报告行业投资评级 - 维持买入评级，12个月目标价为71港元，较当前价格有25.1%的上涨空间 [1][15][34] 报告的核心观点 - 预计公司2025年上半年销售额/净利润同比增长23%/20%，达31.16亿元/11.83亿元；若剔除2250万元的员工持股计划费用，调整后净利润为12.05亿元，同比增长17% [1] - 上调2025 - 2027年净利润预测0 - 2%，主要反映2025年上半年更具韧性的利润率和比此前保守估计更快的销售复苏 [15][34] - 公司作为重组胶原蛋白领域的先驱和全球领导者，有望受益于中国功能性护肤品市场的重组胶原蛋白上行周期，凭借成分/研发实力、知名品牌和专业形象，以及医美业务的第二增长曲线实现增长 [37][38] 根据相关目录分别进行总结 关键数据 - 市值608亿港元/77亿美元，企业价值526亿港元/67亿美元，3个月平均每日交易量9.013亿港元/1.152亿美元 [4] - 预计2024 - 2027年营收分别为55.388亿元、69.336亿元、87.877亿元、103.605亿元，EBITDA分别为23.311亿元、26.737亿元、33.095亿元、38.495亿元 [4] 聚焦2025年下半年及业绩情况 - 抖音平台7月至今在线GMV同比增长58%（Comfy/Collgene分别为44%/231%），远超同行 [2] - KOL直播恢复进度仍较低，7月至今在抖音平台的销售占比约10%（去年同期约20%，2025年第一季度约40%） [2] - 有详细策略重振品牌势头，尤其是在双11期间，平衡GMV和ROI [2] - 医美审批正在进行中，但市场尚未完全反映这一因素 [2] 渠道销售情况 - 在线渠道同比增长27%，与跟踪的2025年上半年在线GMV同比增长36%存在10个百分点差距，主要因618期间产品退货率上升；预计Comfy在线销售同比下降21%，Collgene在线销售保持强劲，同比增长70% [9] - 线下渠道同比增长13%，Comfy线下销售同比增长16%，其医用敷料业务部分被Collgene线下经销商的持续缩减所抵消 [9] 比率与估值 - 2024 - 2027年P/E分别为19.4倍、22.6倍、18.2倍、15.5倍，P/B分别为5.6倍、5.2倍、4.2倍、3.5倍 [4][10] - 2024 - 2027年FCF收益率分别为4.5%、5.5%、5.6%、6.4%，EV/EBITDAR分别为15.5倍、17.5倍、13.9倍、11.3倍 [10] 价格表现 - 截至2025年7月14日收盘，3个月、6个月、12个月绝对涨幅分别为 - 25.3%、9.8%、36.4%，相对恒生指数涨幅分别为 - 33.9%、 - 12.8%、3.1% [11] 财务报表情况 - 2024 - 2027年预计总营收分别为55.388亿元、69.336亿元、87.877亿元、103.605亿元，净利润分别为21.521亿元、24.475亿元、30.603亿元、35.712亿元 [13] - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为20.412亿元、31.889亿元、33.283亿元、37.648亿元，投资活动现金流分别为 - 11.061亿元、 - 5.779亿元、 - 6.639亿元、 - 7.608亿元，融资活动现金流分别为 - 5.911亿元、10.352亿元、 - 4.445亿元、 - 6.605亿元 [13] 投资论点 - 公司是重组胶原蛋白领域的先驱和全球领导者，其在重组胶原蛋白方面的优势是差异化卖点，契合消费者对优质成分/功效的需求，并通过Comfy和Collgene等品牌快速拓展在线渠道和大众护肤品市场 [37] 价格目标风险与方法 - 12个月目标价71港元基于2027年22倍P/E，按9.6%的资本成本折现至2026年年中 [39] - 关键风险包括专业皮肤治疗市场增长慢于预期/竞争加剧、无法开发成功产品、监管风险 [39]

