投资评级 - 维持公司"买入"评级 [5] 核心观点 - 锡锑价格上涨驱动业绩增长 增储挖潜空间巨大 [3] - 公司业绩增长主要由于锡锑价格上涨以及持续挖潜增效 [3] - 考虑到国内外锑价差显著 国内锑价有望补涨 锡价受益于降息周期 上涨动力较强 [5] 财务表现 - 2025年上半年实现营收27.87亿元 同比增长23.66% [3] - 实现归母净利润3.82亿元 同比增长9.49% [3] - 实现扣非归母净利润3.74亿元 同比增长12.65% [3] - 二季度实现营业收入15.43亿元 同环比增长19.61%/23.94% [3] - 二季度实现扣非归母净利润2.25亿元 同环比增长9.22%/51.01% [3] - 预计2025/2026/2027年实现营业收入57.09/64.76/73.27亿元 分别同比增长23.28%/13.43%/13.15% [5] - 预计2025/2026/2027年归母净利润8.29/9.53/11.64亿元 分别同比增长26.02%/14.98%/22.17% [5] - 2025-2027年对应PE分别为24.32/21.15/17.31倍 [5] 产量数据 - 2025H1锡精矿产量3273.80吨 同比下降6.18% [4] - 锌精矿产量27119.83吨 同比下降1.17% [4] - 铅锑精矿产量7845.67吨 同比增长4.82% [4] - 锡锭产量6147.02吨 同比增长19.30% [4] - 锌锭产量16545.67吨 同比增长8.47% [4] - 铟锭产量13.81吨 锑锭产量408吨 [4] 价格表现 - 2025H1锡锭价格同比上涨9.23% 锑锭价格同比上涨85.26% [4] - Q2锡锭价格环比上涨1.12% 锑锭价格环比上涨32.07% [4] 子公司业绩 - 华锡矿业实现净利润5.97亿元 同比增长13.71% [4] - 高峰矿业实现净利润6.41亿元 同比增长47.02% [4] - 佛子矿业实现净利润0.38亿元 同比增长123.53% [4] 产能扩张 - 高峰矿投资建设深部开采工程项目 达产后矿石产能由33万吨/年提升至45万吨/年 [4] - 铜坑锡锌矿深部探矿权转为采矿权 证载生产规模扩大到350万吨/年 [5] - 佛子公司磨矿分级流程设计处理能力从1200吨/日增加到1500吨/日 [5] 资产注入预期 - 拟于2026年1月前将华锡集团下属与华锡矿业存在经营相同或相似业务的部分企业以合法方式注入上市公司 [5] - 包括广西佛子矿业有限公司 河池五吉有限责任公司 来宾华锡冶炼有限公司 [5]

核心观点 - 华锡有色2025年上半年业绩实现增长 营业收入同比增长23.66%至27.87亿元 归母净利润同比增长9.49%至3.82亿元[2] - 锡锑价格共振推动业绩增长 其中锑价同比大幅上涨8.31万元/吨至18.90万元/吨 铅锑精矿毛利率同比提升12.49个百分点至85.63%[4] - 公司资源储备显著提升 佛子冲矿区铅锌矿资源储量新增528.55万吨 增幅达93.59% 铜坑矿年开采规模提升至350万吨[5] 财务表现 - 2025年第二季度营业收入环比增长23.95%至15.43亿元 归母净利润环比增长48.87%至2.28亿元[2] - 综合毛利率为36.36% 同比下降2.56个百分点 主要因锡锭毛利率下降8.54个百分点至24.11%[4] - 扣非归母净利润同比增长12.65%至3.74亿元 第二季度环比增长50.63%至2.25亿元[2] 产品产销 - 锡锭产量同比增长19.30%至6147.02吨 销量同比增长7.39%至5781.59吨[3] - 锌锭产量同比增长8.47%至1.65万吨 销量同比增长8.06%至1.65万吨[3] - 铅锑精矿产量同比增长4.82%至7845.67吨 但销量同比下降8.71%至6824.97吨[3] 价格表现 - 2025年上半年锡价同比上涨2.12万元/吨至26.21万元/吨 第二季度环比上涨0.25万元/吨[4] - 锑价第二季度环比大幅上涨6.42万元/吨至22.03万元/吨 同比上涨8.31万元/吨[4] - 锌价同比微涨0.09万元/吨至2.31万元/吨 但第二季度环比下降0.16万元/吨[4] 资源储备 - 铜坑矿新增锌矿、铅矿开采矿种 年开采规模从237.6万吨提升至350万吨[5] - 三大主力矿区保有矿石资源量8959.10万吨 包含锡、锑、锌等449.25万吨金属量[5] - 持有5个探矿权 包括铜坑矿深部锌多金属矿等 未来存在五吉矿注入预期[6] 机构预期 - 多家机构预测2025年归母净利润介于8.03-10.69亿元 2026年预期区间为9.28-15.83亿元[9] - 90天内6家机构均给予买入评级 无中性或卖出评级[10] - 民生证券预计2025-2027年归母净利润分别为9.84/11.39/13.23亿元[6]

