中国电池与材料行业电话会议纪要关键要点总结 一、涉及行业与公司 - 行业覆盖中国电池及电池材料产业链，包括电池制造商、上游锂/钴/镍等原材料、中游正极/负极/电解液/隔膜/铜箔等电池材料、电池设备以及NEV整车厂商[2][8][111] - 重点公司包括宁德时代（CATL-A/CATL-H）、比亚迪（BYD）、国轩高科（Gotion）、亿纬锂能（EVE）、中创新航（CALB）、瑞浦兰钧（REPT）等前六大电池制造商[7][25] - 上游原材料公司涉及天齐锂业、赣锋锂业、洛阳钼业（CMOC）、浙江华友钴业等[111] - 中游材料公司涉及当升科技、九江德福、璞泰来、杉杉股份、尚太科技、恩捷股份、新宙邦、多氟多、深圳新星、湖南裕能、德方纳米、宁波容百、中伟股份等[111] - 下游整车厂商涉及奇瑞汽车、华晨中国、长城汽车、吉利汽车、广汽、上汽、北汽、长安、比亚迪、蔚来、小鹏、零跑、理想等[111] - 报告由J.P. Morgan亚太股票研究团队于2026年10月28日发布[1][4] 二、核心观点与论据 （一）电池产量下修与近期生产动能走弱 - 前六大电池制造商10月产量预计环比下降1%，而月初初始计划为环比增长7%，最终估算较月初计划低约8%[2][7] - 11月前六大电池制造商产量预计进一步环比下降2%，但同比仍增长27%，因对比基数较高[2][7] - 这是自2019年开始跟踪电池生产计划以来，首次在9月就出现产量计划下修，历史上减产通常出现在11月下旬至12月或次年1月[2] - 提前减产可能预示2027年一季度需求走弱，电池制造商在季节性放缓前开始去库存[2] - 减产原因包括国内EV需求疲软和国内ESS订单增长放缓，部分被海外ESS订单提前拉动所抵消，因2027年1月起出口增值税退税从6%降至0%[2] - 宁德时代10月产量环比下降5%，而ZE Consulting初始预期为增长6%，最终估算较月初计划低约11%，较月中计划低约6%[7] - 宁德时代11月产量预计再环比下降2%，同比增速放缓至17%[7] - 10月产量缺口集中在宁德时代和中创新航：宁德时代低约11%、中创新航低16%、瑞浦兰钧低5%、比亚迪低3%[7] - 10月产量广泛不及原计划，表明减产不仅限于此前的铜箔供应约束，可能反映2027年一季度需求弱于预期[7] - 基于当前生产趋势，预计宁德时代2026财年末年化产能运行率约1.1TWh，同比增长47%[7] - 11月减产是广泛的：宁德时代和比亚迪分别计划环比下降2%和4%，亿纬锂能、国轩高科、中创新航和瑞浦兰钧产量预计基本持平[7] - 预计2027年一季度产量将弱于季节性，因增值税退税削减前的提前拉动效应[7] （二）二线电池制造商增速超越宁德时代 - 2026年四季度，二线电池制造商产量增速超过宁德时代，得益于新产能释放[8] - 10月和11月，宁德时代产量同比增速预计放缓至24%，而其他前六大电池制造商（不含宁德时代）为45%[8] - 这与2025年三季度以来的趋势形成对比[8] - 中创新航10月产量可能基本稳定，11月预计持平，因产能爬坡及小米和理想汽车的增量订单抵消了商用车需求疲软和部分新工厂爬坡慢于预期的影响[8] - 尽管2026年前11个月产量同比增长约58%，但增长动能似乎在2026年三季度见顶：增速从2026年一季度的40%同比加速至二季度的60%和三季度的62%，四季度放缓[8] - 年初至今增长由以下因素驱动：（1）ESS需求强劲：据ICCSino，中国厂商2026年前三季度ESS电池出货量同比增长94%；（2）EV出口持续强劲：2026年前三季度增长超130%，同期欧洲EV销量增长约45%；（3）中国商用EV销售强劲，以重卡为首：2026年前三季度商用EV销量增长48%，电池量增长65%；（4）中国乘用EV零售弱于预期，据CPCA估计2026年前10个月预计同比下降13%[8] - 国内EV销售疲软被单车带电量提升大部分抵消，2026年前三季度单车带电量增加9kWh，同比增长约21%[8] （三）锂价与锂产量 - ZE Consulting预测11月中国碳酸锂产量环比增长约5%，受上游矿石供应改善和卤水产量回升支撑[8] - 锂现货和期货价格均跌破10万元/吨，本月至今下跌约25%，主要反映需求相关消息面和近几周情绪恶化，尤其是对2027财年ESS需求可见度[8] - 赣锋锂业和天齐锂业2026年三季度业绩令人失望加剧了压力：锂价下跌速度快于锂辉石成本调整，压缩转化利润并导致库存损失[8] - 截至10月22日SMM数据（9月发布的库存方法论）显示国内碳酸锂库存进一步降至130.3千吨，周环比下降4.1千吨，10月周产量维持在约25-26千吨[8] - 预计近期锂价维持在10万元/吨左右，若情绪进一步恶化有下行风险至8万元/吨[8] - 需监测的关键指标包括：12月生产计划的韧性、更强的补库信号和价格企稳证据[8] （四）电池材料价格 - 2026年四季度至今，碳酸锂和氢氧化锂价格分别下跌25%和27%，钴下跌12%，六氟磷酸锂下跌5%，镍基本稳定[8] - 