报告行业投资评级 - 对海底捞国际控股维持“中性”评级，新目标价为15.3港元，较当前股价有8.4%的上涨空间 [1][2] 报告的核心观点 - 下调海底捞盈利预测，预计2025年上半年收入和净利润分别下降4%和6%，主要因翻台率表现低于预期、门店生产力下降导致运营杠杆下降以及为消费者提供更具性价比的产品 [1] - 2025 - 2027年盈利预测下降13% - 16%，反映出将有利的原材料成本让利给客户、激励员工的承诺以及在消费仍不稳定的情况下门店网络扩张放缓 [2] - 进入下半年，同店销售增长基数将变低，预计单店平均销售额将实现微幅正增长，并产生运营杠杆 [2] - 尽管预计2025年上半年盈利会面临压力，但股价自5月以来已回调20%，目前市盈率为16倍，认为负面因素已基本反映在股价中，同时股息收益率相对较高，为6% [2] 根据相关目录分别进行总结 关键数据 - 市值为787亿港元（100亿美元），企业价值为754亿港元（96亿美元），3个月平均每日交易量为3.038亿港元（3890万美元） [7] - 2024 - 2027年预测数据显示，营收分别为427.547亿元、430.901亿元、453.940亿元和480.179亿元，EBITDA分别为84.176亿元、80.634亿元、86.770亿元和9.3234亿元，每股收益分别为0.87元、0.80元、0.89元和0.96元 [7] 比率与估值 - 2024 - 2027年，市盈率分别为16.2倍、16.1倍、14.4倍和13.4倍，市净率分别为7.5倍、6.9倍、6.4倍和6.2倍，股息收益率分别为5.8%、5.9%、6.6%和7.1% [7] 增长与利润率 - 2024 - 2027年，总营收增长率分别为3.1%、0.8%、5.3%和5.8%，EBITDA增长率分别为6.3%、 - 4.2%、7.6%和7.4%，每股收益增长率分别为4.6%、 - 7.6%、11.1%和7.4% [14] 价格表现 - 截至2025年7月14日收盘，海底捞股价较恒生中国企业指数在3个月、6个月和12个月内分别下跌19.9%、0.1%和1.4%，相对表现分别为 - 26.9%、 - 19.9%和 - 24.1% [15] 财务报表 - 2024 - 2027年，预计总营收分别为427.547亿元、430.901亿元、453.940亿元和480.179亿元，净利润分别为47.081亿元、44.783亿元、49.776亿元和53.468亿元 [18] 2025年上半年展望 - 预计2025年上半年营收同比下降4%至206亿元，主要受翻台率疲软和海底捞品牌净关闭8家门店拖累，但外卖业务增长和其他餐饮品牌扩张将部分抵消下降 [20] - 预计食品成本比率同比增长0.3个百分点，员工成本比率和其他成本比率分别同比扩张0.2个百分点和0.7个百分点，运营利润率同比收缩0.8个百分点至11.8%，净利润率收缩较小，为0.2个百分点 [21] 盈利修正 - 下调2025 - 2027年盈利预测，主要反映出2025年上半年盈利表现弱于预期、在消费不稳定的情况下海底捞和新品牌门店扩张放缓以及为消费者提供更好价值的产品和激励员工的承诺 [23] 投资论点、目标价风险和方法 - 基于9.5倍的2026年EV/EBITDA，给予海底捞12个月目标价15.3港元 [26] - 关键风险包括翻台率恢复好于或弱于预期、扩张速度快于或慢于预期、其他餐饮品牌或加盟模式新业务发展快于或慢于预期、成本节约强于预期或成本通胀不利以及食品安全问题 [26][27] GS因子分析 - 增长、财务回报、倍数和综合百分位分别为20%、40%、60%和80% [9] M&A排名 - 海底捞的并购排名为3，表明被收购的可能性较低（0% - 15%） [7]

报告行业投资评级 - 对京东健康国际的评级为买入 [1][21][44][45] 报告的核心观点 - 京东健康国际股价年初至今上涨60%，跑赢恒生指数、同行及互联网板块 预计二季度营收增长18%，运营利润增长5% 公司在药品销售上持续获得市场份额，且在即时配送业务上取得进展 虽预计下半年有增量支出，但二季度未积极参与价格促销和补贴，集团层面利润率有望保持稳定 与阿里健康相比，京东健康国际销售增长趋势更好、估值更优，维持买入评级 [1][24][27][28][21][44] 根据相关目录分别进行总结 即时配送业务 - 京东健康在广州、北京等一线城市快速建设前置仓 截至2025年上半年，全国约有40 - 50个仓库/门店开业，管理层目标是2025财年至少扩展至200个 目前竞争和相关支出仍可控，预计下半年随着线下业务增加，将加大投资和促销力度以推动O2O业务增长 [2] 市场份额与GMV增长 - 追踪数据显示京东健康在618节日期间表现优于行业同行，二季度京东集团的高用户参与度有望带动医药品类业务 随着即时配送竞争加剧，市场对医药品类的B2C与O2O竞争讨论增多，但预计购买行为将从线下向线上转变，京东健康将保持市场份额增长 [3][19] 资本配置 - 京东健康净现金超过500亿元人民币，约占市值的50% 公司如何更好地使用资本将是业绩发布季的关注焦点，特别是在母公司集团大力投资的情况下 [20] 财务数据 - **关键数据**：市值1375亿港元/175亿美元，企业价值793亿港元/101亿美元，3个月平均每日交易量3.841亿港元/4910万美元 [6] - **盈利预测**：2024 - 2027年，预计营收分别为581.599亿元、694.062亿元、782.802亿元和886.388亿元人民币；EBITDA分别为16.842亿元、19.576亿元、26.734亿元和36.013亿元人民币；每股收益分别为1.52元、1.55元、1.84元和2.07元人民币 [6] - **估值指标**：2024 - 2027年，市盈率分别为16.2倍、25.7倍、21.8倍和19.3倍；市净率分别为1.4倍、2.1倍、2.0倍和1.8倍 [6] - **价格表现**：截至2025年7月14日收盘，3个月、6个月和12个月的绝对涨幅分别为22.4%、54.0%和92.3%，相对恒生指数的涨幅分别为8.3%、22.3%和45.4% [14]

报告行业投资评级 - 维持对老铺黄金（6181.HK）的买入评级，12个月目标价为1090港元 [15][27] 报告的核心观点 - 老铺黄金预计8月下旬发布2025年上半年业绩，7月可能发布盈利预警，预计销售额/净利润同比增长268%/284%，达到129.63亿元/22.59亿元，若剔除1.2亿元员工持股计划费用，调整后净利润为24.09亿元，同比增长294% [1] - 下半年关注毛利率管理、店铺优化、高单价产品推出、海外市场机会和贵宾客户管理执行计划等方面，有望推动业绩增长 [2] - 微调2025 - 2027年净利润预测，幅度在1%以内，目标价基于2027年预期市盈率25倍，并以9.6%的资本成本折现至2026年年中 [15] 根据相关目录分别进行总结 关键数据 - 市值1554亿港元/198亿美元，企业价值1569亿港元/200亿美元，3个月平均每日成交量10亿港元/1.31亿美元 [4] - 预计2024 - 2027年营收分别为85.06亿元、271.22亿元、354.28亿元、414.48亿元，EBITDA分别为21.24亿元、66.04亿元、91.46亿元、109.02亿元 [4] - 预计2024 - 2027年每股收益分别为9.47元、27.76元、38.36元、45.92元，市盈率分别为14.1倍、29.6倍、21.4倍、17.9倍 [4] 财务比率与估值 - 预计2024 - 2027年净资产收益率分别为54.2%、66.2%、52.9%、46.6%，净债务/权益比率分别为24.4%、13.3%、1.8%、 - 3.4% [9] - 预计2024 - 2027年总营收增长率分别为167.5%、218.9%、30.6%、17.0%，EBITDA增长率分别为206.0%、211.0%、38.5%、19.2% [10] 价格表现 - 截至2025年7月11日收盘，老铺黄金3个月、6个月、12个月绝对涨幅分别为21.1%、212.1%、958.8%，相对恒生指数涨幅分别为4.9%、146.5%、682.2% [11] 2025年上半年业绩预测 - 预计销售额为129.63亿元，同比增长268.2%，同店销售增长150%，毛利率为39.3%，同比下降2.1个百分点 [17] - 预计营业利润为30.60亿元，同比增长286.5%，净利润为22.59亿元，同比增长284.3%，调整后净利润为24.09亿元，同比增长294.0% [17] 盈利预测调整 - 2025 - 2027年收入预测较旧预测分别增长3.1%、3.1%、1.8%，成本预测分别增长5.0%、4.9%、3.3% [28] - 2025 - 2027年净利润预测较旧预测分别增长0.6%、1.0%、0.0%，调整后净利润分别增长0.5%、0.9%、0.0% [28] 目标价推导 - 目标价1090港元基于2027年预期市盈率25倍，折现至2026年年中，预期股权价值为1727.51亿元，股份数量为1.73亿股 [29]

