数字遗产问题日益凸显 - 数字遗产处理需求激增，专业人士在三个月内接到数百起数字资产咨询案例 [1] - 用户意外去世后数字资产处理困难，引发“人去世了朋友圈会消失吗”等社会热议 [1] - 知名歌手李玟的网易云音乐账号因手机号二次放号被新用户登录，该账号拥有26.1万粉丝 [1] 数字遗产的价值与继承案例 - 少林武僧秋风去世后，其社交媒体账号转为纪念账号，其姐姐的账号粉丝量借此增长至数十万级别，并在近一年内直播带货几百场 [3][4][5] - 法律原则性承认网络虚拟财产的合法地位，支付宝、微信余额等有明确经济价值的数字资产可依法继承 [5] - “90后”B站UP主订立遗嘱，其虚拟财产包括百万粉丝账号和总价值300万元的虚拟资产 [9] - 游戏装备等虚拟财产价值波动巨大，例如CSGO游戏中有天价手套从12万跌至5万 [8] 数字遗产继承的法律与实践困境 - 法律对“数字遗产”缺乏明确的官方定义，权属规则和继承问题仍在探索中 [5] - 平台用户协议规定账号“所有权”归平台，用户仅拥有“使用权”，导致继承困难 [12] - 全国首例微信公众号继承权案于2025年6月立案，原告因平台不支持继承其母亲实名认证的公众号（发布239篇文章，拥有1326名关注者）而提起诉讼 [13] - 数字遗产价值评估存在挑战，因其价值受市场、版本、政策影响大，且缺乏统一的评估标准和专业机构 [11] 平台的应对措施与探索 - 淘宝店铺继承已形成相对固定的程序，成为数字遗产继承领域处置较成熟的案例 [11][12] - 海外平台如Facebook推出“遗产联系人”功能，允许用户生前指定代理人管理纪念账号 [15] - 国内平台开始跟进，B站推出“纪念账号”服务，微信从2025年9月起不再回收长期不使用的账号 [16] - 平台在处理数字遗产时面临隐私保护与情感需求的冲突，例如逝者聊天记录、私信等隐私信息的处置争议 [13][14][15]

伯克希尔持仓变动 - 伯克希尔哈撒韦公司第三季度末建仓价值43亿美元的谷歌母公司Alphabet股票[3] - 同期公司减持价值约110亿美元的苹果股票 为连续第二个季度减持[6] - 截至第三季度末 伯克希尔持有苹果股票价值约为610亿美元[6] 持仓结构调整分析 - 新建仓的Alphabet成为伯克希尔的第十大持股公司 苹果仍为最大持股公司[5] - 在2023年至2024年期间 伯克希尔出售了其持有的苹果公司超过三分之二的股份[6] - 截至目前 伯克希尔出售的苹果股票份额已接近四分之三[6] 重点公司股价表现 - 持仓报告曝光后 谷歌当天盘后股价大涨超过4%[5] - 今年至今谷歌累计涨幅已超46% 英伟达上涨近42% 苹果股价上涨不到9%[5] - 谷歌最近一个季度的总收入达到了创纪录的1000亿美元[5] 投资逻辑与行业趋势 - 投资谷歌凸显了谷歌在人工智能市场竞争中的强势反弹[5] - 苹果公司被认为在人工智能竞赛中落后于硅谷的其他竞争对手[5] - 巴菲特将苹果公司视为一家消费品企业而非科技公司[6] 公司管理层变动 - 巴菲特将于今年年底卸任首席执行官 格雷格·阿贝尔将于明年1月1日接任[6] - 苹果公司蒂姆·库克最早可能于明年卸任首席执行官 已执掌公司超过14年[7] - 苹果硬件工程高级副总裁约翰·特纳斯被普遍认为是库克最有可能的继任者[7]

