核心观点 - 策略："春季躁动"或超预期前置、极致，聚焦科技主题 [2] 市场表现 - 11月A股市场经历了月初的上涨后一路下跌，至26日才稍有止跌企稳迹象 [2] - 中小科技指数如科创100、中证2000、科创50上涨明显，月度环比分别录得+5.32%/+3.96%/+3.91% [2] - 中证500、上证50、沪深300等指数偏弱，月度环比分别录得-0.84%/-0.31%/+0.66% [2] - 一级行业中涨幅靠前的行业包括商贸零售、纺织服饰、传媒、轻工制造、计算机等，月度环比分别录得13.59%、6.90%、6.65%、6.33%、4.39% [2] - 国防军工、建筑材料、家用电公用事、通信等行业则月度环比分别录得-2.58%、-46%、-2.41%、-2.23%和-1.91% [2] 海外风险 - 海外景气下行、美国经济"硬着陆"风险将"远大于"美国对华加增关税的冲击 [3] - 加增关税真正对华出口的负面影响更偏向边际减弱 [3] - 美联储未改降息周期，暗示潜在风险犹在 [3] - 美国经济"非线性恶化"的判断，风险依然存在 [3] 国内经济 - 国内"宽货币+宽财政"将促使宏观、中观到微观均迎来边际改善的迹象 [4] - 10月M1同比为-6.1%，环比9月的-7.4%出现拐点，10月M2同比为7.5%，自6月份以来已经连续4个月改善 [4] - 10月社零增速达到4.8%，环比9月提升1.6pct，超出市场预期 [4] - 10月工业增加值同比增长5.3%，保持稳定，结合10月份PPI环比下降幅度显著收窄，企业盈利恶化情况有望减缓 [4] - 服务业生产指数同比增长6.3%，8月份以来连续2个月回升，达到年内新高 [4] - 10月制造业投资累计增速9.3%，8月份以来连续两个月反弹，基建投资累计增速4.3%，首次出现拐点 [4] - 11月PMI升至50.3，连续3个月回升，且继续站上50荣枯线 [4] 春季躁动 - "春季躁动"有望提前开启，上涨斜率有望超市场预期 [5] - 地方政府、企业及居民部门的现金流改善及其相关的资产负债表修复，基本面向上支撑A股市场上涨 [5] - 本轮"反弹"大概率没有结束，或将延续至至少明年2月 [5] - 预计11月M1将继续向上；大股东回购及金融机构互换便利的3000亿与5000亿额度有望随市场回暖加速使用、进场 [5] 2025年展望 - 2025年大概率具备"春季躁动"行情，且有望在12月开启 [7] - 当前国内经济已趋于改善，宏观经济数据PMI、国内消费、出口以及中观产销数据、产能利用率的回升等均验证经济正处在边际回暖迹象 [7] - 市场有效流动趋于改善，10月M1同比拐头回升的同时短融增速回落，意味着以"M1-短融"为代表的市场剩余流动性回升 [7] - 通胀尚未明显上升，贴现率保持较低水平 [7] - 当前A股市场估值处于全球主要权益市场中等偏低水平 [7] - 当前ERP处于阶段性高点，且具备较多向下收敛空间 [7] 行业配置 - 12月行业配置：期待"春季躁动"，重视科技主题机会 [9] - 反弹背后是信用预期修复及估值扩张，行业及个股选择可重视："分母端弹性"，看好中盘+超跌+低估值+回购+并购预期，且分子端掣肘较弱的"成长>消费" [9] - 首选成长：TMT，尤其电子、计算机；国防军工；机器人、工业母机等高端制造 [9] - 次选消费：社服；医美；白酒 [9] - 结构上，重视"科技牛"，包括科技相关设备需要尤其重视 [9]