报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期部分科创公司债估值明显调整，个别上行幅度超20bp [4][6] - 科创公司债估值回调的原因或在于成交价差与发行价差的收敛 [4][6] - 需关注中证估值向中债靠拢带来的补跌风险 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 近期部分科创公司债估值明显上行 - 科创债ETF成份溢价显著收敛：近期较多交易所科创公司债估值回调幅度大，部分样本11月中下旬超20bp；截至11月26日，科创债ETF成份券成份溢价中位数6.3bp，较此前大幅压缩；双边科创债成份券估值调整幅度更大更提前，11月14 - 26日，成份溢价中位数从10.7bp压缩至6.6bp [13][14] - 哪些个券的估值调整幅度较大：11月14 - 26日，603只有效科创债成份券样本平均估值调升约6.6bp，563只成份券估值上行，占比93.4%，调升超10bp的有145只，占比24.0%；剔除偏离样本后，估值上行幅度最大的成份券累计超20bp，另有11只上行幅度在15bp以上 [15][20] 科创公司债估值缘何调升 - 11月科创与非科创成交价差明显收窄：对3 - 5年期债券成交情况观测，非成份券成交价格普遍较高，11月以来成交价差显著收窄，从最高点25bp压缩到11月21日的6bp，与11月14日对比，较最高点压缩14bp至约11bp，为8月以来最低 [24][25] - 5年期科创与非科创发行成本趋同：11月以来，科创债与非科创债发行成本差异收敛，截至11月14日，5年期隐含AAA科创公募公司债加权平均票面利率约1.90%，非科创为1.94%，差异约4bp，处于阶段性低点；10月开始价差收敛，9月价差约9.9bp，10月收敛至5.4bp [27] 如何看待科创债估值的回调 - 成交与发行价差收敛使科创债估值回调：6月以来科创债因ETF发行预期和政策鼓励买盘需求抬升，发行票面与二级估值低于普通债券；现ETF规模扩容减缓，需求支撑减弱，结合发行端成本差异收敛，超涨成份券估值回调合理 [30] - 关注中证估值补跌风险：当前科创债估值回调主要在中债估值，中证估值未显著调整；截至11月26日，各主要区间内成份券中证估值低于中债估值，1年期以内偏差最大达5.9bp，3 - 5年期为5.0bp，1 - 3年期与5 - 10年期偏差2 - 3bp；以中债估值测算净值的机构产品净值有波动风险，以中证估值测算的需注意中证估值向中债靠拢的补跌风险及债券实际成交价格不确定性 [31]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][118] 核心观点 - 报告认为德力佳作为国内第二大风电齿轮箱供应商，将受益于风电行业高景气度、市场空间扩大以及自身竞争优势，业绩有望进入高速增长通道 [5][14][47] - 行业层面，“十五五”期间国内风机年均需求有望达140GW，齿轮箱市场空间预计为286亿元，较“十四五”年均增长47.4% [5][14][50][69] - 公司层面，德力佳深度绑定核心客户，盈利能力行业领先，并通过上市融资扩产，市场份额有望进一步提升 [5][14][15][20][38] 公司概况与市场定位 - 德力佳自2017年成立以来专精风电主齿轮箱，目前产能约4000台，是国内第二大风电齿轮箱供应商 [5][15] - 2024年公司全球市占率为10.4%，国内市占率为16.2% [5][14][15] - 公司客户高度集中，前五大客户营收占比长期维持在90%以上，2025H1达到95.1%，深度绑定金风科技、三一重能等 [5][31][98] - 2025Q1-Q3公司实现归母净利润6.30亿元，同比增长65.0% [5][29][38] 行业供需格局与市场空间 - 2025年在“十四五”末和“136号文”推动下，国内风电需求爆发，前三季度并网量达61.09GW，同比增长56.2% [5][29][48] - 《风能北京宣言2.0》发布后，“十五五”国内风机年均需求有望达140GW、2万台 [5][14][50] - 随着双馈、半直驱机型占比上升（直驱机型占比下降），齿轮箱需求增加，测算“十五五”年均齿轮箱市场空间为286亿元，较“十四五”增长47.4% [5][14][65][69] - 