桥水基金持仓变动 - 全球最大对冲基金桥水于去年四季度大幅减持英伟达125万股、谷歌75万股，并对苹果进行最大幅度达40%的减持 [1][3] - 同时减持其他科技巨头包括Meta、微软和亚马逊 [1][4] - 反手大幅增持标普500指数ETF，增持幅度高达883% [1] - 新建仓特斯拉15万股 [1] 持仓调整背后的逻辑 - 减持行动针对过去两年AI浪潮的领头羊，这些公司涨幅惊人，桥水操作意在警惕估值泡沫，例如英伟达去年涨幅超200%，动态市盈率一度突破80倍 [5] - 通过减持个股并转投指数ETF来分散风险，平衡投资组合，降低科技股过高的集中度 [5] - 新建仓特斯拉可能表明其看好新能源车的长期趋势，而非短期波动 [5] - 更深层逻辑源于对美国可能进入“大债务周期”后期的判断，担忧美联储政策转向可能导致科技股泡沫破裂，转向指数ETF是“放弃阿尔法，拥抱贝塔”，赌美国整体经济韧性 [5] 对中长线投资者的启示 - 投资者应学会止盈，对英伟达等涨幅巨大的明星股要敢于卖出 [6] - 中长线投资需重视均衡配置，结合指数基金、行业龙头和现金以抵御市场波动 [7] - 需密切关注利率、债务、通胀等宏观大变量，这些因素往往比公司财报更能决定趋势 [7]

公司投资策略演变 - 自2011年起聚焦消费领域投资，源于复盘发现消费项目成功率符合预期且结果可预测[1] - 此前为多元化投资，但科技类项目成功存在偶然性，因果关系难以复制[1] 消费企业护城河理论 - 消费企业护城河存在但不同于科技企业，并非依靠单一核心专利或创意，而是综合性复杂系统[4][5] - 需求端四大护城河包括品牌效应（专业领域决策成本高时尤为重要）、网络效应（用户规模带来使用价值提升，易形成赢家通吃）、迁移成本（用户已投入时间精力形成转换壁垒）、范围经济（一站购齐优势）[7][8] - 供应端四大护城河包括规模经济（先发者通过规模获得成本优势压制后来者）、学习曲线（累计产量形成知识壁垒）、要素垄断（配方工艺、行业牌照、门店位置优势）、供应端范围经济（供应网络统筹优化成本）[10][11][12][13][14] - 护城河构建核心在于消除短板而非比拼长板，任何明显纰漏都可能引发致命危机[14] 消费领域创业者特质 - 消费企业创始人需能力全面，不同于可偏科的科技企业天才型创始人[16] - 内部建立"VISIBLE"分析框架，涵盖远见、正直、分享精神、创新能力、品牌能力、学习能力、执行力七大要素[17] - 投资策略倾向于产品型创始人，虽发展速度较慢但更稳健，案例显示营销型创始人企业爆发快但易跌跟头，存在估值上涨10倍后迅速归零的情况[19][20] - 产品型创始人案例鲍师傅糕点在多数网红品牌销声匿迹背景下持续向好发展[21]

持仓总览 - 截至2025年三季度末，HHLR Advisors美股持仓总市值为41亿美元，较二季度增加9.9亿美元，增幅达32% [2] - 公司共持有33只股票，前十大重仓股占持仓总市值的93.46% [3][5] - 中概股市值占持仓总市值比例超过90%，是核心配置 [5] 重点增持与新进 - 拼多多为第一大重仓股，三季度增持161.58万股至859.26万股，期末持有市值11.36亿美元，占总持仓13.21%，该股年初至今涨幅超过35% [6] - 阿里巴巴为第二大重仓股，三季度大举增持214万股至328.97万股，季末持仓市值5.88亿美元，该股年初至今股价上涨84.46%，其中三季度涨幅约为58% [2][7] - 新进百度集团164.10万股，持有市值2.16亿美元，为第六大重仓股，该股三季度涨幅近54% [4][7] - 新进满帮集团406.66万股，期末持仓市值5274.32万美元；新进消费互联网公司Sea约18万股，季末持有市值3218.03万美元 [7] 重点减持与清仓 - 减持富途控股107.41万股至323.82万股，持仓市值5.63亿美元，该股年初至今涨幅超过107% [9] - 减持网易87.29万股至79.08万股，期末持有市值1.20亿美元，该股今年以来涨幅为60.50% [9] - 减持逸仙电商122.61万股至488.59万股，持有市值4426.60万美元 [9] - 减持贝壳322.92万股至423.63万股，期末持仓市值8048.93万美元 [9] - 三季度清仓中通快递、唯品会、理想汽车、京东、BOSS直聘等多只标的 [9]

