报告行业投资评级 - 行业评级：强于大市 [1] 报告核心观点 - 在卫星轨道和频段资源稀缺的背景下，随着大运力可回收火箭技术成熟，商业航天万亿级市场拉开帷幕 [1] - 中国商业航天已具备全产业链覆盖能力，正处于“从1到10”的关键发展阶段，在政策、资本和需求多重驱动下有望进入快速发展期 [5] - 投资机会将聚焦于火箭和卫星的核心零部件，以及3D打印新工艺的应用 [3] 行业市场与驱动因素 - **轨道与频谱资源稀缺**：卫星轨道和频段是不可再生战略资源，国际电信联盟（ITU）遵循“先登先占”原则，各国争夺进入白热化 [5][18][20] - **全球市场快速增长**：2024年全球航天经济规模达6，120亿美元，其中商业航天收入4，800亿美元，占比78% [5][52]；2015-2024年全球商业航天年均复合增长率为7.7% [5] - **发射活动激增**：2025年全球火箭发射次数达329次，同比增长25.1%，为1957年以来最高值 [5][38]；2025年全球卫星发射数量达4，133颗，同比增长58.5% [21] - **新兴需求驱动**： - **太空算力**：利用太空的能源和散热优势，可显著降低数据中心运营成本，例如单个40MW算力集群在太空运营10年成本为820万美元，远低于地面的1.67亿美元 [42][45] - **6G通信**：6G技术将构建空天地一体化网络，其峰值速率预计达1Tbps，端到端时延低于1毫秒，卫星通信将成为核心组成部分 [51][52] - **美国占据主导**：截至2026年2月22日，在轨卫星17，323颗，其中美国11，948颗，占比69.0% [21][25] 中国商业航天发展现状 - **发展历程**：2015年《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025）》发布，鼓励社会资本进入，是中国商业航天元年 [5][56] - **产业格局**：已形成商业航天全产业链覆盖能力，并呈现“国家队主导、民企多元参与”的格局 [5][59] - **发射规模**：2025年中国完成92次航天发射，其中商业发射50次，占比首次过半；商业火箭发射29次，同比增长52.6% [63][64] - **关键矛盾**：行业处于“从1到10”阶段，“星多箭少”、发射成本较高的矛盾突出 [5][72] - **市场需求预测**：根据主要星座规划及ITU规则，预计中国卫星发射需求将从2025年的244颗快速增长至2034年的15，611颗 [73] - **产能规划**： - **火箭**：截至2025年4月，中国已规划30个火箭总装厂，其中14个已投产，年产能共计216发；全部达产后年产能至少396发 [76][77] - **卫星**：截至2025年4月，中国已规划58家卫星工厂，其中37家已投产，2025年底卫星产能预计达5，090颗；全部达产后年产能至少6，820颗 [78] - **市场规模预测**：根据前瞻产业研究院预测，2030年中国商业航天市场规模将达到8万亿元人民币 [5] 技术发展趋势与投资机会 - **可回收火箭是降本关键**：火箭回收复用可大幅降低发射成本，例如SpaceX猎鹰9号火箭，全新制造成本约5，000万美元，复用后单次发射边际成本约1，500万美元 [31][35]；当单个火箭复用30次时，平均发射成本可降至约1，600万美元/次 [35] - **大运力火箭提升效率**：火箭运力提升可增加单次发射卫星数量，例如SpaceX“星舰”近地轨道运载能力达100-150吨 [38]；中国长征九号规划近地轨道运载能力为50-140吨 [38] - **核心零部件机会**：火箭成本中发动机及箭体结构占比最高；卫星成本中有效载荷、推进和电源系统等是关键 [5] - **3D打印新工艺应用**：金属3D打印技术契合航天零部件整体化、复杂化、轻量化需求，具备成本和时间优势 [5]；美国已实现火箭发动机、整箭等系统级应用，中国目前多处于零部件级研究阶段，未来应用范围和渗透率有望持续提升 [5] 投资建议与关注公司 - **投资建议**：重点关注火箭和卫星核心零部件，以及3D打印新工艺应用带来的投资机会 [3] - **推荐公司**：南风股份（300004.SZ）、派克新材（605123.SH）、华曙高科（688433.SH） [1][3] - **建议关注公司**：航天动力、超捷股份、铂力特、斯瑞新材、中国卫星、天银机电、上海瀚讯、西测测试等 [3]