风电齿轮箱行业供给格局高度集中，2024年CR5达76.5%，存在可靠性、技术研发和资本开支三大壁垒 [71][74][75] 公司竞争优势及业绩弹性 - 公司盈利能力行业领先，2025H1毛利率、净利率分别达25.4%、15.5%，较主要竞争对手南高齿高出7.3个百分点、13.4个百分点 [5][38][76] - 公司产品矩阵完善，覆盖1.5MW-22MW功率段，大型化、集成化进程领先，2025H1销售产品的平均单机功率达7.5MW [79][82] - “集成式”结构产品有助于降本增利，2025H1其销售金额占比达69.7%，该产品平均重量较非集成产品轻33.2%，平均价格低27.2% [84][89][92][93] - 上游原材料成本持续下降，2022-2025H1公司铸件、锻件、轴承采购单价分别下降17%、25%、55%，轴承成本下降主要受益于国产化推进 [5][106] - 公司于2025年11月7日上市，融资18.7亿元用于扩产齿轮箱1800台，产能投产后有望进一步提升市场份额 [5][17][19] 盈利预测 - 预计2025-2027年公司营业收入分别为51.40亿元、69.50亿元、82.75亿元，同比增长38.3%、35.2%、19.1% [6][118] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.81亿元、10.85亿元、13.88亿元，同比增长46.3%、38.9%、27.9% [6][118] - 对应2025-2027年PE分别为34.60倍、24.90倍、19.47倍 [6][118]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 港口动力煤现货价环比下跌18元/吨至816元/吨，港口库存上升至2661.10万吨，环比上涨68万吨，增幅2.61%，需求释放有限导致煤价略有下行[1] - 港口煤价库存处于较高位置，下游供暖需求已提前释放，叠加新能源水电风电挤压火电份额，预计煤价维持震荡走势[2] - 关注保险资金增量，保费收入维持正增长且向头部保险集中，固收类资产荒依旧，红利资产已处高位，预期资金更青睐资源股，核心推荐动力煤弹性标的，建议关注昊华能源、广汇能源[3][36] 本周行情回顾 - 上证指数报收3888.60点，较上周上涨51.83点，涨幅1.35%；成交金额3.48万亿元，较上周减少0.37万亿元，降幅9.61%[11] - 煤炭板块指数报收2853.30点，较上周上涨16.62点，涨幅0.59%；成交金额443.82亿元，较上周减少379.14亿元，降幅46.07%[11] - 个股涨幅前五：江钨装备（+5.58%）、永泰能源（+2.55%）、山煤国际（+2.22%）、郑州煤电（+1.81%）、上海能源（+1.72%）[13] - 个股跌幅前五：中煤能源（-2.73%）、淮北矿业（-2.69%）、中国神华（-2.21%）、恒源煤电（-2.18%）、新集能源（-1.88%）[13] 动力煤价格分析 - 产地动力煤价格涨跌互现：大同南郊5500大卡车板价环比下跌46元/吨至654元/吨，内蒙古赤峰4000大卡车板价持平于430元/吨，兖州6000大卡动力块煤车板价环比上涨20元/吨至1150元/吨[17] - 港口动力煤价格环比下跌：秦皇岛港5500大卡平仓价环比下跌18元/吨至816元/吨[17] - 动力煤价格指数环比持平：环渤海地区动力煤价格指数报收698元/吨，CCTD秦皇岛港5500大卡价格指数报收710元/吨[20] - 国际动力煤价格涨跌互现：澳大利亚纽卡斯尔港NEWC指数环比上涨4.67美元/吨至113.75美元/吨，南非理查德RB指数持平于84.50美元/吨，欧洲三港ARA指数环比下跌0.1美元/吨至95.9美元/吨[20] 炼焦煤价格分析 - 产地炼焦煤价格环比下跌：山西古交2号焦煤坑口价环比下跌10元/吨至680元/吨，河北唐山焦精煤车板价环比下跌130元/吨至1640元/吨[22] - 国际炼焦煤价格涨跌互现：澳洲峰景煤矿硬焦煤中国到岸价环比上涨1.5美元/吨至216美元/吨，澳洲产主焦煤京唐港库提价环比下跌60元/吨至1510元/吨[22] 能源市场表现 - 