公司上市申请与基本信息 - 石药创新制药股份有限公司于2025年12月10日向港交所主板递交上市申请，中信证券为独家保荐人 [1] - 公司专注于生物制药、功能性原料及保健食品的研发、生产与商业化 [4] - 公司董事会由10名董事组成，包括3名执行董事、2名非执行董事及5名独立非执行董事 [22] 业务板块与市场地位 - 公司是创新疗法的重要参与者，2024年通过取得巨石生物控制权将主营业务扩展至生物制药行业 [5] - 公司是全球最大的化学合成咖啡因生产商，自2020年至2024年按收入和出货量计保持该地位，产品销往全球65个国家及地区，是可口可乐、百事可乐和RedBull的全球供应商 [6] - 公司是中国国内规模最大的经认证阿卡波糖原料药生产企业之一，自2020年至2024年按收入和出货量计保持该地位 [7] - 公司拥有丰富的保健食品产品矩阵，以“果维康”商标销售，销售网络覆盖全国近200家连锁药房 [6] 研发管线与产品进展 - 公司专注于差异化靶点的多技术路径创新疗法开发，在抗体药物、ADC及mRNA疫苗领域有深厚技术实力 [5] - 截至2025年12月1日，公司拥有15个处于临床或后期开发阶段的在研药物，其中包括9款ADC在研药物和1款mRNA疫苗 [5] - 2024年下半年，公司开始实现两款抗体药物的商业化：1类创新药恩舒幸（抗PD-1单抗）以及中国首个奥马珠单抗生物类似药恩益坦 [5] - 在mRNA疫苗领域，公司的产品度恩泰（国内首款自主研发的COVID-19 mRNA疫苗）及度恩泰2（针对XBB.1.5等变异株的二价疫苗）已于2023年在中国被纳入紧急使用 [5] 财务表现 - 公司收入从2022年度的28.38亿元人民币下降至2024年度的19.81亿元人民币，2025年截至7月31日止七个月收入为12.41亿元人民币 [9] - 公司年度/期间利润从2022年度的2.94亿元人民币下降至2024年度的-3.04亿元人民币亏损，2025年截至7月31日止七个月亏损为2.26亿元人民币 [10] - 公司毛利率从2022年度的46.8%下降至2024年度的41.8%，2025年截至7月31日止七个月毛利率进一步降至38.3% [11] - 研发费用占收入比例较高，从2022年度的23.5%上升至2024年度的42.5%，2025年截至7月31日止七个月为42.7% [12] 行业前景 - 全球医药市场规模预计从2024年的15,420亿美元增长至2030年的20,639亿美元，复合年增长率为5.0% [13] - 中国医药市场规模预计从2024年的人民币16,297亿元增长至2030年的人民币21,297亿元，复合年增长率为4.6% [13] - 全球抗肿瘤药物市场预计从2024年的2,533亿美元增长至2030年的4,525亿美元，复合年增长率为10.2% [14] - 中国抗肿瘤药物市场预计从2024年的人民币2,582亿元增长至2030年的人民币5,273亿元，复合年增长率为12.6% [14] - 全球抗体药物市场预计从2024年的2,543亿美元增长至2030年的4,579亿美元，复合年增长率为10.3% [15] - 中国抗体药物市场预计从2024年的人民币1,312亿元增长至2030年的人民币3,964亿元，复合年增长率为20.2% [18] - 中国ADC药物市场预计从2024年的人民币39亿元显著扩大至2030年的人民币662亿元，复合年增长率为60.1% [19] 股权架构 - 截至最后实际可行日期，公司控股股东恩必普药业合计持有约1,048,645,506股A股，约占公司已发行股份总数的75.30% [24] - 恩必普药业由佳曦及石药集团分别拥有45.94%及54.06%，佳曦由康日全资拥有，康日由石药集团全资拥有，构成控股股东集团 [25]

