文章核心观点 - 文章围绕Michael Burry对美光科技(Micron Technology)的做空押注展开分析，核心观点是Burry关于内存行业周期下行的判断在长期维度上可能成立，但其选择的看跌期权到期时间与美光自身产能建设时间表不匹配，押注股价在2027年6月前腰斩缺乏基本面支撑 [1][4][11] - 文章认为美光当前订单储备充裕、供需紧张态势在2027和2028年预计比2026年更严重，做空该股面临与公司订单簿对赌的风险 [6][8][14] Burry的做空逻辑与交易结构 - Burry在9月28日告知其新闻信订阅者，已将美光的空头头寸换为2027年6月到期的看跌期权，行权价在500美元区间 [1] - 当时美光股价约1065美元，该看跌期权只有在到期时股价下跌约一半才能获利 [1] - Burry在9月22日的Substack文章中阐述其思路，预计内存短缺将在未来两年内随着产能追赶而结束，随后内存行业将经历另一轮下行周期，同时指出中国内存产量正在增长 [3] - Burry在9月28日的文章中表示正在提前其时间线并希望获得更多杠杆，主要原因是认为人工智能泡沫可能比预期更早破裂，即押注股价在短缺结束之前就会大幅下跌 [4] 美光最新财报与业绩指引 - 美光在Burry发帖两天后公布了创纪录的季度业绩，营收同比增长379%至542亿美元 [2] - 管理层表示仍无法判断推动这些数字的短缺何时结束 [2] - 美光第四财季(截至2026年9月3日的14周期间，比正常多一周)营收环比增长31% [5] - 非GAAP调整后毛利率达到87%，而一年前为46% [5] - 美光预计第一财季营收约为615亿美元，环比再增长13% [5] - CEO Sanjay Mehrotra在6月曾表示预计行业供应将在2028年逐步改善 [5] - Mehrotra在9月30日财报电话会议的准备稿中表示，供需何时恢复平衡尚不可见，美光目前预计2027和2028日历年内存供需状况将比2026年紧张得多 [6] 内存价格趋势 - 美光DRAM价格涨幅从第三财季的环比低60%区间大幅放缓至第四财季的高十几%区间 [7] - 管理层预计2027财年剩余时间内价格涨幅将更为温和 [7] - 但价格仍在上涨，而下行周期需要价格下跌才能实现 [7] 美光订单储备与资本支出 - 美光剩余履约义务(多年期照付不议客户协议下按最低定价的合同收入)约为1500亿美元，超过其2026财年全年营收1330亿美元 [8] - 美光2026财年资本支出为274亿美元，预计2027财年上半年资本支出约为250亿美元，下半年更多 [10] - 美光爱达荷州ID1晶圆厂预计于2027日历年中期开始晶圆产出，公司表示新晶圆厂的产出在投产几个季度后才变得更有意义 [10] - 新增的大部分建设支出旨在加快2028日历年晚些时候及以后的洁净室空间 [10] 估值与盈利分析 - 若美光指引准确，将其第一财季指引年化后调整后每股收益约为153美元，对应股价约为7倍市盈率，且未计入该季度之后的任何增长 [13] - 若Burry关于2028年的判断正确，当新供应到来时盈利可能大幅下降，而在峰值利润上的低市盈率仍可能被证明是昂贵的 [13] 时间线匹配分析 - Burry的看跌期权到期时间大约在ID1首批晶圆产出之时，而其两年窗口期的结束时间更接近新增洁净室空间应该到位的时间 [11] - Burry的论点与美光的建设时间表更为吻合，但其看跌期权则不然 [11] - 文章认为Burry关于内存再次下行的判断很可能是对的，但押注股价在明年6月前腰斩是在与美光管理层预计比2026年更紧张的订单簿对赌 [14]