交易后万达保留运营权但丧失产权，接盘方包括太盟、腾讯、京东等战略投资者，形成"豪华阵容"各取所需 [2][19][22] 资产出售详情 - **交易规模**：48座广场覆盖39城，一线/准一线占比33%，二线27%，包含北京石景山等运营超10年的成熟项目 [2][3] - **估值对比**：杭州拱墅万达去年挂牌价14.8亿元（租金回报率8%），本次打包价相当于折价30% [4] - **历史累计**：2023年至今已出售85座广场，占全国513座的16.6% [4][11] 万达资产版图演变 - **转型历程**：2015年启动轻资产转型，2020年后每年新增轻资产项目占比超60%，2025年计划开业14座中仅1座为重资产 [26] - **出售路径**：2017年起先后剥离文旅（637.5亿元）、酒店（24.9亿元）、影视（阿里巴巴/儒意接盘）等非核心资产 [8][9][11] - **剩余资产**：截至2024年底仍运营513座广场（7090万㎡），但产权资产持续减少，核心转向运营服务能力 [11][12] 资本运作与控制权 - **对赌困局**：珠海万达商管四次IPO失败触发300亿元回购条款，2024年太盟等注资600亿元换取60%股权，万达持股降至12.3% [14][15][17] - **管理权变更**：太盟高管接任珠海万达商管董事长，王健林控制权大幅削弱 [17][18] - **股权架构**：剩余27.66%股权分散至7家新公司，含阳光人寿持股，增加协调复杂度 [17] 接盘方战略意图 - **太盟投资**：遵循"控制权收购"策略，瞄准商业地产周期底部机会，计划通过运营提升资产价值 [19][20] - **互联网巨头**：腾讯看重线下场景数字化（小程序/企业微信导流），京东布局零售生态协同（前置仓/体验店） [22][23] - **险资逻辑**：阳光人寿等追求稳定现金流，商业地产租金收益匹配长期资金需求 [24] 行业与运营策略 - **下沉市场**：百强县布局近30个项目，2024年新开25座广场中半数位于三线以下城市 [6] - **轻资产模式**：输出品牌管理收取服务费，避免负债扩大，但盈利能力受限 [6][12] - **行业对比**：万达广场出租率及品牌认可度仍具优势，尤其在低线城市 [6]

万达集团资产出售 - 2017年出售70多家酒店和13个文旅项目以缓解债务压力[10] - 2024年初出售5家万达广场，5月底计划出售48家万达广场[13] - 48家万达广场交易由太盟投资集团主导，该机构累计向万达注资780亿元[13][15] 公司债务与资金压力 - 万达集团总债务规模达6000亿元，需持续出售资产偿还[10][22] - 2023年万达商管继续出售资产但仍未完全解决债务问题[20] - 租金收入因电商冲击和实体店客流下降而大幅减少[20] 上市计划与对赌协议 - 2014年万达上市后因估值争议主动退市，签订2018年A股上市对赌协议[3][5] - 2016-2017年房地产行业调控导致上市计划失败[5][7] - 多次上市申请失败导致对赌协议债务持续累积[9] 资产处置特点 - 出售资产多为万达广场等重资产项目，转向轻资产模式[12] - 部分交易含核心项目，且存在低价出售情况[15][18] - 收购方如融创、富力在2017年交易后仍面临运营负担[16] 行业环境变化 - 房地产行业2016-2017年面临严格调控，影响上市进程[5] - 电商崛起导致实体商业租金收入下降[20] - 万达广场作为商业综合体受宏观经济和消费模式转变冲击[12][20]