AI革命的本质与规模 - AI革命是继文明诞生和工业革命后的第三次重大革命，其影响可能是工业革命的十倍且发生速度快十倍[5][6] - 技术扩展人类能力的方向从替代身体机能转向替代心智功能，实现“按需获取智能”[6] - 技术和科学增长呈指数级加速，形成“发现-重大发明-规模化生产”的循环三角关系[7] - AI革命不仅是经济变革，更是渗透生活方式、思维模式和社会结构的全面社会变革[7][8] 工作与教育体系的重构 - AI可能消解大多数专业职业岗位，未来组织可能出现“一个人+一百个AI”的运转模式[10] - 社会需应对“无限闲暇”挑战，教育核心将从培养劳动力转向教导创造性生活[10][12][13] - 未来教育强调自主学习，通过AI降低学习门槛，平衡体、脑、心、精神四方面发展[13] - AI在绘画、作曲等创造性领域达到大师水平，挑战人类艺术家的独特价值[14] 经济分配与知识产权变革 - AI可能颠覆“因工作获酬”的传统分配模式，需重新设计基本收入等财富分配机制[16] - 经济利益可能集中在控制AI系统的少数群体手中，加剧贫富差距的AI鸿沟[18] - 知识产权制度面临重构，创意可能成为“共同财产”，个人贡献难以界定和保护[19] 社会关系与组织形态演变 - AI推动社会活动从集中化向分散化回归，远程办公、线上教学等模式成为趋势[21][22] - 医疗、教育、司法等领域出现去中心化变革，医院、学校、监狱等传统机构可能消失[22] - 人类需处理与AI新物种的共处关系，涉及情感陪伴、伦理制度和社会连接重构[23] 全球格局与治理模式影响 - AI天生具有开放协作基因，可能减轻民族主义隔阂，促进全球普惠发展[25][26] - 中国深度参与AI变革，其非扩张性的哲学传统为全球治理提供新范式[27] - 中西方经验结合可能创造更文明、和平的全球秩序，AI助力气候变化等议题解决[29]

