策略研究|策略月报 [Table_Title] 地缘风险事件扰动下，A 股市场情绪回落 [投资要点： Table_Summary] 证 券 研 究 报 告 [Table_RightTitle] [Table_ReportDate] 2026 年 03 月 30 日 | [Table_Authors] 分析师: | 宫慧菁 | | --- | --- | | 执业证书编号： | S0270524010001 | | 电话： | 18028875418 | | 邮箱： | gonghj@wlzq.com.cn | [Table_ReportList] 相关研究 政府工作报告部署年度重点工作 地方两会着力促进经济高质量发展 A 股迎来春节行情，资金表现活跃 策 略 研 究 策 略 月 报 [Table_Pagehead] ⚫ 资本市场方面，3 月 A 股市场流动性有所提升。由于外部扰 动，3 月市场投资者情绪与风险偏好有所走弱。结合证监会 近期会议看，证监会将持续深化资本市场投融资综合改革， 扩大耐心资本、长期资本和战略资本供给。整体看，市场韧 性有望增强，流动性环境有望好转。建议关注：1）沿着"十 五五"规划纲要 ...

报告投资评级 - 对吉比特（603444.SH）维持“优于大市”的投资评级 [1][3][5][19] 核心观点总结 - 2025年业绩强劲增长，主要受新品《杖剑传说》和《道友来挖宝》驱动 [1][2][9] - 公司新产品表现良好，验证了其长线运营能力，且海外发行具有充足成长空间 [3][18][19] - 公司产品研发实力强，AI技术进步有望加快游戏测试和迭代速度 [3][19] 财务业绩分析 - **2025全年业绩**：实现营业收入62.0亿元，同比增长67.9%；归母净利润17.9亿元，同比增长89.8% [1][4][9] - **2025年第四季度业绩**：营业收入17.2亿元，同比增长95.9%；归母净利润5.7亿元，同比增长307.7% [1][9] - **盈利能力**：2025年毛利率为93.9%，同比提升6.0个百分点 [1][14] - **费用情况**：2025年整体费用率上升2.0个百分点至53.8%，其中销售费用率因新品上线买量同比上升7.0个百分点至33.6%，研发费用率同比下降6.2个百分点至14.3% [1][14] - **分红政策**：2025年全年分红金额14.1亿元，分红率达78.4% [1][9] 业务运营与产品管线 - **境内游戏**：2025年5月上线的《杖剑传说》和《道友来挖宝》贡献了主要的收入和利润增量，而《问道》端游、《问道手游》、《一念逍遥（大陆版）》等老游戏收入利润有所减少 [2][18] - **境外游戏**：2025年境外游戏收入同比增长85.5%至9.3亿元，主要得益于《杖剑传说（境外版）》和《问剑长生（境外版）》等游戏 [2][18] - **产品储备与发行计划**： - 2026年上半年/下半年将推进自研产品《杖剑传说》和《问剑长生》在欧美地区的发行 [2][18] - 将代理发行《九牧之野》（港澳台区）和《失落城堡2》（中国区） [2][18] 盈利预测与估值 - **盈利预测**： - 预计2026-2027年归母净利润分别为19.2亿元、21.2亿元，新增2028年预测为22.9亿元 [3][4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为26.68元、29.40元、31.83元 [3][4] - **估值水平**： - 对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为13.7倍、12.4倍、11.5倍 [3][4] - 2025年报告期末收盘价为371.10元，总市值为267.34亿元 [5] - **财务指标预测**： - 预计2026-2028年营业收入分别为71.04亿元、79.57亿元、87.37亿元，同比增长14.5%、12.0%、9.8% [4] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为31.3%、31.0%、30.2% [4]