投资评级与核心观点 - 报告维持华锡有色"推荐"评级，预计2025-2027年归母净利润分别为9.84/11.39/13.23亿元，对应PE为17/14/12倍[5][6] - 核心观点认为公司作为锡锑双龙头，矿产资源储量丰富且增储潜力显著，受益于锑价上涨和资源端布局推进[1][4] 财务表现 - 2025H1实现营业收入27.87亿元（同比+23.66%），归母净利润3.82亿元（同比+9.49%），Q2单季度净利润2.28亿元创上市新高[1][13] - 综合毛利率36.36%（同比-2.56pct），铅锑精矿毛利率85.63%（同比+12.49pct）成为主要利润贡献[3][26] - 期间费用率7.21%（同比-0.48pct），研发费用同比+49.37%反映技术投入加大[29][30] 产品量价分析 - 锡锭产量6147吨（同比+19.3%），锑锭产量408吨，铅锑精矿产量7846吨（同比+4.8%）[2][22] - 锑价同比上涨8.31万元/吨至18.90万元/吨，Q2环比再涨6.42万元/吨至22.03万元/吨[3][26] - 锡价保持26万元/吨高位，锌价2.31万元/吨相对平稳[3][26] 资源储备与开发 - 铜坑矿采矿规模从237.6万吨/年提升至350万吨/年，新增锌铅矿种[4][47] - 佛子冲铅锌矿储量增至1093万吨（增幅93.6%），三矿合计保有矿石资源量8959万吨[4][47] - 高峰矿锡/锑储量9.58/10.05万吨，铜坑矿锡/锌储量3.6/53万吨，资源禀赋突出[5][47] 行业供需格局 - 缅甸锡矿进口同比-76%，印尼精炼锡出口同比-18%，全球锡矿供应持续紧张[49][50] - 光伏抢装带动焊带用锡需求，电子行业销售额同比+20%支撑锡消费[62][63] - 锑品出口管制导致国内外价差分化，但进口锑精矿同比-31%加剧国内供给紧张[67][68]

公司业务表现 - 2025年第二季度锡锭产量达3237.96吨，同比增长90%，环比增长11% [1] - 同期锡精矿产量为1650.28吨，同比下降7%，环比增长2% [1] - 铅锑精矿不含税售价约8.47万元/吨，该板块实现毛利2.40亿元，环比增长53% [1] - 铅锑精矿毛利率接近90%，环比提升9.36个百分点 [1] 产能扩张计划 - 高峰公司拟投资10.9亿元建设100+105号矿体深部开采工程项目 [1] - 项目建成后产能将从33万吨/年提升至45万吨/年 [1] - 广西南丹县大厂矿田铜坑矿完成探转采变更，证载规模由237.6万吨/年大幅提升至350万吨/年 [1] 行业环境与定位 - 锡锑价格持续保持高位运行 [1] - 公司作为广西省核心有色上市平台，有望充分受益于金属价格上涨 [1] - 公司通过内增外延实现持续成长 [1]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[2] - 当前股价：26.46元，一年最高最低价分别为26.75元/13.92元[2] - 总市值：167.38亿元，流通市值72.85亿元[2] - 近3个月换手率：219.83%[2] 核心观点 - 报告公司为广西省核心有色上市平台，有望充分受益锡锑价格上涨[1][5] - 2025H1营收27.87亿元（同比+23.66%），归母净利润3.82亿元（同比+9.49%）[5] - 2025Q2营收15.43亿元（同比+19.55%，环比+23.95%），归母净利润2.28亿元（同比+2.22%，环比+48.87%）[5] - 预计2025~2027年归母净利润分别为9.42/10.51/13.28亿元，对应EPS为1.49/1.66/2.10元[5] - 2025年8月15日收盘价对应PE分别为17.8/15.9/12.6倍[5] 业绩驱动因素 - 锡锭板块：2025Q2产量3237.96吨（同比+90%，环比+11%），锡锭市场均价26.4万元/吨（环比+1.13%，同比+0.26%），实现毛利1.86亿元（环比+38%）[6] - 铅锑板块：2025Q2铅锑精矿产量4065.49吨（环比+8%，同比+11%），锑价22.03万元/吨（环比+41%），板块实现毛利2.40亿元（环比+53%），毛利率近90%（环比+9.36pct）[6] 公司战略进展 - 推进《三年行动方案》：2025年3月高峰公司拟投资10.9亿元建设矿体深部开采工程，产能将从33万吨/年提升至45万吨/年[7] - 