公司战略升级 - 公司于2025年年会正式宣告战略升级，从优秀零售企业转型为全球领先的IP运营平台 [1] - 战略转型基于对消费趋势的洞察，认为物质消费的功能价值衰退，兴趣消费带来的情绪价值崛起 [6] - 为实现新愿景，公司制定了清晰的“三大战略”与“四大路径” [6] 战略与路径 - 三大战略为坚持“多品类、多IP、全球化”，在深耕“趣味好物”的同时加速发展潮玩品类 [8] - IP布局上坚持国际IP与自有IP双线并举，目前已与180个国际IP达成合作，并拥有16个自有IP [8] - 通过“IP天才少年计划”全球招募创意人才，为全球创作者提供从IP孵化到全球渠道分发的全链路支持 [8] - 四大进化路径包括：通过“腾笼换鸟”升级全球门店体验；以“脱胎换骨”落地MINISO LAND等乐园新业态及产品升级；通过“基因进化”完成从零售基因到文化创意基因的转变；最终实现“价值重塑”，从销售产品转向销售体验与梦想 [8] 文化内核与人才发展 - 公司文化内核定义为“名创人的五种精神”：持续的激情、无比的正直、非凡的勇气、坚定的信念、扎实的专业能力 [11] - 这五种精神是支撑公司迈向伟大的文化内核与人才标准，旨在驱动团队挑战不可能的任务 [11] - 公司确立了超越商业的使命：未来10年，带100个中国IP走向世界，将员工工作与国家文化自信和民族复兴相连 [11] - 公司强调通过营造激发“好奇心”的土壤来孕育创新，通过崇高使命来凝聚人心 [13] 市场背景与投资 - 2025年中国人均GDP达到1.4万美元，标志着中国消费格局发生结构性变迁，正式进入兴趣消费加速期 [5] - 公司创始人强调，在新的消费逻辑下，能够激发情感共鸣的IP与创意具备无限发展空间 [10] - 公司每年至少投入1亿元培育原创IP，认为“不敢浪费，一家企业永远没有创新”，这是实现从零售企业向文化平台价值跃升的核心路径 [10] - 自有IP YOYO自2025年6月推出后获得巨大关注，被认为“具有世界级IP的潜质” [8]

核心财务预测与评级 - 维持泡泡玛特“买入”评级，并维持盈利预测，预计2025-2027年收入分别为383.84亿元、527.68亿元、656.98亿元 [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为132.91亿元、185.99亿元、239.1亿元，对应每股收益（EPS）分别为9.91元、13.86元、17.82元 [1] - 按2月6日收盘价243.2港元（汇率1HKD=0.91CNY）计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为22倍、16倍、12倍 [1] 2025年业绩回顾与业务进展 - 2025年收入端预计大幅增长，基于年会披露数据：LABUBU全年销量超1亿只，全品类全IP产品销量超4亿只 [3] - 渠道持续扩张，业务覆盖超100个国家和地区，全球门店数超700家（对比2025年上半年为571家） [3] - 供应链能力夯实，目前拥有6大供应链基地 [3] 2026年战略方向与公司愿景 - 公司战略注重线下运营，致力于打造极致的线下体验，并计划开拓更多地标门店 [4] - 公司创始人强调致力于“美与设计”的事业，旨在为时代提供精神抚慰 [4] - 公司高管表示未来将更关注运营细节，并在海外市场孵化更多新业务 [4] 近期新品表现与销售势头 - 2026年1月及2月首周，国内抖音渠道GMV环比大幅增长，得益于新春马力全开系列、PUCKY敲敲系列等多款新品上线 [5] - 截至2026年2月8日止30天，抖音销售额TOP5产品系列为：马力全开搪胶毛绒系列、labubu3.0前方高能、星星人怦然心动、Cry baby vacation系列、SP小马宝莉，形成多IP矩阵支撑业绩 [5] - 海外市场方面，小马宝莉IP在北美有较强影响力，其与Skullpand的联名搪胶有望取得良好销售表现 [5] - 公司已与美国商业地产集团Simon合作，计划在全美超过20家Simon及The Mills购物中心新增标准零售形式线下门店 [5] 泛IP生态布局与品牌拓展 - 泡泡乐园：外埠游客占比约60%，2025年位列北京入境游热门景区第六位，即将亮相乐园1.5期，二期工程面积将比一期扩大一倍 [6] - 甜品品牌POPBAKERY：已落地北京、成都、上海、沈阳、哈尔滨、青岛等地，未来将继续探索更多城市 [6] - 独立珠宝品牌POPOP：已在成都IFS开设第五家门店，第六家门店计划于2月8日在南京新百中心开业 [6]

