丨证券研究报告丨 固收资产配置丨点评报告 [Table_Title] 转债情绪修复到什么位置了？ ——可转债周报 20260425 报告要点 [Table_Summary] 4 月转债情绪呈结构性修复，底部特征显现；财报期避险致高价标的交投回落，小盘转债情绪 滞后但后续具抬升潜力。当周 A 股延续反弹但分化加大，大盘及科创占优，市场转入结构性轮 动；交投高位放大，科技及周期方向占优，公用与家电拥挤度提升。转债同步震荡微跌，中小 盘抗跌，交投略升；估值端整体分化，高平价与中低市价溢价率扩张；隐波与中位价双双回落 但仍处高位。结构上多数板块走弱，社服机械较强，强势标的普遍呈高价强股性特征。一级发 行平稳；下修意愿偏弱，强赎意愿偏强，建议持续跟踪强赎落地带来的估值扰动。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵增辉 熊锋 朱承志 SAC：S0490524080003 SAC：S0490524120004 SFC：BVN394 SFC：BWI629 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Title 转债情绪修复到什么位置了？ 2] ——可 ...

公司2026年第一季度业绩表现 - 公司2026年第一季度营收同比下滑7% [1] - 公司2026年第一季度净利润同比下滑15% [1] 公司业绩下滑原因 - 国内市场方面，以旧换新补贴效应逐步消退，内需仍承压 [1] - 海外市场方面，美国严重暴风雪天气对业绩造成拖累 [1] - 人民币升值带来的汇兑损失对业绩造成拖累 [1] 公司成本与盈利前景 - 公司的成本管控举措在一季度开始初见成效，令人鼓舞 [1] - 预计第二季度仍面临较高的盈利下行风险 [1] - 盈利下行风险源于大宗商品价格高企及运费上涨的影响将逐步显现 [1] 公司股东回报与股价 - 公司已宣布多项提升股东回报的举措 [1] - 提升股东回报举措有助于在2026年下半年潜在拐点出现之前，对公司股价的下行风险形成一定支撑 [1]

核心观点 - 海尔智家2024年第一季度业绩阶段性承压，但降幅环比改善，后续业绩有望逐季改善，交银国际维持其“买入”评级及30.1港元目标价 [1] 财务业绩表现 - 2024年第一季度营收为736.9亿元，按年下降6.9% [1] - 2024年第一季度扣非净利润为44.4亿元，按年下降17.2% [1] - 业绩下滑主要受内需市场偏弱以及北美市场天气、关税等因素影响 [1] - 业绩降幅按季改善，大致符合公司此前按年下滑个位数的指引 [1] 盈利能力分析 - 2024年第一季度毛利率为25.3%，按年微降0.1个百分点 [1] - 内地市场毛利率按年有所提升 [1] - 海外市场受关税扰动及大宗原材料价格上涨等因素影响，抵消了内地市场的毛利率改善 [1] - 若剔除北美市场影响，公司经营利润按年增长10%以上，显示业务韧性 [1] 未来展望与估值 - 交银国际维持海尔智家2026年至2028年的盈利预测不变 [1] - 预计公司第二季度业绩将环比有所改善 [1] - 维持目标价30.1港元及“买入”评级 [1] - 公司目前的股息率具有吸引力 [1]

核心观点 - 交银国际认为海尔智家首季业绩阶段性承压，但后续有望逐季改善，维持其“买入”评级及30.1港元目标价 [1] 财务业绩 - 公司第一季度营收为736.9亿元，按年下降6.9% [1] - 公司第一季度扣非净利润为44.4亿元，按年下降17.2% [1] - 业绩降幅符合公司此前给出的按年下滑个位数的指引 [1] 业绩驱动与挑战 - 业绩下滑主要受内需市场偏弱以及北美市场天气、关税等因素影响 [1] - 若剔除北美市场影响，公司经营利润按年增长10%以上，显示业务韧性 [1] - 业绩降幅已较上一季度有所改善 [1] 盈利能力 - 公司第一季度毛利率为25.3%，按年仅微降0.1个百分点 [1] - 内地市场毛利率按年有所提升，但被海外市场关税扰动及大宗原材料价格上涨等因素抵消 [1] 前景与估值 - 交银国际维持对公司2026至2028年的盈利预测不变 [1] - 预计公司第二季度业绩将较第一季度有所改善 [1] - 公司当前股息率被认为具有吸引力 [1]