公司整体业绩 - 2025财年第三季度营收同比增长15%至1928.7亿元，创历史新高 [2] - 净利润同比增长19%至631.33亿元，经营利润（Non-IFRS）同比增长18%至725.7亿元 [2] - 毛利同比增长22%至1088亿元，整体毛利率提升至56% [3] - 公司营收已实现连续10个季度增长，毛利与经营利润连续12个季度增速超过营收增速 [3] AI战略与投入 - 公司高管在财报电话会中强调AI的战略意义，认为其在广告、游戏、编程、视频制作等领域带来业务助益和效率提升 [2] - AI驱动广告技术贡献了约一半的广告收入增长，使广告业务增速快于整体营收 [6] - 生成式AI用于创作广告素材、精准定向投放以及开辟AI原生应用新流量场景，部分广告点击率从历史水平的0.1%-1%提升至3.0% [8] - 公司计划在微信内推出AI智能体，以利用其强大的通信、社交及支付生态 [14] - 2025财年第三季度研发开支同比增长28%至228.2亿元，创单季历史新高，主要用于AI领域投入 [19] - AI应用“元宝”已全面接入数十款公司应用，覆盖社交、办公与消费等核心场景，日活跃用户跻身行业前三 [5][6] 广告业务表现 - 2025财年第三季度营销服务收入同比提升21%至362.4亿元，连续十二个季度保持两位数增速 [6] - AI加速微信交易生态流动，微信小程序、微信小店、视频号的用户停留时长与消费行为持续攀升 [9] 微信生态商业化 - 微信及WeChat合并月活跃账户数同比增长2%至14.14亿 [9] - 微信小店打通视频号、公众号、小程序等生态入口，9月其月动销带货者数量同比增长超100%，月成交额实现翻番 [9] - 微信支付境外线下消费笔数增长34%，上半年境外小程序月活数量同比提升30% [10] - 微信小游戏用户体量达10亿，月活跃用户数达到5亿，过去一年超300款小游戏单季度流水超千万 [12] - 预计2025年小游戏市场规模或高达610亿元，较七年前增长10倍 [10] ToB业务（金融科技及企业服务） - 2025财年第三季度ToB业务收入同比增长10%至581.7亿元，连续两个季度保持双位数增速 [14] - 增长源于消费贷款服务、商业支付活动、理财服务收入增长，以及企业服务收入的持续增长 [16] 游戏业务表现 - 2025财年第三季度游戏收入同比增长22.8%至636亿元，是公司核心增长引擎 [22] - 本土市场游戏收入同比增长15%至428亿元 [23] - 国际市场游戏收入同比暴涨43%至208亿元，首次突破200亿大关 [25] - 《王者荣耀》2025年国服日活跃用户数突破1.39亿，全球月活跃用户超过2.6亿 [23] - 《和平精英》8月绿洲启元活跃用户突破3300万 [23] - 《无畏契约》手游10月国服月活突破5000万 [23] - 《三角洲行动》国服9月日活跃用户超3000万，流水位居行业前三 [24] - 海外市场方面，《皇室战争》9月流水同比大增360%，《流放之路2》和《沙丘：觉醒》等收购工作室产品表现亮眼 [27]

核心观点 - 报告核心观点认为市场自10月底进入阶段性"再平衡"阶段，预计持续1-2个月，驱动因素是三季报显示科技与周期行业盈利同步发力，叠加科技板块年内涨幅较大且机构仓位集中 [1][10] - 展望2026年，市场风格将更均衡，科技板块仍具备中长期优势，顺周期机会主要在于PPI改善，红利风格表现将优于2025年 [1][11] - 当前再平衡阶段建议关注科技内部的高低切换，如电力设备、游戏、军工、光伏、港股互联网等领域 [1][11] 市场再平衡的驱动因素 - 观点变化始于2025年10月最后一周，触发因素是2025年三季报显示科技与周期行业实现"两翼齐飞"的同步发力，科技、周期与非银金融成为当季盈利增速最快的三大方向 [1][10] - 科技板块在2025年估值扩张阶段累计涨幅较高，例如电子、电力设备、通信、有色金属等行业显著跑赢市场，高贝塔特征显著 [1][13][17] - 机构仓位在科技板块上较为集中，基金三季报持股市值前20家公司多集中在科技硬件领域，例如腾讯控股、宁德时代、阿里巴巴等 [1][14][15] 产能周期与盈利修复线索 - 总量视角看，2025年第三季度A股产能去化加速，全A（剔除金融）资本开支同比连续6个季度为负，2025年Q1/Q2/Q3分别为-5.23%/-3.10%/-4.65%，在建工程同比在Q3出现近8年来首次转负至-2.33% [2][16][20] - 产能周期下行支撑价格改善，反内卷政策推动全A（剔除金融）销售利润率-TTM连续3个季度企稳回升 [2][20] - 行业结构视角，建议重点关注两类行业：一是产能出清已对价格形成支撑且利润率具提升空间的行业，如煤炭（利润率位于31%历史分位）、钢铁（31%分位）、电力设备（7%分位）、建筑材料（12%分位） [2][26]；二是具备改善预期、利润率处于历史低位且产能主动收缩的行业，如计算机（7%分位）、轻工制造（0%分位）、建筑装饰（0%分位）、纺织服装（0%分位） [2][27] 微盘股表现原因与展望 - 微盘股策略在高波动环境中通过资金博弈与交易效率实现超额收益，2025年出现两次显著领先大盘的情况：5-7月微盘股指数上涨31.81%，同期中证2000涨17.26%，上证50涨4.93%；10月微盘股上涨5.51%，而中证500仅涨0.34% [3][39] - 微盘股领先性源于三方面：流动性宽松背景下往往领先指数反弹；万得微盘股指数编制具"逆向选股"特征，内生止盈再平衡；策略更注重市场自我修复与逆向反应 [3][39] - 当前微盘股行情具备更坚实流动性支撑，资金来源多元化，包括居民资金通过ETF入市、汇金增持、公募新发回暖等，在"稳定增量+温和情绪"格局下微盘风格仍具上行空间 [3][43] 行业配置建议 - PPI改善及反内卷受益行业包括光伏、化工、钢铁、有色金属、电力、机械 [4][44] - 科技成长与自主可控主线关注AI硬件（重视Alpha）、电池、电网、游戏、军工、AI应用 [4][44] - 中长期底仓配置稳定型红利、黄金、优化的高股息资产 [4][44]

