小米集团 (1810.HK) 2Q26 电话会议纪要关键要点总结 一、纪要涉及的行业与公司 * 公司: 小米集团 (Xiaomi Corp., 1810.HK)[1] * 行业: 智能手机、消费级AIoT、智能电动汽车 (NEV)[72] * 研究机构: 高盛 (Goldman Sachs)[4][5][6] * 分析师: Timothy Zhao, Ronald Keung, Eunice Liu[4][5][6] * 评级: 买入 (Buy)，12个月目标价 HK$39.00，当前股价 HK$26.18，潜在上涨空间 49.0%[1][22] 二、核心观点与论据 2.1 整体业绩与展望 * 2Q26业绩: 收入同比下降6%至Rmb108,922mn，基本符合预期[1][27] * 调整后净利润: 同比下降43%至Rmb6.2bn，高于高盛预期4%，低于市场共识2%[1] * 利润下降原因: 公允价值收益和其他收入高于预期，部分抵消了因运营支出高于预期导致的经营收入下降[1] * 2026-28E收入预测下调: 平均下调3%，主要由于EV收入预测降低[3] * 2026-28E调整后净利润预测下调: 平均下调5%，因EV盈利能力爬坡放缓及持续的AI投资[3] * 2026E“骨干利润”: 预计为Rmb35.4bn，同比下降5%，高于此前预测，得益于更大的投资收益和其他收入[3] * 2026E集团调整后净利润: 预计为Rmb24.0bn，其中智能手机亏损约Rmb3-4bn，EV、AI及其他新业务亏损约Rmb8bn[3] * 收入增长预期: 预计2H26E收入降幅将收窄[19] * 非IFRS净利润: 预计在3Q26E触底，4Q26E小幅回升[20] 2.2 智能手机业务 * 最大正面惊喜: 2Q26智能手机毛利率达8.5%，展现了公司在平衡出货量（同比下降26%）、ASP（同比上升26%）和毛利率方面的稳健执行力[2] * 出货量: 2Q26出货量31.2mn，同比下降26%[29][30] * ASP: 2Q26 ASP为Rmb1,350，同比上升26%[27] * 全球市场份额: 2Q26全球智能手机出货份额同比下降3.2个百分点至11.5%[35] * 区域表现: 中国大陆/欧洲/拉美/中东/非洲市场份额同比下降，东南亚/印度市场份额同比上升[40][41] * 毛利率预测上调: 2026-28E智能手机毛利率上调至8.9%/8.9%/9.5%（此前为8.1%/8.5%/9.3%）[2] * 毛利率底部: 预计2026E毛利率可能在3Q26E触底[2] * Redmi系列提价: Redmi 17/Note 17系列在中国及海外市场提价19%-40%，Redmi K100 Pro Max在中国提价5%-13%[40] * 3Q26E预测: 预计智能手机毛利率为8.0%，ASP同比上升32%至约Rmb1.4k[33][37][38] 2.3 智能电动汽车 (EV)、AI及其他新业务 * 负面因素: 汽车行业的负贝塔值拖累了智能EV的收入和盈利能力[2] * 2Q26收入: EV、AI及其他新业务收入同比增长17%至Rmb24,896mn，低于高盛预期5%/低于市场共识8%[2] * 2Q26毛利率: 自4Q24以来首次跌破20%至19.2%（包含AI收入的利润率拖累）[2] * 2026-28E收入预测下调: 下调6-12%，因预计出货量降低[2] * 出货量预测: 2026-28E分别为450k/740k/962k辆[2][60][61] * 毛利率预测下调: 下调1.1-1.4个百分点至19.4%/20.0%/20.1%[2] * SkyNomad车型: 对SkyNomad的需求和盈利能力有信心[2] * SkyNomad预售后: 小米汽车App的DAU和下载量峰值与SU7新车型发布后相当[66][67] * 2026E EV收入: 预计来自车辆销售的收入持平于Rmb103bn[62] * 2026E EV出货量: 