投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 3Q25业绩显示亏损持续收窄，毛利率显著提升，自由现金流转正，为4Q25E扭亏奠定基础 [1][2] - 新车型周期拐点显现，全新ES8与乐道L90订单稳健，叠加未来新车规划，有望提振销量 [3] - 公司通过出海加速布局及芯片外供等新业务模式，有望开启全新盈利增长点 [3] - 基于ES8的稳定表现，报告小幅上调2025年盈利预测，并看好长期智能化与换电优势 [4] 3Q25业绩表现 - 总收入为217.9亿元人民币，同比增长16.7%，环比增长14.7% [1] - 毛利率达到13.9%，同比提升3.2个百分点，环比提升3.9个百分点 [1] - Non-GAAP归母净亏损为27.6亿元人民币，同比收窄37.3%，环比收窄33.1% [1] - 汽车交付量为8.7万辆，同比增长40.8%，环比增长20.8% [2] - 汽车业务收入为192.0亿元人民币，同比增长15.0%，环比增长19.0%，平均售价为22.1万元人民币 [2] - 汽车业务毛利率为14.7%，同比提升1.6个百分点，环比提升4.4个百分点 [2] - Non-GAAP研发费用率为8.9%，同比下降6.6个百分点，环比下降4.2个百分点 [2] - Non-GAAP销售及行政管理费用率为18.0%，同比下降2.8个百分点，环比下降1.3个百分点 [2] - Non-GAAP单车亏损收窄至3.2万元人民币，自由现金流转正，期末在手现金合计367亿元人民币 [2] 未来展望与业务驱动 - 管理层指引4Q25E交付量为12-12.5万辆，毛利率为18% [2] - 2026E计划推出三款中大型SUV（蔚来ES9/ES7、乐道L80），实现多细分价格带产品覆盖 [3] - 萤火虫品牌已通过合作伙伴进入全球市场，乐道品牌预计也将陆续出海 [3] - 公司与豪威集团、爱芯元智成立芯片合资企业，芯片外供有望成为新盈利模式 [3] 盈利预测调整 - 2025E Non-GAAP归母净亏损预测小幅上调至128亿元人民币（原预测为130亿元） [4] - 2026E Non-GAAP归母净利润预测下调至2.7亿元人民币（原预测约10亿元），主因需求回落与竞争风险 [4] - 2027E Non-GAAP归母净利润预测上调至57亿元人民币（原预测约26亿元），反映新业务模式潜力 [4] 财务预测摘要 - 预计营业总收入从2024年的657.32亿元人民币增长至2027E的1,589.29亿元人民币 [5][9] - 预计Non-GAAP归母净利润从2024年亏损203.82亿元人民币改善至2027E盈利57.03亿元人民币 [5][9] - 预计Non-GAAP每股收益从2024年的-9.92元人民币提升至2027E的2.49元人民币 [5]

金 融 工 程 华福证券 2025 年 11 月 27 日 高切低市场风格下的 ETF 投资主线 团队成员 投资要点： 中国经济修复的"分子端"变化 有望从弱复苏走向边际改善 当前中国宏观经济正处于"弱复苏、边际 改善"的关键阶段，经济活动与流动性结构自底部回升，为后续盈利修复 和市场风格由成长转向红利、低估值奠定了基础。 利率下行周期下，红利高股息的防御性 证 券 研 究 政策驱动，宽基资产发挥底仓作用 在近期的宏观环境下，宽基资产如 上证 50、沪深 300 的底仓作用主要基于两大支柱：一是政策端持续发力， 通过资本市场改革、中长期资金引入和财政货币政策协同，夯实市场稳定 性；二是估值处于历史低位，提供较高的安全边际和修复潜力。 报 上证 50ETF 广发（510950）、沪深 300ETF 基金（510360） 风险提示 本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；报告中采用的样 本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式 可能存在误差；报告中结论均基于对历史客观数据的统计和分析，但过往 数据并不代表未来表现。 金 融 工 程 专 题 从资产配置角度而言，红利资产的高股息、低 ...