核心观点 - 华西证券维持对泡泡玛特的“买入”评级，基于公司2025年强劲表现、2026年战略规划及近期新品销售势头，看好其IP运营平台的长期商业价值，预计2025-2027年收入及利润将持续高增长 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年收入分别为383.84亿元、527.68亿元、656.98亿元 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为132.91亿元、185.99亿元、239.1亿元 [1] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为9.91元、13.86元、17.82元 [1] - 以2026年2月6日收盘价243.2港元（汇率1HKD=0.91CNY）计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为22倍、16倍、12倍 [1] 2025年业绩回顾与运营基础 - 2025年LABUBU全年销量超1亿只，全品类全IP产品总销量超4亿只 [1] - 公司业务覆盖超100个国家和地区，全球门店数超700家（对比2025年上半年为571家） [1] - 公司已拥有6大供应链基地，供应链能力得到夯实 [1] 2026年战略方向与公司愿景 - 公司强调“科学与技术支撑生存，而艺术与文化赋予生命的意义”，致力于成为为时代提供精神抚慰的重要角色 [2] - 未来将更关注运营细节，计划开拓更多地标门店，并在海外市场孵化更多新业务 [2] - 注重线下运营，致力于打造极致的线下体验 [2] 近期业务表现与增长动力 - 2026年1月及2月首周，国内抖音渠道GMV环比大幅增长，新品销售表现亮眼 [3] - 截至2026年2月8日止30天，抖音销售额TOP5系列为：马力全开搪胶毛绒系列、labubu3.0前方高能、星星人怦然心动、Cry baby vacation系列、SP小马宝莉，形成多IP矩阵 [3] - 海外市场方面，Skullpand与小马宝莉的联名搪胶有望凭借小马宝莉IP在北美的影响力取得良好销售 [3] - 公司已与美国商业地产集团Simon合作，计划在全美超过20家Simon购物中心及The Mills购物中心新增标准零售形式的线下门店 [3] - 渠道扩张保持较高水平叠加新IP强劲表现，公司2026年业绩有望迎来开门红 [3] 泛IP生态布局与品牌拓展 - **泡泡乐园**：外埠游客占比约60%，2025年位列北京入境游热门景区第六位；乐园1.5期即将亮相，二期工程已在设计中，面积将比一期扩大一倍 [4] - **甜品品牌POPBAKERY**：已落地北京、成都、上海、沈阳、哈尔滨、青岛等地，未来将继续探索更多城市 [4] - **独立珠宝品牌POPOP**：2026年1月10日在成都IFS开设第五家门店，第六家门店计划于2月8日在南京新百中心开业 [4] - 公司正围绕线下乐园、甜品、饰品等领域广泛布局，致力于建立“泡泡玛特品牌宇宙” [4]

公司股价与市场表现 - 截至发稿，泡泡玛特股价上涨5.1%，报255.6港元，成交额达22.86亿港元 [1] 2025年度核心运营数据 - 全球员工总数超过1万人 [1] - 注册会员人数超过1亿人 [1] - LABUBU单IP全年销量超过1亿只 [1] - 全品类全IP产品总销量超过4亿只 [1] - 业务覆盖超过100个国家和地区 [1] - 全球门店数量超过700家 [1] - 拥有6大供应链基地 [1] 近期业务动态与市场展望 - 公司多款新品在国内外市场取得亮眼表现，预计业绩有望迎来新年开门红 [1] - 华西证券看好公司IP运营平台的长期商业价值 [1] - 摩根士丹利认为公司今年在产品设计方面将迎来更多惊喜 [2] - 摩根士丹利指出，随着中国及海外市场销售动能持续，加上产品线扩展良好和以IP为中心的新举措，公司可能会迎来估值重估 [2] 品牌合作与战略发展 - 旗下IP产品Labubu与奢侈品牌Moynat展开合作 [2] - 据报道，Labubu电影将由索尼影业制作 [2] - LVMH中国区首席执行官加入公司董事会，显示其文化影响力日益受到顶尖行业领导者认可 [2] - 摩根士丹利相信公司已为即将推出的新产品争取到更有效的营销资源，这对提升IP受欢迎程度至关重要 [2]

