证券研究报告/固收专题报告 2025 年 11 月 30 日 分析师：吕品 执业证书编号：S0740525060003 Email：lvpin@zts.com.cn 跌多了买，涨多了卖 分析师：严伶怡 执业证书编号：S0740525070001 Email：yanly@zts.com.cn 分析师：苏恩民 执业证书编号：S0740525070002 Email：suem@zts.com.cn 1、《债市不跟权益，自身或遇"十 面埋伏"》2025-11-23 2、《结构性视角：测算基金久期和 行为分析》2025-11-11 3、《4000 点以后：绝对收益向左， 交易资金向右》2025-11-09 请务必阅读正文之后的重要声明部分 固收专题报告 本周，债券市场跌幅较多，我们在上周周报《债市不跟权益，自 身或遇"十面埋伏"》中指出，当前债市的主线就是"没钱"，保险 配置盘虽然逐步进场，其中买入 20-30Y 现券的规模有所增加， 但公募、券商参与力度下降，基金已连续 7 个交易日净卖出利率 债，且在本周三、周四和券商形成较强共振。 图表 2 ：基金、券商的净买入规模（亿元） 报告摘要 本周，债券市场跌幅较多，我们 ...

回调后的债市。本周周中债券市场出现较大幅度回调。（1）从本周债市 回调的期限结构来看，短端品种受央行流动性呵护及配置需求支撑，收 益率始终保持稳定，成为保守型机构的核心底仓选择；长端品种则经历 "政策担忧-预期修复"的切换，前期因新规传闻和浮盈兑现承压，后 期随基本面预期落地及配置盘入场实现修复，3-5 年期中短端品种延续 前期交易热度，成为兼顾收益与流动性的优选标的。（2）从回调的原 因来看，实际上，从此前两周长债基本横盘、11 月 21 日股市大幅回踩 但债市几无反馈中， 已经或多或少展示出债市进入空头思维的迹象。 而本周回踩的直接原因则可能是临近年末银行"落袋为安"兑现浮盈的 操作对市场形成阶段性扰动，部分银行减持高流动性长端品种，转而配 置短期限债券以优化报表结构。（3）往后看，近期消息面上，六大行 集体下架五年期大额存单的动作引发市场对利率下行的联想，叠加贷款 端利率压力，LPR 调降预期有所升温，为后期债市回暖提供政策预期支 撑。12 月份市场将进入全年收官阶段，博弈重心逐步转向 2026 年政策 定调，12 月中旬中央经济工作会议对货币政策的表述、央行 11 月买债 情况公告及公募费率新规的最终 ...

华泰期货研究 2026 年期货市场年度展望 俄乌和谈让市场产生了新的变量，但依然离不开制裁油与合规油之间的博弈，但我们预计今年年内达成的难度较大，但如果真的达成，导 致俄油制裁放松重新转化为合规油，那么对油市的影响毫无疑问是显著利空的。 二元结构下的油市新格局 Energy 能源板块研究 Research 本期分析研究员 潘翔 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 康远宁 从业资格号：F3049404 投资咨询号：Z0015842 2025 年 11 月 30 日 华泰期货研究院能源板块研究 期货研究报告 | 原油年报 2025-11-30 二元结构下的油市新格局 策略摘要 由于西方制裁，原油市场划分为制裁油与合规油两个市场，制裁油包括原产 地俄罗斯、伊朗与委内瑞拉的原油，西方制裁涉及的主体包含但不限于出口商、 船东、油轮、贸易商、码头、炼厂等，这导致了制裁油的贸易在有限的主体中进 行，形成了一个相对封闭的链条。而当前基准原油的价格（WTI、Brent、Dubai） 代表着合规油的价格。在当前制裁逐步收紧的情况下，市场出现了新的态势。买 家在合规与经济性上在合规油与制裁油的采购上进行权衡 ...