市场指数与行业表现 - 截至报告日，上证指数收于3889点，近一日下跌1.09%，近五日下跌6.21%，近一月下跌2.93%；深证综指收于2547点，近一日下跌1.46%，近五日下跌7.57%，近一月下跌2.8% [1] - 风格指数方面，近一月大盘指数下跌5.09%，中盘指数下跌9.71%，小盘指数下跌10.39%；近六个月中盘指数上涨4.58%，小盘指数上涨4.05% [1] - 近一日涨幅居前的行业包括电池（+1.16%）、油服工程（+1.09%）、能源金属（+1.08%）；近六个月涨幅居前的行业包括油服工程（+43.79%）、能源金属（+29.37%）、燃气Ⅱ（+24.29%） [1] - 近一日跌幅居前的行业包括地面兵装Ⅱ（-3.91%）、航海装备Ⅱ（-3.6%）、保险Ⅱ（-3.52%）；近六个月跌幅居前的行业包括软件开发Ⅱ（-15.59%）、IT服务Ⅱ（-6.23%）、航海装备Ⅱ（-5.13%） [1] 今日重点推荐报告核心观点 - **南风股份 (300004)**：公司是国内核电领域HVAC（供热、通风与空气调节）系统重要供应商，市场占有率超过80%，并具备核岛HVAC系统总承包能力，十五五期间核电建设节奏加快将驱动业绩增长；同时，公司通过子公司南方增材切入3D打印业务，可应用于核电、商业航天、AI算力中心液冷部件等高精尖领域 [11][12][13] - **多资产FOF**：2026年以来成为公募行业备受关注的品类，发行热度持续升温，FOF总规模已突破3000亿元，2026年以来多资产FOF首发规模超600亿元，单只FOF平均首发规模15.49亿元创2018年以来新高；公募FOF进入以多资产策略为主的3.0时代，主要渠道包括银行的专属计划（如招行长盈计划、建行龙盈计划、中行慧投计划）和互联网平台（如蚂蚁财富稳理财、腾讯理财通大家盈） [2][12][14] - **青松股份 (300132)**：公司实施聚焦核心客户与产品的双聚焦战略，旗下诺斯贝尔为全球领先的化妆品ODM企业，面膜日产能650万片（全球第一）；受益于行业尾部产能出清，公司2025年前三季度营收15.53亿元（同比增长12%），归母净利润1.11亿元（同比增长247%），预计2025年全年归母净利润1.30-1.65亿元（同比增长138%-202%） [3][15] 其他重点公司点评摘要 - **老铺黄金 (6181.HK)**：2025年业绩高增，收入273.0亿元（同比增长221%），净利润48.7亿元（同比增长231%）；同店收入同比增长约160.6%，会员规模增至约61万人；2026年一季度业绩预告超预期，预计收入165-175亿元，净利润36-38亿元 [20][21] - **中航北京昌保租赁住房REIT**：基础设施项目为位于北京昌平区的人才公租房，租金为市场价的60%-70%，出租率高；询价区间为1.822～2.318元/份，按询价上限测算的2026年预期派息率为3.71%，高于已上市保租房REITs平均值及北保REIT [22][23] - **成长风格指数研究**：近五年不同成长指数的年化收益差距可达31.62%；科创板、创业板及小盘指数叠加成长因子性价比较高；部分使用一致预期的成长指数（如智选成长领先50，近十年年化收益25.47%）业绩出色；可通过构建多策略组合降低波动，采用风险平价模型构建的组合近十年年化收益8.14%，显著强于基准 [23] - **造船行业观察**：油运高景气度向造船业传导，VLCC最新1年期租已提升至14万美元/天；恒力重工为VLCC手持订单量全球第一，2026年以来新签超40艘VLCC，手持订单金额自年初195亿美元增至260亿美元；油轮新造船价已连续4个月环比正增长，有望带动整体船价指数上行 [24][26] - **化工新材料行业策略**：2026年春季投资聚焦三大方向：1）电子材料（AI、半导体主线），推荐莱特光电、东材科技、雅克科技、鼎龙股份等；2）能源材料（储能、固态电池），推荐新宙邦、蓝晓科技等；3）新兴产业（商业航天、创新药、机器人、生物制造），推荐国瓷材料、蓝晓科技、凯赛生物等 [26][27][29] - **派克新材 (605123)**：2025年营收35.43亿元（同比增长10.28%），归母净利润2.52亿元（同比下降4.37%），业绩符合预期；公司在航空航天环锻件领域技术壁垒深厚，并拓展电力、核电等领域 [28][29] - **科伦博泰生物 (6990.HK)**：2025年收入20.6亿元（同比增长6.5%），净亏损3.82亿元；核心产品Sac-TMT（TROP2 ADC）已在国内获批并启动多项全球关键临床试验；公司拥有丰富的ADC及非ADC在研管线 [30][32] - **芯动联科 (688582)**：2025年营收5.2亿元（同比增长29.48%），归母净利润3.0亿元（同比增长36.56%），业绩符合预期；MEMS加速度计收入0.7亿元（同比增长167.31%），有望成为第二主力产品线 [31][32][34] - **361度 (1361.HK)**：2025年营收111亿元（同比增长10.6%），归母净利润13亿元（同比增长14.0%），业绩超预期；电商业务收入33亿元（同比增长25.9%），占比提升至29.5%；全年派息比率45% [33][34][35] - **北新建材 (000786)**：2025年营收252.8亿元（同比下降2.1%），归母净利润29.1亿元（同比下降20.3%），业绩承压；石膏板销量市占率达70%；防水板块及涂料业务（收入50.9亿元，同比增长23.0%）表现较好 [36][37] - **瑞丰银行 (601528)**：2025年营收44.1亿元（同比增长0.5%），归母净利润19.7亿元（同比增长2.3%）；息差企稳于1.50%；公司通过“一基四箭”区域策略拓宽增长，并首次提出中期分红 [38][39] - **鼎龙股份 (300054)**：2025年营收36.60亿元（同比增长10%），归母净利润7.20亿元（同比增长38%）；半导体业务营收20.86亿元（同比增长37%），其中CMP抛光垫营收10.91亿元（同比增长53%）；2026年一季度归母净利润预计2.4-2.6亿元（同比增长70%-84%），略超预期；公司拟收购皓飞新材切入锂电材料赛道 [41] 1. **南风股份 (300004) 深度分析** - 公司是华南地区大型通风与空气处理系统集成商，成立于1988年，是行业内首家同时获得核级风机和核级风阀产品设计和制造许可证的企业 [12][13] - 控股股东广东南海控股集团直接持有公司1.23亿股，占总股本25.71%，股权相对集中 [13] - 核电HVAC系统国内市场占有率超过80%，具备核岛HVAC系统总承包能力；代表性合同包括田湾核电站7、8号机组及徐大堡核电站3、4号机组项目，合计金额约1.99亿元 [13] - 3D打印业务通过全资子公司南方增材开展，2024年增资5000万元，2025年拟再投资5000万元用于固定资产；技术为绿光+红光方案并行，可应用于核电部件、商业航天、汽车IGBT、AI算力中心液冷部件等领域 [13] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润为0.42亿元、1.14亿元、1.95亿元，对应EPS分别为0.09元、0.24元、0.41元/股 [13] - 估值与评级：采用分部估值法，给予2026年目标市值64.45亿元，对应目标价13.43元，首次覆盖给予“增持”评级 [13] 2. **多资产FOF深度分析** - 规模与发行：FOF规模突破3000亿元，2026年以来多资产FOF首发规模超600亿元；首发规模前20的基金中有8只为FOF，均定位于多资产低风险策略 [12] - 竞争格局：与低仓位固收+基金相比，多资产FOF近半年收益更高、最大回撤控制更好；资产配置包括权益类基金、绝对收益基金、债券型基金、商品及直投股票等 [15] - 收益实现方式：通过动态交易调仓实现绝对收益，目前对黄金资产敏感度较高 [15] 1. **面临的挑战**：包括可投优势资产（如美股、黄金）同时表现不佳的风险、QDII基金额度有限以及QDII基金溢价（截至2026/3/13非港股QDII溢价率中位数达3.43%） [15] - 