国际原油价格环比上涨：布伦特原油期货结算价环比上涨0.64美元/桶至63.2美元/桶，涨幅1.02%[26] - 天然气价格环比下跌：荷兰TTF天然气价格环比下跌0.41美元/百万英热至9.79美元/百万英热，跌幅4.01%[26] 港口库存与运输 - 环渤海四港区日均调入量205.6万吨，环比上涨0.97万吨，涨幅0.47%；日均调出量199万吨，环比增加21万吨，增幅11.9%[28] - 环渤海四港区日均锚地船舶100艘，环比减少24艘，降幅19%；库存2661.10万吨，环比上涨68万吨，增幅2.61%[32] - 国内主要航线平均海运费环比下跌4.65元/吨至42.62元/吨，跌幅9.84%[34]

报告投资评级 - 行业投资评级为“看好” [1] 报告核心观点 - AI基础设施（AI Infra）是AI工作负载的底层支撑系统，涵盖算力、存储、网络等五层架构，其核心目标是高效完成AI模型训练和推理 [3] - 生成式AI进入推理时代，AI Infra市场规模和渗透率显著提升，2025年预计成为中国AI Infra平台应用元年 [7] - 模型及应用管理层中，数据类基础设施软件将率先受益，海外厂商Snowflake、MongoDB的收入增速拐点已显现 [3][32] - AI基础设施厂商处于产业链“卖铲”位置，确定性高，具备高成长潜力 [3][51] AI Infra市场概况与架构 - 中国AI Infra平台市场规模2024年达34.5亿元，预计2025年跃升至67.3亿元，同比增长95.1% [7] - AI Infra包含三类核心软件：算力管理层（2024年市场份额64.6%）、模型管理层、应用管理层（占比持续提升） [11] - 一个完整的AI基础设施通常包含算力层、存储层、网络层、软件与中间件层、运维与管理层 [5] 算力管理层分析 - 国内AI Infra算力管理层软件参与者主要为云厂商（如阿里云、华为云、火山引擎）和MaaS初创公司 [12] - 算力调度环节至关重要，直接影响大模型厂商成本，1%的效率提升意义显著 [16] - 华为Flex:ai可实现异构算力调度，将单张GPU/NPU算力卡切分至10%粒度，算力资源平均利用率可提升30% [20][22][24] - 阿里巴巴Aegaeon通过token级动态调度，使10个模型所需GPU数量从1192个锐减至213个，资源节约率高达82% [26][28] 模型及应用管理层分析 - IDC预测2024年全球将涌现超过5亿个新应用，相当于过去40年间出现的应用数总和 [29] - 企业对私有化部署、数据整合需求迫切，数据类Infra软件先受益 [3][29] - MongoDB凭借原生支持结构化、半结构化与非结构化数据的统一存储能力，成为AI应用的理想平台，其AMP平台被视为未来增长点 [36] - Snowflake作为数据仓库推出AI数据平台，25%的已部署用例已整合AI功能，新客户中50%的签约受AI驱动 [38][43] 国内对标公司 - 达梦数据推出向量数据库，践行“智算多模”技术理念，实现图、关系、键值、文档、向量等数据模型的统一存储 [45] - 英方软件作为数据复制及灾备厂商，推出i2Stream实时数据流处理平台，满足AI大模型等领域对数据实时处理的需求 [48] 重点标的梳理 - 报告梳理了八大类重点标的，涵盖AIGC应用、数字经济领军、信创&数据、AIGC算力、数据要素、智联汽车、新型工业化、医疗信息化等领域 [52]

投资评级 - 报告对柳工（000528）维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 柳工两大拳头产品挖掘机和装载机将受益于行业复苏、电动化转型和全球化战略，公司有望实现“十五·五”战略目标 [5][6][7] - 挖掘机行业β内外共振，内销底部显现，出口空间广阔，新兴市场为主要增长驱动力 [6] - 装载机电动化大势所趋，市场规模快速增长，柳工具备先发优势 [6] - 公司土方机械营收占比高，海外业务占比提升，盈利能力持续改善 [6] 公司概况与战略 - 柳工成立于1958年，是中国工程机械行业第一家上市公司，深耕行业67年，产品多元化，提供全面解决方案 [14][18] - 据KHL《Yellow Table 2025》，柳工位居全球工程机械制造厂商第18强 [14] - 