投资评级 - 报告对阿里巴巴维持“买入”评级 [6] - 6个月目标价为185港元（9988.HK）和189美元（BABA.US） [6][28] 核心观点 - 阿里巴巴AI云及算力服务加速增长前景不变，公司坚定投入AI [1] - 港股配售使短期股价承压，但利好中长期AI生态优势巩固 [1][3] 6月季度业绩概览 - 总收入同比增长8.6%至2,690亿元，符合彭博一致预期 [1] - 经调整EBITA利润273亿元，同比下降30%，略超彭博预期4% [1] - 经调整净利润207亿元，低于彭博预期18% [1] - 季度资本开支677亿元，同比增长75%，环比增长152% [1] - 自由现金流为负447亿元，同比扩大259亿元 [1] 各业务分部表现 电商集团 - 收入同比增长4% [1] - 中国电商CMR同比下降7%（老口径同比增长1%） [1] - EBITA利润397亿元，同比下降1%，利润率19.3%，同比下降0.8个百分点 [1] AI云与算力服务 - 收入同比增长45% [1][2] - EBITA利润56亿元，同比增长133%，利润率11.6%，同比提升4.4个百分点 [1] - AI相关产品收入124亿元，环比增长38%，连续12个季度同比三位数增长 [2] - AI相关产品占外部客户收入比例提升至35%（3月季度为30%） [2] - 本季度AI相关产品年化收入达73亿美元，管理层指引9月季度将突破100亿美元 [2] AI实验室与应用 - 收入33亿元，同比增长16% [1] AI业务展望与投入 - 8月百炼MaaS ARR已突破160亿元，年底突破300亿元具备高确定性 [1][2] - 管理层重申云业务未来几个季度收入逐季加速及中长期20%利润率目标 [2] - 管理层指引基于当前AI产品毛利率水平，资本开支回本周期为3年，未来有望向2年迈进 [1][2] 港股配售 - 8月24日公告拟在港股配售7.1亿股新股，占已发行股本3.7%/扩大后股本3.57% [3] - 配售价112.7港元，较前五个交易日折让9% [3] - 预计募资净额797亿港元，将100%用于全栈AI能力建设 [3] - 截止6月公司账面现金2,976亿元，扣除债务后净现金310亿元 [3] 财务预测与估值 - 展望FY2027，预计电商集团收入增长2%（其中CMR下降6%）、AI云与算力服务收入增长51%、AI实验室与应用收入164亿元 [4] - 预计FY2027经调整EBITA利润1,029亿元，同比增长35% [4] - 采用SOTP估值法，基于FY27业绩和配售后股份数，目标价调整至185港元/189美元 [4][28] - SOTP估值中，电商集团贡献目标价67港元，AI云与算力服务贡献112港元，AI实验室与应用贡献6港元 [28] 潜在催化剂 - Qwen模型迭代 [4] - 平头哥芯片放量 [4] - 数据中心进展 [4] - Apple Intelligence落地 [4]