巴菲特 【CNMO科技消息】11月5日，"股神"沃伦·巴菲特领导的伯克希尔·哈撒韦公司向美国证券交易委员会提 交了第三季度13F持仓报告。报告显示，本季度伯克希尔公司大量减持苹果公司股票。 与此同时，伯克希尔新建仓谷歌母公司Alphabet（GOOGL）1785万股，持仓规模约43亿美元，使 Alphabet直接进入其前十大持仓之列。这一操作与巴菲特历来对高估值科技股保持谨慎的风格形成对 比，因而引发市场广泛解读。 CNMO了解到，这份报告因其恰逢巴菲特将于年底卸任首席执行官而备受关注——95岁的巴菲特在执掌 伯克希尔60年后，将把日常管理权交给长期副手格雷格·阿贝尔。 根据报告信息，截至9月30日，伯克希尔持有的美股总市值为2670亿美元，较上一季度增长3.4%，共涉 及41只股票。苹果公司仍是伯克希尔的第一大重仓股，持仓市值约607亿美元。但本季度伯克希尔将其 苹果持股从2.8亿股削减至2.382亿股，相当于减持约4179万股（环比下降14.9%），持仓市值减少约106 亿美元。从历史累计数据看，伯克希尔已出售其最初持有的9.05亿股苹果股票的近四分之三。这已是连 续第二个季度减持苹果，且本季抛售规模较上 ...

当地时间11月14日，传奇投资大亨沃伦·巴菲特（Warren Buffett）旗下的伯克希尔·哈撒韦公司发布持仓 报告显示，截至今年第三季度末，该公司已建仓价值43亿美元的谷歌股票，并继续减持苹果。这也很有 可能是巴菲特今年年底退休前，该公司最后一次重大的投资布局。 最新的持仓使谷歌母公司Alphabet成为伯克希尔的第十大持股公司，而苹果仍然是伯克希尔最大的持股 公司。值得关注的是，投资谷歌与巴菲特长期价值投资的理念并不完全相符，巴菲特很少投资高增长公 司。 但在美国科技公司高速成长期，伯克希尔的投资模式也正在顺应时代潮流。巴菲特的合伙人芒格生前曾 感叹错过了谷歌的投资，而巴菲特在卸任前买入谷歌的举措，从某种程度上也弥补了芒格的缺憾。 在伯克希尔的持仓报告曝光后，谷歌当天盘后股价大涨超过4%。今年至今，谷歌累计涨幅已超46%， 甚至高于英伟达的涨幅。英伟达今年迄今股价上涨近42%，而苹果股价上涨不到9%。 巴菲特对谷歌投上信任票，凸显了谷歌在过去一年人工智能市场中霸主地位争夺战中的强势反弹，谷歌 最近一个季度的总收入达到了创纪录的1000亿美元；而苹果公司则被认为在人工智能竞赛中落后于硅谷 的其他竞争对手。 ...