证券研究报告 | 2025年11月27日 金融工程日报 沪指冲高回落，CPO 概念再度爆发、大消费尾盘发力 市场表现：20251126 规模指数中沪深 300 指数表现较好，板块指数中创业 板指表现较好，风格指数中沪深 300 成长指数表现较好。通信、电子、商贸 零售、家电、医药行业表现较好，国防军工、传媒、石油石化、银行、综合 金融行业表现较差。光模块(CPO)、光通信、光芯片、SPD、培育钻石等概念 表现较好，中船系、水产、航母、核废水、十大军工集团等概念表现较差。 机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是立讯精密、九号公司 -WD、纳科诺尔、麦澜德、泰恩康、威胜信息、博盈特焊、三元生物等，立 讯精密被 396 家机构调研。20251126 披露龙虎榜数据中，机构专用席位净流 入前十的股票是长光华芯、中集集团、中环海陆、宁波色母、康芝药业、必 贝特-U、三木集团、特一药业、华人健康、清水源等，机构专用席位净流出 前十的股票是航天发展、上海港湾、榕基软件、华映科技、顺灏股份、品高 股份、欢瑞世纪、大洋电机、凯淳股份、佳缘科技等。陆股通净流入前十的 股票是东芯股份、永鼎股份、中船防务、航天动力、长光华芯 ...

资产配置 | 专题报告 资产配置不仅仅是风险分散 ——主动型资产配置新思路 研究结论 | 王晶 | 执业证书编号：S0860510120030 | | --- | --- | | | wangjing@orientsec.com.cn | | | 021-63325888*6072 | | 周仕盈 | 执业证书编号：S0860125060012 | | | | | 全天候模型仓位平稳，行业策略推荐科技/ | 2025-11-03 | | --- | --- | | 有色/新能源等板块：——资产配置模型月 | | | 报 202511 | | | 关注权益和商品机会：——资产配置月报 | 2025-11-01 | | 202511 | | | 大类资产仓位平稳，行业策略推荐有色/科 | 2025-10-11 | | 技等板块：——资产配置模型月报 202510 | | | 大类资产风险可控，短期关注交易特征： | 2025-09-29 | | ——"2+1"思维在大类资产中的应用初 | | | 探 | | | 股债跷跷板的成因、影响和策略应对 | 2025-09-17 | | 基于风险因子择时的动态全天候思路 ...

固定收益 | 动态跟踪 市场对明年一致预期或将提前反应 | 齐晟 | 执业证书编号：S0860521120001 | | --- | --- | | | qisheng@orientsec.com.cn | | | 010-66210535 | | 杜林 | 执业证书编号：S0860522080004 | | | dulin@orientsec.com.cn | | | 010-66210535 | | 王静颖 | 执业证书编号：S0860523080003 | | | wangjingying@orientsec.com.cn | | | 021-63326320 | | 徐沛翔 | 执业证书编号：S0860525070003 | | | xupeixiang@orientsec.com.cn | | | 021-63326320 | | 关注永续品种定价偏离带来的机会：信用 | 2025-11-24 | | --- | --- | | 债市场周观察 | | | 景 气 分 化 但 估 值 趋 同 ， 产 业 债 如 何 挖 | 2025-11-24 | | 掘？：产业债投资策略 | | | 指数接近前高， ...

行业投资评级 - 报告对行业投资评级为“看好” [1] 核心观点 - 成本与需求双轮驱动刀具价格上涨，刀具公司业绩有望持续改善 [1] - 钨矿价格加速上涨导致硬质合金刀具厂成本攀升，国内外主要厂商纷纷发布涨价函 [1] - 行业经历年内第三轮集中调价，价格传导顺畅，下游客户接受新价格可能性较高 [3] - 10月工量刃具价格指数延续涨势，刃具板块成为主要拉动力量 [3] - 三季度刀具企业利润显著修复，业绩改善明显 [3] - 原材料现金交付要求加速中小厂商出清，行业格局向头部企业集中 [3] 行业现状分析 - 供给端：2025年钨精矿开采指标显著缩减，中国对钨等战略性金属实行出口管制，驱动钨价持续上涨 [3] - 价格数据：2025年11月26日65%黑钨精矿价格报33.6万元/标吨，较年初上涨135%；碳化钨粉价格报755元/公斤，较年初上涨142.8% [3] - 需求端：下游刚需托底支撑，新能源汽车产业链对精密加工需求持续释放 [3] 市场表现 - 工量刃具价格指数：2025年10月收于115.01点，环比上涨0.67% [3] - 刃具产品价格指数：10月收于121.98点，环比上涨1.23%，成为拉动总指数上行的主要动力 [3] - 调价频率：11月为年内第三轮集中调价，此前在5月和9月已进行过两轮价格调整 [3] 企业业绩表现 - 华锐精密：2025Q3实现营收2.52亿元，同比增长44.49%；归母净利润0.52亿元，同比增长915.62% [3] - 欧科亿：2025Q3实现营收4.20亿元，同比增长33.00%；归母净利润0.50亿元，同比增长69.31% [3] - 利润修复原因：Q2涨价效果开始体现，叠加前期储备的低价库存原料 [3] 行业格局变化 - 中小厂商面临困境：原材料库存较低，成本高于订单价格导致开工率下降；资金实力不足难以满足现金付款要求 [3] - 头部企业优势：资金实力更强，原材料备库更充分，抗风险能力更强 [3] - 行业集中度提升：中小厂商出清加速，行业格局向头部公司集中 [3] 重点关注公司 - 华锐精密、欧科亿、中钨高新（株洲钻石）、厦门钨业（厦门金鹭）、沃尔德、新锐股份 [3] - 估值数据详见报告表1，包含各公司市值、归母净利润预测及PE估值 [4]