报告行业投资评级 - 推荐 | 维持 [8] 报告核心观点 - 安徽省低空经济已构建“政策—基建—制造—场景—数据”五环闭环，正从“试验田”迈向“高产田”的高质量发展新格局 [6][87][89] - 省级顶层设计明确以合肥、芜湖为双核心，六安、滁州、马鞍山为制造配套，安庆、宣城为服务业集群，形成全域协同发展格局 [1][14] - 合肥、芜湖、宣城三大案例形成可复制的差异化发展范式，为长三角乃至全国低空经济发展提供“安徽方案” [6][36][75][76] 根据相关目录分别进行总结 1. 安徽省各市特色政策频出，推动低空经济高质量发展 - **省级顶层设计**：2024年4月发布的《安徽省加快培育发展低空经济实施方案（2024-2027年）》明确，到2027年构建以合肥、芜湖为核心的发展格局，并建成20个通用机场、500个临时起降点 [1][14] - **省级强力支持**：对年度飞行超1000架次的A类通用机场，每年给予最高100万元运营补助（最长三年）；对创建低空经济示范区给予一次性500万元建设补助；对“三首”产品提供最高1000万元奖补 [14] - **合肥市政策**：目标是到2025年建成具有国际影响力的“低空之城”，对eVTOL适航取证奖励1500万元，大型和中型无人机分别奖励500万元和300万元，试飞活动每场次补贴100元（每企每年最高100万元），基础设施按实际投入的15%给予最高500万元/年补贴 [15][17][19] - **芜湖市政策**：聚焦整机制造与核心零部件协同发展，试点城市空中交通（UAM）等创新应用场景 [16][17] - **其他地市分工**：安庆、宣城定位为低空服务业特色城市；六安、滁州、马鞍山发挥低空制造业配套优势 [14][16] 2. 案例一：合肥+亿航合作，打造低空经济试验田 - **战略目标与举措**：合肥市以2025年建成“低空之城”为目标，强化空间保障、产业集聚、场景示范和设施建设四大核心举措 [18] - **产业与科创优势**：依托新能源汽车、集成电路等产业集群和合肥综合性国家科学中心，为低空产业提供核心零部件配套和技术人才支撑 [19] - **亿航智能核心优势**：其EH216-S是全球首款集齐型号合格证、标准适航证、生产许可证及运营合格证的无人驾驶载人eVTOL，拥有超400项专利 [21] - **政企合作内容**：合肥市政府提供总价值1亿美元支持，包括协调或促进100架EH216系列采购订单；亿航在合肥设立华东区域总部，并与江淮汽车等共建eVTOL智能制造基地 [2][24][26][33] - **示范成果**：在骆岗中央公园建成全球首个城市级空中交通超级枢纽港，2024年Q3起常态化运营载人eVTOL观光航线 [2][25][31] - **战略协同**：亿航借助合肥验证商业模式并降低规模化成本，合肥则通过亿航项目培育新质生产力，打造城市竞争新增长点 [35] 3. 案例二：芜湖+电科飞机合作，打造低空链式创新标杆 - **产业规模**：2024年，芜湖市低空经济产业营收达463.8亿元，同比增长15.95% [3][39][51] - **链主企业**：中电科芜湖钻石飞机制造有限公司（电科飞机）由中国电子科技集团与芜湖市政府共同投资15.1亿元组建，连续6年国内交付量第一 [3][41] - **产业链集聚**：以电科飞机为链主，带动近200家配套企业集聚，实现整机核心部件100%园区配套 [3][44][49] - **技术发展路径**：从引进奥地利钻石DA42生产线，到实现国产化（DA42NG），再到自主研制CA42机型并获得民航23部认证 [45][46][48] - **产能与出口**：2025年智能制造中心年产能达200架，首架DA42NG已成功出口泰国 [3][46] - **政策与生态支持**：芜湖市设立总规模5亿元的政府投资母基金，并规划20亿元基金投向低空经济产业链重点企业 [55] 4. 