报告行业投资评级 - 首次覆盖恒瑞医药H股，重新覆盖A股，均给予超配(OW)评级，H股为首选股 [1] 报告的核心观点 - 恒瑞作为研发巨头，有望受益于国内政策环境改善和全球化步伐加快，具备成为全球领先生物制药公司的潜力 [1] - 预计2024 - 27年收入/净利润复合年增长率分别为18％/24％，创新药销售复合年增长率为34％ [4][10] - 基于贴现现金流估值法，H股目标价78港元，A股目标价人民币71元，SOTP分析显示全球化潜力被低估，相对于同业的估值溢价合理 [4][43] 各部分总结 公司概况 - 恒瑞是植根于中国的大型生物制药公司，在医药研产销和商业化方面能力领先，2023年新分子实体药物收入在中国药企中最高，临床或后期开发阶段的NME在研药物数量最多 [12] - 截至2024年，创新药物占总产品销售额的51.8％，2024年研发投资占收入的29.4％ [12] 产品管线 - 恒瑞是中国生物制药公司中产品组合和管线最广泛均衡的公司之一，涵盖多个治疗领域，预计2025 - 27年有47项NDA/BLA批准 [3] - 针对乳腺癌开发了“一站式”解决方案，产品覆盖所有亚型和不同阶段疾病 [18][21] - 开发出三代GLP - 1在研产品，HRS9531和HRS - 7535在减重效果上具有竞争力 [19] - 有七种处于临床和NDA阶段的关键ADC在研药物，部分产品数据良好且获得突破性疗法认定 [22] 全球化进展 - 截至2023年，全球医药市场价值1.47万亿美元，是中国国内市场规模的6.6倍 [3] - 自2018年以来，恒瑞累计达成14笔对外许可交易，交易总价值150亿美元，预计未来将达成更多协议 [3] 财务预测 - 预计2024 - 27年收入/净利润复合年增长率分别为18％/24％，创新药销售额CAGR为34％，仿制药销售额基本持平，对外许可收入CAGR为11％ [4][38] 估值分析 - 基于贴现现金流估值法，H股目标价78港元，A股目标价人民币71元，对应2026年市盈率为46倍 [4] - SOTP分析显示，全球化潜力仅占总价值的13％，即人民币628亿元，仍被低估 [43] - 恒瑞A股和H股2026年市盈率分别为33.5倍和36.0倍，相对于同业的溢价合理 [44]

报告行业投资评级 - 维持对宁德时代A/H股的买入评级 [1][8] 报告的核心观点 - 宁德时代有望在2025年2季度实现营收1047亿元、净利润156亿元，关注单位毛利润扩张、资本支出上升和美国市场进展 [1] - 预计2024 - 2030E宁德时代每股收益复合年增长率达25%，受22%的销量复合年增长率和单位毛利润扩张推动，基于1年远期市盈率，其A/H股估值有吸引力 [49] 根据相关目录分别进行总结 关键数据 - 市值1.2万亿元/1721亿美元，企业价值9725亿元/1356亿美元，3个月平均每日交易量52亿元/7.162亿美元 [3] - 预计2024 - 2027E营收分别为3620.126亿元、4359.161亿元、5324.321亿元、5885.067亿元，息税折旧摊销前利润分别为774.85亿元、977.67亿元、1231.117亿元、1443.822亿元 [3] 比率与估值 - 2024 - 2027E市盈率分别为17.4倍、18.2倍、13.8倍、12.1倍，市净率分别为3.6倍、3.8倍、3.4倍、3.0倍 [9] - 自由现金流收益率分别为7.5%、4.0%、5.4%、6.5%，企业价值/息税折旧摊销前利润分别为8.7倍、9.9倍、7.7倍、6.5倍 [9] 增长与利润率 - 2024 - 2027E总营收增长率分别为 - 9.7%、20.4%、22.1%、10.5%，息税折旧摊销前利润增长率分别为16.0%、26.2%、25.9%、17.3% [10] - 每股收益增长率分别为15.1%、28.4%、32.1%、14.3%，股息每股收益增长率分别为15.1%、33.6%、37.2%、18.5% [10] 关键关注点 - 单位毛利润扩张：预计混合电池单位毛利润从2025年1季度的147元/千瓦时增至2季度的150元/千瓦时，受海外出货量增长推动，国内市场高端产品渗透率有望在下半年回升 [1][16] - 资本支出上升：上调2025E - 2027E资本支出预测25% - 5%，预计相对资本支出份额从2024年的约13%增至2025E的约24%，助力市场份额增长 [16] - 美国市场进展：福特密歇根磷酸铁锂电池工厂“重回正轨”，IRA变化限制小于预期，45x税收抵免保留至2029年逐步取消，缓解了对宁德时代美国市场准入的担忧 [16] 季度收益概述 - 预计2025年2季度营收1046.53亿元，环比增长24%，同比增长20%；毛利润263.42亿元，环比增长27%，同比增长28% [41] - 预计2025年2季度电池销量155GWh，环比增长25%，同比增长41%；平均销售价格575元/千瓦时，单位毛利润150元/千瓦时 [41] 估值方法 - 12个月宁德时代A股目标价323元，基于2025 - 2026E平均每股收益和15.6倍的三个月平均市盈率得出短期估值，采用2030E的15倍长期市盈率并折现得出长期估值，取两者平均值 [43][47] - 12个月宁德时代H股目标价411港元，反映15%的H/A溢价，基于宁德时代H股对A股的1个月平均溢价 [43][47]

报告行业投资评级 报告未提及对Time Interconnect的投资评级，但截至2025年4月1日，Goldman Sachs Global Investment Research对全球3016只股票有投资评级，其中Buy占49%，Hold占34%，Sell占17% [16] 报告的核心观点 报告认为Time Interconnect 2025年营收有望增长，主要驱动力包括AI需求推动高速电缆产品应用、生产基地多元化吸引更多客户、终端市场多元化；其发展也与Luxshare相关，且在高速电缆和服务器ODM业务上有积极表现和发展计划 [1][2][7] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - Time Interconnect提供铜/光纤电缆、数字电缆和服务器ODM服务，生产基地位于中国大陆、日本和墨西哥，主要应用于电信、数据中心等领域 [3] - 2024年公司营收74亿港元，毛利率14.6%，43%营收来自服务器ODM，40%来自电缆；还与Luxshare成立新加坡合资企业探索海外扩张和收购机会 [3] AI对高速电缆的推动 - 2024年Time Interconnect 42%的电缆组件营收来自数据中心，其余来自电信和医疗客户，公司为数据中心客户提供高速等特种电缆用于服务器互连 [4] - 2024年高速电缆业务同比增长208%，公司是铜缆和光缆的早期进入者，能抓住服务器互连美元含量升级机会 [4] 服务器ODM业务 - 2024年服务器ODM业务营收32亿港元，占总营收43%，公司主要为中国CSP电商和媒体客户服务 [7] - 管理层看好中国CSP客户需求上升和云资本支出增加，认为公司通过与Luxshare合作提供综合解决方案将成为受益者之一 [7] 2025年扩张计划和业务展望 - 2025年下半年墨西哥生产基地扩张，以满足海外客户对数字电缆和汽车产品的需求 [8] - 中国CSP客户资本支出增加将推动服务器ODM业务和高速电缆增长 [8] - 2024年9月宣布计划收购Leoni AG，以支持业务向汽车电缆和线束多元化发展 [8] 与Luxshare的关系 - Luxshare是Time Interconnect的控股股东，截至2024年底持有其71%的股份 [2] - Time Interconnect管理层对电缆业务的积极态度与分析师对Luxshare电信通信部门营收贡献增加的观点相呼应，生成式AI将推动高速连接需求，对Luxshare的电缆/连接器和AI服务器组装业务有利 [2]

