核心观点 - 报告认为当前市场处于反弹与压力并存的震荡格局 权益市场在11月21日大跌后信心不足 资金倾向于扭亏为盈后兑现 导致连续冲高回落 [2] 创业板指在突破3100点筹码峰后持续回调 面临兑现压力 [2] 债市情绪谨慎 短期内或难以跳出震荡格局 [6] 商品市场结构性亮点突出 贵金属在低库存和美联储政策预期下表现强势 [7][8] 国内市场表现 - 11月27日万得全A微跌0.01% 成交额1.72万亿元 较11月26日缩量740亿元 [2] 创业板指在突破3100点筹码峰后持续回调 [2] 万得全A连续三天冲高回落 显示市场整体处于震荡格局 [2] 11月21日大跌的疤痕效应仍在 资金对行情趋势信心不足 扭亏为盈后更倾向于兑现 [2] 指数和行业修复程度 - 自11月21日大跌至11月27日 中证2000表现最好 区间跌幅仅为0.52% 而上证50和中证500分别下跌1.20%和1.57% [3] 科创200最为亮眼 区间上涨1.41% 已收复11月21日跌幅 而红利板块仍未止跌 跌幅进一步扩大 [3] 行业方面 SW传媒和通信指数分别上涨3.75%和3.67% 主要受谷歌Gemini3和TPU叙事驱动 [3] 潜在补涨机会 - 报告指出若反弹继续 国产算力标的较多的电子行业仍未明显反弹 海外算力大涨后国产算力吸引力有望提高 [3] 电力设备也未完全修复 若资金轮动 新能源板块有望再度成为资金选择方向 [3] 机器人标的较多的自动化设备仅刚修复跌幅 未走出明显反弹行情 [3] 若市场情绪转弱 疲弱的红利板块可能受益于避险情绪 [3] 港股与债市表现 - 港股恒生指数上涨0.07% 恒生科技下跌0.36% [2] 南向资金净流入13.28亿港元 其中阿里巴巴和泡泡玛特分别净流入9.19亿港元和4.35亿港元 小米集团净流出6.89亿港元 [2] 南向资金持观望态度 暂停了此前连续净流入趋势 [4] 港股消费涨幅居前 可能与12月政策博弈相关 或可视为A股消费的前瞻 [4] - 债市回归震荡偏弱行情 10年、30年国债活跃券分别上行1.0bp和0.3bp 10年国开债、5年国开债上行幅度在1bp以上 [4] 债市情绪或继续受基金赎回相关传闻扰动 理财子、券商、信托对纯债基金的净赎回规模位于近1年85%的高分位数 [6] 跨月资金面稳定 R001为1.37% R007下行至1.52% [5] 央行在24-27日累计净投放2095亿元 [5] 商品市场表现 - 广期所铂、钯期货正式挂牌上市 首日铂金大涨6.25% 钯金上涨1.53% [7] 贵金属延续强势 沪银大幅上涨3.35% 沪金温和收涨0.14% [7] 工业金属温和回暖 沪铜、沪铝分别上涨0.35%和0.26% [7] “反内卷”主题品种分化 玻璃上涨1.46% 连续第五日反弹 工业硅、生猪录得逾1%涨幅 而碳酸锂、多晶硅分别下跌1.68%和0.91% [7] - 商品市场小幅流出0.5亿元 贵金属连续四日净流入 今日再获近39亿元资金 其中沪银和沪金分别净流入36亿元和3亿元 新上市铂金吸金近6亿元 [8] 有色板块流入近18亿元 沪锡、沪铜分别流入超9亿和7亿元 黑链指数流出近7亿元 焦煤、螺纹钢分别流出超4亿和3亿元 [8] - 白银库存自10月中旬以来急降近50%至2016年新低 低库存引发内盘“逼空”行情 是银价超额收益的核心动力 [8] 玻璃连续上涨五日 累计涨幅约6% 湖北地区产线冷修导致日产量下降0.57%至15.72万吨 市场预期12月仍有冷修计划 产能压缩预期强化 [9]