案例三：宣城+航天宏图合作，构建中小城市低空发展新范式 - **发展模式**：宣城市采用“以场景换技术”模式，一次性开放青龙湾—月亮湾空域与文旅、物流、应急三大场景，吸引企业入驻 [4][75] - **合作成果**：与航天宏图上线全国首个地市级低空飞行服务与监管一体化平台，将空域审批时长从48小时压缩至10分钟 [4][71] - **商业成效**：2024年低空文旅营收达413万元，累计接待游客约1.3万人次 [4][58][71] - **技术平台外溢**：平台SaaS化封装后，已向长三角多座城市复制输出 [4][76] - **企业视角价值**：宣城为航天宏图提供了城市级试验场，助其验证空天地一体化技术和商业模式，实现从技术供应商到低空经济运营商的升级 [65][70] 5. 安徽省低空相关上市公司梳理 - **四创电子**：深耕感知技术，深度布局低空监管与服务系统，是安徽省低空智联安全技术牵头单位 [5][77] - **应流股份**：专注航空发动机、燃气轮机等高端装备核心零部件，客户覆盖国内外龙头，其子公司运营的六安金安通用机场是安徽省第三家A1类通航机场 [5][79] - **芯动联科**：专注高性能MEMS惯性传感器，已开发用于低空航电系统的IMU模组及组合导航产品，正配合客户进行送样与适航认证 [5][81] - **亿航智能**：全球城市空中交通领军企业，EH216-S已实现全链条商业化闭环，并以合肥为战略支点设立华东总部，推进新机型产业化 [5][84][85] 6. 总结：安徽低空从试验田迈向高产田的高质量发展新格局 - **闭环形成**：安徽已构建“政策红利—基建网络—整机量产—多元场景—数据资产”的完整产业闭环 [6][89] - **三大样板验证**：合肥验证了制造与运营模式，芜湖验证了链式制造与产业生态，宣城验证了数据运营与平台复制模式 [87][88][89] - **未来展望**：随着EH216-S规模化交付、CA42批量出口及航天宏图平台外溢，安徽低空经济有望从试验田升级为高产田，在区域竞争中占据先机 [89]

宏观流动性： 上周美元指数有所回升，中美利差"倒挂"程度继续加深。10Y 美债名义/实际利率均继续回升，通胀预期回落。离岸 美元流动性边际继续收紧，国内银行间资金面均衡，期限利差 (10Y-1Y)收窄。 交易热度、波动与流动性： 市场交易热度继续回落，多数指数的波动率均回落。公用事业、轻工、石油石化、建筑、电新、化工等板块的交易热 度均处于 90%分位数以上。有色、钢铁、石油石化、军工板块的波动率处于 90%历史分位数以上。 机构调研： 银行、电子、计算机、电新、医药等板块调研热度居前，家电、有色、消费者服务、食品饮料、商贸零售等板块的调 研热度环比仍在上升。 分析师预测： 全 A 的 26/27 年净利润预测重新同时被下调。行业上，石油石化、有色、电子、钢铁、军工、房地产、轻工等 26/27 年净利润预测均被上调。指数上，中证 500 的 26/27 年净利润预测均被上调，上证 50、沪深 300、创业板指则均被下 调。风格上，大盘/中盘成长、中盘价值的 26/27 年的净利润预测均被上调，大盘/小盘价值的 26/27 年的净利润预测 均被下调，小盘成长的 26/27 年的净利润预测分别被下调/上调。 北上 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 玻璃和纯碱主力合约均高开低走，日内分别震荡偏弱和走弱 [1][2] - 玻璃短期盘面或延续宽幅震荡，纯碱短期震荡偏弱波动 [1][2] 各品种情况总结 玻璃 - 玻璃主力 120 分钟布林带走缩口喇叭，为短期震荡信号，盘中压力关注布林带中轨 1050 附近，支撑关注布林下轨 1025 附近 [1] - 成交量较昨日减 25.9 万手，持仓量较昨日减 49385 手，日内最高 1049，最低 1033，收盘 1040，较昨日结算价涨 4 元/吨，涨幅 0.39% [1] - 核心矛盾是“供应收缩预期”与“弱现实需求”的博弈，高库存是盘面反弹最大压力 [1] - 近期有产线冷修计划，供给端可能继续下降，但下游终端需求恢复不及预期，地产竣工数据压制远月需求预期 [1] - 随着交割月临近，主力合约面临回归基本面交割逻辑，外围消息影响渐弱，短期下有供给收缩和成本支撑，上有弱现实和高库存压力 [1] 纯碱 - 纯碱主力 120 分钟布林带三轨向下，为短期震荡偏弱信号，压力先看布林带中轨 1230 附近，支撑关注前低 1200 附近 [2] - 成交量较昨日增 15.5 万手，持仓量较昨日增 28810 手，日内最高 1234，最低 1204，收盘 1207，较昨日结算价跌 21 元/吨，跌幅 1.71% [2] - 国内纯碱厂家总库存 186.48 万吨，较上周四增加 1.29 万吨，涨幅 0.70%，其中轻碱 93.04 万吨，环比下跌 1.62 万吨，重碱 93.44 万吨，环比增加 2.91 万吨 [2] - 核心逻辑是高供应、弱需求与高库存的行业供需错配格局未改善 [2] - 短期地缘风险推升能源成本，对盘面形成支撑驱动，受浮法玻璃减产预期和光伏行业影响，纯碱刚需偏弱，同时日产维持高位，供应压力持续 [2] - 主力合约临近交割月，面临回归弱现实和高库存结构矛盾的交割逻辑，增加盘面震荡调整风险，短线地缘局势反复加剧价格波动 [2]

冠通期货研究报告 --PVC周报 研究咨询部苏妙达 执业资格证号：F03104403/Z0018167 发布时间：2026年3月30日 投资有风险，入市需谨慎，本公司具备期货交易咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明。 行情分析 供应端，PVC开工率环比增加0.80个百分点至80.90%，PVC开工率转而增加，处于近年同期中性偏高水平。春节 假期后第五周，PVC下游平均开工率回升4.30个百分点至45.96%，较去年农历同期减少1.21个百分点，春节假期结束 后，下游陆续复产，原料高价之下，下游抵触心理增加。出口方面，部分海外装置负荷下降，出口价格上涨，国内 部分有出口订单企业开工相对较好。社会库存再次环比小幅增加，目前仍偏高，库存压力仍然较大。2026年1-2月份， 房地产仍在调整阶段，投资、销售、新开工、竣工面积同比降幅仍较大，销售、新开工、施工、竣工等同比增速进 一步下降。春节假期结束第五周，商品房成交环比继续回升，只是仍处于历年同期偏低水平，房地产改善仍需时间。 生态环境部表示将聚焦无汞催化剂研发攻关等关键环节，加快推动聚氯乙烯行业无汞化转型，PVC有反内卷预期，加 上霍尔木兹海峡仍未恢复通航，PV ...

报告投资评级 - 增持（维持） [1][6] 报告核心观点 - 公司风机业务出货与盈利大幅提升，海上风电市场份额领先，海外业务增长强劲，但风电场开发业务受政策影响短期下滑，绿色甲醇项目进展顺利，未来有望贡献利润弹性，基于风电场运营及转让业务短期承压，报告下调了未来两年盈利预测，但维持“增持”评级 [4][6] 财务表现与预测 - **2025年业绩概览**：2025年公司实现营业收入730.23亿元，同比增长28.79%，实现归母净利润27.74亿元，同比增长49.12%，扣非归母净利润26.13亿元，同比增长47.03%，毛利率为14.18%，同比提升0.38个百分点，但业绩因电站转让业务不及预期和资产减值影响而低于市场预期 [4] - **盈利预测调整**：报告下调了2026-2027年归母净利润预测至41.12亿元和51.07亿元（原预测值为51.20亿元和55.71亿元），并新增2028年预测为59.25亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.97元、1.21元和1.40元 [6] - **未来增长预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为819.50亿元、921.42亿元和1065.67亿元，同比增长率分别为12.2%、12.4%和15.7%，预计同期归母净利润同比增长率分别为48.2%、24.2%和16.0% [5][6] - **盈利能力指标**：预测毛利率将从2025年的14.2%持续提升至2028年的15.5%，净资产收益率（ROE）将从2025年的6.4%提升至2028年的11.2% [5] - **估值水平**：基于2026年3月27日收盘价27.45元，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为28倍、23倍和20倍 [5][6] 风机业务分析 - **出货与收入大幅增长**：2025年公司风机对外销售容量达26.63GW，同比增长65.87%，风力发电机组及零部件销售收入为572.05亿元，同比增长46.98% [6] - **海上风电市场份额领先**：2025年公司在国内海上风电新增装机中，以2.09GW的规模和37.9%的市场份额，首次登顶国内海上风电整机制造商榜首 [6] - **海外业务快速增长**：2025年国际业务实现销售收入180.82亿元，同比增长50.59%，海外在手订单达9,270.17MW，同比增加31.83% [6] - **毛利率显著提升**：在风机价格回暖及海上、海外业务驱动下，2025年风机及零部件业务毛利率达到8.95%，同比大幅提升3.9个百分点 [6] 风电场开发业务 - **收入下滑**：受新能源上网电价政策变动影响，2025年风电场开发收入为86.94亿元，同比下滑19.90% [6] - **装机与转让情况**：2025年公司自营风电场新增权益并网装机容量2.50GW，转让权益并网容量138.45MW，转让风电场项目股权投资收益为1.37亿元 [6] 绿色甲醇业务进展 - **订单与项目进展**：2025年公司绿色甲醇新签订单15万吨，在手订单超过75万吨，兴安盟绿色甲醇项目（一期25万吨）已于2025年9月一次开车成功，实现了全球最大规模绿色甲醇项目的高效率建设和全流程打通 [6] - **未来发展模式**：公司计划以“自主开发+合作开发”的双轮驱动模式，布局绿色甲醇及衍生品的生产与销售，该业务有望在未来释放利润弹性 [6] 市场与基础数据 - **股价与市场数据**：截至2026年3月27日，公司收盘价为27.45元，一年内最高价与最低价分别为37.03元和7.64元，市净率为3.0倍，股息率为0.51%，流通A股市值为923.28亿元 [1] - **公司基础数据**：截至2025年12月31日，每股净资产为9.18元，资产负债率为71.66%，总股本为42.24亿股，流通A股为33.64亿股 [1]

核心观点 - 部分资源品战略属性显著增强，其行情不仅源于短期冲击催化，更在于供需变化支撑价格中枢抬升的长期逻辑，中期行情有望继续向上 [1] - 战略资源品储量稀缺，生产与加工精炼环节高度集中，是产业安全、国防安全的基础，也是能源转型与科技发展的关键 [1] - 资源国寻求产业链定价权，资源民主主义倾向强化；消费国则加强战略储备，强化供应链安全 [1] 部分资源品战略属性显著增强 - 2025年以来，全球大宗商品市场中的铜、铝、锂、钴等资源品价格明显上涨，例如铝、铜、钴、稀土商品价格涨幅分别为20.6%、45.4%、129.9%、115.8%，对应的股市有色金属板块上涨98.9%、化工板块上涨42.5% [13] - 国家安全概念泛化，关键矿产资源成为大国地缘博弈的杠杆，围绕战略性矿产的竞争与地缘政治博弈愈发明显 [13] - 资源国政策导向变化，资源民族主义倾向增强，通过出口管制、税费上调、国有化等组合拳获取经济利益，并推动产业链向中下游攀升 [2] - **资源国行动案例**： - 刚果（金）于2025年2月实施钴出口禁令，10月转为年度出口配额管理，2026年出口上限设为9.66万吨，其2024年钴产量约占全球70%，政策推动钴价上行 [15] - 印尼自2020年禁止镍原矿出口后持续加码下游化政策，2025年上调镍矿特许权使用费、缩短采矿许可审批周期等，使其在镍冶炼端占比从2020年的20%左右上升至2024年的43% [15] - 津巴布韦2026年宣布暂停未经加工矿产及锂精矿出口 [17] - 资源国之间拓展合作伙伴关系以提升议价能力，例如OPEC及南美国家试图成立“锂业OPEC” [15][16] - 