公司信息 * 本纪要涉及的公司为立讯精密 (Luxshare, 002475.SZ / 2475.HK) [1] * 高盛 (Goldman Sachs) 发布研究报告，重申立讯精密A股“买入”评级，12个月目标价为人民币98.0元，并首次给予H股“买入”评级，12个月目标价为93.2港元 [2] * 报告作者为高盛(亚洲)的分析师 Verena Jeng、Allen Chang 和 Ting Song [5][6][7] 核心观点与论据 投资主题与增长驱动 * 立讯精密是一家全球领先的中国技术公司，专注于精密智能制造解决方案 (PIMS)，覆盖组件、模组和系统 [2][64] * 预计公司2025-2028E年收入将以24%的复合年增长率 (CAGR) 增长，主要受三大业务驱动 [2] * 数据中心扩张：由机架级服务器的线缆/连接器，以及为中国云服务商提供的AI服务器组件和组装业务驱动 [2] * 汽车电子业务：受益于智能驾驶趋势（抬头显示/域控制器/显示模组）和全球客户群多元化 [2] * 传统消费电子业务：预计将保持稳定增长，智能手机ODM渗透率提升 [2] * 公司正积极推动全球化、平台升级以及垂直产品整合与横向行业扩张，以巩固其在PIMS行业的领先地位 [22] * 公司拥有超过500种产品类别，包括智能手机组装、组件、汽车电子和数据中心组件 [24] * 截至2025年12月31日，公司在29个国家拥有105个生产基地、28个研发中心、94个测试实验室和66个办事处 [24] * 公司已开发超过260种制造工艺，并持续开发创新工艺，例如其非物理发泡解决方案 [24] 市场地位与行业前景 * 2025年，立讯精密是全球消费电子及模组精密智能制造解决方案市场的第二大供应商，市场份额为11.2% [23][27] * 根据Frost & Sullivan数据，全球消费电子PIMS市场预计在2026-2030年将以6.1%的CAGR增长，到2030年达到人民币4,947bn [23][25] * 公司已扩展至全球通信和数据中心组件及模组PIMS市场，2025年全球市场份额为2.5% [28][32] * 根据Frost & Sullivan数据，全球通信和数据中心PIMS市场预计在2026-2030年将以16.1%的CAGR增长，到2030年达到人民币4,089bn [28][29] 财务预测与估值 * 高盛预测2025-2028E年收入CAGR为28%，其中电信/数据中心、汽车电子和智能手机ODM业务是主要驱动力 [41] * 预计毛利率 (GM) 将从2025年的11.9%提升至2028E年的14.1%，主要得益于产品组合改善和更高的生产良率 [44] * 预计净利润在2025-2028E年将以44%的CAGR增长，受数据中心和汽车电子业务扩张、毛利率改善及运营效率提升支撑 [45] * 高盛对2026E/2027E的净利润预测分别比彭博一致预期高18%/30%，主要反映了对苹果表现、AI服务器增长、产品组合升级和成本控制的更乐观看法 [3][46] * 高盛预测2026E/2027E/2028E的每股收益 (EPS) 分别为人民币3.36/4.71/6.39元 [8][20] * 高盛预测2026E/2027E/2028E的市盈率 (P/E) 分别为16.9x/12.0x/8.9x [8][14] * 高盛预测2026E/2027E/2028E的股本回报率 (ROE) 分别为23.2%/23.9%/26.1% [14] * 高盛预测2026E/2027E/2028E的自由现金流 (FCF) 收益率分别为3.6%/8.6%/10.0% [14] * 高盛预测公司净债务/权益比率将从2025年的31.4%改善至2028E年的-36.2%（净现金状态）[14] 估值方法 * A股目标价基于20.8倍的2027E市盈率 (P/E)，该倍数通过将公司的盈利增长（2027E-28E平均净利润同比增长）和营业利润率（2027E-28E平均OPM）与同行平均估值倍数进行相关性分析得出 [4][55] * H股估值基于A-H股13%的折价，参考了过去60天科技同行的平均A-H折价 [4][56] * 高盛给予立讯精密M&A排名为3（低概率），因此目标价中未包含并购溢价 [59] 关键辩论与风险 * 苹果集中度：市场担忧立讯精密对苹果的依赖，但高盛认为公司正向AI服务器和汽车业务多元化发展 [38] * AI服务器增长：投资者关注数据中心扩张的关键驱动力，高盛预计公司数据中心收入占比将从2026E年的12%提升至2028E年的26% [39] * 利润率扩张：投资者对iPhone组装业务利润率有担忧，但高盛预计其净利率将从2026E年的1.4%提升至2028E年的2%，以追赶行业水平 [40] * 主要风险：1) 消费电子市场需求慢于预期；2) 运营支出比率高于预期；3) 外汇风险，公司海外收入占比93%，主要以美元计价 [60][61][63] 其他重要内容 * 报告详细列出了立讯精密各业务板块的收入预测假设，包括苹果产品（组件和组装）、汽车电子（Leoni、线缆/连接器、系统）和电信/数据中心（NVIDIA AI服务器线缆/连接器、服务器组装等）[34][36] * 报告提供了详细的财务数据，包括利润表、资产负债表和现金流量表的历史数据和预测 [20][49][50][52] * 报告包含高盛因子概况 (GS Factor Profile)，显示公司在增长、财务回报和估值倍数方面的百分位排名 [9][10][68] * 报告披露了高盛与立讯精密之间的业务关系，包括高盛持有公司1%或以上的普通股权益，并在过去12个月内提供了投资银行服务并获得了报酬 [74] * 报告包含全球产品分发实体列表和一般性披露信息 [92][95]