行业投资评级 - 房地产开发子行业评级为无评级 [2] - 房地产服务子行业评级为无评级 [2] 核心观点 - 报告重点关注杭州和南京的土地市场交易情况 显示不同区域市场热度分化 [5][6][8] - 杭州土地市场表现活跃 两宗宅地均溢价10%以上成交 由滨江集团包揽 [5] - 南京土地市场相对平稳 两宗宅地均以底价成交 [6][8] 市场行情总结 - 2025年11月27日权益市场多数下跌 上证综指上涨0.29% 深证综指下跌0.11% 沪深300下跌0.05% 中证500下跌0.20% [3] - 申万房地产指数下跌0.63% 表现弱于大盘 [3] 个股表现总结 - 涨幅前五名个股为万通发展上涨10.02% 信达发展上涨9.89% 天保基建上涨5.94% 市北高新上涨4.01% 市北B股上涨2.87% [4] - 跌幅较大个股为万科A下跌7.13% 新华联下跌4.00% 世联行下跌3.51% 苏州高新下跌3.45% 阳光股份下跌3.42% [4] 行业新闻总结 - 杭州两宗萧山区宅地总用地面积6.28万㎡ 总规划建筑面积11.29万㎡ 总起始价21.57亿元 最终总成交价24.62亿元 [5] - 湘湖单元地块经过28轮竞价 滨江集团以8.49亿元竞得 溢价率18.92% 成交楼面价20811元/㎡ [5] - 市北单元地块经过18轮竞价 滨江集团以16.13亿元竞得 溢价率11.78% 成交楼面价22355元/㎡ [5] - 南京两宗江北新区宅地总土地出让面积6.71万㎡ 总规划建筑面积11.73万㎡ 总起始价8.62亿元 均底价成交 [6][8] - 江北新区G17地块由南京昕科资产管理有限公司以2.23亿元底价竞得 成交楼面价7796元/㎡ [6] - 江北新区G18地块由南京扬子江开发置业有限公司以6.38亿元底价竞得 成交楼面价7203元/㎡ [8] 公司公告总结 - 华润置地控股有限公司公告"23润置06"债券将于2025年11月28日支付利息 债券余额20.00亿元 票面利率3.25% [9] - 信达地产股份有限公司发布2025年度第五期中期票据发行公告 发行总金额18.2亿元 分为两个品种 [9]

投资评级 - 报告对天奈科技的投资评级为“买入”，并维持该评级 [6] 核心观点 - 天奈科技2025年第三季度经营业绩出现短期波动，但报告中期看好其在新技术、新业务和新基地方面的增量潜力 [1][4] - 公司2025Q3利润增速显著高于收入增速，反映出成本控制与产品结构优化的成效 [9] - 单壁碳纳米管（SWCNT）是公司核心增长引擎，在固态/半固态客户中占比高且有望进一步提升 [9] - 公司作为碳纳米管行业领军者，预计将随着下游需求放量实现持续快速增长，2026年归属母公司股东净利润预计约7亿元 [9] 2025年第三季度财务表现 - 2025Q3公司实现收入3.47亿元，同比下滑11.79%，环比增长8.91% [2][4] - 2025Q3归母净利润为0.79亿元，同比增长18.26%，环比增长35.41% [2][4] - 2025Q3扣非净利润为0.69亿元，同比增长7.04%，环比增长33.38% [2][4] - 公司实现净利率23.06%，同环比均实现大幅增长 [9] 经营与业务亮点 - 出货端预计保持强劲增长，产能利用率维持高位，供需格局优化 [9] - 单壁碳纳米管（SWCNT）为核心增长引擎，2025年1–8月固态/半固态客户中单壁产品占比达70%，未来有望提升至80%以上 [9] - 浆料出货量远高于粉体，反映公司以浆料形态交付为主、客户粘性强 [9] - 公司与彭练矛院士团队（清华大学）建立战略合作关系，合作内容涉及碳基材料前沿研发 [9] - 单壁管已进入主流厂商钠电研发体系，成为提升其性能的关键材料 [9] 费用控制与现金流 - 2025Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为0.85%、5.75%、8.05%和2.46%，整体环比有所改善 [9] - 2025Q3实现经营性现金流净流入0.93亿元，资本开支0.51亿元 [9] 产能扩张与未来展望 - 天奈锦城项目预计2026年投产，将显著提升单壁管产能 [9] - 年产450吨单壁碳纳米管项目同步推进，目标2026–2027年实现产能跃升 [9] - 预计公司2026年归属母公司股东净利润约7亿元 [9] 财务预测指标 - 预测营业总收入从2024年的1448百万元增长至2027年的3423百万元 [13] - 预测归属于母公司所有者的净利润从2024年的250百万元增长至2027年的933百万元 [13] - 预测每股收益（EPS）从2024年的0.73元增长至2027年的2.55元 [13] - 预测市盈率从2025年的59.40下降至2027年的19.76，市净率从2025年的4.62下降至2027年的3.28 [13] - 预测净资产收益率从2025年的7.8%提升至2027年的16.6% [13]