核心观点 - 海尔智家2024年第一季度业绩阶段性承压，但后续有望逐季改善 [1][2] - 交银国际维持公司“买入”评级及30.1港元目标价，认为当前股息率具有吸引力 [1][2] 财务表现 - 第一季度营业收入为736.9亿元人民币，同比下降6.9% [1][2] - 第一季度扣非净利润为44.4亿元人民币，同比下降17.2% [1][2] - 业绩下滑主要受内需市场偏弱和北美市场天气等因素影响 [1][2] - 业绩降幅环比有所改善，大致符合公司此前同比下滑个位数的指引 [1][2] 盈利能力 - 第一季度毛利率为25.3%，同比微降0.1个百分点 [1][2] - 中国内地市场毛利率实现同比提升 [1][2] - 若剔除北美市场影响，公司经营利润同比增长10%以上，显示业务韧性 [1][2] 业绩展望 - 交银国际相信第二季度业绩将环比有所改善 [1][2] - 该行维持对公司2026至2028年的盈利预测不变 [1][2]

海信家电2026年第一季度业绩电话会议纪要分析 一、 公司整体业绩表现 * 公司2026年第一季度整体营业收入为230亿元，同比下滑7%[4] * 归属于上市公司股东的净利润为10.34亿元，同比下滑8.22%[4] * 经营活动产生的现金流量净额为9.33亿元，去年同期为6500万元，有显著改善[4] * 收入与利润的个位数下滑主要受家用空调板块拖累，特别是外销业务[4] 二、 各业务板块经营表现 1. 冰洗业务 * 整体实现小个位数正增长，其中外销业务有中个位数增长[4] * 洗衣机业务表现突出，内外销均实现双位数以上的增长，整体增速在15%左右[4] * 冰冷产品外销增速好于内销[19] * 冰冷洗业务整体利润实现微增[9] 2. 中央空调业务（海信日立） * 整体实现了高个位数的增长[4] * 内销为高个位数正增长，外销延续了较高增速，达到20%以上[4] * 在收入实现增长的同时，主营业务利润率或利润构成基本保持持平，仅有极其微小的下降[9] * 家装零售渠道在2026年第一季度实现了10%以上的收入增长[9] * 水机业务在长沙工厂投产后，2026年第一季度订单量实现了双位数的良好增长[10] 3. 家用空调业务 * 是主要下滑来源，其外销业务下滑幅度在15%至20%之间[4] * 家用空调内销业务实现了高个位数的正增长[4] * 是利润降幅最大的板块，其利润总额在一季度有明显收缩[9] * 外销市场的利润率下滑幅度更大[17] 4. 三电业务 * 延续了2025年中个位数增长的态势，并在2026年第一季度进一步提速，实现了中高位数的增长[4] * 在第一季度实现了正向的利润贡献，净利润绝对值在5000万元至1亿元之间[9] * 新能源业务的签单占比已超过三分之一[18] * 预计2026年收入端能保持中个位数以上的增长，到2027年有望提速至双位数增长[18] 三、 成本压力与应对措施 * 公司面临上游大宗商品价格上涨压力，铜、铝及制冷剂价格上涨对空调板块影响较大；原油价格上涨带动的黑白料和塑料粒子涨价则对冰箱业务影响显著[6] * 铜价从2025年的7万多上涨至2026年的10万多[13] * 应对措施包括： * 价格调整：家用空调板块已于2月10日对市场关键型号进行了价格调整[6] * 