预计达到450k辆，包括80k辆SkyNomad[64] 2.4 AIoT业务 * 2Q26收入: AIoT收入同比下降19%至Rmb31,278mn[27][44] * 收入恢复预期: 预计2H26E在更正常的基数上温和恢复[43] * 海外增长: 海外AIoT收入增长预计将超过国内增长[50] * 生态系统: AIoT生态系统持续改善多终端连接性[49] * Mi Home App: 截至2026年7月，中国和海外MAU同比增长放缓[45][46] * 连接设备: 2Q26连接设备数（不含手机、笔记本/平板、EV）达1,161mn，每MIUI MAU连接设备数为1.51[48] 2.5 互联网服务 * 2Q26收入: 互联网服务收入同比下降1%至Rmb9,044mn[27][54] * 3Q26E预测: 预计同比增长1%，主要由中国互联网服务收入同比增长3%驱动，海外互联网服务收入同比下降2%[53][55][56] * MAU: 2Q26全球MAU同比增长5%至767mn，其中中国/海外分别同比增长7%/4%[58] * ARPU: 2Q26全球互联网ARPU同比下降5%，海外/中国ARPU分别同比下降7%/6%[57][59] 三、其他重要内容 3.1 催化剂与股价表现 * 近期催化剂窗口开启: 包括9月初SkyNomad正式发布、10月初确认订单量、IFA 2026上Mijia品牌在欧洲大规模发布、新一代XRING芯片和HyperOS发布、9月底旗舰小米18发布、MiMo-V3模型及其他AI应用发布[18] * 股价表现: 从2024年6月24日至7月29日上涨39%（vs HSTECH +10%），此后下跌18%（vs HSTECH -3%）[18] * 估值方法: 采用SOTP估值法，12个月目标价HK$39（此前为HK$40）[18][22] * SOTP估值构成: 小米核心业务（16x 2027E EV/NOPAT）估值Rmb536,442mn，净现金及投资估值Rmb238,213mn，EV/AI及其他新业务（1.4x 2027E EV/Sales）估值Rmb234,791mn，控股公司折扣10%[22] 3.2 财务数据与预测 * 2025年实际收入: Rmb457,287mn[7][16] * 2026E收入: Rmb433,007mn（此前为Rmb450,450mn）[7] * 2027E收入: Rmb528,650mn（此前为Rmb540,246mn）[7] * 2028E收入: Rmb613,187mn（此前为Rmb636,210mn）[7] * 2026E EBITDA: Rmb36,076mn[7] * 2026E EPS: Rmb0.90（此前为Rmb0.96）[7] * 2026E P/E: 24.9x[7] * 2026E ROE: 8.5%[13] * 2026E自由现金流: 预计为负Rmb9,805mn[16] * 硬件业务净利润率: 2026E预计为-1.3%，2027E恢复至0.6%[25] * 智能手机业务净利润率: 2026E预计为-2.0%，2027E为-1.9%[25] * EV、AI及其他新业务净利润率: 2026E预计为-9.0%，2028E转正至0.2%[25] 3.3 投资论点与风险 * 投资论点: 小米作为全球第三大智能手机品牌和领先的消费级AIoT/NEV平台，仍处于“人x车x家”战略支撑的多年生态系统扩张早期阶段[72] * 竞争优势: 稳健的资产负债表、强大的生态系统整合能力、规模优势和深度参与EV供应链带来的成本优势将增强其在EV市场的竞争力[73] * 长期愿景: 有望利用其互联的消费终端，构建全球最大的消费级物理智能生态系统之一[73] * 主要下行风险: 1) 全球智能手机行业竞争加剧和市场份额增长减弱 2) 智能手机/EV业务毛利率压力加大 3) 小米品牌高端化和EV业务执行不及预期 4) 地缘政治风险和监管不确定性加剧 5) 宏观环境疲软和智能手机/IoT需求减弱 6) 汇率波动[74]