宏观动态报告 低基数与生产走弱下的利润增速收窄 —— 2025 年 1-10 月工业企业利润分析 2025 证 11 证 27 证 分析师 张迪 证zhangdi _yj @chinastock.com.cn 证证证证证证证证S0130524060001 证证证证证证 证证证证证证证证证证证证 8.0% 证证证证证证证证证证证证证 证证 6.1 证证证证 证证证证证证证证证证证证证 证证证证证 证证证证证证证 证证 铁伟奥 证136-8324 -0373 证tieweiao_yj@chinastock.com.cn 证证证证证证证证S0130525060002 证证证证证证证证 www.chinastock.com.cn 证证证证证证 证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证 1 ⚫ 11 证 27 证证证证证证证证证证 1证10 证证证 证证证证证证证证证证证证证证 证证 59502.9 证证证证证证证 1.9% 证证证 3.2% 证证 证证证证证证证证证证 证证证证 113.37 证证证证证证证证 1.8% 证证证 2.4% 证证10 证证证 证证 证证 证证 5.5% 证证证 21.6% 证 ...

证券研究报告 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 阿拉丁(688179) 唐爱金 医药首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 贺鑫 医药联席首席分析师 执业编号：S1500524120003 邮 箱：hexin1@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B 座 邮编：100031 [Table_Title] 参股上海佑科，外延扩张再下一城 [Table_ReportDate] 2025 年 11 月 27 日 [Table_S 事件：公司ummar公告近日 y] 与上海佑科仪器仪表有限公司（简称"上海佑科"）签 订《股权转让意向协议》，公司拟现金购买上海佑科 35%的股权，交易价格 为 6,125 万元，对应目标公司整体估值 1.75 亿元。本次投资完成后，上海 佑科将成为公司的参股子公司。 点评： 公司研究 ➢ 参股上海佑科，协同作用显著。 上海佑科仪器仪表有限公司是一家致力于实验室通用分析 ...