推出高溢价新品：空调板块推出"华盖空调"、"大力神空调"以及U6世界杯定制款；冰箱板块推出了大尺寸、大容量的新品[6] * 供应链管理：推动通用化和标准化工作，缩减平台产品型号[21] * 原材料储备：在2025年第四季度，针对海外市场进行了数十万套的储备式生产，并储备了部分压缩机等关键原材料[15] * 存储芯片价格上涨对公司白电业务的影响不大，主要影响黑电业务[7] 四、 海外市场表现与策略 * 家用空调外销下滑受中东地区冲突影响，原定二、三月份生产并销往该地区的产品未能实现收入确认[4] * 冰冷洗外销业务的经营利润率从2025年同期的2%提升至3.3%，提升超过一个百分点[16] * 利润率提升驱动因素：墨西哥蒙特雷工厂经营状况改善；欧洲、北美等区域持续优化产品结构；洗衣机、厨电等业务在海外市场倾向于中高端产品定位[16] * 热泵业务外销实现翻番以上的迅猛增长，主要产品Air-to-Water热泵增长显著[11] * 欧洲市场热泵业务渠道库存已逐步消化，需求端呈现出边际改善的迹象[10] * 公司正加速消化巴西、墨西哥空调库存，预计Q2起基数压力逐季减小[3] 五、 现金流与汇率 * 2026年第一季度经营性现金流大幅增长最主要的影响因素是去年同期的基数较低[15] * 公司加强了风险管控，对应收账款账期和信用发货进行了更严格的控制[15] * 公司坚持汇率中性原则，通过远期锁汇等方式关闭敞口[12] * 2026年第一季度汇兑影响接近中性，录得不到1000万元的微亏[12] 六、 未来展望与策略 * 公司目标是在收入端，无论是第二季度还是全年，都力求实现增长[22] * 预计第二季度石油、铜、铝等价格将与第一季度相似，维持高位运行[12] * 自2025年第二季度开始，基数在逐步走低，这会相对减轻2026年第二季度及后续的经营压力[12] * 在冰洗外销方面，签单量保持着双位数的增长，北美、南美、欧洲等核心区域基本都实现了双位数以上的增长[19][20] * 在内销市场，公司策略是通过优化产品结构来保证盈利能力，将资源聚焦于推广核心的中高端产品型号[21] * 三电业务预计2026年和2027年将实现盈利，并逐步提升至超过一亿元的水平[18]

员工激励与股东回报策略 - 公司员工持股计划等中长期激励收入是公司董事、高管及核心员工薪酬的一部分，需达成公司设定的业绩考核条件后方可最终归属[1] - 该计划旨在将核心团队利益与公司长期业绩深度绑定，以保护股东利益，并支持公司打造一流人力资源开放平台，吸引和激励创业团队、经营管理骨干、核心技术（业务）人才及其他关键人才[1] 股份回购与注销情况 - 2021年3月12日至2026年3月26日，公司在A股市场已完成四期股份回购，合计回购股份约2.7亿股[1] - 上述A股回购股份中，已注销及拟注销股数合计约1.3亿股，占总回购股份数量的48%，以提升每股收益[1] - 2021年至2025年，公司在H股市场累计回购并注销60,767,600股[1] - 2026年4月27日，公司董事会审议议案，拟以部分要约形式进行D股回购，收购最多81,044,512股D股，占已发行D股总数的30%，该次回购的D股股份将予以100%注销[1] 未来股东回报策略 - 公司将持续坚持“分红+回购及注销”双轮驱动的股东回报策略，致力于为股东创造长期可持续的价值，进一步提升股东获得感[1]