主要消费国（美欧日）将资源安全纳入国家安全框架，应对策略呈现清单化、联盟化、储备制度化特征 [17] - **消费国行动案例**： - 欧盟2024年通过《关键原材料法案》（CRMA），2025年3月公布包含47个关键原材料战略项目的清单 [18] - 美国内政部地质调查局（USGS）2025年11月发布新版关键矿产清单，种类从50种扩充至60种，纳入铜、银等金属；2025年8月对进口铜加征50%关税，导致铜库存逐渐向美国集中 [18] - 美国2026年2月启动120亿美元的关键矿产战略储备计划；欧盟也在CRMA框架下鼓励建立战略库存 [18] - 美欧等国通过“矿业安全伙伴关系”、“可持续关键矿产联盟”等机制，联合打造本土化、多元化和“去中国化”的供应链 [18] 战略资源品的定义与特征 - **储量稀缺且集中**：战略资源品储量全球分布不均匀、富集于少数国家，且扩产周期长、供给增长缓慢 [23] - 能源类：中东地区已探明石油储量占全球48%，天然气占40% [24] - 矿产类：根据IMF数据，2024年石墨、稀土的矿产开采集中度CR3分别高达93%、86%；根据深企投产业研究院数据，产量CR3达到或超过80%的战略资源品约20种，包括钨、钒、锑等 [24] - 产能投放周期长：采矿项目从发现到投产平均需要15.5年 [24] - **加工冶炼环节高度集中**：中国在多数战略资源品的加工环节占据明显优势，2024年铜精炼产能占全球44%，锂、钴、稀土领域分别高达70%、78%、91% [25] - **对产业体系至关重要**： - 是产业安全和国防安全的基础，例如航空航天依赖高温钛合金，半导体制造依赖镓、锗等 [36][37] - 是推动能源转型和发展AI产业、塑造国家竞争优势的重要支撑 [37] - 根据IMF中性预测，清洁能源对铜的需求占全球铜需求的比重将从2024年的29%上升至2030年的35%，对稀土需求的占比从21%上升至31% [37] - AI算力基础设施增长提升了对铜等资源的需求 [37] 供需因素驱动价格中枢趋势性抬升 - **供给端制约因素**： - 长期资本开支不足：2024年全球主要固体矿产勘查投入124.8亿美元，同比下降3.3%，连续2年下降；钻探项目总量和钻孔总数同比分别下降19.9%和15.3% [41] - 资源民族主义抬头与贸易壁垒：资源国通过提高特许权使用费、出口关税、国有化等方式加强控制 [41] - 运营风险上升：资源品位下降及运营扰动事件频发，例如2025年上半年刚果（金）Kamoa Kakula铜矿因洪水下调产量预期；2025年9月印尼Grasberg铜矿因泥石流停产，预计2027年才能恢复 [43] - **需求端刚性因素**： - AI与新能源产业浪潮带来增量需求：根据标普全球预测，2025-2040年间AI数据中心、能源转型将累计带来约900万吨新增铜需求，年均复合增速约4.0% [47] - 大国博弈强化战略储备需求：各国确保关键资源供应链安全，建立战略储备，例如中国2025年7月施行的新矿产资源法明确要构建战略性矿产资源储备体系，这改变了资源的纯商品属性，带来地缘溢价 [47]

投资评级与核心观点 - 报告给予上海家化“买入”评级 [1] - 报告核心观点：公司2025年业绩扭亏为盈，战略调整效果显现，成功孵化亿元单品并提升品牌势能，看好其渠道与组织架构调整后的业绩释放 [1][2][6] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入63.17亿元，同比增长11.2% [2][8] - 2025年实现归母净利润2.68亿元，实现扭亏为盈 [2] - 2025年扣非后归母净利润为0.45亿元，同比扭亏为盈 [2] - 业绩增长主要依托主营业务增长、毛利率提升、投资的基金投资收益和公允价值变动损益同比增加 [2] 收入端分析：战略调整与品牌建设 - 公司聚焦核心品牌，成功培育三大亿元单品：佰草集大白泥全年GMV超2亿元；玉泽干敏霜（第二代）焕新上市后实现两轮数增长；六神驱蚊蛋采用专业配方实现8.2小时长效驱蚊，并通过香水级香型与便携设计拓展使用场景 [3] - 