投资评级与目标 - 报告对泡泡玛特(9992.HK)给予“买入”评级 [1] - 最新收盘价为243.2港元，总市值为3,262.63亿港元 [1] 核心观点与事件概述 - 公司于2026年2月6日举办“Ride the Wave 踏浪”主题年会，回顾2025年关键突破并勾勒2026年战略方向 [2] - 近期多款新品在国内外表现亮眼，预计公司业绩有望迎来新年开门红，看好其作为IP运营平台的长期商业价值 [2] 2025年业绩回顾与战略方向 - **收入端预计大幅高增**：2025年LABUBU全年销量超1亿只，全品类全IP产品销量超4亿只，预计2025年公司收入将大幅增长 [3] - **渠道持续扩张**：业务覆盖超100个国家和地区，全球门店超700家（对比2025年上半年为571家） [3] - **供应链能力夯实**：目前拥有6大供应链基地 [3] - **战略聚焦线下体验**：创始人强调“科学与技术支撑生存，艺术与文化赋予生命意义”，公司致力于成为为时代提供精神抚慰的重要角色 [3] - **未来运营重点**：公司高管表示将更关注运营细节，开拓更多地标门店，并在海外市场孵化更多新业务 [3] 新品表现与近期业绩展望 - **国内新品销售强劲**：蝉妈妈数据库显示，2026年1月及2月首周抖音渠道GMV环比大幅增长 [4] - **热门产品矩阵**：截至2026年2月8日止30天，抖音销售额TOP5系列为：马力全开搪胶毛绒系列、labubu3.0前方高能、星星人怦然心动、Cry baby vacation系列、SP小马宝莉，形成多IP支撑 [4] - **海外业务拓展**：小马宝莉IP在北美有较强影响力，其与Skullpand的联名搪胶有望取得良好销售表现 [4] - **海外渠道扩张**：已与美国商业地产集团Simon合作，计划在全美超过20家Simon购物中心及The Mills购物中心新增标准零售形式线下门店 [4] - **业绩展望**：渠道扩张保持较高水平叠加新IP强劲表现，公司2026年业绩有望迎来开门红 [4] 泛IP生态布局与品牌宇宙构建 - **泡泡乐园**：外埠游客占比约60%，2025年北京入境游热门景区排名第六位，即将亮相乐园1.5期，二期工程已在同步设计中，面积将比一期扩大一倍 [5] - **甜品品牌POP BAKERY**：已落地北京、成都、上海、沈阳、哈尔滨、青岛等地，未来将探索更多城市 [5] - **独立珠宝品牌POPOP**：1月10日成都IFS店开业，为第五家门店，第六家门店将于2月8日在南京新百中心开业 [5] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年收入分别为383.84亿元、527.68亿元、656.98亿元，同比增长率分别为194.41%、37.47%、24.50% [6][8] - **归母净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为132.91亿元、185.99亿元、239.11亿元，同比增长率分别为325.26%、39.93%、28.56% [6][8] - **每股收益(EPS)预测**：预计2025-2027年EPS分别为9.91元、13.86元、17.82元 [6] - **估值水平**：按2026年2月6日收盘价243.2港元（汇率1HKD=0.91CNY）计算，对应2025-2027年市盈率(PE)分别为22倍、16倍、12倍 [6] - **盈利能力提升**：预计毛利率将从2024年的66.79%持续提升至2027年的72.10% [8]