正极价格走弱，LFP下跌13%，NCM正极下跌6-7%[8] - 铜箔加工费是主要例外，5μm和6μm产品在2026年三季度上涨后进一步上涨4%[8] - 电解液、负极和隔膜价格基本稳定[8] - EV电芯价格保持不变，ESS电池价格在8月上涨后9月回吐，下跌4%[8] - ESS价格变动反映消费税传导与锂相关投入成本持续下降之间的平衡[8] （五）宁德时代投资观点 - 尽管市场重置盈利和生产预期期间情绪和股价可能承压，宁德时代仍被视为最能应对行业持续利润重置的电池制造商，依托其资产负债表实力、技术领先和生态系统优势[3] - 宁德时代A股是中国电池价值链中唯一OW（增持）评级的股票[3] - 宁德时代A股当前价238.0元，市值1672.71亿美元，2026E P/E为12.8倍，2027E P/E为11.5倍，2026E EV/EBITDA为6.4倍，2027E为4.9倍，2026E股息率4%，2027E为4%，2026E ROE为24%，2027E为22%，年初至今股价下跌34%[111] - 宁德时代H股当前价356.8港元，市值1672.72亿美元，2026E P/E为16.3倍，2027E为14.7倍，2026E EV/EBITDA为6.4倍，2027E为4.9倍，2026E股息率3%，2027E为3%，2026E ROE为24%，2027E为22%，年初至今股价下跌29%[111] （六）全球NEV销售趋势 - EU-5（德国、法国、西班牙、意大利、英国）EV+PHEV渗透率2026年9月达41%，同比EV+PHEV销量增长56%[46] - 中国EV+PHEV渗透率2026年9月为61%，同比EV+PHEV销量下降16%[46] - 美国EV+PHEV渗透率2026年9月为7%，同比EV+PHEV销量下降44%[46] - 全球合计EV+PHEV渗透率2026年9月为40%，同比EV+PHEV销量下降8%[46] - 中国2026年三季度EV+PHEV销量3040千辆，同比下降10%，渗透率66%[47] - EU-5 2026年三季度EV+PHEV销量903千辆，同比增长54%，渗透率39%[47] - 美国2026年三季度EV+PHEV销量291千辆，同比下降42%，渗透率7%[47] - 中国2026年三季度PV销量4620千辆，同比下降24%[47] - EU-5 2026年三季度PV销量2313千辆，同比增长8%[47] - 美国2026年三季度PV销量4092千辆，同比下降1%[47] （七）估值比较 - 上游原材料板块2026E平均P/E为8.1倍，2027E为7.7倍，2026E EV/EBITDA为5.3倍，2027E为4.9倍，2026E股息率2%，2027E为3%，2026E ROE为19%，2027E为18%，年初至今股价平均下跌41%[111] - 中游电池材料板块2026E平均P/E为20.4倍，2027E为14.3倍，2026E EV/EBITDA为11.1倍，2027E为8.4倍，2026E股息率1%，2027E为1%，2026E ROE为12%，2027E为15%，年初至今股价平均下跌17%[111] - 电池设备板块2026E平均P/E为18.8倍，2027E为14.0倍，2026E EV/EBITDA为13.6倍，2027E为10.6倍，2026E股息率1%，2027E为2%，2026E ROE为12%，2027E为15%，年初至今股价平均下跌41%[111] - 下游电芯制造商板块2026E平均P/E为14.7倍，2027E为14.9倍，2026E EV/EBITDA为7.2倍，2027E为5.7倍，2026E股息率2%，2027E为2%，2026E ROE为13%，2027E为13%，年初至今股价平均下跌36%[111] - NEV整车厂商板块2026E平均P/E为11.5倍，2027E为10.0倍，2026E EV/EBITDA为3.6倍，2027E为2.8倍，2026E股息率4%，2027E为2%，2026E ROE为9%，2027E为11%，年初至今股价平均下跌37%[111] - 汽车零部件板块2026E平均P/E为19.1倍，2027E为15.4倍，2026E EV/EBITDA为10.6倍，2027E为8.4倍，2026E股息率2%，2027E为3%，2026E ROE为14%，2027E为15%，年初至今股价平均下跌31%[111] - 全部覆盖公司简单平均2026E P/E为15.4倍，2027E为12.7倍，2026E EV/EBITDA为8.6倍，2027E为6.8倍，2026E股息率2%，2027E为2%，2026E ROE为13%，2027E为14%，年初至今股价平均下跌34%[111] （八）各电池制造商产量月度趋势（2026年10-11月） - 比亚迪10月产量同比+45%，环比+2%；11月同比+31%，环比-4%[25] - 宁德时代10月产量同比+53%，环比-5%；11月同比+17%，环比-2%[25] - 国轩高科10月产量同比+59%，环比+4%；11月同比+37%，环比0%[25] - 