配置方案：基于BootStrap方法的多资产配置模型，在2%至15%不同回撤限制下，能给出从“海外资产+黄金为主”转向“质量/红利为主”的组合方案，2019年以来年化收益率整体介于5%~7% [15] 3. **青松股份 (300132) 深度分析** - 公司概况：诺斯贝尔为全球美妆供应链核心企业及中国第一大化妆品ODM企业，股权结构分散无实控人，核心团队具备二十余年行业经验 [15] - 财务表现：2025年前三季度营收15.53亿元（同比增长12%），归母净利润1.11亿元（同比增长247%），毛利率提升至19.2%；预计2025年全年营收22.18亿元（同比增长14%），归母净利润1.30-1.65亿元（同比增长138%-202%） [15] - 产能与客户：面膜日产能650万片（全球第一），膏霜日产能100万支，湿巾日产能8300万片；深度绑定宝洁、联合利华、雅诗兰黛等国际巨头及珀莱雅等本土品牌，是唯一获得“宝洁全球外部业务合作伙伴卓越奖”的中国美妆企业 [15] - 研发与行业：研发团队超180人，研发费用率稳定在3%以上，累计专利134项；受益于化妆品代工行业尾部产能出清，头部企业份额提升 [15][18] - 业务驱动：面膜业务为核心增长支柱，护肤业务聚焦功效护肤、油养肤等高景气赛道打造第二曲线 [18] - 盈利预测与评级：上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.53亿元、1.92亿元、2.42亿元（原预测为1.04亿元、1.19亿元、1.39亿元），对应PE分别为28倍、23倍、18倍，维持“增持”评级 [18]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级，基于分部估值法得出2026年目标市值为64.45亿元，对应目标价为13.43元 [6][7][8] 报告核心观点 - 南风股份是核电领域HVAC（暖通空调）系统的重要供应商，在核级风机和风阀市场拥有超过80%的国内市场占有率，并具备核岛HVAC系统总承包能力，将长期受益于“十五五”期间核电建设节奏的加快 [6][18][77] - 公司通过全资子公司南方增材布局3D打印业务，采用绿光与红光方案并行，可应用于核电部件、商业航天、汽车IGBT、AI算力中心液冷等高精尖领域，该业务有望成为公司第二增长曲线 [6][19][92] - 市场认为公司主营业务缺乏成长性，但报告认为其通风与空气处理系统业务将受益于核电建设提速和基础设施建设，同时3D打印产品将迅速在不同下游领域得到应用 [10] 公司概况与业务结构 - 公司成立于1988年，是华南地区大型的专业通风与空气处理系统集成设计和制造企业，2009年在创业板上市，控股股东为广东南海控股集团有限公司（持股25.71%），实际控制人为佛山市南海区国有资产监督管理局，股权结构相对集中稳定 [6][18][24] - 主营业务分为两大板块：1) **通风与空气处理系统**：涉及核电、工业与民用建筑、地铁隧道三大领域，2024年该业务占总营收97.71%，其中核电行业占比46.66%；2) **3D打印服务**：通过全资子公司南方增材开展，2024年公司向其增资5000万元以拓展业务 [18][19][30] - 公司是行业内首家同时获得中国核安全局颁发的核级风机和核级风阀产品设计和制造许可证的企业，实现了核岛HVAC系统关键设备的国产化替代 [6][18] 核电HVAC业务深度分析 - **行业壁垒高**：进入核电HVAC设备领域需获得国家核安全局的设计和制造许可证，并满足抗震、耐辐照、高可靠性等技术要求，同时需建立符合核安全法规的完整质保体系 [63] - **竞争优势显著**：公司凭借超过80%的国内市场占有率确立标杆地位，其核心优势在于具备核岛HVAC系统总承包能力，能提供从关键设备到系统集成的完整解决方案 [6][77] - **历史订单扎实**：公司持续获得核电领域大额订单，例如中标田湾核电站7、8号机组及徐大堡核电站3、4号机组核岛通风空调设备项目，合计金额约1.99亿元 [6][79] - **受益于行业景气**：“十五五”期间核电建设节奏预计加快，报告预计公司核电板块收入在2025-2027年（除2025年受项目进度影响外）增速将维持在40%到50%区间，毛利率维持在35%-37% [6][9][86] 3D打印业务展望 - **技术路线**：公司采用绿光与红光方案并行的3D打印技术，红光方案穿透力强，适合大尺寸、深层次结构打印；绿光方案对高反射金属（如铜）吸收率高，打印精度高 [89][91] - **应用领域广泛**：技术可应用于核电工业部件、商业航天与卫星、汽车IGBT组件以及AI算力中心液冷部件等高精尖领域 [6][92] - **处于起步阶段，增长潜力大**：公司2024年及2025年9月共计划向南方增材投入1亿元用于拓展3D打印业务及固定资产投资，报告预测该业务2026-2027年收入增速将分别达到200%和300% [6][9][92] 财务预测与估值 - **盈利预测**：报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.42亿元、1.14亿元、1.95亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.09元、0.24元、0.41元 [2][6] - **估值方法**：采用分部估值法。1) **传统业务**：以2026年预测净利润1.12亿元为基础，给予56.8倍市盈率（PE），对应市值63.87亿元；2) **3D打印业务**：以2026年预测收入0.1亿元为基础，给予5.64倍市销率（PS），对应市值0.59亿元；合计目标市值64.45亿元 [7] - **当前估值对比**：截至2026年3月25日，公司市值为60.96亿元，股价为12.70元，对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为146倍、54倍、31倍 [2][3][7] 业绩与财务表现 - **近期业绩**：2024年营业总收入为6.20亿元，同比增长35.3%；归母净利润为0.74亿元，同比大幅增长。2025年前三季度营业总收入为3.93亿元，同比下滑6.5%；归母净利润为0.33亿元，同比下降20.3% [2][37] - **盈利能力**：毛利率整体平稳，2024年为30.2%，预计2026-2027年将提升至30.2%和32.5%。净资产收益率（ROE）预计将从2025年的2.3%提升至2027年的9.3% [2] - **财务结构优化**：公司资产负债率从2019年的27.65%持续下降至2024年的16.58%，流动比率保持在较高水平，显示偿债能力良好，财务结构趋于稳健 [50]

报告行业投资评级 - 看好（Overweight）[3] 报告核心观点 - 工业制造向大型化、整体化、高精度、高效率方向演进，推动大尺寸、高稳定性、多激光协同的金属增材制造设备需求增长[6] - 设备提效与材料降本共同推动3D打印应用场景不断拓展[6] - 金属3D打印已成为推动航空航天、消费电子、AI算力、人形机器人、汽车等领域智能制造的关键技术[6] 行业技术进展与设备提效 - **光束整形技术**：以华曙高科为例，其自研环形光斑技术使主流材料成形效率较高斯光斑提升69%-100%；在不同层厚条件下，不锈钢、铝合金、钛合金、镍基合金等材料效率分别提升150%、231%、242%、281%[6] - **超精细打印技术**：华曙高科技术可实现0.03mm打印精度、0.07mm薄壁结构制造，致密度达99.99%，在铜合金冷板等产品中可实现0.2mm TPMS结构最小壁厚、10μm打印层厚的精细成形[6] - **多激光、大尺寸技术**：易加增材的EP-M3050标配100激光成形系统，可选配至256激光，典型工艺参数下成型速度可达1500～3500 cm³/h[6] - **AI应用**：铂力特基于深度学习技术和100000+缺陷样本优化模型，将AI深度融入铺粉检测环节，在小角度区域（共250层）可减少重铺时间高达1小时[6] 材料成本下降 - 3D打印用钛合金粉末价格较2023年腰斩，从600元/千克降至300元以下，主要因工艺改进（如提升得粉率）及海绵钛成本下降[6] 下游应用场景拓展 - **航空航天**：全球商业航天向“高频发射与规模化组网”转变，3D打印可实现复杂内部结构一体化成形，助力设计快速迭代、小批量验证，并提升材料利用率、缩短制造周期[6] - **消费电子**：折叠屏、可穿戴设备等向轻薄化、高性能化发展，金属3D打印凭借轻量化材料应用、高精度复杂结构制造及定制化优势，在3C领域前景广阔[6] - **AI算力**：AI芯片功耗攀升推高单位体积热流密度，相比传统加工，绿光金属3D打印扩大了铜材料的工艺窗口，使复杂结构成形更可控[6] 