报告行业投资评级 - 对报告研究的具体公司华虹半导体维持“中性”评级 [1][9][11] 报告的核心观点 - 看好华虹半导体长期增长，因其产能增加、产品组合改善及多元化特色技术，但近期待其受ASP压力、竞争加剧和新增产能折旧摊销负担影响，当前股价估值合理，目标价有适度上行空间 [11] 根据相关目录分别进行总结 定价展望 - 公司在2025年第二季度开始调整价格，对未来两个季度及明年的价格提升有信心，提价将应用于8英寸和12英寸产品，行业价格仍处低位，提价有望改善公司毛利率 [2] 产能利用率 - 除新厂爬坡外，各工厂满载，主要技术平台客户需求强劲，功率分立器件需求复苏，高压IGBT产品订单增加，MCU需求处于复苏轨道，PMIC在AI相关应用中需求稳定且可持续 [3] 产能扩张 - 公司正在提升第二个12英寸工厂（40nm/55nm）的产能，将逐步增至8.3万片晶圆/月，还提及未来工厂28nm/22nm产能计划，通过维持产能利用率和提价来提高毛利率 [4] 毛利率情况 - 去年底三个8英寸工厂毛利率约30%，预计提升至约40%，第一个12英寸工厂在2025年第一季度实现正毛利率，未来两到三个季度有望进一步改善，第二个12英寸工厂爬坡阶段毛利率为负，预计产能超过5万片晶圆/月时转正 [8] 估值方法 - 12个月目标价40.9港元基于2026年预期市盈率31.0倍，目标倍数高于公司平均市盈率18.0倍，接近2020年投资建设第一个12英寸工厂时的平均市盈率，反映业务扩大的长期上行潜力 [9] 投资论点 - 华虹半导体是专注特色技术的半导体代工厂，产品涵盖功率分立器件、模拟、NOR闪存等，终端市场包括消费电子、通信、计算、工业和汽车行业，看好其多元化特色技术、本地化机会和产品组合改善，但预计近期利润率受ASP压力、竞争加剧和新增产能折旧摊销负担影响，当前股价估值合理，维持“中性”评级 [11] 财务数据 |指标|详情| | ---- | ---- | |市值|612亿港元/78亿美元 [12]| |企业价值|786亿港元/100亿美元 [12]| |3个月平均每日交易金额|11亿港元/1.448亿美元 [12]| |营收（百万美元）|2024年12月为2004.0，2025年12月预期为2483.2，2026年12月预期为3191.7，2027年12月预期为3910.5 [12]| |EBITDA（百万美元）|2024年12月为400.1，2025年12月预期为699.7，2026年12月预期为1171.5，2027年12月预期为2282.8 [12]| |每股收益（美元）|2024年12月为0.03，2025年12月预期为0.09，2026年12月预期为0.17，2027年12月预期为0.20 [12]| |市盈率（倍）|2024年12月为71.9，2025年12月预期为48.9，2026年12月预期为26.4，2027年12月预期为22.7 [12]| |市净率（倍）|2024年12月为0.5，2025年12月预期为0.9，2026年12月预期为0.9，2027年12月预期为0.8 [12]| |股息收益率（%）|2024 - 2027年均为0.0 [12]| |净债务/EBITDA（不包括租赁，倍）|2024年12月为 - 5.7，2025年12月预期为 - 0.4，2026年12月预期为1.8，2027年12月预期为1.5 [12]| |CROCI（%）|2024年12月为3.2，2025年12月预期为5.5，2026年12月预期为7.3，2027年12月预期为11.4 [12]| |FCF收益率（%）|2024年12月为 - 33.9，2025年12月预期为 - 19.4，2026年12月预期为 - 23.3，2027年12月预期为 - 12.0 [12]| |每股收益（美元）（季度）|2025年3月为0.00，2025年6月预期为0.02，2025年9月预期为0.02，2025年12月预期为0.05 [12]|

报告行业投资评级 - 对中国石油（PetroChina）给出买入评级 [19][25][36] - 对中国海洋石油（CNOOC）给出买入评级 [26][29] - 对中国石油化工（Sinopec）给出中性评级 [2][30] 报告的核心观点 - 因近期地缘政治事件，2Q布伦特油价约为67美元/桶，略高于上次预期的65美元/桶；国企炼油厂深度削减利用率，独立炼油厂利用率低迷，导致国内石油产品库存较低，支撑2Q炼油利润率高于预期 [1] - 受2Q油价同比下降约20%影响，预计中国石油/中石化2Q净利润分别同比下降30%/46%；中海油1H净利润同比下降16% [1] - 继续看好自由现金流（FCF）领先的中国石油和中海油，二者2026E FCF收益率有望达两位数，且在不同油价情景下，在中国石油巨头中FCF收益率更高；二者在布伦特油价30 - 40美元/桶时可实现FCF盈亏平衡；在布伦特油价60美元/桶时，中国石油/中海油FCF收益率仍可达约10%/9%；二者估值仍有折扣 [2] - 对中石化维持中性评级，因其预计将因化工市场长期过剩和资本支出增加而经历一段FCF疲软期，因此更看好覆盖范围内上游业务占比更高的公司 [2][30] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测更新 - 对中国石油、中石化和中海油的盈利预测进行更新，考虑了1Q收益和关键商品价格及利润率的近期趋势 [1] 油价与库存 - 近期地缘政治事件支撑了油价，且2Q库存损失可能较上次估计有所收窄 [5] 炼油利润率与利用率 - 2Q国内基本面趋紧支撑了强劲的炼油利润率 [8] - 2Q国企炼油厂利用率深度削减，独立炼油厂利用率低迷 [8][10] 国内库存情况 - 2Q国内汽油和柴油库存较低 [11] 估值对比 - 中国石油巨头的估值与全球同行相比仍有折扣 [14] 中国石油相关情况 - 新的12个月目标价H股为8.30港元，A股为12.60元人民币，主要因按市价计算1Q业绩和2Q油价高于预期 [19] - 预计在布伦特油价32美元/桶时，2026E可实现FCF盈亏平衡；在布伦特油价56美元/桶时，可实现股息盈亏平衡 [19] - 尽管近期股价上涨，但与同行相比，估值仍有折扣；2026E FCF/股息收益率分别为11%/7% [19] 中海油相关情况 - 新的12个月目标价为20.90港元，因按市价计算1Q业绩和2Q油价 [26] - 预计在布伦特油价36美元/桶时，2026E可实现FCF盈亏平衡；在布伦特油价59美元/桶时，可实现股息盈亏平衡 [26] - 与同行相比，估值仍有折扣；2026E FCF/股息收益率分别为11%/7% [26] 中石化相关情况 - 12个月目标价H股为3.70港元，A股为4.90元人民币保持不变，因2Q油价和炼油利润率高于预期的影响，部分被高于预期的炼油成本（如1Q业绩所示）和2Q炼油厂开工率下降所抵消 [30] - 预计将因化工市场长期过剩和资本支出增加而经历一段FCF疲软期 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 可折叠手机市场需求向好，能带动相关公司业务增长，且苹果加入将进一步推动渗透率提升，利好供应链 [1][2] - 蓝思科技（300433.SZ）业务多元化，从智能手机拓展到汽车、AI眼镜和机器人领域，有望实现长期增长 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 蓝思科技（300433.SZ）是领先的玻璃外壳和盖板玻璃供应商，产品从玻璃盖板拓展到金属中框，终端市场多元化，同行包括伯恩光学、FII、BYDE等 [3] 关键要点 可折叠手机驱动增长 - 管理层看好可折叠手机终端市场需求，其差异化、新用例和技术成熟能带来良好用户体验 [4] - 除潜在出货量增长，公司现有产品因规格提升和屏幕增大收入增加，还能获得新组件业务机会 [7] - 与CPI薄膜相比，UTG玻璃硬度和耐刮性更好，透光率和触感有竞争力 [7] 汽车玻璃业务拓展 - 公司终端市场多元化，汽车玻璃覆盖全球和本地领先汽车OEM，智能手机玻璃经验使其在汽车玻璃领域有优势 [8] - 公司可利用现有生产基地生产汽车玻璃，减轻进入新市场的资本支出负担 [8] 2025年及长期展望 - 2025年第一季度收入增长受客户在关税不确定下的拉动，下半年随着主要客户新智能手机型号推出和可折叠手机趋势上升，季节性表现更好 [9] - 长期来看，汽车玻璃收入贡献将逐渐增加，公司与30多家电动汽车OEM合作；AI/AR眼镜机械零件业务因产品普及度上升而有望增长 [9] 其他相关指标说明 GS因子分析 - 该分析通过将股票关键属性与市场和行业同行比较，为投资提供背景，涉及增长、财务回报、估值倍数和综合指标 [13] 并购排名 - 公司根据定性和定量因素对股票进行并购框架分析，赋予1 - 3的并购排名，1代表高（30% - 50%）被收购概率，2代表中等（15% - 30%），3代表低（0% - 15%） [15] 量子数据库 - 这是高盛专有的数据库，可用于深入分析单个公司或比较不同行业和市场的公司 [16]