宏观经济点评 2025 年 11 月 27 日 利润增速转负，新质生产力效益增势向好 宏观研究团队 ——兼评 10 月企业利润数据 何宁（分析师） 陈策（分析师） chence@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 证书编号：S0790524020002 1、10 月名义库存同比回升 0.9 个百分点至 3.7%、连续 2 个月库存增加，实际库 存同比小幅提高 0.7 个百分点至 5.8%。考虑到 10 月量能指标（工增、营收）均 收缩，企业转向"主动补库存"的信号仍较微弱，有待扩内需政策加码助推库存 周期切换。 2、总体来看，低基数效应消退后 Q4 工企利润将持续承压，但好的方面在于新 质生产力效益增势向好，反内卷与非反内卷行业的利润收敛趋势或未改变。往后 看，需关注增量财政（政策性金融工具、专项债限额空间等）形成实物工作量的 进度与效果，以及中美经贸关系边际改善带来的利润修复。 风险提示：政策变化超预期；地缘政治反复超预期；美国经济超预期衰退。 事件：2025 年 1-10 月全国规上工企利润累计同比 1.9%，前值 3.2%；营业收入 累计同比 1.8%，前值 2.4%。 低基数效应 ...

投资评级 - 投资评级为买入，且维持此评级 [6] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入为1.63亿元，同比增长20.47%，环比增长7.73%，显示产品出货量稳步提升和市场渗透率逐步提升 [2][4] - 公司2025年第三季度归母净利润为0.04亿元，扣除非经常性损益的净利润为-0.1亿元，但整体环比大幅改善 [2][4] - 公司主业处于底部盘整阶段，盈利有望随需求预期强化而逐步改善 [12] - 公司在固体氧化物燃料电池产业链核心环节实现自主供应，首个示范项目有望在2026年第一季度投入运行，下游迫切需求有望加速其商业化进程 [12] - 公司的low-α氧化铝和高纯石英砂新产品有望逐步实现批量销售，兑现材料平台化逻辑 [12] 财务表现 - 2025年第三季度毛利率为24.4%，呈现环比持续改善趋势 [12] - 期间费用方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为2.15%、12.69%、11.0%和2.45%，其中研发费用维持较大开支规模 [12] - 公司计提资产减值和信用减值各0.03亿元，获得其他收益0.12亿元，投资净收益0.03亿元 [12] - 经营活动现金流净流出0.33亿元，资本开支为1.34亿元，同环比均有所提升 [12] 未来展望与预测 - 预测公司营业总收入将从2024年的5.05亿元增长至2027年的10.86亿元 [17] - 预测归属于母公司所有者的净利润将从2024年的0.12亿元显著增长至2027年的1.46亿元 [17] - 预测每股收益将从2024年的0.06元增长至2027年的0.73元 [17] - 预测净利率将从2024年的2.4%提升至2027年的13.4% [17]

当前企业盈利压力 - 10月工业企业利润总额同比增速由正转负至-5.5%[5]，营收同比增速转负至-3.3%[5] - 剔除基数扰动后，10月利润两年复合增速回落至-7.8%，且已连续三个月负增长[3] - 10月末工业企业产成品库存名义同比增速回升至3.7%，实际库存同比增速回升至5.9%[8] - 10月工业企业库销比回升至60.4%，为2022年4月以来最高水平[8] - 10月工业企业产成品周转天数环比回升至20.4天，应收账款周转天数环比回升至69.8天[8] 结构性动能与行业分化 - 10月制造业利润同比增速回落至-9.2%，而公用事业利润增速回落至1.8%[8] - 计算机电子和汽车行业连续两月成为利润主要拉动行业，10月合计拉动整体利润回升2.6个百分点[8] - 10月国有企业利润同比增速回落至3.6%，供电供热行业对利润的拉动率从9月的2.3个百分点大幅回落至0.05个百分点[8] 未来修复预期 - 报告认为在内外需共同发力下，2026年上半年企业盈利持续修复的主线仍有较强逻辑支撑[3] - 内需层面，政策或留力支持中长期稳定增长，明年两会前后有框架性内需政策落地的可能性[8] - 外需层面，美联储降息有望带动全球工业周期迎来复苏[3]

证券研究报告·宏观报告·宏观点评 #海外政治 俄乌"28 点"停火协议：和平之路依旧漫长 2025 年 11 月 27 日 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师 张佳炜 执业证书：S0600524120013 zhangjw@dwzq.com.cn 证券分析师 韦祎 执业证书：S0600525040002 weiy@dwzq.com.cn 研究助理 王茁 执业证书：S0600124120013 wangzhuo@dwzq.com.cn 证券分析师 芦哲 相关研究 《基数原因下商品消费和出口延续承 压》 2025-11-23 《就业数据的缺席或令美联储降息延 后至 1 月》 2025-11-23 东吴证券研究所 1 / 6 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 核心观点：近期特朗普提出的俄乌"28 点"停火协议要求乌克兰放弃对 克里米亚、卢甘斯克和顿涅茨克等核心地区的领土宣称，逾越了乌克兰 的"战略红线"，同时乌克兰现存政治制度令协议中的诸多条款难以落 地，且协议对欧洲战略地位的忽视也令未来地缘局势面临不确 ...