公司2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度营收与净利润分别同比下滑7%及15%，业绩持续面临压力，尚未脱险 [1] - 国内市场方面，以旧换新补贴效应逐步消退，内需仍承压 [1] - 海外市场方面，美国严重暴风雪天气及人民币升值带来的汇兑损失对业绩造成拖累 [1] 公司成本控制与未来盈利展望 - 公司的成本管控举措在一季度开始初见成效，令人鼓舞 [1] - 预计二季度仍面临较高的盈利下行风险，原因在于大宗商品价格高企及运费上涨的影响将逐步显现 [1] 公司股东回报与股价支撑 - 公司已宣布多项提升股东回报的举措 [1] - 这些举措有助于在2026年下半年潜在拐点出现之前，对公司股价的下行风险形成一定支撑 [1] 机构观点与目标 - 目标价为22.8港元 [1] - 评级为“持有” [1]

虽然海尔的成本管控举措在一季度开始初见成效，令人鼓舞，但该行预计二季度仍面临较高的盈利下行 风险，原因在于大宗商品价格高企及运费上涨的影响将逐步显现。海尔已宣布多项提升股东回报的举 措，该行认为这有助于在2026年下半年潜在拐点出现之前，对公司股价的下行风险形成一定支撑。 智通财经APP获悉，中银国际发布研报称，海尔智家(06690)2026年一季度持续面临压力，营收与净利润 分别同比下滑7%及15%，首季业绩受压，尚未脱险。国内市场方面，以旧换新补贴效应逐步消退，内 需仍承压；海外市场方面，美国严重暴风雪天气及人民币升值带来的汇兑损失亦对业绩造成拖累。目标 价22.8港元，评级"持有"。 ...