全球股市动态 - A股周五低开高走，沪指涨0.83%至3696点，深证成指涨1.6%创年内新高，创业板指涨2.61%创年内新高，全天成交2.27万亿元[18] - 港股三大指数均下跌0.98%，恒生科技指数跌0.59%，主要受科技股和内银股拖累[13] - 美股三大指数走势分歧，道指涨0.08%至44946点，标普500跌0.29%，纳指跌0.40%[11] - 欧洲股市表现分化，法国CAC40指数涨0.67%，德国DAX30指数跌0.1%[8] - 日经225指数涨1.7%至43378点，领涨亚太市场[22] 宏观经济数据 - 美国7月零售销售环比增长0.5%，6月增速上修至0.9%，但密歇根大学消费者信心指数自4月以来首次意外下降[6] - 内地7月外需韧性超预期，但内需相关指标下滑，社零增速因补贴空档和618购物节透支有所下滑[6] - 美国7月PPI数据大超预期，给市场预期的"降息交易"泼冷水[10] 债券市场 - 长久期欧洲政府债券大跌，德国30年期国债收益率涨8个基点至3.35%，法国30年期国债收益率涨10个基点至4.32%[30] - 美国10年期国债收益率上涨3个基点至4.32%，30年期国债收益率上涨4.6个基点至4.92%[30] - 中资美元债高收益指数上涨0.15%至242.73，年初至今涨幅达6.88%[29] 外汇与商品 - 国际油价下跌，纽约期油跌1.8%至62.8美元/桶，布伦特原油期货跌1.5%至65.85美元/桶[28] - 美元指数下跌0.4%至97.85，年初至今下跌9.8%[27] - 纽约期金价格持平于3336.0美元/盎司，年初至今上涨26.3%[27] 行业与个股 - A股券商股大涨，同花顺涨16%；液冷概念延续强势，欧陆通涨19%[18] - 唯品会二季度GMV同比+1.6%，收入同比-4.0%，Non-GAAP净利润20.8亿元同比-4.1%[10] - 联合健康股价大涨11.98%，成为表现最强道指成份股[11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [8][96] 报告的核心观点 - 石药集团神经系统领域保持稳健增长，多个创新平台进入密集兑现期，未来三年将有多个创新产品先后获批上市，并有望达成多项大额对外授权，公司估值有望得到修复 [8][96] 根据相关目录分别进行总结 八大平台多款创新产品提供增长原动力 - 石药集团是创新驱动型国际化制药企业，管线规模连续三年位列全球TOP25，2025年升至全球第19位，在中国制药公司中排第3位 [13] - 公司深耕成药、原料药、功能食品三大板块，聚焦六大领域，已上市恩必普、明复乐等多款创新产品，恩必普将执行新医保价格，明复乐获批新适应症并获指南推荐 [14][17] - 2015 - 2024年公司营收和归母净利润CAGR分别为13.1%和13.4%，2024年受集采影响营收和净利润下降，神经系统部分产品增长稳健，多款抗肿瘤新产品上市贡献增量 [22][23] - 2024年公司销售和管理费用下降，研发费用增加，费用端整体控制较好 [26] - 公司搭建八大技术创新研发平台，创新管线密集兑现，达成多项海外授权，多个管线取得突破性成果，预计2028年底有50余款新药/新适应症申报上市 [28][35] 多款抗肿瘤大分子创新药进入关键临床阶段 - 公司在双抗和ADC等大分子药物管线上广泛布局，KN026、DP303c、SYS6010和SYSA1801等管线进展较快 [37] - SYS6010是新型EGFR ADC，有望破局肺癌EGFR - TKI耐药，整体耐受性良好，疗效优秀，已获得相关资格和认定，并启动两项关键临床研究 [39][52] - JSKN003是新型靶向HER2双表位的ADC，石药集团获其国内开发及商业化授权，该药物展现广泛抗瘤活性和良好安全性，开展多项III期临床研究 [53][62] - DP303c是自研HER2单抗 - MMAE偶联药物，采用位点特异性偶联技术，在HER2低表达肿瘤中也有疗效，展现出良好临床疗效和体内稳定性 [64][69] - KN026可双重阻断HER2的两个非重迭表位，石药集团获其国内开发及商业化授权，获突破性疗法认定，关键性II/III期临床研究取得积极结果，三项大适应症有望近三年内递交BLA [70][75] 延伸布局慢病管理领域高潜力赛道 - 公司在代谢和心血管领域重点布局，包括GLP - 1受体激动剂、ActRII A/B单抗、PCSK9 siRNA药物和AGT siRNA药物等 [77] - TG103是创新型长效GLP - 1 Fc融合蛋白，两项III期临床推进顺利，司美格鲁肽注射液两项III期临床已完成入组 [78][81] - SYH2053是PCSK9 siRNA药物，活性作用时间长于同类产品，已完成中国Ⅰ期临床研究并启动Ⅱ期临床研究；SYH2062是AGT siRNA药物，活性作用时间长，已启动Ⅰ期临床 [84][87] 盈利预测及估值 - 预计公司2025/2026/2027年营业收入为293.88/300.71/315.68亿元，同比增速为1.31%/2.32%/4.98%；归母净利润为46.56/51.06/56.48亿元，同比增速为7.57%/9.66%/10.63%；对应EPS分别为0.40/0.44/0.49元，对应当前股价PE分别为14/13/12倍 [8][90] - 选取恒瑞医药等公司作为可比公司，石药集团市盈率相对较低，给予“买入”评级 [8][96]

文章核心观点 - 石药集团2024年年报显示营收和净利润双降但毛利率坚挺，公司进入创新转型冲刺阶段，明确创新、国际化双轮驱动战略方向 [1] 分组1：业绩表现 - 2024年公司实现营业收入290.09亿元，归母净利润43.28亿元，在国内创新药企中业绩位居前列，但遭遇近10年来首次“营收、净利润双降” [1] - 药品集中采购使两款抗肿瘤药物津优力和多美素价格分别下调约58%和23%，公司抗肿瘤领域销售收入同比下滑28.3% [2] - 成药板块收入237.36亿元，占公司总收入超八成，是基本盘，核心品种恩必普稳定增长，新增多个产品贡献可观收入 [2] - 2024年公司短期业绩承压，但毛利率基本与2023年持平，经营活动现金流入同比增加至45.35亿元，核心业务造血能力强劲 [3] 分组2：创新成果 - 2024年公司有三大重磅产品/新适应症获批，平衡了各治疗领域产品布局，增加业绩稳健韧性 [3] - 自2024年初至今，公司在中国获6项创新产品药品注册批件、4款创新产品上市申请获受理、60项临床试验批件、3项突破性治疗认定以及10项仿制药药品注册批件 [4] - 公司在北美地区获6项创新药临床试验批件，2项快速通道资格认定，25项在研药物首发适应症和35项新增适应症获临床试验批准 [4] - 众多产品临床研究成果在国际学术会议发表，提升公司国际知名度和影响力 [5] 分组3：研发投入 - 2024年公司研发费用升至51.91亿元，同比增长7.5%，占成药业务收入的21.9%，是2019年的2.6倍 [4] - 公司在研创新药和创新制剂200余项，160余个临床试验正在进行中，Ⅲ期临床试验近60项 [4] - 公司搭建八大创新研发平台，预计截至2028年底将有50余款新药/新适应症申报上市 [5] 分组4：战略与合作 - 公司明确“创新、国际化”双轮驱动战略定位，2024年至今BD捷报频传 [6] - 公司获得康宁杰瑞授权的JSKN003中国市场开发和商业化权利，将三款药物全球或多地区权益授权给阿斯利康、百济神州和Radiance [6] - 三笔授权交易收益不菲，公司还有望收取授权产品分层销售分成 [7] - 公司首款ADC药物研发迅速，授权予阿斯利康和百济神州的药物由自主AI小分子药物设计平台产出 [7]