2025年4月完成南丹县大厂矿田铜坑矿探转采变更，证载规模从237.6万吨/年提升至350万吨/年[7] 财务预测 - 预计2025~2027年营收分别为51.03/54.35/65.06亿元，同比增速10.2%/6.5%/19.7%[9] - 毛利率预测：45.6%/46.3%/47.4%，净利率预测：18.5%/19.3%/20.4%[9] - ROE预测：23.4%/20.7%/20.7%，EPS预测：1.49/1.66/2.10元[9] - 经营活动现金流预测：2025~2027年分别为18.02/21.19/24.34亿元[12]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][4][22] 核心财务表现 - 2025年上半年营收27.87亿元（同比+23.66%），归母净利3.82亿元（同比+9.49%）[2][10] - 25Q2营收15.43亿元（环比+23.95%），归母净利2.28亿元（环比+48.87%）[2][10] - 下调盈利预测：2025-2027年归母净利调整为10.01/10.65/12.82亿元（原预测11.74/12.85/14.00亿元）[5][22] - 2025年摊薄EPS 1.58元，对应PE 16倍 [5][22] 产品产销数据 - 锡锭产量6147.02吨（同比+19.30%），销量5781.59吨（同比+7.39%）[2][14] - 锌锭产量1.65万吨（同比+8.47%），销量1.65万吨（同比+8.06%）[2][14] - 铅锑精矿产量7845.67吨（同比+4.82%），锑锭销量170.60吨 [2][14] 业务利润结构 - 锡锭业务毛利占比31.68%（3.21亿元），锑锭+铅锑精矿占比40.73%（4.13亿元）[3][14] - 锌锭+锌精矿毛利占比16.27%（1.65亿元）[3][14] 资源增储与扩产 - 佛子矿铅锌资源储量达1093.3万吨（较2024年末+93.59%）[4][19] - 铜坑矿区采矿规模从237.6万吨/年提升至350万吨/年 [4][19] - 佛子公司已完成业绩承诺的88.54%（2024-2025H1累计净利1.04亿元/承诺1.18亿元）[4][19] 财务指标预测 - 2025年ROE 21.3%，EBIT Margin 32.6% [6][22] - 2025年资产负债率预计降至35.84%，存货同比+51%至7.95亿元 [18][22] - 2025-2027年营收CAGR 11.1%，归母净利CAGR 24.9% [6][22] 行业与价格展望 - 预计2025年锡锭价格25万元/吨（2024年24.79万元/吨），锑锭价格18万元/吨（2024年13.01万元/吨）[20] - 核心产品产量持续增长：2027年锡精矿产量预计8816.61吨（较2024年+26.6%）[20]

营收与毛利率 - 2025年1 - 6月有色金属采选业营收25.91亿元，毛利率37.56%，同比降1.89个百分点[3] - 2025年1 - 6月有色金属深加工业营收1.28亿元，毛利率18.99%，同比降16.97个百分点[3] - 2025年1 - 6月服务行业营收0.68亿元，毛利率23.33%，同比降1.42个百分点[3] - 2025年1 - 6月国内市场营收27.87亿元，毛利率36.36%，同比降2.56个百分点[5] 产品产量与销量 - 2025年1 - 6月锡精矿产量3273.80金属吨，同比降6.18%，销量124.34金属吨，同比增41.02%[10] - 2025年1 - 6月锡锭产量6147.02吨，同比增19.30%，销量5781.59吨，同比增7.39%[10] - 2025年1 - 6月锌精矿产量27119.83金属吨，同比降1.17%，销量10990.48金属吨，同比降4.67%[10] - 2025年1 - 6月锌锭产量16545.67吨，同比增8.47%，销量16545.67吨，同比增8.06%[10] - 2025年1 - 6月铟锭产量13.81吨，同比增100.00%[10] - 2025年1 - 6月深加工产品产量553.49吨，同比增71.13%，销量553.13吨，同比增70.54%[10]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][13] 报告的核心观点 - 公司2024年营收和归母净利润同比大幅增长，2025年一季度延续增长态势；多项扩产工作同步进行，集团资产有进一步注入预期，核心产品产销规模有望持续提升；作为国内以锡矿和锑矿为主的企业，有望享受锡价和锑价上涨带来的利润弹性 [1][3][8][13] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年全年营收46.31亿元，同比+44.68%，归母净利润6.58亿元，同比+87.72%；24Q4营收12.15亿元，环比+4.65%，归母净利润1.17亿元，环比-38.76%；2025年一季报营收12.45亿元，同比+20.16%，归母净利润1.53亿元，同比+12.07% [1][6] - 预计2025 - 2027年营收为54.69/59.75/64.99亿元，同比增速18.1%/9.3%/8.8%；归母净利润为11.74/12.85/14.00亿元，同比增速78.5%/9.4%/8.9% [3][13] 核心产品产销 - 2024年锡精矿产量6965吨，同比+7.15%，锡锭产量1.13万吨，同比+57.05%，锡锭销量1.08万吨，同比+58.22%；锌精矿产量5.41万吨，同比+17.87%，锌精矿销量1.67万吨，同比-13.74%，锌锭产量3.39万吨，同比+27.74%，锌锭销量3.42万吨，同比+30.33%；铅锑精矿产量1.54万吨，同比+9.17%，铅锑精矿销量1.39万吨，同比-1.60% [8] - 2025年生产计划矿山锡、锌、铅锑金属矿产量合计8.52万吨，委托加工锡锭、锌锭产品产量合计3.54万吨 [1][8] 业务利润结构 - 2024年锡锭业务毛利7.38亿元，占毛利总额39.43%，铅锑精矿业务毛利5.51亿元，占毛利总额29.46%，锌锭和锌精矿业务毛利3.40亿元，占毛利总额18.17% [2][8] 财务数据 - 截至2025年一季度末，资产负债率37.36%，在手货币资金10.44亿元，同比+24.56%，在手存货8.75亿元，同比+89.83% [9] - 2024年销售费用约1140万元，同比+38.90%，管理费用约2.76亿元，同比+9.25%，研发费用约1.06亿元，同比+88.20%，财务费用约3073万元，同比-58.65%；计提资产减值准备减少利润总额约4861万元 [9] - 2024年拟不进行利润分配，不进行资本公积金转增股本和送股 [9] 资源增储与项目推进 - 2024年末铜坑矿、高峰矿、佛子矿保有矿石资源量约6279万吨，保有锡、锑等资源金属量约326万吨 [2][12] - 推进项目扩产扩能，包括铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目、高峰矿100 + 105号矿体深部开采工程项目；2024年佛子矿注入上市公司，华锡集团承诺2024 - 2026年累计净利润不低于1.18亿元，2024年佛子公司实现净利润6617.68万元，完成总业绩承诺的56.06% [2][12]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][13] 报告的核心观点 - 公司2024年营收和归母净利润同比大幅增长，2025年一季报也实现同比增长，但24Q4利润环比下降，主要因研发费用提升和计提资产减值损失 [1][6] - 多项扩产工作同步进行，集团资产有进一步注入预期，核心产品产销规模有望持续提升，有望充分享受锡价和锑价上涨带来的利润弹性 [1][8][13] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年营收46.31亿元，同比+44.68%；归母净利润6.58亿元，同比+87.72%；扣非净利润6.33亿元，同比+97.63%；经营活动现金流量净额12.37亿元，同比+35.17% [1][6] - 24Q4营收12.15亿元，环比+4.65%；归母净利润1.17亿元，环比-38.76%；扣非净利润1.12亿元，环比-40.92% [1][6] - 2025年一季报营收12.45亿元，同比+20.16%；归母净利润1.53亿元，同比+12.07%；扣非净利润1.49亿元，同比+18.92%；经营活动现金流量净额-617万元，同比-104.97% [6] - 预计2025 - 2027年营收为54.69/59.75/64.99亿元，同比增速18.1%/9.3%/8.8%；归母净利润为11.74/12.85/14.00亿元，同比增速78.5%/9.4%/8.9%；摊薄EPS为1.86/2.03/2.21元，当前股价对应PE为10.4/9.5/8.7倍 [3][13] - 截至2025年一季度末，资产负债率为37.36%；在手货币资金10.44亿元，同比+24.56%，在手存货8.75亿元，同比+89.83% [9] - 