海信家电集团 (000921.SZ / 0921.HK) 2Q26 业绩电话会议纪要关键要点 一、纪要涉及的行业与公司 * 公司: 海信家电集团 (Hisense Home Appliances Group)，A股代码 000921.SZ，H股代码 0921.HK [1][4] * 行业: 中国家用电器及耐用消费品行业，涵盖中央空调、分体式空调、冰箱、洗衣机等白电产品 [3][12] * 研究机构: 高盛 (Goldman Sachs) 全球投资研究部，分析师 Nicolas Yi 和 Cecilia Tang [6][16] 二、核心观点与论据 2.1 业绩表现与财务数据 * 整体业绩: 2026年上半年总收入为人民币46,766百万元，同比下降5% [2] * 净利润: 2026年上半年净利润为人民币1,658百万元，同比下降20% [2] * 第二季度表现: 2Q26收入同比下降3%，净利润同比下降34% [2] * 核心EBIT: 1H26核心EBIT为人民币2,429百万元，同比下降6%；2Q26核心EBIT为人民币927百万元，同比下降22%，与高盛预期基本一致（偏差-0.2%/-0.6%）[2] * 净利润低于预期原因: 外汇损失、存货减值损失和税务费用等非核心项目拖累 [1][2] * 收入与核心EBIT: 符合高盛预期，但净利润低于预期 [1] 2.2 管理层展望与市场判断 * 整体基调: 管理层对2H26持谨慎乐观态度 [3] * 风险因素: 管理层对国内市场需求压力、潜在竞争升级以及投入品价格上涨带来的利润率压力保持持续谨慎 [3] * 积极因素: 管理层承认中央空调和分体式空调（海外市场）需求可能改善，以及这两个品类相应的利润率复苏 [3] * 国内需求: 管理层预计国内市场需求压力将持续到3Q，以旧换新刺激政策的提振效应正在减弱 [12] * 海外市场: 管理层对海外扩张保持建设性态度，品牌形象和产品组合得到提升 [12] * 区域表现: 1H26欧洲和亚太地区（尤其是东盟）增长强劲，但中东地区因美伊冲突下降，拉丁美洲因去库存下降 [12] * 区域展望: 管理层预计中东和拉丁美洲将出现环比改善，并通过渠道扩张和产品丰富化持续获得全球市场份额 [12] 2.3 产品线展望 * 洗衣机: 管理层预计保持强劲增长势头 [12] * Sanden业务: 预计持续复苏 [12] * 冰箱业务: 预计保持稳定 [12] * 分体式空调: 国内进入淡季，但海外需求改善且渠道库存更精简 [12] * 中央空调: 国内面临压力但受季节性因素和低基数帮助环比改善，海外增长保持强劲 [12] * 产品多元化: 水冷系统（包括数据中心应用）将支持中央空调增长 [12] 2.4 利润率展望 * 成本压力: 管理层预计3Q成本压力持续，但可能好于2Q，尤其是石油化工产品 [12] * 缓解措施: 公司已采取价格/组合调整和更严格的费用控制等缓解措施，已在2Q业绩中体现 [12] * 海外利润率: 管理层预计销售改善以及成本/组合优化将有助于支持海外利润率 [12] * 非经常性项目: 外汇影响有限（因外汇中性策略），但税率可能因部分子公司扭亏为盈而上升 [12] 2.5 盈利预测调整 * EPS预测下调: 高盛将2026E-2028E每股收益预测下调1-8% [4][7] * 收入预测: 2026E/2027E/2028E收入预测分别为人民币87,443百万元/92,774百万元/98,822百万元 [7] * 毛利率预测: 2026E/2027E/2028E毛利率分别为20.4%/21.0%/21.2% [7] * EBIT预测: 2026E/2027E/2028E EBIT分别为人民币3,836百万元/4,500百万元/5,019百万元 [7] * 净利润预测: 2026E/2027E/2028E净利润分别为人民币2,826百万元/3,352百万元/3,737百万元 [7] * EPS预测: 2026E/2027E/2028E EPS分别为人民币2.04/2.42/2.70 [7] 2.6 投资评级与估值 * 评级: 买入 (Buy) [4][11] * 投资论点: 1) 2024年ESOP目标支撑的高盈利增长可见性 2) 有吸引力的股息收益率 3) 估值合理 [11] * A股目标价: 人民币29元，基于14倍2028E市盈率（海信日立合资公司）和11倍2028E市盈率（传统白电），以9.5%的权益成本折现至2027E [4][13] * H股目标价: 26港元，基于相同估值方法 [4][13] * 当前股价: A股人民币25.5元（上行空间13.7%），H股22.52港元（上行空间15.5%）[15] * 股息收益率: 2025年4.6%，2026E年4.4%，2027E年5.2%，2028E年5.8% [15] 三、其他重要但可能被忽略的内容 3.1 关键风险因素 * 白电需求: 全球宏观经济疲软可能导致白电需求更严重的中断 [14] * 房地产市场: 房地产市场进一步放缓可能导致VRF需求低迷 [14] * 竞争加剧: 国内竞争对手可能危及海信日立合资公司的领先地位 [14] * 渠道渗透: 开发商渠道渗透率提高可能导致利润率稀释 [14] * 合资整合: 海信日立合资公司整合低于预期 [14] * 传统业务: 传统白电业务表现低于预期 [14] 3.2 高盛利益冲突披露 * 持股情况: 高盛实益持有海信家电集团（A股和H股）1%或以上的普通股 [24] * 投资银行服务: 高盛预计在未来3个月内寻求或打算寻求投资银行服务报酬 [24] * 客户关系: 高盛在过去12个月内与海信家电集团存在投资银行服务客户关系 [24] 3.3 历史目标价调整 * A股目标价历史: 从2024年4月的人民币36元逐步下调至2026年7月的人民币29元 [30] * H股目标价历史: 从2024年4月的31港元逐步下调至2026年7月的26港元 [30] 3.4 分部收入与毛利率细节 * 洗衣机与冰箱: 2025年收入人民币31,195百万元，毛利率9.7% [8] * 分体式空调: 2025年收入人民币21,438百万元，毛利率18.6% [8] * 海信日立（中央空调）: 2025年收入人民币17,391百万元，毛利率38.3% [8] * 国内收入: 2025年人民币45,410百万元，同比下降5.4% [8] * 海外收入: 2025年人民币37,925百万元，同比增长6.4% [8] 3.5 费用结构 * SG&A费用: 2025年占销售额17.0%，预计2026E年降至16.0% [8] * 销售费用: 2025年占销售额9.9%，预计2026E年降至9.2% [8] * 管理费用: 2025年占销售额6.6%，预计2026E年降至6.3% [8] * 研发费用: 2025年占销售额3.9%，预计2026E年降至3.8% [8]