公司股价与市场表现 - 名创优品（09896）股价逆市上涨5.69%，报收38.28港元，成交额达9459.52万港元 [2][5] 战略合作与营销事件 - 公司于2026年1月29日正式宣布成为中央广播电视总台《2026年春节联欢晚会》潮玩合作伙伴，这是其首度与央视总台春晚合作 [2][5] - 双方合作的马年联名系列产品将于2026年2月4日正式上线 [2][5] - 此次合作被视为公司“兴趣消费”战略的一次关键性跃升，也是推动品牌从零售公司向文化创意公司转型的关键一步 [2][5] IP运营与业务转型 - 公司目前已孵化16个自有IP，并与180个国际IP达成合作 [2][5] - 其中，《疯狂动物城》联名系列产品的全球销售额已接近10亿元 [2][5] - 未来公司将重点孵化原创IP，依托“开大店、开好店”的渠道策略，通过“零售+娱乐”双轮驱动模式，推动公司从零售企业向全球领先的IP运营平台转型 [2][5] 行业趋势与影响 - 潮玩IP正经历从亚文化圈层走向主流视野的关键阶段 [2][5] - 此次合作不仅是深度的营销实践，更是整个潮玩产业寻求大众化认同、拓展增量市场的标志性事件 [2][5]

公司战略转型 - 公司发布新愿景 致力于从零售企业转型为全球领先的IP运营平台 [1][3] - 公司将全力孵化自有IP 并致力于打造世界级中国IP [1][3] 业务发展目标 - 公司预计在未来三年内 全球门店总数将突破10000家 [1][3] - 公司计划作为中国IP全球化主通道 带领100个中国IP出海 [1][3]

公司战略与市场定位 - 欧洲市场是公司海外发展的战略重心之一，自2024年以来在意大利、法国、德国等核心市场打造了多家标杆直营门店 [2] - 公司在欧洲已有300多家门店，在意大利有超过60家，其中超10家是直营标杆店铺 [2] - 公司的经营逻辑是一套高度标准化、以效率和系统驱动的零售运营模式，结合“全球本土化”理念支撑海外业务高质量增长 [2] - 公司正从早期的“价值型零售商”转向全球领先的IP运营平台，其竞争优势已不再局限于价格，而是通过IP和情绪价值与消费者建立更深层次连接 [6] 运营模式与效率 - 公司在全球范围内使用自研IT系统和统一流程标准，通过数字化手段将各国复杂的制度要求转化为可执行、可复制的操作模块 [3] - 自研系统用于统一管理产品标签与信息，减少了对当地高成本资源的依赖，降低了合规和专业人力成本 [3] - 通过总部法务、财务、营销等团队组成的“核心机动”支持机制，为海外公司提供集中协助，降低在当地临时配置人才的成本压力 [3] - 这一体系提升了供应链运营效率，在直营门店快速扩张中经受住了考验 [3] 财务表现与规模效应 - 2025年三季度财报显示，集团整体毛利率维持在44.7%，同比保持稳定 [3] - 公司海外直营门店数量由上一年同期的422家增至637家 [4] - 2025年三季度直营门店营收同比增长约69.9% [4] - 同期运营费用（包括租金、折旧及薪酬支出）同比增长约40.7% [4] - 运营费用同比增速较2025年前两个季度的71.4%和56.3%已有明显放缓，收入增长开始快于运营支出增长，规模效应逐步显现 [4] 产品策略与消费者洞察 - 公司以IP和情绪价值为核心的产品策略，指向年轻消费者（Z世代）这一核心消费人群 [5] - 在意大利的潮玩主题门店内，酷洛米、海贼王、Hello Kitty等IP产品受到年轻消费者追捧 [5] - IP能帮助产品更好地融入当地，带动更广泛的客群 [5] - 麦肯锡咨询公司预计，Z世代有望成为历史上最具消费能力的一代，其消费增长速度显著高于父辈 [5] - “全球本土化”策略的核心在于保持品牌全球一致性的同时，灵活适应不同市场的文化、使用场景和消费偏好，例如在中东推出定制香型香薰，在北美提供更大规格的日用品 [6] 面临的挑战与成本压力 - 在门店规模和直营店数量抬升后，成本端结构性压力开始逐步显现，对单店盈利模型和费用率提出更高要求 [7] - 宏观层面，消费者情绪趋于谨慎，“物有所值”成为首要考量，零售商向终端转移成本的能力正在被削弱 [7] - 低价电商平台冲击加剧，2024年约有46亿件低成本包裹进入欧盟，压缩了实体零售商的生存空间 [7] - 截至2025年上半年，意大利商品零售总额中电商渠道占比达到11.2%，较2024年同期提升0.5个百分点 [7] - 行业竞争层面，无印良品等国际品牌在当地深耕多年，并主动调整欧洲业务布局以应对需求变化 [8] - 随着海外直营门店数量增长，公司在品牌塑造、租金等固定支出上的投入随之提升 [9] - 2025年三季度销售及分销开支增长了43.5%，主要源于对直营门店的投入，特别是战略性海外市场 [9] - 在欧洲核心商圈面临高昂的租赁成本压力，米兰市中心部分核心地段年租金水平可达20,000欧元/平方米，罗马为16,000欧元/平方米 [9] - 2025年三季度推广及广告费用同比增长43.3%，主要覆盖明星资源合作、社交媒体营销及线下快闪活动等 [10] - 2025年三季度一般及行政开支同比大幅增长45.6%，原因包括快速扩张的海外团队带来的管理复杂度提升，以及对跨文化运营人才的需求 [10] - 在意大利等欧洲市场，成熟的零售行业人才稀缺且流动性弱，公司需提供极具竞争力的条件方能吸引其加入 [10] 未来展望与增长空间 - 高力国际预测，2025年欧洲实际零售支出将增长2%，2024年至2028年期间欧洲实体店销售额预计累计增长14% [11] - 公司认为在欧洲市场的线下发展空间仍然较大，计划继续在欧洲核心城市开设面积更大、体验感更强的概念型旗舰店 [11] - 据第三方数据，在剥离部分门店拖累因素后，2025财年无印良品在欧美地区的营业收入同比增长7.9% [11] - 分析认为，公司既能受益于中国市场对高性价比产品需求的增长，也能吸引受通胀压力影响的欧美消费者，这将持续推动公司未来三到五年的增长 [11]