2024年销售费用约1140万元，同比+38.90%，管理费用约2.76亿元，同比+9.25%，研发费用约1.06亿元，同比+88.20%，财务费用约3073万元，同比-58.65%；计提资产减值准备减少利润总额约4861万元 [9] - 2024年拟不进行利润分配，也不进行资本公积金转增股本和送股 [9] 核心产品产销 - 2024年锡精矿产量6965吨，同比+7.15%，锡锭产量1.13万吨，同比+57.05%，锡锭销量1.08万吨，同比+58.22% [8] - 2024年锌精矿产量5.41万吨，同比+17.87%，锌精矿销量1.67万吨，同比-13.74%，锌锭产量3.39万吨，同比+27.74%，锌锭销量3.42万吨，同比+30.33% [8] - 2024年铅锑精矿产量1.54万吨，同比+9.17%，铅锑精矿销量1.39万吨，同比-1.60% [8] - 2025年生产计划矿山锡、锌、铅锑金属矿产量合计8.52万吨，委托加工锡锭、锌锭产品产量合计3.54万吨 [1][8] 业务利润结构 - 2024年锡锭业务毛利7.38亿元，占毛利总额39.43%，铅锑精矿业务毛利5.51亿元，占毛利总额29.46%，锌锭和锌精矿业务毛利3.40亿元，占毛利总额18.17% [2][8] 资源增储与项目推进 - 2024年推进矿山生产探矿和矿区深边部地质找矿勘查工作，截至年末，铜坑矿、高峰矿、佛子矿保有矿石资源量约6279万吨，保有资源金属量约326万吨 [2][12] - 推进项目扩产扩能，包括铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目、高峰矿100 + 105号矿体深部开采工程项目；2024年佛子矿注入上市公司，华锡集团承诺其2024 - 2026年累计净利润不低于1.18亿元，2024年实现净利润6617.68万元，完成总业绩承诺的56.06% [2][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024 年公司实现收入 46.31 亿元，同比+58.40%；归母净利润 6.58 亿元，同比+109.79%。4Q24 收入为 12.15 亿元，环比+4.65%，同比+26.96%；归母净利润为 1.17 亿元，环比-38.76%，同比+43.34%。1Q25 收入为 12.45 亿元，环比+2.40%，同比+29.17%；归母净利润为 1.53 亿元，环比+30.75%、同比+22.46% [2] - 4Q24 年底计提大额减值和费用影响业绩表现，主营产品价格有跌有涨，销量和单位毛利也有不同变化，毛利和毛利率环比下降，期间费用增加并计提资产减值 [3] - 1Q25 自产锡、锑销量下滑，2Q25 业绩表现值得期待，主营产品价格有涨有跌，毛利和毛利率环比下降，继续看好锑、锡价格上行 [4] - 预计公司 2025 - 2027 年收入分别为 59/68/73 亿元，归母净利润分别为 12.3/15.6/17.5 亿元，EPS 分别为 1.94/2.46/2.76 元，对应 PE 分别为 10/8/7 倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|2,924|4,631|5,974|6,772|7,320| |营业收入增长率|396.33|58.40%|29.01%|13.36%|8.09%| |归母净利润(百万元)|314|658|1,225|1,558|1,745| |归母净利润增长率|1629.78|109.79%|86.25%|27.18%|11.99%| |摊薄每股收益(元)|0.496|1.040|1.937|2.463|2.758| |每股经营性现金流净额|1.42|1.96|4.32|4.39|4.94| |ROE(归属母公司)(摊薄)|8.95%|16.45%|26.03%|27.78%|26.35%| |P/E|25.38|16.36|10.46|8.23|7.34| |P/B|2.27|2.69|2.72|2.28|1.94|[10] 三张报表预测摘要 - 损益表：主营业务收入、毛利等指标呈现增长趋势，成本、费用等占比有不同变化 [11] - 资产负债表：货币资金、应收款项等项目金额有变动，资产和负债结构也有相应变化 [11] - 现金流量表：经营活动、投资活动和筹资活动现金净流有不同表现，净利润等指标也有增长 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |买入|0|0|0|0|8| |增持|0|0|1|1|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|0.00|2.00|2.00|1.00|[12]