投资评级 - 对小米集团-W（01810 HK）维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - 公司3Q25利润创历史新高，毛利率同环比提升，智能电动汽车业务首次实现单季度盈利 [1][2] - 公司持续推进“人车家全生态”战略，看好其生态布局的协同效应及海外市场拓展带来的业绩增长 [3][4] - 基于存储上行对消费电子市场的影响，报告上调了公司2025-2027年的盈利预测 [4] 3Q25财务业绩总结 - **总收入**：1131.2亿元，同比增长22.3%，环比下降2.4% [2] - **经调整净利润**：113.1亿元，创历史新高，同比增长80.9%，环比增长4.4% [2] - **毛利率**：22.9%，同比提升2.5个百分点，环比提升0.4个百分点 [2] - **分业务收入**： - 手机×AIoT业务收入841.1亿元，同比增长1.6% [2] - 智能电动汽车及AI等创新业务收入290.1亿元，同比增长199.2% [2] 各业务板块表现 - **智能电动汽车及AI等创新业务**： - 首次实现单季度经营盈利，经营收益为7亿元 [2] - 交付新车10.9万辆，汽车业务收入达283亿元，毛利率为25.5% [2] - 销售服务网络持续拓展，截至2025年9月30日，汽车销售门店达402家，覆盖119个城市 [2] - **智能手机业务**： - 收入460亿元，全球出货量4330万台，同比增长0.5%，连续21个季度稳居全球前三，市占率13.6% [3] - 新发布的Xiaomi 17系列首月销量同比增长约30%，产品结构持续优化 [3] - **IoT与生活消费产品**： - 收入276亿元，同比增长5.6%，毛利率同比提升3.2个百分点至23.9% [3] - **互联网服务**： - 收入94亿元，创历史新高，同比增长10.8%，其中广告业务收入72亿元，同比增长17.4% [3] - **研发投入**： - 3Q25研发开支达91亿元，同比增长52.1%，公司发布了Xiaomi-MiMo-Audio语音开源大模型及智能家居方案Xiaomi Miloco [3] 盈利预测与财务指标 - **营业收入预测**：2025E为4789.17亿元（同比增长30.9%），2026E为5908.25亿元（同比增长23.4%），2027E为6813.52亿元（同比增长15.3%）[4][5] - **归母净利润预测**：2025E为430.15亿元（同比增长81.8%），2026E为513.81亿元（同比增长19.4%），2027E为623.18亿元（同比增长21.3%）[4][5] - **盈利能力指标**：预计EBIT Margin在2025E/2026E/2027E分别为9.7%/9.7%/10.2%，净资产收益率（ROE）分别为18.6%/18.1%/18.0% [5] - **估值指标**：预计市盈率（PE）在2025E/2026E/2027E分别为21.5倍/18.0倍/14.8倍 [5]

2025年11月27日 证券研究报告 | 商贸零售行业2026年投资策略 拥抱变局聚新势，重塑价值觅转机 行业研究 · 行业投资策略 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：张峻豪 021-60933168 zhangjh@guosen.com.cn 执证编码：S0980517070001 证券分析师：柳旭 0755-81981311 liuxu1@guosen.com.cn 执证编码：S0980522120001 证券分析师：孙乔容若 021-60375463 sunqiaorongruo@guosen.com.cn 执证编码：S0980523090004 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 投资摘要 ◼ 2025年回顾：2025年1-9月社零销售额365,877亿元，同比增长4.5%，除汽车以外的消费品零售额增速为4.9%。分品类看，化妆品前三季度社零销售额 同增3.9%，表现相对平稳，黄金珠宝在去年低基数，以及金价持续抬升驱动下，前三季度社零销售同比增长11.5%。出海市场来看，前三季度我国跨境 电商进出口约2.06万亿元，增长6.4%，在关税等外部影响冲击下，依旧稳健。整体来看，2025年消 ...

通 用 研 究 2025 年 11 月 27 日 研究报告 12 月金股 | 限 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 12 月金股 平 洋 证券分析师：张冬冬 电话：13817265616 证 券 10 月金股基本面数据： 股 行业 简称 份 有 通信 | 太 蜂助手 | 代码 301382.SZ | 2025 0.71 | E-MAIL：zhangdd@tpyzq.com 预测 EPS 2026 0.96 | 2027 1.20 | 2025 53.24 | 分析师登记编号：S1190522040001 预测 PE 2026 39.38 | 2027 31.50 | | 医药生物 公 | 联影医疗 | 688271.SH | 2.32 | 2.90 | 3.52 | 56.94 | 45.55 | 37.53 | | 必需性消费 | 古茗 | 1364.HK | 1.07 | 1.11 | 1.32 | 21.30 | 20.53 | 17.26 | | 司 家用电器 | 美的集团 | 000 ...