2022年完成混改实现整体上市，子公司分工明确，补齐农机、混凝土机械等产品大类 [15][21][22] - 2025年5月管理层顺利换届，制定“十五·五”战略目标：2030年营业收入达到600亿元，其中国际收入占比超过60%，净利率不低于8% [26][29] - 2023年发布股权激励计划，业绩考核目标为2024/2025/2026年利润总额同比2022年增长分别不低于20%/35%/50% [30][31] 财务表现与盈利能力 - 2016-2024年营收从70.05亿元增长至300.63亿元，CAGR为19.97%；归母净利润从0.49亿元增长至13.27亿元，CAGR为50.94% [34] - 2025年前三季度营收同比增长12.7%，归母净利润14.6亿元，同比增长10.4% [34][36] - 土石方机械为公司主要收入来源，2016-2025H1营收占比均超57%，2025H1占比达到64% [37] - 土方机械毛利率中枢自2021年以来提升，从2021年的17%上升至2025H1的24% [37] - 海外营收占比从2021年的21%提升至2025H1的47%，海外毛利率从2021年的21%上升至2025H1的30% [39] - 2025年前三季度销售净利率为4.9%，期间费用率为13.7%，控费效果稳定 [41] 挖掘机行业分析 - 挖掘机内销周期底部显现，2025年1-9月国内销量89877台，同比增长21.5% [47][48] - 复苏因素包括：周期调整与存量替换、政策刺激与超大工程建设、二手挖机加速出海 [47][51][55][60][65][66] - 2024年国内工程机械存量产品更新需求占比59.4%，预计2030年提升至68.9%；挖掘机换新需求占比59.5%，预计2030年提升至82.8% [55] - 2024年全球工程机械市场规模2380亿美元，挖掘机销售额占比30%，市场规模632亿美元 [67][70] - 2025年1-8月我国挖掘机出口额67.1亿美元，同比增长24.9%，非洲市场累计增速达69.5% [67][75][77] - 新兴市场如印度、印尼、中东、拉美、非洲需求旺盛，欧美市场需求有所下滑 [80][88][93][96][99][102][103] 装载机行业分析 - 装载机市场内销复苏，2025年1-10月国内销量55368台，同比增长21.8%；出口量49044台，同比增长9.7% [107] - 电动装载机渗透率快速提升，2025年10月销量2707台，同比增长161%，渗透率达25.4% [108] - 电动装载机经济性显著，每小时运营成本比柴油装载机节约88.2元，全年可节约燃料成本约26.5万元 [111] - 中国电动装载机市场规模预计从2023年29亿元增至2028年224亿元，CAGR为50.1%；新能源渗透率从2019年0.1%提升至2023年7.9%，预计2028年达41.5% [6][112] 公司竞争优势与展望 - 柳工电动化产品具备先发优势，2014年开启电动化探索，2025年半年报显示已累计推出100余款电动化产品 [6][55] - 公司战略新兴业务高质量增长，打造第二增长曲线，弱周期业务平滑业绩波动 [6] - 预计2025-2027年营业收入为345亿元、403亿元、460亿元，同比增速15%、17%、14%；归母净利润17亿元、23亿元、31亿元，同比增速31%、35%、32% [6][8] - 对应2025-2027年PE分别为14倍、10倍、8倍 [6][8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月第四周工业生产景气回落推动部分投资品去库加快，上游成本调涨使表观量价改善，但涨价持续性待需求验证；11月食品价格环比或加速上行；出口方面CCFI由涨转跌、SCFI小幅上涨；投资方面上游煤价带动水泥等环比改善；地产方面新房销售酝酿冲刺但二手房环比走低，二者维持负增长 [3][36] - 12月债市基本面淡季数据看点少，聚焦政治局会议与中央经济工作会议定调；预期11月PMI或季节性小幅回升但低于荣枯线；12月或对重要会议相关政策力度展开预期博弈，关注定调与预期对债市情绪的影响 [3][37] 根据相关目录分别进行总结 通胀相关：食品价格止跌回涨 - 