食品吸 2025 年 11 月 30 日 饮料行业周报 20251117-20251121》 2025/11/22 《黎明前夕, 曙光将至 -- 2026 年食品 饮料行业投资策略》 2025/11/17 《板块关注度回升 重申进入战略配置期— 一食品饮料行业周报 20251110- 20251114》 2025/11/15 证券分析师 目昌 A0230516010001 lvchang@swsresearch.com 周缘 A0230519090004 zhouyuan@swsresearch.com 王子昂 A0230525040003 wangza@swsresearch.com 联系人 王子昂 A0230525040003 wangza@swsresearch.com 申万宏源研究微信服务号 本期投资后示 投资分析意见：维持观点，从三季报的表现看,主要白酒上市公司收入同比大幅下滑, ● 报表加速出清；与此同时，高端白酒价格近期继续下跌，市场在加速寻找量价平衡。对 资本市场的变化则是从过去的不知何时触底，到能够在未来可预判的时间内触底。对中 长期资金来讲，已可以对优质企业进行长期定价。因此，我们认为对优 ...

证券研究报告 2025 年 11 月 30 日 湘财证券研究所 行业研究 中药行业周报 多地启动中成药价格治理，供给侧改革推动行业竞争要素重构 相关研究： 核心要点： ❑ 市场表现：上周中药Ⅱ上涨 1.29%，涨幅在二级子板块中最小 根据 wind 数据，上周（2025.11.23-2025.11.29）医药生物报收 8430.03 点，上涨 2.67%；中药Ⅱ报收 6501.99 点，上涨 1.29%；化学制药报收 13527.29 点，上涨 4.19%；生物制品报收 6433.91 点，上涨 2.06%；医药商业报收 5220.22 点，上涨 2.77%；医疗器械报收 6550.49 点，上涨 2.3%；医疗服务报收 6326.63 点，上涨 1.42%。医药二级子板块中，化学制药表现最佳，中药板块涨幅最小。 从公司表现来看，根据 wind 数据，表现居前的公司有：粤万年青、特一药业、 嘉应制药、太龙药业、中恒集团；表现靠后的公司有：*ST 长药、维康药业、 片仔癀、东阿阿胶、健民集团。 ❑ 估值：上周中药板块 PE（ttm）为 27.72X，PB（lf）为 2.33X 根据 wind 数据，上周中药 P ...

证券研究报告·宏观报告·宏观周报 海外周报 20251130 12 月 FOMC 前瞻："不降息+鸽派发布会" or"降息+鹰派发布会" ◼ 12 月 FOMC 前瞻：降息仍有变数，关注决议投票结构及点阵图指引。 10 月 FOMC 会议后，市场对 12 月的降息预期经历了"过山车"式的大 幅波动。本月前半，多位美联储官员的鹰派发言及 10 月 FOMC 会议纪 要令 12 月降息概率预期一度跌至 29.3%。但随着就业结构不佳及失业 率走高的 9 月非农数据发布，叠加美股大跌后纽约联储主席威廉姆斯及 其他美联储官员对降息的鸽派言论，12 月降息概率预期再度回暖至 83%。当前 FOMC 票委中公开表态支持 12 月暂停降息的共有 5 人，分 别为 Collins、Goolsbee、Musalem 和 Schmid 四位地方联储主席与理事 Barr。而支持降息的共有 4 人，分别为 Bowman、Waller、Miran 和 Williams 均为特朗普提名的理事与有永久投票权的纽约联储主席，其中 Miran 依 旧表态支持降息 50bps。由于美联储即将进入 12 月 FOMC 会议前的静 默期，因此 12 ...

| | | 2025 年 11 月 30 日 行业研究 评级：推荐(维持) | 研究所： | | --- | | 证券分析师： | | 陈晨 S0350522110007 | | --- | --- | --- | | | | chenc09@ghzq.com.cn | | 联系人 | ： | 张益 S0350124100016 | | | | zhangy33@ghzq.com.cn | | 联系人 | ： | 徐萌 S0350125070001 | | | | xum02@ghzq.com.cn | [Table_Title] 电厂日耗继续上行，12 月煤价仍有上涨动能 | 行业相对表现 | | | 2025/11/28 | | --- | --- | --- | --- | | 表现 | 1M | 3M | 12M | | 煤炭开采 | -3.4% | 7.7% | -1.2% | | 沪深 300 | -3.5% | 1.4% | 16.9% | 相关报告 《煤炭开采行业周报：10 月用电增速 10.4%，旺 季日耗逐步攀升将利好煤价（推荐）*煤炭开采*陈 晨》——2025-11-23 《2026&2 ...