相关标的公司 - **设备公司**：大族聚维、华曙高科、铂力特、金石三维（未上市）[6] - **服务公司**：江顺科技、飞沃科技、银邦股份、南风股份[6] - **材料公司**：中航迈特/威拉里（未上市）等[6] 重点公司估值数据（截至2026年3月19日） - **华曙高科 (688433.SH)**：市值350.47亿元，Wind一致预测归母净利润2026E为1.73亿元，对应2026E市盈率(PE)为203倍[7] - **铂力特 (688333.SH)**：市值257.53亿元，Wind一致预测归母净利润2026E为3.28亿元，对应2026E市盈率(PE)为79倍[7] - **江顺科技 (001400.SZ)**：市值88.00亿元，Wind一致预测归母净利润2026E为1.75亿元，对应2026E市盈率(PE)为50倍[7] - **飞沃科技 (301232.SZ)**：市值127.41亿元，2024年归母净利润为-1.57亿元[7] - **银邦股份 (300337.SZ)**：市值107.02亿元，2024年归母净利润为0.58亿元，对应市盈率(PE)为186倍[7] - **南风股份 (300004.SZ)**：市值63.17亿元，2024年归母净利润为0.74亿元，对应市盈率(PE)为85倍[7]

公司业务进展 - 南风股份子公司南方增材正就3D打印技术在多个领域的应用进行送样、业务洽谈 [2] - 相关业务尚处于起步阶段 [2] 行业技术应用 - 3D打印技术正探索在多个领域的应用 [2]

公司运营进展 - 南方增材二期产能建设方面 厂房改造及设备采购、调试工作即将完成 但未明确说明是否已按原预计在1月初完成建设 [2] - 客户合作方面 公司正与相关客户进行正常的送样及业务洽谈工作 [2] - 信息披露方面 公司表示后续若有重大进展将按规定及时履行信息披露义务 [2]

财务数据关键指标变化：净利润 - 2025年度归属于上市公司股东的净利润预计为3,000万元至4,500万元[4] - 预计净利润比上年同期下降39.59%至59.72%[4] - 上年同期归属于上市公司股东的净利润为7,448.51万元[4] 财务数据关键指标变化：扣非净利润 - 2025年度扣除非经常性损益后的净利润预计为2,850万元至4,275万元[4] - 预计扣非净利润比上年同期下降39.25%至59.50%[4] - 上年同期扣除非经常性损益后的净利润为7,036.74万元[4] 财务数据关键指标变化：非经常性损益 - 2025年度非经常性损益对利润的影响金额约为150万元[6] 管理层讨论和指引：业绩变动原因 - 业绩变动主因是客户工程项目进度影响导致供货延后及收入略微下降[6] - 业绩变动另一原因是产品销售结构变化导致整体毛利率有所下降[6] 其他重要内容：报告期间 - 业绩预告期间为2025年1月1日至2025年12月31日[3]

股价与交易表现 - 截至2026年1月28日收盘，公司股价报收于15.54元，下跌4.37% [1] - 当日换手率为8.73%，成交量为41.92万手，成交额为6.55亿元 [1] - 1月28日主力资金净流出1398.11万元，散户资金净流入1518.26万元 [2][3] - 1月28日游资资金净流出120.14万元 [3] 子公司南方增材业务进展 - 南方增材相关业务尚处于前期培育阶段，未来公司将根据客户订单情况逐步扩产 [2] - 南方增材二期厂房改造及设备采购工作即将完成 [2] - 与相关客户的送样、业务洽谈工作正常进行中 [2] - 关于三期厂房建设及设备采购扩产计划，公司未提供具体时间表 [2]

公司业务进展 - 南风股份子公司南方增材正就3D打印业务进行多元化市场拓展 [1] - 相关3D打印业务目前尚处于前期培育阶段 [1] - 相关业务尚未形成规模化订单 [1] - 短期内该业务对公司整体经营业绩影响有限 [1]

公司融资计划 - 截至目前，南方增材暂无融资需求 [2] - 后续融资将视资金使用情况而定，融资规模主要取决于市场及业务开拓情况 [2]