凯莱英 (6821 HK) 核心观点 - **1Q26业绩超预期**：收入同比增长17%，剔除1.26亿元汇兑损失后，经调整净利润同比提升28%至4.2亿元，高于预期 [1] - **小分子CDMO业务稳健**：在恒定汇率下，小分子CDMO业务收入增长3.3%，毛利率提升2.9个百分点 [1] - **新兴业务高速成长**：新兴业务收入大增74%，收入占比提升至33%，恒定汇率下毛利率提升3.1个百分点，主要得益于产能利用率、经营效率及高利润率的海外收入占比提升 [1] - **费用控制良好**：销售、一般及行政费用率与研发费用率分别同比下降0.5和1.9个百分点 [1] - **订单表现强劲，新业务拓展顺利**：过去一个月各板块订单明显改善，ADC、寡核苷酸等领域获得新客户和新项目，寡核苷酸项目逐步进入后期和PPQ阶段；多肽减重领域项目数量达19个，其中8个处于临床后期，4个处于PPQ阶段 [2] - **产能扩张计划明确**：预计年底多肽产能达到69，000升，并已启动在天津建设化学大分子新基地的20亿元投资计划 [2] - **盈利预测与目标价上调**：基于强劲的订单表现和新兴业务的高增长确定性，上调2026-28年经调整净利润预测2-14%，并基于退出估值折现法将目标价上调至136.6港元/159.2元人民币，对应潜在涨幅+30.1% [1][2] 中金公司 (3908 HK) 核心观点 - **2025年业绩大幅超预期**：2025年实现归母净利润97.91亿元人民币，同比大增71.9%，ROA跃升至9.39% [3] - **收入结构优化，协同效应突出**：手续费及佣金净收入达151.75亿元，同比增长39.8%，投行、财富管理与国际化协同效应更加突出 [3] - **分红政策积极**：管理层表示将在2025年基础上继续提高分红比例，以增加投资者回报 [3] - **盈利展望乐观**：预计公司1季度及上半年业绩保持较快增长，未来三年归母净利润分别达到110亿元、117亿元和126亿元 [3] - **市场表现与估值优势**：2026年以来公司股价探底回升，目前涨幅回稳至3%以上，成为唯一录得正增长的主要券商；在当前市场环境下，公司业绩稳定性好于同业，低估值、分红率及股息率优势驱动投资吸引力增强 [3] - **目标价上调**：上调目标价至26港元，对应2026年1.05倍目标市净率，维持买入评级，潜在涨幅+29.0% [3][4] 海尔智家 (6690 HK) 核心观点 - **1Q26业绩阶段性承压**：营业收入和扣非归母净利润同比下降6.9%和17.2%，分别至736.9亿元和44.4亿元人民币，主要受内需市场偏弱及北美市场天气、关税等因素影响，但降幅环比4季度有所改善 [7] - **盈利能力展现韧性**：期内毛利率为25.3%，同比微降0.1个百分点；中国内地市场毛利率同比提升，但被海外市场关税扰动及大宗原材料价格上涨抵消；剔除北美市场影响，公司经营利润同比增长10%以上 [7] - **后续展望改善**：报告维持2026-28年盈利预测不变，并相信2Q26业绩将环比1Q26有所改善 [7] - **股息率具有吸引力**：公司目前股息率具有吸引力，维持买入评级和目标价30.10港元，对应潜在涨幅+44.3% [7] 阳光电源 (300274 CH) 核心观点 - **1Q26毛利率环比显著修复**：1Q26收入/盈利为156亿元/22.9亿元人民币，同比分别下降18%/40%，但环比分别增长-32%/+45%；毛利率环比大幅回升10.3个百分点至33.3% [8] - **储能业务结构优化**：储能业务毛利率因区域结构优化等因素，环比提升约6个百分点至30% [8] - **在手订单充沛**：期末合同负债同比增长8%、环比增长15%至122亿元人民币，创历史新高，反映储能在手订单保持增长 [8] - **后续业绩修复可期**：预计后续公司收入将逐季增长，业绩修复可期；1季度毛利率大幅修复有望缓解市场对储能毛利率下降的担忧 [8] - **维持买入评级**：维持155.00元人民币目标价和买入评级，对应潜在涨幅+18.0% [8] 全球市场与指数概览 - **主要股指表现**：恒生指数收于25，680点，单日下跌0.74%，年初至今下跌2.64%；国企指数收于8，645点，单日下跌1.27%，年初至今下跌3.02% [5] - **美股市场**：道指、标普500、纳指年初至今分别上涨2.24%、4.28%、6.12% [5] - **商品价格**：布兰特原油价格收于108.22美元/桶，三个月内上涨58.33%，年初至今上涨77.88% [5] - **汇率与利率**：日圆兑美元汇率为159.23；美国10年期国债收益率为4.34% [5] 近期深度研究报告列表（交银国际） - **2026年行业展望系列**：包括全球宏观、汽车、新能源与公用事业、科技、医药、房地产、消费等行业2026年展望报告 [10] - **重点公司深度报告**：包括SK海力士（首予买入）、劲方医药（首予买入）等公司的深度研究报告 [10] - **每日报告更新**：近期发布了关于阳光电源、海尔智家、凯莱英、中金公司、长城汽车、亿纬锂能、SK海力士、恒瑞医药等多只股票的更新报告 [10] 恒生指数及国企指数成分股关键数据（选摘） - **腾讯控股 (700 HK)**：收盘价473.80港元，市值4.285万亿港元，2025年预测市盈率14.95倍，股息率1.15% [11] - **汇丰控股 (5 HK)**：收盘价140.60港元，市值2.416万亿港元，2025年预测市盈率11.87倍，股息率4.18% [11] - **中国移动 (941 HK)**：收盘价84.65港元，市值1.757万亿港元，2025年预测市盈率11.57倍，股息率6.39% [11] - **阿里巴巴 (9988 HK)**：收盘价126.50港元，市值2.428万亿港元，2025年预测市盈率27.68倍，股息率0.79% [12] - **美团 (3690 HK)**：收盘价80.30港元，市值4490.54亿港元，2024年市盈率10.14倍 [12]