本周猪肉价格环比-0.26%降幅收窄，蔬菜价格环比+1.23%再度上涨，农产品批发价格200指数、菜篮子产品批发价格指数环比+0.48%、+0.55% [9] 进出口相关：集运价格基本平稳，SCFI止跌回涨 - CCFI指数环比-0.1%小幅走弱，SCFI环比+0.7%止跌回涨，出口集运市场总体平稳但运价走势分化，北美航线供求平衡，美西航线运价跌0.8%、美东回升1.8% [12] - 11月17 - 23日港口集装箱吞吐量、货物吞吐量环比分别+5.4%、-0.6%，上周同比分别+12.8%、+0.7%，截至本周月均同比+10%、+4.4%，较10月均值表现更强 [12] - BDI、CDFI指数延续上涨，因煤炭船运需求增加、北美粮食货盘支撑，各类船型市场成交活跃，北方恶劣天气影响船舶周转使可用运力偏紧推动运价上涨 [12] 工业相关：生产开工率进一步回落 - 本周秦皇岛港动力末煤价格环比-1.44%由涨转跌，内陆电厂日耗疲弱、沿海电厂日耗下降，终端采购以长协煤为主，部分矿区压缩产能使产地煤价上涨，进口煤优势显现致港口煤价转跌 [18] - 螺纹钢（HRB400 20mm）现货价格环比+0.6%涨幅收窄，社会库存环比-2.1%，同比收窄至+27.9%，终端需求下降，钢厂库存去化加快 [18] - 沥青装置开工率环比+3.0pct至27.8%，同比-4.7%维持低位，11月现货市场需求下降，企业库存压力显现，厂商生产动能减弱 [18] - 长江有色铜、LME铜均价环比+0.8%、+1.3%止跌回升，因美联储12月降息概率上升推动大宗商品价格上涨，国内铜库存去库使供给偏紧支撑铜价高位震荡 [23] - 玻璃期货价格止跌回涨，现货成交价格中枢下移，交投好转，市场库存下降，产销维持平衡以上，但基本面需求仍显弱势，预计价格窄幅震荡 [23] 投资相关：月末销售酝酿冲刺，但强度或弱于同期 - 本周水泥价格指数周均环比-0.06%跌幅收窄，受煤炭等原料成本上调及晴好天气增多、市场需求稳定影响，水泥企业涨价意愿增强 [27] - 11月21 - 27日30城新房成交面积212.7万平方米，环比+9.5%，同比-32.6%降幅扩大，月末冲刺行情酝酿但强度略低于同期 [28] - 上周五至本周四二手房成交环比-0.5%，同比-15.2%，因去年“924”政策加力后高基数效应，11月均同比降幅或维持在-15%左右 [28] 消费：11月乘用车零售维持负增长 - 11月1 - 23日全国乘用车市场零售138.4万辆，同比去年11月同期下降11%，较上月同期下降2%，但较2023年同期仍有14%左右正增长 [2][30] - 截至11月28日布伦特原油、WTI原油价格环比+1.0%、+0.8%小幅上涨，因美联储降息预期升温、OPEC+增产预期减弱 [2][30]

投资评级与核心观点 - 报告对医药板块整体持乐观态度，看好创新药主线及左侧板块困境反转带来的投资机会[6][15] - 创新药板块前期调整已较为充分，预计12月至1月行业密集催化将推动后续行情[3][14] 行业核心观点总结 - 医保谈判结果将于12月第一个周末公布，重点关注皮肤科国产生物创新药如特应性皮炎（IL4单抗）和银屑病（IL17单抗）等产品的医保纳入情况[3][14] - 12月6日至9日美国血液学会（ASH）年会将召开，关注百济神州、诺诚健华、迪哲医药等公司在多发性骨髓瘤、弥漫性大B细胞淋巴瘤等血液瘤领域的产品数据更新[3][4][42] - 12月至1月是全球BD交易密集期，潜在合作落地有望提升板块景气度[3][14] - 创新药投资机会聚焦于具有泛癌种潜力的双/多抗药物、ADC、小核酸等赛道，同时CXO行业订单呈现持续快速增长态势[4][6][53] 细分板块总结 药品板块 - ASH年会聚焦多发性骨髓瘤、弥漫性大B细胞淋巴瘤、急性髓系白血病等领域，这些领域存在较大未满足临床需求且新药研发迎来突破[4][42] - A股创新药板块近期表现震荡，中证创新药产业指数本周上涨0.9%，申万医药生物指数上涨1.4%[25] - 10月至11月期间，国内共有12款新药获批上市，其中国产药物5款，进口药物7款；另有14款创新药申报NDA[37][38][39] 生物制品 - 诺和诺德宣布amycretin在2型糖尿病患者中的II期临床试验取得积极结果，每周一次皮下注射36周可使HbA1c降低达1.8%，每日一次口服可降低1.5%[4][46][50] - amycretin计划于2026年启动针对肥胖、2型糖尿病、OSA等适应症的3期临床[52] CXO及制药供应链 - 行业景气度持续向上，药明康德2025年前三季度在手订单达598.8亿元，同比增长41.2%；康龙化成新签订单金额同比增长超过13%[53][54] - 原料药价格体系趋于底部企稳，化学药品原料药制造PPI当月同比处于低位[54] 医疗器械 - 先健科技参股公司剑虎医疗发布介电三位标测系统StarTrek，支持射频、PFA、冷冻及左心耳封堵流程，定位精度达0.4毫米[58][61] - 心脉医疗Minos/定海塔腹主动脉支架系统新增两件套设计获批，进一步简化手术过程并降低III型内漏风险[63][68] 中药与药店 - 近期流感发病率上升，南方省份哨点医院报告的流感样病例百分比为7.8%，北方省份为8.6%[69][73] - 建议关注华润三九、济川药业等OTC中成药公司，以及益丰药房、大参林等药店龙头[5][74] 医疗服务与消费医疗 - 固生堂中医集团与烟台市福山区卫健局合作，将“中医名家智能辅助诊疗系统”融入区域公共卫生体系，提升基层中医服务能力[5][75] - 美国全科牙医平均净收入从2010年的26.72万美元降至2024年的20.80万美元，降幅达22.15%[76][77] - 北京医保将全口义齿修复纳入报销范围，单颌报销基数为3200元，惠及65岁以上参保人员[78][81] 重点公司关注 - 报告列出重点标的包括信达生物、康方生物、恒瑞医药、药明合联、华润三九、迈瑞医疗等[7]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 2025年11月28日转债增量上涨，估值环比抬升，小盘成长相对占优，转债市场成交情绪升温，正股行业普涨，各行业转债均上涨[1] 各部分总结 市场概况 - 指数表现：中证转债指数环比上涨0.68%，上证综指环比上涨0.34%，深证成指环比上涨0.85%，创业板指环比上涨0.70%，上证50指数环比下降0.09%，中证1000指数环比上涨1.06%[1] - 市场风格：小盘成长相对占优，大盘成长环比上涨0.44%，大盘价值环比下降0.33%，中盘成长环比上涨1.54%，中盘价值环比上涨0.50%，小盘成长环比上涨1.67%，小盘价值环比上涨0.87%[1] - 资金表现：转债市场成交额为593.68亿元，环比增长19.84%；万得全A总成交额为15977.31亿元，环比减少7.28%；沪深两市主力净流入68.25亿元，十年国债收益率环比降低1.25bp至1.84%[1] 转债价格与估值 - 转债价格：转债中枢提升，高价券占比提升，整体收盘价加权平均值为132.44元，环比上升0.87%，130元以上高价券个数占比54.04%，较昨日环比上升2.28pct，价格中位数为130.74元，环比上升0.55%[2] - 转债估值：估值抬升，百元平价拟合转股溢价率为31.35%，环比上升0.44pct，整体加权平价为100.04元，环比上升0.91%[2] 行业表现 - 正股行业：28个行业上涨，涨幅前三为钢铁（+1.59%）、农林牧渔（+1.59%）、商贸零售（+1.46%）；2个行业下跌，分别为银行（-0.83%）、煤炭（-0.14%）[3] - 行业转债：各行业转债均上涨，涨幅前三为钢铁（+4.81%）、建筑材料（+4.56%）、电力设备（+2.70%）[3] - 不同类型行业表现：收盘价方面，大周期环比+1.60%、制造环比+1.28%等；转股溢价率方面，大周期环比-0.087pct、制造环比-0.3pct等；转换价值方面，大周期环比+1.89%、制造环比+1.33%等；纯债溢价率方面，大周期环比+2.2pct、制造环比+1.9pct等[3] 市场主要指数表现 - 多个转债及A股指数呈现不同涨跌情况，如中证转债指数收盘价481.63，日涨跌幅0.68%，2025年初至今涨幅16.18%等[7] - 风格指数方面，不同规模和成长价值风格指数有不同表现，如大盘指数（申万）收盘价4036.76，日涨跌幅0.19%等[7] 市场资金表现 - 转债成交额593.68亿，A股成交额15977.31亿[8] - 10Y国债收益率-1.25BP，转债利差变动+0.19PCT，沪深两市主力净流入68.25亿元[10][13] 转债估值 - 