公司业务进展与全球布局 - 截至2025年，公司业务遍布全球112个国家和地区，门店总数超8000家 [1] - 2025年公司海外商品交易总额占比突破46% [1] 知识产权生态建设与战略升级 - 公司宣布启动“IP天才少年计划”，以百万至千万年薪面向全球招募顶尖知识产权设计人才 [1] - 公司已与超180个国际顶流知识产权进行深度共创，并推动全球25家MINISO LAND落地 [1] - 公司已成功推出YOYO、萝卜街、吉福特熊、墩DUN鸡等原创知识产权 [1] - 公司正推动从“知识产权联名”到“知识产权生态”的跃升，以及从“零售公司”到“文化创意集团”的转型 [1] 未来愿景与发展目标 - 2026年公司愿景升级为“全球领先的知识产权运营平台”，着力构建开放、共创的知识产权创新生态 [1] - 未来十年，公司目标带领100个中国知识产权走向世界，并亲手打造世界级知识产权 [1]

财务业绩 - 2025财年第三季度总营收达58亿元人民币，同比增长28% [2] - 名创优品品牌营收为52.2亿元人民币，同比增长23% [2] - TOP TOY品牌营收为5.7亿元人民币，创单季度新高，同比大幅增长111% [2] - 季度毛利润为25.9亿元人民币，同比增长28%，毛利率为44.7% [3] - 季度经调整净利润（Non-IFRS）为7.7亿元人民币，同比增长12%，经调整净利率为13.2% [3] 品牌与区域营收 - 名创优品品牌中国内地营收为29.09亿元人民币，同比增长19.3% [3] - 名创优品品牌海外营收为23.12亿元人民币，同比增长27.7% [3] - 截至9月30日的九个月内，名创优品品牌总营收为138.7亿元人民币，同比增长19.8% [3] - 截至9月30日的九个月内，TOP TOY品牌总营收为13.17亿元人民币，同比增长87.9% [3] 门店网络 - 截至季度末，集团全球门店总数突破8000家 [4] - 其中国内门店达4407家，本季度净增102家 [4] - 海外门店达3424家，本季度净增117家 [4] - 高端店型MINISO LAND已在国内核心城市开设17家 [4] - 海外首家MINISO LAND于10月底在泰国曼谷开业 [4] 战略与IP运营 - 公司致力于成为“全球领先的IP运营平台” [4] - 已签约16个潮玩艺术家IP，构建自有IP矩阵 [4] - 借助《疯狂动物城2》电影预热，在全球推出相关IP联名产品 [4] - 未来战略将聚焦兴趣消费赛道，推动高质量增长 [4]