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级（如买入、增持等）[1][2][3][4] 报告核心观点 - 人工智能是驱动新质生产力的重要力量，国家政策大力推动“人工智能+”与能源领域的深度融合，以支撑能源高质量发展和高水平安全 [5][7] - 数据机理融合人工智能技术是解决新型配电系统复杂性、提升其智能决策能力的关键支撑，能够突破传统人工智能方法在样本依赖、泛化能力等方面的局限 [15][18][32] - 该技术在计算推演、源荷预测、运行优化等核心场景的应用已取得显著成效，并在多个省份实现试点应用，验证了其提升系统感知、预测与优化能力的有效性 [64][72][74][84][86][97][99] - 未来将重点发展电力科学智能研究范式，深化大模型应用，并构建数字孪生系统，以应对新型配电系统的挑战 [104][107][111][113] 背景意义总结 - 国家层面出台多项政策（如《关于推进“人工智能+”能源高质量发展的实施意见》、“十五五”规划建议），明确要求推动人工智能与能源深度融合，并设定了到2030年的具体发展目标 [5][6][7][8] - 新型配电系统是新型电力系统的重要载体，具有“源-网-荷-储”多能耦合、数字化、主动化等特点，但其复杂性对传统人工智能技术提出了挑战 [12][15] - 传统人工智能方法在配电系统应用中面临样本依赖强、泛化能力弱、缺乏物理机理约束等问题，难以满足计算推演、预测和优化决策的需求 [15][16] - 数据机理融合方法通过结合数据驱动与机理模型的优势，可提升模型的推理一致性、认知可解释性和泛化能力，是人工智能向科学智能演进的重要方向 [18][32][44] 数据机理融合技术总结 - 科学智能（AI for Science）是利用人工智能进行学习、模拟、预测和优化的第五科研范式，在电力系统领域处于初步探索阶段 [23][25] - 数据机理融合建模结合了数据驱动方法的非线性拟合能力和机理模型的泛化、可解释能力，可实现优势互补 [32][44] - 数据驱动方法适用于系统内部结构和特性不明确的对象，但存在对样本数量质量要求高、模型特征不足等局限性 [36][38] - 机理驱动方法基于对内部运行机理的清晰认识建立模型，但面临模型复杂、参数不明确、计算困难等挑战 [40][42] - 中国电力科学研究院构建了5种数据机理融合模式：串行模式、反馈模式、并行模式、引导模式与嵌入模式，应用于不同阶段和场景 [48][50][55][56][57][59] 应用探索总结 - **计算推演应用**：研发的配网智能计算推演系统在9家省公司试点，线路参数辨识误差降至10%以下，少量测条件下状态估计电压误差小于1%，提升了配电网透明化感知能力 [72][73][74] - **源荷预测应用**：采用协变量嵌入、因果双向注意力机制、多模态模型等技术，自研电力时序大模型在浙江、江苏等地应用，省级、地市级、台区级负荷预测准确率分别提升0.12%、0.67%、3.42%；新能源功率预测准确率在多场景下优于主流模型 [76][77][78][81][82][84][85][86] - **运行优化应用**：采用数据机理融合的边云协同优化、优化加速求解、在线增强等方法，在天津滨海国家动漫园等园区试点，提升整体能效5.3%，并实现万级计算节点调度策略秒级生成 [87][89][91][93][95][97][99] 总结展望总结 - 未来将发展覆盖理论推导、实验仿真、数据分析全流程的电力科学智能技术，并深化电力行业大模型（如气象大模型、时序基础模型）的应用 [104][107] - 数据机理融合技术的发展核心在于优化知识统一表示与嵌入方法，以及通过知识发现迭代更新领域知识 [109] - 构建以数字孪生系统为代表的技术，实现物理系统的虚拟实时映射和高保真仿真推演，对人工智能策略进行校核 [111] - 需重点突破电力科学智能研究范式与大小模型协同应用，以适应动态随机波动性，满足高维复杂系统的高效智能决策需求 [113]

总体盈利表现 - 1-10月工业企业利润总额为59502.9亿元，同比增长1.9%，但增速较前三季度放缓1.3个百分点[1] - 10月当月工业企业利润同比下滑5.5%，增速较9月转负，环比大幅下滑27.1个百分点[1] - 1-10月工业企业营业收入同比增长1.8%，营业成本同比增长2.0%，营业收入利润率为5.3%，与前三季度持平[1][6] 量价分析 - 1-10月工业增加值同比增长6.1%，生产端对盈利形成支撑[2][7] - 1-10月PPI同比下降2.7%，生产资料PPI同比下降3.2%，价格端表现弱势制约盈利[2][7] 行业结构分析 - 1-10月采矿业利润在工业企业利润总额中占比为12.0%，利润同比下降27.8%，拖累整体盈利增速4.7个百分点[10] - 1-10月制造业利润同比增长7.7%，带动整体盈利增速5.5个百分点，其中高技术制造业正贡献2.2个百分点[12] - 1-10月煤炭开采和洗选业对工业企业利润总额同比增速的负贡献为4.2个百分点[2][24] 财务健康度 - 1-10月工业企业资产负债率为58.0%，与前三季度持平[22] - 1-10月工业企业应收账款平均回收期为69.8天，较前三季度延长0.6天；产成品周转天数为20.4天，延长0.2天[22] 主要拖累因素与展望 - 原材料价格是当前工业企业盈利能力的主要拖累，受国际大宗商品价格震荡和国内地产投资不振影响[2][24] - 1-10月地产投资累计同比下降14.7%，拖累当期固定资产投资增速3.0个百分点[3][24] - 政策端有望从供给和需求两方面发力解决价格不振问题，年末或明年初增量政策值得期待[3][24]