百元平价拟合溢价率31.35%，较昨日+0.44pct，处于2019年以来98.30%分位数；转债估值修复指数28.13%，-4.68pct；整体加权平均平价100.04，+0.91%；价格中位数130.71，+0.52%，处于2019年以来96.80%分位数[15][19] - 不同股债性和正股市值转债转股溢价率有不同变化，如偏债型转股溢价率+0.98pct，正股市值30亿以下（含）转股溢价率-2.05%等[24][30] - 六个月内次新券平均转股溢价率-1.39pct，相对上市首日收盘价涨跌幅均值+1.52pct[31][34] - 破底占比0.25%，+0.00pct；110元（含）以下占比2.03%，环比-0.24pct；博时可转债ETF份额42.64亿份，净减少40万份；海富通可转债ETF份额7.92亿份，净增加1030万份[36][37] 行业轮动 - 钢铁、农林牧渔、商贸零售等行业正股和转债有不同涨跌幅表现，同时展示了各行业正股估值分位数情况[53]

投资评级 - 报告对蓝特光学维持“买入”投资评级 [1][3] 核心观点与盈利预测 - 基于公司公告，动态调整2025-2026年营业收入预测至13.88亿元/18.31亿元（前值：15.31亿元/18.22亿元），新增2027年营收预测为23.61亿元 [3] - 动态调整2025-2026年归母净利润预测至3.57亿元/5.09亿元（前值：3.74亿元/4.62亿元），新增2027年归母净利润预测为6.92亿元 [3] - 看好公司作为行业领军者未来的增长潜力 [3] - 预计2025年至2027年营业收入同比增速分别为34.16%、31.94%、28.95% [1] - 预计2025年至2027年归母净利润同比增速分别为61.72%、42.77%、35.81% [1] - 预计2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.88元、1.25元、1.70元 [1] - 当前股价对应2025年至2027年的市盈率（P/E）分别为35.43倍、24.81倍、18.27倍 [1] 主要业务板块分析 - 光学棱镜业务受益于消费电子核心驱动，手机摄影升级带来的光学应用需求是核心驱动之一 [9] - 公司凭借光学精密制造经验积累和快速响应能力，在客户中树立优质合作口碑 [9] - 2025年，公司持续跟进客户新机型升级需求，新开发的其他类微棱镜产品已顺利切入新的终端客户应用，光学棱镜业务整体规模取得较大增长 [9] - 玻璃非球面透镜业务在2025年第三季度实现快速增长，受益于车载、光通讯、手持影像设备需求强劲 [9] - 玻璃材质在折射率、色散、耐候性等性能上具有优势，精密热模压工艺可实现高精密、大规模量产 [9] - 下游高速光模块应用的需求增长显著，成为驱动玻璃非球面透镜业务持续增长的新引擎 [9] - 玻璃晶圆业务持续加深与各大客户的战略合作关系，下游AR、半导体应用的技术发展推动市场基础成长 [9] - 2025年内，随着终端AR可穿戴设备新品推出及半导体领域需求增加，更多量产需求导入至公司玻璃晶圆业务 [9] 财务数据与指标预测 - 预计毛利率将从2024年的39.85%提升至2025年的41.26%，并在此后保持相对稳定 [10] - 预计归母净利率将从2024年的21.32%持续提升至2027年的29.29% [10] - 预计投入资本回报率（ROIC）将从2024年的11.40%显著提升至2027年的25.50% [10] - 预计摊薄净资产收益率（ROE）将从2024年的12.11%提升至2027年的24.31% [10] - 预计资产负债率将保持在相对稳健水平，2025年至2027年预测值分别为23.17%、22.49%、22.06% [10] - 当前市净率（P/B）为6.20倍，基于预测每股净资产，2025年至2027年预期P/B分别为6.07倍、5.25倍、4.44倍 [6][10]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出行业整体投资评级 [1] 报告核心观点 - 国内大炼化项目价差环比小幅提升，而国外项目价差则明显收窄，显示国内炼化环节盈利能力相对稳健 [2][3] - 原油价格受俄乌和平计划预期与美联储降息预期交织影响，呈现震荡运行态势 [2][14] - 化工板块整体需求偏弱，产品价格普遍下跌，价差有所收窄 [2] - 聚酯板块成本端趋稳，但锦纶板块因己内酰胺减产挺价导致成本上行，锦纶纤维价差明显收窄 [2][109] - 六大民营炼化公司股价近期表现分化，新凤鸣、桐昆股份和恒力石化近一月涨幅领先 [2][129][130] 分板块总结 国内外重点炼化项目价差 - 截至2025年11月28日当周，国内重点大炼化项目价差为2425.48元/吨，环比上涨29.04元/吨（+1.21%）[2][3] - 同期国外重点大炼化项目价差为1277.36元/吨，环比下降151.77元/吨（-10.62%）[2][3] - 布伦特原油周均价为63.18美元/桶，环比下跌1.05% [2][3] 炼油板块 - 布伦特原油价格报63.20美元/桶，WTI原油价格报58.55美元/桶，较上周分别上涨0.64美元/桶和0.49美元/桶 [2][14] - 国内成品油价差小幅震荡，柴油、汽油、航煤与原油价差分别为3520.74元/吨、4336.88元/吨、2639.50元/吨 [14] - 欧美成品油价格价差明显回落，北美市场柴油、汽油、航煤与原油价差分别下降383.20元/吨、118.38元/吨、444.87元/吨；欧洲市场分别下降582.61元/吨、340.94元/吨、460.50元/吨 [25] 化工板块 - 聚乙烯产品价格下跌，LDPE、LLDPE、HDPE均价分别为9292.86元/吨（-128.57）、6762.86元/吨（-65.71）、8000.00元/吨（+0.00）[50] - EVA装置复产导致供应增加，产品价格下跌，均价为10557.14元/吨（-164.29），价差收窄 [50] - 聚丙烯产品价差收窄明显，无规聚丙烯价差为5733.74元/吨（-256.81）[66] - 丙烯腈、聚碳酸酯（PC）价格偏稳，价差小幅扩大，分别为5133.74元/吨（+36.05）和10733.74元/吨（+36.05）[66] - MMA因部分装置负荷下降，价格小幅上涨，均价为9335.71元/吨（+100.00），价差扩大至6069.46元/吨（+136.05）[66] 聚酯板块 - PX价格小幅下跌，CFR中国主港周均价为5852.41元/吨（-22.65），与石脑油价差为2276.85元/吨（+51.32），开工率90.13% [81] - PTA价格稳中有涨，现货周均价为4630.00元/吨（+10.71），但行业平均单吨净利润为-233.38元/吨，开工率73.70%（+2.70pct）[90] - MEG价格小幅下跌，现货周均价为3900.00元/吨（-27.86），华东罐区库存上升至70.80万吨（+7.50）[91] - 涤纶长丝供应量增加，但新单衔接不畅，产品价格及盈利小幅下跌，POY、FDY、DTY单吨盈利分别为113.34元/吨（-30.64）、-26.51元/吨（-21.16）、300.61元/吨（-9.31）[98] - 涤纶短纤价格偏稳，周均价为6296.43元/吨（+2.14），单吨盈利58.82元/吨（+1.59）[121] - 聚酯瓶片价格下跌，PET瓶片现货均价为5710.00元/吨（-22.14），单吨盈利-196.13元/吨（-13.00）[114] 锦纶板块 - 己内酰胺市场减产挺价，PA6切片市场价格上涨，带动锦纶纤维产品价格小幅上涨 [2][109] - 锦纶纤维POY、FDY、DTY平均价格分别为11300.00元/吨（+35.71）、13700.00元/吨（+35.71）、11957.14元/吨（+92.86）[109] - 锦纶纤维与切片价差明显回落，POY、FDY、DTY价差分别为1800.00元/吨（-296.43）、4200.00元/吨（-296.43）、2457.14元/吨（-239.29）[109] 六大炼化公司股价表现 - 近一周股价表现：新凤鸣（+7.08%）、桐昆股份（+4.06%）、恒力石化（+1.61%）涨幅居前；东方盛虹（-4.47%）、荣盛石化（-0.92%）、恒逸石化（-0.41%）下跌 [2][130] - 近一月股价表现：恒力石化（+10.78%）、新凤鸣（+7.54%）、恒逸石化（+6.54%）、桐昆股份（+6.22%）、东方盛虹（+5.49%）上涨；荣盛石化（-2.70%）下跌 [2][130]