亿纬锂能10月产量同比+78%，环比+4%；11月同比+88%，环比0%[25] - 中创新航10月产量同比+67%，环比+3%；11月同比+42%，环比0%[25] - 瑞浦兰钧10月产量同比+31%，环比-2%；11月同比+10%，环比0%[25] - 前六大合计10月同比+57%，环比0%；11月同比+27%，环比-2%[25] - NCM（前二）10月同比-26%，环比-32%；11月同比-30%，环比0%[25] - LFP（前二）10月同比+82%，环比+5%；11月同比+35%，环比-3%[25] （九）各电池制造商产量季度趋势 - 前六大2026年一季度产量同比+40%，环比-8%；二季度同比+60%，环比+24%；三季度同比+62%，环比+15%[30] - 宁德时代2026年一季度同比+58%，环比-5%；二季度同比+80%，环比+23%；三季度同比+66%，环比+11%[30] - 比亚迪2026年一季度同比-6%，环比-16%；二季度同比+15%，环比+29%；三季度同比+49%，环比+21%[30] - 国轩高科2026年一季度同比+50%，环比+22%；二季度同比+61%，环比+16%[30] - 亿纬锂能2026年一季度同比+65%，环比+28%；二季度同比+78%，环比+24%[30] - 中创新航2026年一季度同比+80%，环比-10%；二季度同比+94%，环比+22%；三季度同比+87%，环比+26%[30] - 瑞浦兰钧2026年一季度同比+65%，环比-16%；二季度同比+64%，环比+26%；三季度同比+33%，环比+13%[30] - 前六大2026年上半年同比+50%，环比+14%[30] - 宁德时代2026年上半年同比+69%，环比+19%[30] - 比亚迪2026年上半年同比+42%，环比+5%[30] （十）ESS电池出货 - 据ICCSino，中国厂商2026年前三季度ESS电池出货量同比增长94%[8] - 全球ESS电池月度出货量数据见图13[49] - 中国厂商对美ESS电池出口月度数据见图15[51] - 中国厂商对欧住宅市场ESS电池出口月度数据见图17[53] - 中国国内ESS电池出货月度数据见图14[56] - 中国厂商对欧ESS电池出口月度数据见图16[56] - 中国厂商对RoW（除中国、美国、欧盟外市场）ESS电池出口月度数据见图18[58] （十一）电池及材料价格季度变化 - EV电芯（NCM方形）2026年一季度环比+9%，二季度和三季度持平；EV电芯（LFP方形）2026年一季度环比+9%，二季度和三季度持平[63] - ESS电芯（中国厂商）2026年一季度环比+10%，二季度+6%，三季度+3%，四季度至今-4%[63] - LFP正极2026年一季度环比+16%，二季度-2%，三季度-14%，四季度至今-13%[63] - NCM523正极2026年一季度环比+18%，二季度+1%，三季度-11%，四季度至今-6%[63] - NCM811正极2026年一季度环比+17%，二季度+3%，三季度-8%，四季度至今-7%[63] - 人造石墨负极2026年一季度环比-3%，二季度持平，三季度0%，四季度至今持平[63] - 隔膜（湿法9μm中端）2026年一季度持平，二季度+4%，三季度持平[63] - NCM电解液2026年一季度环比-16%，二季度-6%，三季度+14%[63] - LFP电解液2026年一季度环比-17%，二季度-6%，三季度+19%[63] - 铜箔加工费（5μm）2026年二季度环比+4%，三季度+4%，四季度至今+4%[63] - 铜箔加工费（6μm）2026年一季度环比+5%，二季度+5%，三季度+10%，四季度至今+4%[63] - 碳酸锂2026年一季度环比+32%，二季度-8%，三季度-10%，四季度至今-25%[63] - 氢氧化锂2026年一季度环比+52%，二季度-11%，三季度-14%，四季度至今-27%[63] - 钴2026年一季度环比+4%，二季度-2%，三季度-32%，四季度至今-12%[63] - 镍2026年一季度环比+1%，二季度-6%，三季度-3%，四季度至今-1%[63] - 六氟磷酸锂2026年一季度环比-41%，二季度-1%，三季度+11%，四季度至今-5%[63] （十二）电池材料成本与价格图表 - 电池材料成本估算（元/kWh）见图19，涵盖LFP和高镍[64][65] - 中国EV电池电芯价格（不含增值税，元/kWh）见图20[68] - 中国EV电池电芯价格（不含增值税，元/Wh）见图21[71] - ESS电池价格：中国vs韩国/日本厂商见图22[68] - ESS电池价格：中国一线vs二线见图23[71] - LFP正极价格（万元/吨）见图24，高端LFP正极价格目前较普通LFP高约3-4千元/吨[74][75] - NCM正极价格（万元/吨）见图25[76] - 负极价格（万元/吨）见图26[83] - 电解液价格（万元/吨）见图27[86] - 隔膜价格（元/平方米）见图28[84] - 铜箔加工