六神清爽香氛沐浴露、玉泽油敏霜（第二代）、玉泽特润霜、佰草集仙草油等潜力单品表现亮眼 [3] - 公司聚焦六神、玉泽、佰草集等核心品牌建设，加大投放力度：“六神”推出升级驱蚊蛋并联动IP；“玉泽”深化医研共创并邀请樊振东代言身体护理系列；“佰草集”大白泥借助抖音达播渠道增长，品牌完成视觉体系与线下门店焕新 [3] - 大力推动线上业务：达播端通过头部与腰尾部达人分层运营打造亿元单品；自播端完成直播间标准化建设，核心品牌抖音自播业务实现较好增长 [4] - 线下渠道与成长型客户协同发展，通过“万店万堆”、“逢六必爽”等场景化营销活动及优化KA渠道货盘结构改善运营质量 [4] - 2025年第四季度分产品收入：个护/美妆/创新/海外分别实现收入2.23/5.12/2.16/4.03亿元，同比-13.9%/+31.8%/-6.8%/+23.5% [4] - 2025年第四季度分产品平均售价（ASP）：个护/美妆/创新/海外分别为7.74/44.89/12.19/15.54元/支，分别同比+30.34%/+523.33%/+50.93%/+38.45% [4] 利润端与盈利能力分析 - 2025年第四季度毛利率为61.81%，同比提升10.99个百分点，环比提升0.33个百分点 [5] - 2025年第四季度期间费用率为73.02%，同比下降2.23个百分点，但环比上升9.72个百分点 [5] - 费用率细分：管理费率11.17%（同比-7.70pct）；销售费率56.57%（同比+4.01pct，主要因营销类费用增加）；研发费率5.40%（同比+1.49pct，主要因研发人员费用、产品检测及合作费用、无形资产摊销增加） [5] - 2025年第四季度净利率为-10.16%，环比下降19.57个百分点 [5] - 2025年全年毛利率为62.6%，同比提升（2024年为57.6%） [8][10] - 2025年全年净利润率为4.2% [10] 财务预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为71.85亿元、80.58亿元、88.64亿元，同比增长13.7%、12.2%、10.0% [6][8] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为3.39亿元、4.14亿元、4.81亿元，同比增长26.6%、22.3%、16.2% [6][8] - 每股收益（EPS）预测：预计2026-2028年EPS分别为0.50元、0.62元、0.72元 [6][8] - 估值：以2026年3月30日收盘价21.24元/股计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为42倍、34倍、30倍 [6][8]

固收定期报告 hyzqdatemark 2026 年 03 月 30 日 3 月债市长短端行情分化 ——利率半月报（2026.3.16-2026.3.29） 投资要点： 证券分析师 廖志明 SAC：S1350524100002 liaozhiming@huayuanstock.com 证券研究报告 | | | 马赫 mahe@huayuanstock.com 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 联系人 报告核心观点：3 月债市长短端行情分化，短端多下行，长端多上行。3 月 27 日， 1 年期/3 年期/5 年期/10 年期/30 年期国债收益率分别为 1.25%、1.33%、1.55%、 1.82%和 2.35%，较 2 月 28 日分别-7.0BP/-5.2BP/+1.0BP/+4.2BP/+7.8BP。2026 年 1-2 月份，全国规模以上工业企业实现利润总额 1.02 万亿元，同比增长 15.2%， 美伊冲突或推动 PPI 降幅收窄，但受国际能源价格扰动，3 月企业利润或有所承压。 近期人民币明显升值，对中国债市构成利好。当前交易盘长债持仓仍较少，PPI 同比 回升为市场普遍预期，长债风险或 ...