证券研究报告 | 宏观定期报告 2025 年 11 月 30 日 ——国际时政周评 回顾：中美元首通话；俄乌；美委。 未来一周：地缘冲突；美国内政及关税。 ❑ 未来一周关注： 魏芸 S1090522010002 weiyun@cmschina.com.cn 中美元首再通话 定期报告 敬请阅读末页的重要说明 ❑ 上周时政回顾： 1）中美元首再通话。此次通话从双方交流内容看，一方面是釜山会晤的延 续，同时也是双方已开始形成较稳定的定期沟通机制。随着今年以来双 方经贸会谈的推进，协商议题从关税议题进阶到战略资源&产业链议 题、再进阶到地缘政治议题，表明双方关系已逐步进入一个以稳定关 系、减少误解为目标的框架机制，而高层领导人的定期互动则是当前中 美关系缓和的保障和关键推动力。关注明年中美领导人的后续互动。 2）美乌会晤后将美方就结束乌克兰危机所提 28 点新计划修改并缩减为 19 点，美俄乌各方谈判持续。乌克兰和欧洲或在采取"踢皮球"策略，以 拖延美方此前提出的和平计划，为后续谈判争取时间和筹码。一方面俄 乌双方的战场攻击仍然继续，另一方面乌克兰代表团已访美、下周美国 特使将访俄，和谈继续推进。我们认为俄乌双方要在 ...

ESG 专题 中国股票市场 ESG 溢价现象探析 投资 ESG 表现优秀的公司能否为投资者带来超额市场收益呢？国内外股 票市场的实证检验并未得到一致的结论。国外的实证研究更多支持 ESG 表现优秀的公司能获得更高的收益，但在碳排放领域，投资那些碳排放 水平越高的公司能也获得更高的收益。国内的实证研究由于不同的 ESG 数据差异较大、研究的截面样本、时间区间、数据频率、实证方法不同， 研究结果也存在分歧。为此，本报告基于股票覆盖较全的秩鼎的 ESG 评 分数据，采用 Fama 和 French（2008）关于探讨股市异象的排序分组方 法和横截面回归方法，研究了较长一段时间里股票收益与 ESG 表现的关 系，主要结论如下： 1、A 股市场存在显著的 ESG 正溢价现象，这一现象在大盘股和中盘股中 更为明显。具体而言，除微盘股外，全样本及其他规模分组中，ESG 指 标与收益率呈现出明显的正相关关系。对冲组合（做多 ESG 指标最高的 组合而做空 ESG 指标最低的组合）的收益率随规模递增，其中大盘股和 中盘股的对冲组合收益要更高，而且显著。横截面回归和行业中性的排 序分组结果也显示出 ESG 指标的预测能力在大盘股 ...

证券研究报告 2025 年 11 月 30 日 湘财证券研究所 行业研究 稀土磁材行业周报 本周轻稀土链价格延续回升，中重稀土价格仍疲软 相关研究： | 《本周行业延续跌势，轻稀土链价格回升》 | | | --- | --- | | 20251123 | | | 《本周行业继续调整，产业链价格短期转 | | | 弱》 | 20251116 | 行业评级：增持（维持） 近十二个月行业表现 % 1 个月 3 个月 12 个月 相对收益 -8 -18 50 绝对收益 -11 -17 67 注：相对收益与沪深 300 相比 分析师：王攀 证书编号：S0500520120001 Tel：(8621) 50293524 Email：wangpan2@xcsc.com 地址：上海市浦东新区银城路88号 中国人寿金融中心10楼湘财证券研 究所 ◆ 基本面变化。稀土环节，供应端总体呈现偏紧态势，部分分离企业因 检修或原料问题开工率有所下降，导致氧化物现货供应偏紧；金属厂 整体生产稳定，但头部企业散单流出减少，多以长协订单为主，金属 端现货仍有一定支撑。需求端，磁材企业保持较高开工率，国内订单 稳定，同时海外市场需求正逐步恢复， ...