核心观点 - 英伟达预计将再次超越自身业绩指引，但供应限制而非需求正日益成为主导叙事 [1] 业绩预期与指引 - 英伟达第二财季营收指引为910亿美元（±2%），毛利率约75%，每股收益约2.03美元 [1] - 市场共识预期为营收920亿美元，每股收益2.09美元 [1] - 过去三个季度英伟达均大幅超出自身指引，多数分析师预计本次将再次超越 [2] - 管理层可能达到或超越市场对10月财季的1039亿美元营收共识预期 [2] 供应端分析 - Wedbush认为组件和材料获取（而非终端需求）现在限制了出货量 [3] - 英伟达的供应状况为行业最佳：第一财季末供应链承诺达1190亿美元（高于前一季度的952亿美元），总供应量为1450亿美元 [3] - Vera Rubin平台在GTC台北后进入全面生产，第三财季开始收入爬坡，管理层暗示该平台整个生命周期可能持续供应受限 [4] - 内存定价风险已减轻，Wedbush反馈英伟达已为2027年HBM争取到有利定价，2027年交付的17%价格上涨应能让公司维持绝对利润率 [4] - UBS指出台积电及行业CoWoS封装产能上升，HBM供应充足，将GPU出货量预估上调至2026年约880万颗、2027年约1080万颗 [5] - UBS相应上调营收预估至2026年约4180亿美元、2027年约6810亿美元 [5] 需求端分析 - 美国四大超大规模云服务商在6月季度电话会上再次上调2026年资本支出计划，合计支出约7250亿美元（2025年为4100亿美元） [7] - 新云、模型构建商和主权AI项目增速甚至快于超大规模支出 [7] - 小型新云服务商报告AI硬件建设的投资回收期仅为2-3年 [7] 财务与估值分析 - UBS模型预测毛利率在2027年前维持75%左右，期间自由现金流分别为2110亿美元和3600亿美元 [6] - UBS给予买入评级，目标价280美元，基于2028年每股收益约20美元的14倍估值 [6] - 美国银行指出英伟达近期宣布与OpenAI相关的1050亿美元承诺，预计财报电话会披露更多表外承诺信息 [8] - 该策略确保需求持久性，但也增加风险：AI需求放缓可能同时冲击增长和资产负债表 [8] - XTB研究总监将英伟达描述为“科技行业的中央银行”，因其与KKR、贝莱德等机构组织了5000亿美元的第三方计算融资平台 [9] - 美国银行认为市场低估了英伟达承担的风险，采用分部加总法估算英伟达应交易在2027年EV/FCF的36倍和2028年的22.5倍，而当前仅为18倍和15倍，折价50%和34% [10] - 美国银行建议提高用于回购的自由现金流比例（目前低于AMD和Marvell的75-100%），以帮助缩小估值差距 [11] - 英伟达股价周一下跌2.5%，但年初至今累计上涨超过12% [11]